我国实体经济的货币政策影响因素分析

我国实体经济的货币政策影响因素分析
欧阳秋（南京财经大学金融学院，南京，210046）摘要：随着世界经济的一体化和金融创新的不断涌现，对于货币政策的研究已经成为热点问题，各国货币当局不断检验着货币政策的有效性。

本文主要研究货币政策各变量对实体经济的影响的滞后期和大小。

关键词：实体经济货币政策向量误差修正中图分类号：F822.0 文献标识码：A 文章编号：1672—7355（2012）10—0182—01引言本文用主成分分析法从工业增加值、固定资产投资总额、社会消费品零售总额、进出口总额、国家财政收入这五个产出变量中提取出能够代表实体经济的一个综合指数，最后通过建立阿尔蒙分布滞后模型和向量误差修正模型来实证分析2001—2010 年这十年间我国货币供应量（三个层次）、利率、汇率、信贷量和资产价格这五种货币政策变量对实体经济的影响效应。

一、实体经济综合指数的生成生成STZ 所运用的是主成分分析方法，该方法是将众多具有一定相关性的变量重新组合成一组不相关的综合指标。

具体做法就是用F1（选取的第一个线性组合，也就是第一个综合指标）的方差来表达，即如果Var（F1）越大，表示综合指标F1 包含的信息越多。

如果第一主成分不能完全包含原来P 个指标的所有信息，再考虑选取F2，即选第二个线性组合，要求Cov（F1，F2）=0，则称F2 为第二主成分，以此类推可以构造出第三、第四，……，第P 个主成分。

通过SPSS 软件得出实证结果：由特征值和成分载荷矩阵可以得
到第一个主成分的表达式，即：F1=0.449*Z（工业增加值）+0.449*Z （社会消费品零售总额）+0.446*Z（固定资产投资额）+0.450*Z（财政预算收入完成额）+0.442*（进出口总额）综合评价函数为：STZ=0.9827*F1，系数0.9827 为主成分F1 的方差贡献率。

STZ 表示实体经济综合指数。

二、阿尔蒙分布滞后模型从货币政策的制定到具体实施再到收效这一过程需要一定的时间，即所谓“货币政策的时滞”，要研究货币政策变量对实体经济的影响，“时滞”是一个不容忽视的问题。

因此，本文建立的回归模型是阿尔蒙分布滞后模型。

分布滞后模型是指滞后变量模型中没有滞后被解释变量，只有解释变量X 的当期值及其若干期的滞后值。

用阿尔蒙多项式法对分布滞后模型的参数进行估计，可以得出结论：M0 对实体经济的影响为正，并且在滞后3 期时的影响最大，其后影响逐渐减小。

M1 仅当期对实体经济产生正的影响。

M2 对实体经济在当期开始产生正的影响，持续期为 2 期。

利率对实体经济产生负的影响，持续期为3 期，滞后期为1 期。

汇率对实体经济在当期开始产生负的影响，持续期为 2 期。

信贷量对实体经济仅当期产生正的影响。

资产价格对实体经济仅当期产生正的影响。

以上结论说明货币政策变量只有在短期内对实体经济产生影响，长期无效；并且当期的影响相当明显，第二期影响效果减弱的程度很大，到第三期时效果甚至为负。

这说明我国货币政策对实体经济影响的“时滞”较短。

三、向量误差修正模型通过将变量M0、M1、M2、利率、汇率、信贷量、资产价格和实体经济建立向量误差修正模型。

由脉冲响应和方差分解表，我们可以得到：来自M0、M1、M2、INR、CRL、EXR、SPI 的独立冲击对STZ 波动性解释的贡献度分别为：22.8%、 3.5%、0.5%、31.3%、7.2%、1.6%、30.3% 。

其中，利率INR 和上证指数SPI 的独立冲击对STZ 波动的解释能力最强，这说明实体经济的波动很大程度上是受到股票市场的影响。

但是M0 的冲击对实体经济有很大的负的影响与一般经济理论的结论不同，这还需要进一步研究。

表1 货币政策各变量对实体经济影响的排名脉冲响应排名方差分解排名对实体经济影响的排名M0 3 3 3M1 5 5 5M2 7 7 7INR 1 1 1EXR 6 6 6CRL 4 4 4SPI 2 2 2对实体经济波动的影响原因按从大到小的顺序是INR、SPI、M0、CRL、M1、EXP、M2。

四、研究结论（1）货币政策变量的波动对实体经济的影响程度按从大到小的顺序排列分别是INR、SPI、M0、CRL、M1、EXP、M2，对实体经济波动性解释的贡献度分别为31.3%、30.3%、22.8%、7.2%、3.5%、1.6%、0.5%。

（2）货币政策变量只有在短期内对实体经济产生影响，长期无效；并且当期的影响相当明显，第二期影响效果减弱的程度很大，到第三期时效果甚至为负。

这说明我国货币政策对实体经济影响的“时滞”较短。

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