第08章 资本结构(XXXX)
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最佳资本结构是企业在适度财务风险的条 件下，使其预期的综合资本成本率最低，同时 使企业价值最大的资本结构。
决策方法 比较资金成本法 每股盈余分析法
（一）比较资金成本法 1.原理：测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方
案的综合成本率（Kw）或者加权资金成本并比较择 优。 2.判据： Kw越小越好 3.初始筹资资本结构决策(例题见P293) 4.追加筹资资本结构决策 ①计算并比较边际资本成本率(例题见P294) ②计算并比较汇总后的综合资本成本率(例题见P294)
权益资金成本 发行股票资金成本 留存收益资金成本
1.银行借款资本成本
Ki
I (1 T ) L(1 f )
i 1- T 1- f
如果筹资费用较低， 资金成本是多少？
Ki 银行借款成本; f 筹资费用率 I - 银行借款利息；i - 银行借款利息率
L - 银行借款额;T 所得税税率
试比较借款成本 与借款利率的差异
相当于息税前利润变动率的倍数。
EPS DFL EBIT EPS
EBIT
如何得来的？
例:某公司全部长期资本为7500万元,债权资 本比例为0.4,债务年利率8%,公司所得税率 33%.在息税前利润为800万元时,税后利润为 294.8万元.其财务杠杆系数为多少?
DFL
800
1.43
800 7500 0.4 8%
KS
800 1600 400
K D1
KS
1 (1 6%) 16
6%
12.63%
KD1 10%(1 50%) 5%
KW 3 0.612.63% 0.4 5% 9.578%
KW1 KW 2 KW 3
故方案3为最佳方案.
（二）每股盈余分析法
每股盈余分析法是指根据比较各种筹资 方式下的每股盈余来进行资本结构决策的 一种方法.
例题见P277 练习题见P308
第二节 企业风险与杠杆效应
一 、经营风险与经营杠杆效应 （一）经营风险
经营风险是指与企业经营活动有关 的风险，由EBIT（息税前收益）的不确 定性表示。
影响经营风险的因素 有哪些？
（二）经营杠杆 1.经营杠杆概念
ABC公司资料
销售量
20000 25000
单价（元）
20
20Biblioteka Baidu
单位变动成本（元） 12
12
固定经营成本（元） 120000 120000
利润
40000 80000
销售量变化百分比
+25%
利润变化百分比
100%
18000 20 12 120000 24000 -10% 40%
比较销售量变化和利润的变化。 为什么？
企业在一定营业规模内，由于固定成本 不随营业总额的变动而变动。当营业总 额增大时，从而使得营业利润增加的更 大；而当营业总额下降时，从而使得营 业利润下降的更大。
3.普通股资本成本
方法之一：利用普通股估价模型
P0
t 1
Dt (1 Kc )t
P0 普通股融资净额
Dt 第t年股利
Kc 普通股资金成本
想一想
在估价模型中折 现率的含义
很重要的模 型耶！
4.优先股资本成本
与普通股资金成 本计算方法的区
别在哪里？
5.留用利润资本成本
与普通股计算方法基本相同，但不考虑 筹资费用。
解: 方案1每股利润:
EPS 270(1 40%) 5.4(元 / 股) 20 10
方案2每股利润:
EPS (270 50012%)(1 40%) 6.6(元 / 股) 20
∵EPS1﹤EPS2 ∴应选择方案2.
方案1:
EPS1
EBIT (1 40%) 20 10
方案2
:
EPS2
(EBIT
二 、财务风险与财务杠杆效应
（一）财务风险
财务风险（广义）是指企业资金运动过 程中相关的风险。包括融资风险、投资 风险、营运风险、利润分配风险。
财务风险（狭义）是指与企业融资活动 相关的风险。
财务风险由权益报酬EPS（率）变化衡量。
影响EPS变动的因素 1.EBIT的变动 2.I的变动
3.......
