清华大学公司理财朱玉杰课程总结.doc

清华大学公司理财朱玉杰课程总结
Ø 基本概念实际利率名义利率必须给出记息间隔期才有意义。

实际利率本身是有实际意义的。

永续年金一系列没有止境的现金流现值公式为PVC/r （利率下降，年金现值上升）永续增长年金一系列保持固定增长率的永续现金流现值公式为PVC/（r-g）（r为折现率，g为增长率，利率必须大于增长率）年金一系列稳定的持续一段固定时期的现金流（年金现值相当与两个永续年金现值的差）现值公式为PVC/r*[1-1/1rT] （r为折现率，T为期限）增长年金一系列保持固定增长率的持续一段固定时期的现金流现值公式为PVC/（r-g）*{1-[1g/1rT]} （r为折现率，g为增长率，利率必须大于增长率）Ø 债券股权定价债券定价确定现金流的大小和时间选择正确的折现率进行折现如果你知道债券的价格和现金流的大小和时间，计算得到的折现率就是到期收益率纯贴现债券（或零息债券）到期期限T 到期日－今天的日期；面值F；折现率r 期初现值PVF/1rT 平息债券息票支付日和到期日T；每期的票面利息C和面值F；折现率r 平价债券的价值PV 每年利息的现值面值的现值C/r*[1-1/1rT] F/1rT 金边债券（或永久公债）金边债券的起初现值PVC/r 1. 债券的价格和市场利率呈反向变动 2. 当票面利率等于市场利率时，债券价格
等于债券面值（平价发行）当票面利率大于市场利率时，债券价格大于债券面值（溢价发行）当票面利率小于市场利率时，债券价格小于债券面值（折价发行）利率和债券价格 3. 当市场利率变化时，期限较长的债券变动的百分比较大，而期限较短的债券变动的百分比较小。

其他的特征都一样。

4. 当市场利率变化时，票面利率较低的债券变动的百分比较大，而票面利率较高的债券变动的百分比较低。

其他的特征都一样。

普通股现值股利和资本利得股票的价格等于1，下期股利的现值和股票售价的现值之和，2，将来所有股利的现值。

情形1零增长率零增长率的股票的价值是永续年金的现值p0Div/r 情形2固定增长率固定增长率的股票价值是永续增长年金的现值p0Div1/（r-g）情形3变动增长率p0C/（r-g1）*{1-[1g1 T /1rT]} [DivN1/r-g2]/1rN 公司股利的增长率公式g 留存收益比率留存收益的回报率（ROE）折现率分成两部分（股利收益率股利增长率）rDiv/p0g，实务中预测r时会有很大的误差增长机会增长机会是投资净现值为正的项目的机会，公司价值是公司将全部利润都作为股利发放时的价值加上增长机会的现值之和P每股盈利EPS/折现率rNPVGO，第一部分说明全部利润作为股利发放的价值，
后一部分是保留盈余投资新项目而增加的当期折现价值Ø 投资决策净现值NPV法则净现值NPV 未来全部现金流量的现值初始投资判别方法如果NPV0，该项目可被接受；反之，如果NPV 0，接受排名准则NPV越大越好回收期法（忽略了货币的时间价值）需要多长时间才能收回初始投资回收期收回初始投资所需的年限接受底线由管理者制定（根据接受底线选取的项目其净现值不一定大于零）排名准则由管理者制定折现回收期法这种方法先对现金流进行折现，然后求出达到初始投资所需要的折现现金流量的时限长短当对现金流进行折现时，你还可以计算净现值平均会计收益率法平均会计收益率平均净收益/平均投资额由管理者制定排序准则和接受底线缺点忽略了货币的时间价值使用一个武断的基准底线收益率以帐面价值为基础，没有现金价值和市场价值内部收益率IRR 内部收益率使净现值等于零的折现率基本思路是试图找出一个能体现项目内在价值的数值，不受资本市场利率影响，完全取决于项目的内在现金流。

内部收益率的计算方法内部收益率的基本法则若内部收益率大于贴现率，投资项目可以接受，如果内部收益率小于贴现率，投资项目不能接受，融资项目可以接受。

内部收益率法运用于独立项目或互斥项目都可能遇到的问题是什么（1）有些项目首先有现金流入，后流出，这
种情况下内部收益率投资法则与一般法则相反；（2）有些项目的现金流量多次变号，这样就出现多个内部收益率。

