证券交易所是如何工作

证券交易所是如何工作的

在我们做股票交易时，我们要先了解一下证券交易所是如何工作的，这样才能更好的理解我们的交易委托是如何在交易所成交的。

证券交易所是人们交易证券的市场。在证券交易所的早期，这个市场和我们生活中的小商品市场没什么不同。

Beurs，十七世纪的阿姆斯特丹股票交易所，于1611年建成并投入使用，这是历史上第一个股票交易所。从图中的熙熙攘攘的人群可以看到这里股票交易非常热闹，人们拿着自己的股票来这里的露天广场买卖。在这里露天交易一年中冬天或雨雪天都不是很舒服的日子。人群中最活跃的人是经纪人，或者说是券商。当年的券商远没有现在的券商的规模，一般都是一个人的生意，其中大多数是犹太人。

最早在这里交易的股票是荷兰东印度公司，这家公司是为从事航海香料贸易而于1601年成立的。现在的公司上市都需要满足交易所规定的上市财务条件，比如过去几年的资产负债，盈利等。在东印度公司发行股票时，这家公司还没开始运营，也谈不上收益。按现在的要求连柜台交易（OTC）的资格都没有，更像是集资+风险投资。但当时的人们对东方香料贸易两眼发红，顾不得航海贸易中的巨大风险。事实上公司经营的前十多年都没分过红，在最初的几次分红分的都是香料而不是现金。在十多年后公司经营渐入佳境，最高的一次分红达到股票面值的75%，在近两百年的经营中平均分红达到了18%。这样的分红实现了投资的价值，股东切实得到了回报，也使得公开出让股权这种初生的融资形式有了个闪亮的开始，渐渐流行开来，成为很多企业的一种比发行债券更受宠的募集资金方式，也发展成金融行业的一种全新的金融工具。

值得一提的是，荷兰东印度公司于1601年开始发行股票，但直到1611年交易所才建成。在建成之前的十年间这些股票是没有固定的交易地点，一个结果就是股票交易的价格会完全没有规律。在当时的情况下，人们交易股票基本上是联系一个股票券商在在一个地点碰头，商量交易价格。股票交易人会根据自己打听到的行情报出一个心理价位，券商为了促成交易，会尽量压低卖出价或提高买入价。如果券商手里已经有另一方的委托，并且价钱合适，那交易就做成了。否则就会把这个委托记在自己的小本子上，去找下家。这个小本子很重要，现在人们叫它委托账本(OrderBook)，它是现在证券交易所的核心，我们后面要详细介绍它。

3000银币对当时的中产阶级是很大一笔钱，这张股票属于当时阿姆斯特丹的一位市长助理，他花了很多年分期付款来买这股股票。东印度公司共募集了6百万银币的资金，也就是卖出了大约2000股。比起现在的企业动则上千万的股票，2000股真是很小的数字。其实一直到二战前每个企业发行的股票数量都不大。股票数量少的坏处是很多普通人的财力都无法参与，而且涉及金额大，交易困难，很多人买了后就再也没卖掉，一直传给下一代。把股票买卖当成普通人可以赚钱的游戏是很新的游戏，很大程度上由于计算机技术的发展。

荷兰股票交易市场1911年建成后，人们就可以到这里去买卖股票了。在当年，股票的买卖者到市场上打听价格，如果遇到出价合适的经纪人，就买入或卖出。这种交易方式和我们提着篮子到市场上卖菜差别不大，券商就像是菜场的菜贩。因此买卖股票同买菜一样，价格会和个人的讨价还价的技巧有关，这就是一定程度的不公平。但荷兰股票交易市场还是实现了股票的集中交易和清算。

股票的集中交易的重要性是怎么强调都不过分的。集中交易最重要的作用

是很大程度上做到了公平的信息披露，和公平的价格发现机制。

对于信息的公平披露，在十七世纪一直到现代通讯普及之前，地理上的距离造成信息传递的障碍一直很严重。有些人的信息传递通道会比大多数其他人畅通，他们就可以利用信息的不对称赚钱。而且信息披露渠道有限，早期基本上在少数人之间流传。信息的不透明可以让少数掌握信息的人通过内幕交易很容易赚到很多钱。

集中交易对价格发现的影响就更明显，只要看一下现在的A股和H股的价格差距：打开交易终端，现在南京熊猫A股价格7.30，H股价格2.23。对于同一只股票，价格差得如此离谱，只是因为在不同的交易地点交易。如果一定要这种分散的交易，为了减少价格发现的不公平，就必须在两地之间建立套利通道，通过人们的套利交易来抹平价格的差距。

比如北京的苹果2块钱一斤，广州10块钱一斤，就会有做水果生意的人在北京买苹果然后拿到广东去卖。当作这种生意的多了，在广州就会有价格竞争，苹果价格就会下降，一直降到从北京买苹果到广州只能赚基本的运费和微薄利润，不会有根多的人加入这个生意，价格就会达到平衡。

在这种套利机会刚开始出现时，加入这种套利交易的人还很少，这时候利润高，竞争小，是套利的黄金时机。在1988年4月21日在七个城市开始的国库券交易就出现了这样的机会，当时在合肥的国库券价格是96~98元，而上海的价格100~103元，有大约5元的差价。当时有一些人发现了这个机会而大赚了一笔，杨百万就是其中一个。他当年日夜不停的穿梭在几个城市之间，在套利机会消失之前赚到了自己的杨百万的名号。

在美国和加拿大又很多这样的跨国交易的股票，在纽约证券交易所和多伦多证券交易所同时上市，分别用美元和加元交易。很多的公司加入到这样的套

利交易中来，当纽约价格高时，就从多伦多买入股票，然后在纽约卖出，否则反之。这是利润非常丰厚的无风险生意，在计算机的帮助下可以捕捉到一个每最小的价格偏离。

如果在上海交易所和香港交易所之间有这样的套利通道，就可以将股价的差距缩小到一分钱内。同样的差价也存在于A股和B股。现在的通道卡在货币的兑换上，在做这种套利交易时要同时做货币交易。比如在买入A股卖出H股时，我们手里少了人民币，多出了港币，就要同时卖出港币，买入人民币，账户才能平衡。而人民币是不可自由兑换的货币，我们不能实时交易货币。

当然，上面的套利交易是建立在现在的先进的计算机技术之上的，它的历史不长，不过近二十年的事情。在计算机技术，特别是网络技术用在股票交易之前，集中交易在数百年间发挥着重要的作用。但因为计算机技术的出现改变了这一状况，分散交易不会再出现价格的不合理，也不会有信息披露的不公平。股票交易在集中交易了几百年后，正在变得分散。北美现在一只股票可以在上百个交易地点交易，欧洲情况更严重，一只股票可以在很多国家交易。

新的价格发现机制：集合竞价和专家做市

在纽约证交所，1817年开始了集合竞价交易(Call Market Procedure

)

在这种交易方式下，交易所主席念出股票名字，券商开始报出买入或卖出的数量及可接受价格，然后交易所根据买入和卖出的数量和价格，根据促成最大成交量的原则，定出成交价格。这种交易每天一般两次。在1835年时，纽约证券交易所每天平均成交量仅8500股，在1837年又跌回每天平均成交1500股。在这样少量的交易规模下，流动性非常少，买入卖出价会波动很大，可能经常出现没有价格的情况。每天两次的集合竞价交易可以将所有的交易集中竞价，