三、联合杠杆 联合杠杆指营业杠杆和财务杠杆之积。
DCL DOL DFL
DCL EBIT / EBIT EPS / EPS
Q / Q
EBIT / EBIT
DCL EPS / EPS Q / Q
DCL EPS / EPS S / S
第三节 资本结构决策
资本结构是指不同来源资金之间的比例关系。 资本结构决策即确定最优资本结构决策。
DOL
400001000 24000000
400001000 24000000 8000000
DOL 2
例：某企业欲投资某自动化生产线，设 计生产能力为10000件/年，固定成本投 资5000万元。根据市场情况，该企业预 计年销售量为6000件，此时企业的息税 前收益预计为5000万元。投产后由于市 场情况改善，该企业实际年产销量为 9000件。试问：
（二）财务杠杆
1.财务杠杆概念
因为债务资本成本通常是固定的，并 在企业所得税前扣除。当息税前利润增 加时，每1元息税前利润所负担的债务利 息会相应下降。从而使得每股收益增加 更大；当息税前利润下降时，从而使得 每股收益下降更大。
财务杠杆效应
2.财务杠杆系数（Degree of Financial Leverage) 财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率
留用利润 也是有成本的！！！
例:A公司准备增发普通股,每股发行价为 15元,发行费用3元,预定第一年分派现金 股利每股1.5元,以后每年股利增长5%.其 资本成本为多少?
Kc
1.5 15 3
5%
17.5%
普通股成本 有点高！！
三 、综合资本成本
n
Kw KiWi i 1
Kw 加权平均资本成本 Ki 个别资本成本 Wi 个别资金占筹资总额的比重
2.债券资本成本
例:A公司欲从银行取得一笔长期借款 1000万元,手续费0.1%,年利率5%,期限 3年,每年结息一次,到期一次还本.公司所 得税率33%.这笔借款的资本成本率为多 少?
（例）银行借款成本
Ki
1000 5% (1 33%) 1000 (1 0.1%)
3.35%
比较银行
借款利息
即,每股盈余最大的筹资方式为最佳筹 资方式.
每股盈余计算公式为：
例:某公司目前有长期资本1000万元,全是 普通股,为扩张生产,想增资500万.有两种 方案：(1)全部普通股融资，(2)债券融资, 年利率12%.目前公司的EBIT为150万.但 扩张后预计将升至270万,所得税率为 40%.现在公司有普通股20万股.(1)方案 下的发行价为50元/股,试确定该选用哪种 方案.并找出适用于两方案的一般规律.
① I=2000×50%×10%=100万元 预计EBIT=300万 DFL=EBIT/（EBIT-I） =300/（300-100）=1.5
② △EBIT=600-300=300万 △EBIT / EBIT =1 △EPS / EPS=DFL× △EBIT / EBIT = 1.5×1=1.5倍 实际EPS=2.0+1.5×2.0=5.0元。
例：某企业拥有长期资本总额2000万，其负 债比率为50%，债务资本成本率为10%，预 计企业能够获得的息税前收益为300万，在 此情况下，企业普通股每股收益为2.0元。由 于产品销售状况改善，年末企业发现其实际 的息税前收益为600万。试问：
①预计情况下企业的财务杠杆系数为多少？
②实际上企业普通股每股收益为多少？
1.资金成本是企业选择资金来源和选择 筹资方式的依据。
2.资本成本是评价投资项目的可行性， 选择方案时的主要经济标准。
3.资本成本是衡量企业经营业绩的一项 重要标准。
为什么？
二、个别资本成本率的测算 （一）测算原理 企业用资费用与筹资净额的比率。