此时须使用净现值法。

盈利指数PI未来的现金流量现值之和/初始投资独立项目PI1接受，PI 1.0，股票风险大于市场平均风险；如果β 1.0，股票风险小于市场平均风险；Ø 资本结构有负债情况下的资本成本资本成本的加权平均权益成本无税条件下的公司价值公司的价值等于负债和所有者权益之和V B S 如果公司管理层的目的是尽可能的使公司增值，那么公司应选择使馅饼公司总价值尽可能大的负债－权益比率当且仅当公司价值提高时，资本结构变化对股东有利。

财务杠杆和股东报酬每股收益EPS 权益收益率ROE 财务杠杆-负债权益比资产收益率ROA 息前税前收益EBIT MM的命题I II 无税命题I杠杆公司的价值等于无杠杆公司的价值VL VU 命题II股东的风险和期望收益随财务杠杆的增加而增加rs r0 B / SL r0 - rB rB 是利息率债务成本rs 是权益的期望收益率（权益成本）r0 是无杠杆公司权益的期望收益率（资本成本）B 是债务的价值SL 是杠杆公司权益的价值MM命题I II（有公司税）命题I 有公司税公司价值随财务杠杆的增加而增加VL VU TC B 命题II 有公司税权益风险和预期收益的增加随财务杠杆增加rS r0 B/S1-TC r0 -rB rB 是利息率债务成本rS 是
权益的期望收益率（权益成本）r0 是无杠杆公司的期望收益（资本成本）B 是债务的价值S 是杠杆公司权益的价值杠杆公司支付的所得税比完全权益公司少。

所以，杠杆公司的债务和权益价值之和大于完全权益公司。

MM的精髓是提出公司价值（VT取决于公司的现金流，资本结构把它分成若干份。

优序融资理论理论指出，如果内部融资不足，公司倾向于采用债务融资而不是权益融资法则1首先使用内部融资法则2先发债，后发股根据Miller模型，杠杆公司的价值（有个人税）可以表示为TS 权益收入的个人税率TB 负债收入的个人税率TC 公司税率公司如何确定资本结构大多数公司都有最低负债－资产比财务杠杆的变化会影响公司价值股票价格随财务杠杆的增加而升高，反之亦然。

这与有税情况下的MM命题一致调高财务杠杆是一个正面信息不同行业的资本结构存在差异可以证明，公司有一个目标负债权益比Ø 杠杆企业估值调整净现值法APV 一个项目为杠杆企业创造的价值等于一个无杠杆企业的项目净现值NPV加上筹资方式的连带效应的净现值NPVF APVNPVNPVF（使用无杠杆现金流UCF）包括四种连带效应Ø 债务的节税效应Ø 新债券的发行成本Ø
财务困境成本Ø 债务融资的利息补贴权益现金流量法FTE 对杠杆企业项目所产生的属于权益所有者的现金流量进行折现rS. 权益现金流量法的三个步骤Ø 第一步计算Ø 第二步计算rS Ø 第三步估价NPVLCF/rS-权益原始流入资金加权平均资本成本法WACC 为了对项目估价，可以用加权平均资本成本对无杠杆现金流进行折现杠杆企业估值NPV无杠杆现金流UCF/rWACC-初始投资APV法、FTE法和WACC法的比较三种方法都适用于杠杆企业的资本预算APV方法先在完全权益情况下对项目评估，计算公式中，分子为完全权益融资项目的税后现金流，分母为完全权益情况下的折现率，然后加上负债连带效应的净现值。

FTE法只对有杠杆企业的税后现金流中属于权益部分进行折现，分子是权益部分的现金流，分母是权益资本成本。

WACC法分子是完全权益情况下的税后现金流，分母是权益资本成本和负债资本成本的加权平均数。

债务影响体现在分母上。

应用指导如果公司的目标负债价值比适用于项目的整个寿命期，则使用WACC法或FTE法如果在整个项目寿命期内项目的负债水平已知，则使用APV法在现实世界中，最常用的还是WACC法APV法举例APV（全权益）初始投资折旧节税（现金流入-现金流出）的现值APV（有借
款）全权益价值-债务发行成本NPV借款β权益β无杠杆企业*（1（1-TC）*负债/权益）权益资本成本rs无风险成本β权益*风险溢价负债资本成本rB债券票据利率加权平均资本成本rWACC 负债资本成本*（1-TC）*负债/（负债权益）权益资本成本rs *权益/（负债权益）。