跨国并购案例分析

跨国并购
——北一并购科堡12级市场营销张杰 12320159
1 跨国并购的动因
1.1 新古典经济学视角下的跨国并购动因理论
跨国并购动因理论在新古典经济学角度有两大基本假设，一是个体追求自身利益最大化，二是每个人都是完全理性人。

该学派在这两大假设基础上强调追求公司利益最大化时跨国并购的最根本动因，并认为跨国并购的实行是通过提高企业效率帮助公司达到追求利益最大化的目标。

新古典经济学派有关并购动因的理论主要有规模经济学说、市场势力论和交易成本论。

1.2 金融经济学视角下的跨国并购动因理论
1.2.1 价值低估理论
Hannah.L和Kay.J(1977)最先提出价值低估理论，他们认为企业的真实价值未能被充分反映。

后来学者Pedro，Geraldo和Richard(1998)的研究证明了目标公司的价值被低估是跨国并购的动因之一。

1.2.2 多元化经营理论
多元化经营理论认为市场具有不确定性，为了降低和分散风险，企业应该进行混合并购实现多元化经营。

企业通过并购与原经营领域相关性较小的行业，使企业整体在不同领域进行多元化经营。

1.2.3 自由现金流量假说(Free Cash Flow Hypothesis)
自由现金流量是指公司在支付了所有的净现值为正的投资后所剩余的现金量。

Jensen(1986)的研究表明，股东和管理者在自由现金的配置问题上会产生冲突，从而产生代理成本。

1.3 管理学视角下的跨国并购动因理论
1.3.1 代理理论
代理理论由Jensen和Meekling(1976)首先提出，他们认为当管理者只拥有企业股份的一小部分时，便会产生代理问题。

当企业的所有权与控制权分离时，将企业的管理与控制分离，有助于降低代理人损害股东利益的可能性。

1.3.2 管理者自大假说(Hubris Hypothesis)
Roll(1986)根据拍卖市场特性提出的自大假说认为，并购决策者由于过度自信在评估并巩固机会时过分乐观或过高估计其对目标企业的资源利用能力，从而进行并购活动。

Mueller和Sirower(2003)的研究发现几乎没有证据表明并购产生了协同，反而有相当的证据是被管理者的自大所驱动。

1.3.3 协同效应
Ansoff(1965)最早提出协同效应理论，即是指并购双方资产、能力等方面的互补或协同从而提高公司业绩和创造价值为社会收益带来一个潜在的增量，即合并后公司的整体业绩会大于合并前各自原有业绩的总和。

2 跨国并购的类型
按并购双方产品和产业的联系划分：横向并购、纵向并购、混合并购
2.1 横向并购
由于横向并购是并购那些具有竞争关系的、经营领域相同、生产产品
相同的连锁企业同行业之间的并购，那么，这种并购目的在于扩大经营规模，实现
规模经济；减少竞争对手，提高行业的集中程度，增强产品在同行业中的竞争能
力，控制或影响同类产品市场；消除重复设施，提供系列产品，有效的实现节
约。