二、不同类型资金的资金成本
债务资金成本 银行借款资金成本 债券资金成本
固定成本的杠杆效益 放大营业收入的变化，即固定成本导致企 业可能获得更多的利润；或者导致企业 更大的亏损。
经营杠杆概念
经营杠杆是指由于存在经营固定成本，使 得企业息税前利润（EBIT）变动率大于销售额 变动率的现象。
经营杠杆形成原因-固定成本。
经营杠杆作用-放大销售额变动率-增加企业 经营风险。
经营杠杆程度衡量方法：经营杠杆系数
解:方案1:
KW1
800 1600 400
KS
800 1600 400
K D1
400 2000
KD2
KS
1 (1 6%) 8
6%
19.25%
KD1 10%(1 50%) 5%
KD2 12% (1 50%) 6%
KW1 0.419.25% 0.45% 0.2 6% 10.9%
第八章 资本结构
资本成本 杠杆利益与风险 资本结构决策 资本结构理论
第一节 资本成本
一、资本成本的概念和作用 （一）资本成本的概念
什么是成本？
资本成本是指企业为筹集和使用资本而支 付的各种费用。
资本成本包括用资费用和筹资费用。
筹资费用是指企业在筹措资金的过程中为获取 资本而付出的费用。如借款手续费、证券发行 费用等。
500 12%)(1 20
40%)
方案2（负债筹资）
EPS
(元/
方案1（股票筹资）
股)
3.6
无差异点，在这一点无论
哪种方案的EPS都一样。
180万
EBIT
思考：在什么情况下应该负债筹资；在什 么情况下应该股票筹资。
每股利润无差别点指两种或两种以上筹资 方下普通股每股利润相等时的息税前利润点。 计算公式如下：
用资费用指企业在经营和投资过程中因占用资 金而支付的费用。如利息、股利等。
资本成本率是指企业用资费用与筹集资金 净额的比率。
资金成本率计算公式
K D D P F P(1- f)
k -资本成本(率） D - 用资费用; P - 筹资总额 F - 筹资费用; f - 筹资费用率
（二）资本成本的作用
一般规律 当预期EBIT大于无差别点时，负债筹资； 当预期EBIT小于无差别点时，权益筹资。
例:某公司原有普通股资金800万元,债券资金800万 元.公司普通股市价为10元/股.上次每股股利为1元.股利 长期增长率为6%,债券资金的年息为10%.所得税率为 50%.不考虑筹资费用.现公司想增资400万元,有三种方 案: (1)发行400万元的债券,由于负债率上升,年息12%才 能发行,预计股票市价会降至8元/股,其它不变. (2)发行200万债券,年息10%,200万元股票,每股发 行10元/股,其它不变. (3)发行400万元股票,每股发行价预计为16元/股,已 发行股票价格上升到16元/股，其它不变. 试确定最优方案.即综合资金成本率最小的方案.
例:A公司准备以溢价150元发行面额 1000元,票面利率10%,期限5年的债 券一批.每年结息一次.平均每张债券的 发行费用16元.公司所得税率33%.该 债券的资本成本率为多少?
（例）债券筹资成本
Kb
100010%(1 33%) 1150 16
5.9%
5.9%小于10%，负债减税效应非常明显
2.经营杠杆系数
经营杠杆系数指企业营业利润的变动 率相当于营业额变动率的倍数。
经营杠杆系数基本计算公式：
EBIT
DOLQ
EBIT Q
Q
DOLQ 经营杠杆系数
EBIT 息税前利润
Q 销售量
怎么得来的？ 推导一下。
例:A公司的产品销量40000件,单位产品售 价1000元,销售总额4000万元,固定成本总 额800万元,单位产品变动成本为600元,变 动成本率为60%,变动成本总额为2400万 元.其营业杠杆系数为多少?
