2018年人身险行业深度研究报告

个险渠道：保险公司优化培训并应用保险科技，队伍留存率、活动人力规模、 人均产能的长期提升空间较大。寿险公司应当“一手抓增员，一手抓留存” ，通 过增员来获取新客户（ “增员就是增客户” ）并给队伍补充新活力，同时通过留存 与培训让潜力新人成长为合格的保险营销员并充实到绩优队伍。1）增员方面， 2017 年中国保险行业代理人占总人口比例已达 0.58%，高于美国和欧洲水平， 规模人力的提升空间不大，但我们预计增员率仍可保持在较高水平。2）留存方 面，平安寿险 2017 年代理人月均收入为 6250 元，高于 6193 元的城镇单位就 业人员平均工资。 我们推算出国寿、 太保、 新华代理人的月均收入仅为 3500-4300 元，可见平安寿险已经确立了巨大的先发优势。提升留存可改善司龄结构，从而 增加活动率、人均件数、人均产能和人均收入，形成良性循环。3）提升人均产 能的传统方式在于先进的组织文化（如崇尚绩优）和管理方式（精细化活动量管 理；自主经营等） 。同时，我们判断保险科技将助力代理人队伍实现品质跨越。 平安寿险正在打造“代理人线上化” （ “展 E 宝”APP）+“客户线上化” （ “金管 家”APP）等一系列科技应用，已将保险科技应用在增员和培训中，抓住了发展 先机。 保险科技的应用或许无法在短期带来经营成果的质变， 但一定会在长期构 建新的护城河。 互联网保险：目前不会对个险为主的经营模式构成冲击。由于网销万能险和车 险受到政策冲击， 2016-2017 年互联网保险保费出现调整，分别同比 +5% 和 -22%，在总保费中的占比降至 2017 年的 5%。互联网渠道一般只适合于销售基 于线上场景的简单标准化的低件均保费产品， 并不适合销售复杂长期且高价格的 人身险。目前互联网渠道销售的保险产品主要包括退货运费险、保证保险、意外 险和责任险。 健康险+ 医养产业：打造大健康产业生态圈。1）我们预计 5-10 年后，寿险需 求将相对减少， 而养老与医疗服务的需求将激增， 有利于目前积极布局养老与健 康产业的金融保险集团。 2） 保险公司有能力利用销售健康险掌握的客户和资金， 进军医疗服务和健康管理行业， 直接向客户提供从预防到诊疗的全方位服务， 从 而打造大健康生态闭环。3）实践方面，保险公司正在以自建、参股、战略合作、 并购等方式进入医疗服务和健康管理领域。中国平安提出聚焦“大医疗健康”产 业，打造全球最大的医疗健康生态系统，并建设管理式医疗服务平台，在大健康 产业生态方面同样占得了先机。 “个险转型+保险科技”&“健康险+医养产业”的人身险供给侧改革正在进行， 将伴随人身险需求的扩大持续推动行业发展。我们判断寿险保障型业务进入黄 金增长期，保险公司的利润与 EV 均已进入了确定性较强的中长期增长阶段。中 国平安、中国人寿、中国太保、新华保险的当前股价对应 2018 年 P/EV 分别仅 为 1.13、0.84、0.92 和 0.79 倍，处于历史低位。随着保障型业务占主导带来的 NBV 稳定增长，估值水平将持续提升。公司推荐中国平安、中国太保。 风险提示：1）利率趋势性下行；2）股票市场大跌；3）保障型增长不及预期。

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中国人身险行业目前正处于严格监管下的聚焦保障型业务发展期。人身险行业 发展受到经济环境与监管政策的显著影响， 我们将改革开放以来的发展历程归纳 如下： 1） 1982-1991 年， 人保公司通过团险渠道销售简易人身险。 2） 1992-1999 年，个险渠道崛起并迅速打开了市场，主要销售传统险，产品保额大幅提升，保 险期间大幅拉长。3）2000-2013 年，费率管制带来了分红险、万能险、投连险 的应运而生，分红险一度独大，银保渠道高速增长。其中 2011-2013 年行业进 入调整期。4）2014-2016 年，行业在费改等市场化改革的推动下复苏并实现了 快速增长。大型保险公司深化价值经营，将 NBV 增长作为经营的首要目标，不 再强调保费的市场份额。安邦等部分中小公司“资产驱动负债” ，万能险等中短 存续期保费激增。2016 年 2 季度以来监管加强，万能险得到彻底遏制，抑制住 了险资举牌潮。5）2017 年以来，保监会发布“1+4”系列文件，推动保险业回 归本源， 中短存续期业务和长期年金险均受到了严格的限制， 目前寿险公司均在 大力推进健康险等保障型产品的销售，保障型业务占比不断提升。此外，个税递 延型商业养老保险试点已实施，有望成为人身险的另一个长期增长点。 供给侧结构现状： 健康险、 传统险以及个险渠道的保费占比正处于上升趋势。 1） 2017 年寿险、健康险、意外险占人身险保费的比例分别为 80%、16%和 4%， 但 2011 年以来健康险的增速显著高于寿险。中国人口老龄化加剧，医疗费用快 速攀升， 基本医保保障不足， 这些因素将推动商业健康险在医保体系和人身险业 务中的地位持续上升。2）健康险增长带来了传统险占比的提升，从 2013 年的 10%增至 2017 年的 47.5% 的分红险转为更高预定利率的传统险，也造成了传统险的激增。3）个险是最适 合销售长期保障型产品或其他复杂产品的渠道， 近年重新成为人身险保费的第一 大渠道，2017 年占比升至 50%。 国际经验：个险（代理人& 经纪人）渠道永远是优先发展的首要渠道，银保渠 道要求一体化程度高。1）美国寿险营销的主要渠道是个险渠道，2016 年代理 人数量为 110 万人，且渠道正在逐步“去专属化” ，独立代理人的保费占比已超 过 50%。近年来职场营销、邮寄直销和银行等新兴渠道尚未成为主流，但发展 较快。2）日本寿险行业也以个险为主，转型取得了显著成功，保险公司专属代 理人人数下降至 2016 年的 23 万人但队伍留存、产能和业务品质均大幅提升。 邮购渠道和代理店渠道的占比增加，其中 2016 年代理店渠道的销售代表达到 100 万人。3）欧洲是银保渠道最发达的地区，法国、意大利、西班牙、葡萄牙 的银行保险一体化程度很高，银保渠道保费占比长期超过 60%。英国和德国不 具备银行保险的一体化环境，均以个险渠道为主，其中 2015 年英国的经纪人渠 道（独立财务顾问）的保费占比高达 68%。
２０１８年人身险行业深度研究报告
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投资要点： 中国人身险行业目前正处于严格监管下的聚焦保障型业务 发展期，健康险、传统险以及个险渠道的保费占比正处于上升趋势。 国际经验表明， 个险渠道永远是优先发展的首要渠道， 而银保渠道要 求很高的银保一体化程度。 保险公司正在优化培训管理并借力保险科 技， 改善个险增员与留存， 我们判断活动人力规模和人均产能的长期 提升空间较大。此外，保险公司可从健康险业务延伸至医养产业，打 造大健康生态闭环。 人身险供给侧改革正在进行， 将伴随人身险需求 的扩大持续推动行业发展， “增持”评级。