横向并购的缺点是，易于出现行业垄断，限制市场竞争。

在一定的技
术条件下，根据利润最大化的原则，各产业部门都存在最优的生产规模，
企业只有达到或接近这个最优生产规模才能实现利润最大化。

在国内，横向并购是连锁企业之间并购的主要形态。

国美、物美等连
锁企业都经常使用横向并购，其中以国美的横向并购最具代表性。

2.2 纵向并购
与横向并购截然不同，纵向并购是指那些生产和经营业务互为上下游
关系的企业之间的并购。

纵向并购又分向前并购和向后并购两种形式。

向前并购是向其最终用户的并购，如一家纺织公司与使用其产品的印
染公司的结合。

向后并购是向其供应商的并购，如一家钢铁公司与铁矿公
司的结合。

纵向并购的目的在于控制某行业、某部门生产与销售的全过程，
加速生产流程，缩短生产周期，减少交易费用，获得一体化的综合效益。

同时，纵向并购还可以避开横向并购中经常遇到的反托拉斯法的限制。

其
缺点是企业生存发展受到市场因素的影响较大。

通过纵向并购，企业实现一体化，这能帮助企业降低成本，赢得竞争，
例如在钢和铁的一体化案例中，兼并节省了在加热的成本和运输成本。

企
业内部交易可以消除搜寻价格、签订合约、收取货款、做广告的成本，部分
减少交流和协议的相关成本，这些都能为企业赢得更多利润，在竞争中更加主
动。

2.3 混合并购
在一次并购行为中，既有横向并购，又有纵向并购，那么这种两者相
结合的企业并购就称为混合并购。

混合并购一般分为产品扩张型、市场扩张型
和纯混合型三种。

产品扩张型并购是指一家企业以原有产品和市场为基础，通过并购其他
企业进入相关产业的经营领域，达到扩大经营范围、增强企业实力的目的。

市场扩张型并购是指生产同种产品，但产品在不同地区的市场上销售的企
业之间的并购，以此扩大市场，提高市场占有率。

3 跨国并购的风险与防范
3.1 跨国并购中存在的风险
（一）决策者的战略决策失误造成的决策风险
我国一些企业在从事跨国并购时，缺乏科学合理的战略规划作指导，对自身的优势与劣势认识模糊，致使并购的风险增加。

（二）外汇市场变化所带来的汇率风险
由于涉及两种或两种以上货币的利率和汇率的问题，所以跨国并购中最常见的就是利率风险和汇率风险。

当国际利率发生波动时，目标公司的股票、债券的价值也就发生波动；当目标公司的价值以所在国货币标价且该种货币利率趋于下降时，其股价、债券的价格就会上涨。

这时并购方就可能遭受支付更多资金的利率风险损失。

（三）目标公司所在国的政治法律风险
目前，世界上有60%多个国家有反托拉斯法及管理机构，但管理重点、标准及程序各不相同，给跨国并购带来了麻烦甚至相互冲突，而且使并购案耗费时日，往往需要花费数以千万美元的法律和行政费用，增加并购成本。

（四）技术挖潜不力和技术运用不当引起的经济技术风险
我国大型企业为获取某项核心技术，往往会并购一些发达国家技术潜力很
大的公司。

如果专利技术保护措施不当，新技术被其它公司模仿，就会使新技术还未为本公司创造预期的效益就丧失其技术优势。

可见，跨国并购要面临很大的技术风险。

（五）风险与机遇并存
（六）不可低估的公众力量带来的风险。

3.2 跨国并购风险的防范
（一）在确定的跨国发展战略下，做出科学的跨国并购决策。

任何一家公司要进行跨国经营也必须像在国内经营一样，要有一个非常明
确的跨国经营战略。

（二）运用金融工程化解外汇风险。

化解该风险的主要方法就是在外汇市场上运用货币互换即利率互换、运期利率协议、运期汇率协议、期货交易与期权交易等工具减少利率、汇率变动带来的利率和汇率风险。

先说明一下有汇率变化所引起的外汇风险。

（三）企业并购过程中降低财务风险的办法。

由于并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此
并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。

（四）对目标企业债权进行有效性分析
防止为无法收回的债权付帐风险的出现，并购企业在并购过程中首先对被
并购企业的债务人进行调查，然后按有效性原则对被并购企业的债权进行区分。

（五）全面了解掌握目标企业的债务
为防止没有列入目标企业债务清单的债务可能给并购企业造成损失，并购企业可采取以下措施：（1）对被并购企业的业务往来账户进行周密而细致的审查，并与被并购企业提高的债务清单进行对比；（2）通过一定的媒体向被并购企业债权人发出并购公告。

（六）对于资产评估风险的防范
目标企业的资产必须具有可用性
必须对目标企业资产进行成本收益分析
对目标企业商标等无形资产评估要适度
4 案例分析—北一并购科堡
4.1 北一通过广泛的互联嵌入到全球价值链
北一从20 世纪80 年代末就开始了国际化的探索, 而进入21 世纪后, 立足于“发展中高端数控机床, 成为具有全球竞争力的机床制造服务商”的战略目标, 北一更是加快了成为国际化跨国公司的步伐。

2003 年, 北一与日本大隈公司合作组建了北一大隈(北京)机床有限公司, 引进了大隈的中高档数控机床,提升了技术水平和信息化管理水平;此后, 北一又与国外设计公司合资组建了北一精机设计公司, 为其设计自主知识产权的产品。

科堡公司是全球最大的高精度重型机床制造商之一, 产品以质量可靠、性能卓越和高精度著称, 技术性能指标均为世界顶尖水平, 具有特色的重型龙门铣床更被视为世界行业的标准, 产品的市场占有率居于同类产品世界首位;公司的客户跨越25 个国家、4500 家公司, 并与许多大客户建立了长达50 多年的合作关系。