①预计产销量下企业的经营杠杆系数？
②该企业实际获得的息税前收益是多少？
① 预计产销量下，F=5000万；EBIT=5000万 DOL=（EBIT+F）/EBIT =（5000+5000）/5000 =2
② △Q=9000-6000=3000（件） △Q/Q=3000/6000=0.5 △EBIT/EBIT= △Q/Q×DOL =0.5× 2 =1 △EBIT= 1 × EBIT 实际的EBIT-5000=5000×1=10000 实际的EBIT=10000(万元)
方案2:
KW
2
800 200 1600 400
KS
800 200 1600 400
K D1
1 (1 6%) KS 10 6% 16.6%
KD1 10%(1 50%) 5%
KW 2 0.516.6% 0.55% 10.8%
方案3:
KW 3
800 400 1600 400
决策方法 比较资金成本法 每股盈余分析法
（一）比较资金成本法 1.原理：测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方
案的综合成本率（Kw）或者加权资金成本并比较择 优。 2.判据： Kw越小越好 3.初始筹资资本结构决策(例题见P293) 4.追加筹资资本结构决策 ①计算并比较边际资本成本率(例题见P294) ②计算并比较汇总后的综合资本成本率(例题见P294)
权益资金成本 发行股票资金成本 留存收益资金成本
1.银行借款资本成本
Ki
I (1 T ) L(1 f )
i 1- T 1- f
如果筹资费用较低， 资金成本是多少？
Ki 银行借款成本; f 筹资费用率 I - 银行借款利息；i - 银行借款利息率
L - 银行借款额;T 所得税税率
试比较借款成本 与借款利率的差异
相当于息税前利润变动率的倍数。
EPS DFL EBIT EPS
EBIT
如何得来的？
例:某公司全部长期资本为7500万元,债权资 本比例为0.4,债务年利率8%,公司所得税率 33%.在息税前利润为800万元时,税后利润为 294.8万元.其财务杠杆系数为多少?
DFL
800
1.43
800 7500 0.4 8%
KS
800 1600 400
K D1
KS
1 (1 6%) 16
6%
12.63%
KD1 10%(1 50%) 5%
KW 3 0.612.63% 0.4 5% 9.578%
KW1 KW 2 KW 3
故方案3为最佳方案.
（二）每股盈余分析法
每股盈余分析法是指根据比较各种筹资 方式下的每股盈余来进行资本结构决策的 一种方法.
例题见P277 练习题见P308
第二节 企业风险与杠杆效应
一 、经营风险与经营杠杆效应 （一）经营风险
经营风险是指与企业经营活动有关 的风险，由EBIT（息税前收益）的不确 定性表示。
影响经营风险的因素 有哪些？
（二）经营杠杆 1.经营杠杆概念
ABC公司资料
销售量
20000 25000
单价（元）
20
20Biblioteka Baidu
单位变动成本（元） 12
12
固定经营成本（元） 120000 120000
利润
40000 80000
销售量变化百分比
+25%
利润变化百分比
100%
18000 20 12 120000 24000 -10% 40%
比较销售量变化和利润的变化。 为什么？
企业在一定营业规模内，由于固定成本 不随营业总额的变动而变动。当营业总 额增大时，从而使得营业利润增加的更 大；而当营业总额下降时，从而使得营 业利润下降的更大。
3.普通股资本成本
方法之一：利用普通股估价模型
P0
t 1
Dt (1 Kc )t
P0 普通股融资净额
Dt 第t年股利
Kc 普通股资金成本
想一想
在估价模型中折 现率的含义
很重要的模 型耶！
4.优先股资本成本
与普通股资金成 本计算方法的区
别在哪里？
5.留用利润资本成本
与普通股计算方法基本相同，但不考虑 筹资费用。
解: 方案1每股利润:
EPS 270(1 40%) 5.4(元 / 股) 20 10
方案2每股利润:
EPS (270 50012%)(1 40%) 6.6(元 / 股) 20
∵EPS1﹤EPS2 ∴应选择方案2.
方案1:
EPS1
EBIT (1 40%) 20 10
方案2
:
EPS2
(EBIT
二 、财务风险与财务杠杆效应
（一）财务风险
财务风险（广义）是指企业资金运动过 程中相关的风险。包括融资风险、投资 风险、营运风险、利润分配风险。
财务风险（狭义）是指与企业融资活动 相关的风险。
财务风险由权益报酬EPS（率）变化衡量。
影响EPS变动的因素 1.EBIT的变动 2.I的变动
3.......
三、联合杠杆 联合杠杆指营业杠杆和财务杠杆之积。
DCL DOL DFL
DCL EBIT / EBIT EPS / EPS
Q / Q
EBIT / EBIT
DCL EPS / EPS Q / Q
DCL EPS / EPS S / S
第三节 资本结构决策
资本结构是指不同来源资金之间的比例关系。 资本结构决策即确定最优资本结构决策。
DOL
400001000 24000000
400001000 24000000 8000000
DOL 2
例：某企业欲投资某自动化生产线，设 计生产能力为10000件/年，固定成本投 资5000万元。根据市场情况，该企业预 计年销售量为6000件，此时企业的息税 前收益预计为5000万元。投产后由于市 场情况改善，该企业实际年产销量为 9000件。试问：
（二）财务杠杆
1.财务杠杆概念
因为债务资本成本通常是固定的，并 在企业所得税前扣除。当息税前利润增 加时，每1元息税前利润所负担的债务利 息会相应下降。从而使得每股收益增加 更大；当息税前利润下降时，从而使得 每股收益下降更大。
财务杠杆效应
2.财务杠杆系数（Degree of Financial Leverage) 财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率
留用利润 也是有成本的！！！
例:A公司准备增发普通股,每股发行价为 15元,发行费用3元,预定第一年分派现金 股利每股1.5元,以后每年股利增长5%.其 资本成本为多少?
Kc
1.5 15 3
5%
17.5%
普通股成本 有点高！！
三 、综合资本成本
n
Kw KiWi i 1
Kw 加权平均资本成本 Ki 个别资本成本 Wi 个别资金占筹资总额的比重
2.债券资本成本
例:A公司欲从银行取得一笔长期借款 1000万元,手续费0.1%,年利率5%,期限 3年,每年结息一次,到期一次还本.公司所 得税率33%.这笔借款的资本成本率为多 少?
（例）银行借款成本
Ki
1000 5% (1 33%) 1000 (1 0.1%)
3.35%
比较银行
借款利息
即,每股盈余最大的筹资方式为最佳筹 资方式.
每股盈余计算公式为：
例:某公司目前有长期资本1000万元,全是 普通股,为扩张生产,想增资500万.有两种 方案：(1)全部普通股融资，(2)债券融资, 年利率12%.目前公司的EBIT为150万.但 扩张后预计将升至270万,所得税率为 40%.现在公司有普通股20万股.(1)方案 下的发行价为50元/股,试确定该选用哪种 方案.并找出适用于两方案的一般规律.
① I=2000×50%×10%=100万元 预计EBIT=300万 DFL=EBIT/（EBIT-I） =300/（300-100）=1.5
② △EBIT=600-300=300万 △EBIT / EBIT =1 △EPS / EPS=DFL× △EBIT / EBIT = 1.5×1=1.5倍 实际EPS=2.0+1.5×2.0=5.0元。
例：某企业拥有长期资本总额2000万，其负 债比率为50%，债务资本成本率为10%，预 计企业能够获得的息税前收益为300万，在 此情况下，企业普通股每股收益为2.0元。由 于产品销售状况改善，年末企业发现其实际 的息税前收益为600万。试问：
①预计情况下企业的财务杠杆系数为多少？
②实际上企业普通股每股收益为多少？
1.资金成本是企业选择资金来源和选择 筹资方式的依据。
2.资本成本是评价投资项目的可行性， 选择方案时的主要经济标准。
3.资本成本是衡量企业经营业绩的一项 重要标准。
为什么？
二、个别资本成本率的测算 （一）测算原理 企业用资费用与筹资净额的比率。
二、不同类型资金的资金成本
债务资金成本 银行借款资金成本 债券资金成本
固定成本的杠杆效益 放大营业收入的变化，即固定成本导致企 业可能获得更多的利润；或者导致企业 更大的亏损。
经营杠杆概念
经营杠杆是指由于存在经营固定成本，使 得企业息税前利润（EBIT）变动率大于销售额 变动率的现象。
经营杠杆形成原因-固定成本。
经营杠杆作用-放大销售额变动率-增加企业 经营风险。