从价值链的视角来分析, 北一在价值链上所拥有的优势在于低制造成本, 产品的研发技术并不强;在国内拥有完善的销售渠道, 国际渠道却并不成功;只在国内拥有相当高的品牌知名度, 属于国内的“强本土化”品牌。

科堡则是世界机械制造业的标杆, 拥有世界性的品牌;其所拥有的品牌、技术、渠道、人才和研发能力, 均远远优于北一。

北一明显处于价值链“微笑曲线”的制造低端, 而科堡则占据着“微笑曲线”高端的研发和渠道终端, 这也决定了北一要想获得品牌、技术、渠道和人才等战略性资产, 首先就必须努力嵌入到价值链的高端环节中。

北一与科堡的互联也可谓是一波三折。

2004 年初, 科堡公司的母公司———美国的英格索尔公司由于经营不善宣布破产, 科堡和另一家德国子公司希根公司一起被作为破产资产而打包拍卖。

针对此情形北一积极前去竞购, 但由于各种政治以及企业自身的原因, 北一最终主动放弃了这次机会, 最后科堡被德国的赫克力斯集团收购。

而赫克力斯在收购后重组的过程中, 直接推行接管式的
整合, 将科堡的市场、I T 、采购和财务等部门撤销, 仅将科堡作为一个加工制造中心, 从而引发了双方的激烈冲突;再加上2005 年初德国经济不景气, 科堡生产经营出现了大幅萎缩, 陷入了非常艰难的困境中。

在这种情形下, 赫克力斯决定剥离科堡, 主动与此前曾参与竞购科堡的北一联系, 北一因此重新获得了收购科堡的机会, 也获得了嵌入到机床产业高端价值链的机会。

2005 年11 月, 北一以全资收购了科堡公司, 直接获取了科堡的品牌、专利技术和渠道资源, 成功实现了与科堡的互联。

4.2 北一通过对平衡性的有效控制实现杠杆化
北一通过对科堡的收购, 嵌入了高端价值链, 弱化了科堡对资源的占有程度, 但并不意味着北一能够真正获得高的价值增加值。

如何与科堡进行杠杆化, 实现双方资源的流动性、转移性和持续性则成为北一面临的最大风险。

这种风险主要表现在三个方面:一是科堡员工对北一的并购意图非常担心。

由于之前很多中国企业在收购后即将德国企业的设备拆除转移回国内, 然后解雇员工,关闭工厂, 对北一“战略动机”缺乏信任必然会对双方未来的合作产生巨大的阻碍;二是科堡对北一的管理能力也持怀疑态度。

科堡的很多员工认为, 北一对科堡的生产、技术、市场和文化都缺乏了解, 更缺乏跨国经营的经验, 即使北一有将科堡发展壮大的雄心, 也未必有这样的能力;三是德国的机械产业有上百年的历史, 机械产业工人的素质相当高, 行业对质量的要求也非常严格。

而由于德国机械制造产业的历史时间短, 产业工人的专业素质水平要远远落后于德国, 通过短期简单的模仿来嵌入高端价值链, 并不会提升北一的价值创造能力。

从这三方面的风险来看, 如果科堡的员工对北一缺乏信任和信心, 自然就会产生人才的流失;而北一即使获得了科堡的品牌、技术和人才等显性知识, 但由于我方工人的低水平素质也决定了将这些显性知识转换成隐性知识非常困难。

因此,北一对这些风险的预防和解决决定着杠杆化的成功与否。

合作能否顺利进行, 取决于双方的平衡性, 前提则是双方要有信任和合作的意愿。

北一在收购前, 就对风险做了合理的分析, 并在收购过程中利用信用控制, 对双方的合作进行管理, 维持双方处
于合理有效的平衡状态。

北一收购前进行了“尽职调查” , 以减少双方的信息不对称, 在全面详细的调查后, 北一采取的措施是首先让科堡员工认可北一的
战略意图, 明确提出了“科堡将继续引领全球重型机床业的发展”的规划, 并将科堡和北一在产业内的定位做了明确规划:在全球机床产业中,科堡将继续实行
差异化战略, 追求技术领先和品牌制胜;北一的目标是和科堡员工一起把科堡做好, 提高科堡的全球竞争地位, 实现双方共同发展。