经营杠杆程度衡量方法：经营杠杆系数
解:方案1:
KW1
800 1600 400
KS
800 1600 400
K D1
400 2000
KD2
KS
1 (1 6%) 8
6%
19.25%
KD1 10%(1 50%) 5%
KD2 12% (1 50%) 6%
KW1 0.419.25% 0.45% 0.2 6% 10.9%
第八章 资本结构
资本成本 杠杆利益与风险 资本结构决策 资本结构理论
第一节 资本成本
一、资本成本的概念和作用 （一）资本成本的概念
什么是成本？
资本成本是指企业为筹集和使用资本而支 付的各种费用。
资本成本包括用资费用和筹资费用。
筹资费用是指企业在筹措资金的过程中为获取 资本而付出的费用。如借款手续费、证券发行 费用等。
500 12%)(1 20
40%)
方案2（负债筹资）
EPS
(元/
方案1（股票筹资）
股)
3.6
无差异点，在这一点无论
哪种方案的EPS都一样。
180万
EBIT
思考：在什么情况下应该负债筹资；在什 么情况下应该股票筹资。
每股利润无差别点指两种或两种以上筹资 方下普通股每股利润相等时的息税前利润点。 计算公式如下：
用资费用指企业在经营和投资过程中因占用资 金而支付的费用。如利息、股利等。
资本成本率是指企业用资费用与筹集资金 净额的比率。
资金成本率计算公式
K D D P F P(1- f)
k -资本成本(率） D - 用资费用; P - 筹资总额 F - 筹资费用; f - 筹资费用率
（二）资本成本的作用
一般规律 当预期EBIT大于无差别点时，负债筹资； 当预期EBIT小于无差别点时，权益筹资。
例:某公司原有普通股资金800万元,债券资金800万 元.公司普通股市价为10元/股.上次每股股利为1元.股利 长期增长率为6%,债券资金的年息为10%.所得税率为 50%.不考虑筹资费用.现公司想增资400万元,有三种方 案: (1)发行400万元的债券,由于负债率上升,年息12%才 能发行,预计股票市价会降至8元/股,其它不变. (2)发行200万债券,年息10%,200万元股票,每股发 行10元/股,其它不变. (3)发行400万元股票,每股发行价预计为16元/股,已 发行股票价格上升到16元/股，其它不变. 试确定最优方案.即综合资金成本率最小的方案.
例:A公司准备以溢价150元发行面额 1000元,票面利率10%,期限5年的债 券一批.每年结息一次.平均每张债券的 发行费用16元.公司所得税率33%.该 债券的资本成本率为多少?
（例）债券筹资成本
Kb
100010%(1 33%) 1150 16
5.9%
5.9%小于10%，负债减税效应非常明显
2.经营杠杆系数
经营杠杆系数指企业营业利润的变动 率相当于营业额变动率的倍数。
经营杠杆系数基本计算公式：
EBIT
DOLQ
EBIT Q
Q
DOLQ 经营杠杆系数
EBIT 息税前利润
Q 销售量
怎么得来的？ 推导一下。
例:A公司的产品销量40000件,单位产品售 价1000元,销售总额4000万元,固定成本总 额800万元,单位产品变动成本为600元,变 动成本率为60%,变动成本总额为2400万 元.其营业杠杆系数为多少?
①预计产销量下企业的经营杠杆系数？
②该企业实际获得的息税前收益是多少？
① 预计产销量下，F=5000万；EBIT=5000万 DOL=（EBIT+F）/EBIT =（5000+5000）/5000 =2
② △Q=9000-6000=3000（件） △Q/Q=3000/6000=0.5 △EBIT/EBIT= △Q/Q×DOL =0.5× 2 =1 △EBIT= 1 × EBIT 实际的EBIT-5000=5000×1=10000 实际的EBIT=10000(万元)
方案2:
KW
2
800 200 1600 400
KS
800 200 1600 400
K D1
1 (1 6%) KS 10 6% 16.6%
KD1 10%(1 50%) 5%
KW 2 0.516.6% 0.55% 10.8%
方案3:
KW 3
800 400 1600 400