北一为科堡制定的愿景和战略定位, 消除了科堡员工对其“战略动机”的担忧, 有效地实现了双方在合作意愿上的平衡性。

在合作意愿上实现了平衡性之后, 北一所要解决的就是科堡员工对其管理
能力的信心问题。

不可否认, 北一作为跨国公司后来者, 跨国管理的经验相对缺乏;而且, 中德双方在文化和思想上也存在着很大差异。

北一意识到跨国经营中思想管理最重要, 必须要读懂德国人的思想, 而最能读懂德国人思想的则莫过
于德国人自己。

因此, 北一选择了保留科堡现有的管理层, 而不是全盘掌控,实施有条件的本土化管理。

北一仅派出4 名中方员工到科堡的关键岗位参与管理和决策, 而且在4 个主要管理者中, 主管财务和人力资源、主管生产制造和技术、主管销售和市场的均为德国人, 而唯一的中国人只负责科堡与母公司的协调。

在具体的管理上, 北一更是采取了“参与不主导”的做法:在给予德方管理层充分自主权的前提下, 由德方把涉及到日常经营的56 项业务做了划分, 然后由双方来确定哪些需要由股东来决策, 哪些由德方自主决策, 并对双方的责任义务做
了明确的划分和规定, 由此制定出决策矩阵。

之后, 科堡的管理团队按照决策矩阵进行本土化管理, 并定期提供资料或分析由股东决策。

北一则在中方派出的整合经理人的协助下, 与科堡公司的高层管理团队保持密切联系, 及时解决经营
中的问题, 以减少可能出现的不确定性风险。

通过这种透明的管理方式, 北一既给予了德方管理层必要的信任和尊重, 又用明确的契约建立了控制, 增加了科
堡员工对其管理能力的信心, 有效地实现了双方在管理上的平衡性。

利益分配的平衡性与否也是杠杆化成功与否的重要影响因素, 其中既包括
财务利益的分配, 也包括双方知识资本的分配, 这种利益分配更需要通过契约
进行控制。

北一在收购后为科堡注入了充足的现金流, 确保了其生产运营的正常化;北一拥有了科堡国际化的品牌和渠道, 而北一也将国内采购的渠道优势转嫁给了科堡;同时, 双方建立了销售方面的信息交换和协同配合机制, 科堡协助北一的产品在欧洲和世界市场的销售, 而北一则协助科堡在中国市场的销售;此外,
北一明确每年派10 多个研修生去科堡学习德方的机械技术和技术思想, 同时德方的专家每年也来北一进行技术指导, 以提升中方员工的技术水平和学习水平。

通过这些明确的契约控制, 北一与科堡达成了对利益分配的共识, 有效地实现了双方在利益分配上的平衡性。

4.3 北一通过组织学习达到内生性优势
北一对科堡的成功收购和整合, 单纯从财务收益来看, 北一已经获取了极大的价值。

科堡在并购后的2008 年总产值达到1.44 亿欧元, 与2005 年收购之初相比, 增长幅度达到120.3 %。

而从跨国公司后来者进行海外并购的动机来说, 除了获取财务价值外, 更多的是寻求战略性资产, 而不是一般性资产的获取,这些战略性资产的获取将有助于提升其自身的价值创造能力, 形成内生性优势。

并购前的北一与科堡双方的价值差距比较大, 而这种差距也给了北一学习和提升的机会, 通过互联和杠杆化过程, 北一有效地建立了持续的知识转移机制, 推动了嵌入到人员、设备和任务中的知识资本在母公司内部的转移, 加速了显性知识向隐性知识的转换进程, 这种知识学习和转换进行到一定程度后必然会产生“质变” , 最终形成北一的内生性优势。

北一收购科堡最重要的是获取了科堡的专利技术, 以及可以使技术持续和完善下去的研发团队和专业人才, 这些专利技术和人才就是北一建立内生性优势的基础。

通过在杠杆化过程中建立起来的战略合作、管理沟通、技术交流和人员培训机制, 一方面提高了北一的组织经验和员工的个人素质和能力, 另一方面北一的技术水平也得到了大幅提升, 产品的工艺和质量水平均得到很大提高。

并购后北一利用双方的优势能力, 有效地开发制造出了具有科堡的性能质量、销往全球市场的产品。

仅以2008 年为例, 北一开发的新产品就有自制立车、HTC 、M2 、GSC200C 、LIEBHERR 立车, 这些新产品的技术完全来自于科堡。

此外, 并购后的科堡在德国运营正常, 员工就业稳定, 当地税收不断增加, 德国当地政府非常满意, 当地的社会舆论和媒体对北一也有非常高的评价, 这直接提升了北一在德国的品牌形象。

而通过对科堡的并购和成功的整合, 以及科堡-北一的产品品牌,北一的国际性品牌和国际化的渠道也均得到显著的提升和拓展。