利率互换IRS专题

利率互换（IRS）专题

引言

随着金融市场、资产管理的高速发展，日盛的管理规模也从几亿到几十亿

再到未来的几百亿。但是，没有一个市场可以容纳百亿规模的一日转身，也没

有一个独门武艺能让我们永远信步市场。

以美国10年期国债为例，收益率从1980年的15%左右，一路下降到2016

年的2%左右，因此从1980年算起，全球经历了一个长达30多年的债券大牛市。

以中国10年期国债为例，从2002年至2016年的15年，收益率总是起起

伏伏，从未有过这一轮长达3年的连续下行行情。经历了13年钱荒、14年43

号文、15年股灾、汇改、16年人民币大幅贬值后的债券市场，未来10年将怎

么走？未来我们的交易思维该怎么转变？长期交易策略该怎么制定？

单从思维的角度看，未来十年的市场：

（一）单一资产类别交易思维不再适用，必须多资产类别思维。比如15

年811汇改当天，权益未跌，利率先飞，只做利率不问汇率不可为。

（二）纯现货交易思维不再适用，必须期现货思维。期货的加入，除了单边、期现，还可以玩出基差、跨期、曲线等多种策略。这就犹如从现货步枪开始，现在基本要进入集团化、立体化交易作战模式了。

（三）单一币种交易思维不再适用，必须全球思维。比如同一发行人境内

交易所地产债3.5%，境外美元地产债8-10%。随着人民币国际化的必然趋势，

投资交易、资产管理的双向大门逐渐打开。中国本土的资管机构，除了拥有本

土交易优势之外，都不得不提升全球视野与宏观交易框架。

思维模式的转变，带来交易策略的转变。逐步建立起多资产类别（利率、信用、股票、外汇、商品、衍生品、地产等）立体交易策略，期现货结合的策略，全球多币种

资产配置策略。

可谓交易是工具，全球资产配置与宏观对冲是大势。

在这个大背景下，我们必须集体学习以前未接触过的新的交易品种或工具。

第一个专题：利率互换（IRS）。

利率互换（IRS）专题

一、IRS含义

利率互换（Interest Rate Swap， IRS）是交易双方在一定期限内，对名义本

金按照不同计息方法定期交换利息的场外金融合约。

利率互换本质上是一个组合，即同时支付固定利率收取浮动利率或者同时

收取固定利率支付浮动利率的组合交易，从另一个角度看，是在一段时间对标

底利率锚的未来变化趋势的定价。目前利率互换市场上的标底锚主要有隔夜回

购利率、 7天回购利率、 3个月SHIBOR、 1年定期存款等，这些标底锚变动

不居，通过市场交易就是试图给它们定一个远期固定的价格。

实践中，利率互换用途广泛，如通过利用相对比较优势来降低公司间的融资成本、对冲利率风险（转换资产-负债的利率属性，转换或锁定资产尤其是债券投资的收益，转换或锁定资金成本）、结合其他金融工具构造符合市场需求

的新型金融工具（理财产品）等。

二、首笔IRS交易

2005年10月10日，国开行与光大银行达成了第一笔人民币利率互换交易，开启了人民币利率互换市场。这笔交易名义本金50亿元人民币，期限10年，

光大银行支付固定利率2.95%，国开行支付一年期定期存款利率、利率每年重

置一次，按年付息，于2015年10月11日到期结束。

国开行和光大银行之所以能达成首笔交易，是在利率市场化大背景下，自

身管理利率风险的实际需要。对国开行来说，当时主要是出于四个方面的考虑。首先，是自身资产负债管理的需要。当时国开行金融债券发行已完全市场化。

根据投资者的需要，发行了大量长期固定利率债券，但是贷款资产却主要是利

率一年一定的浮动利率，资产负债表上存在较大的利率风险敞口；其次，是服

务债券投资者的需要。当时一些国开债投资者提出了开展债券收益互换的要求，以便管理自身的资产负债表利率风险；第三，满足客户风险管理的需要。当时

国开行的一些优质大客户在长期债务融资上有了较大选择余地，即可选择固定

和浮动利率贷款，还可选择发行企业债券、短期融资券，在多种融资工具可用

的情况下，有管理利率风险、降低融资成本的要求；第四，适应人民币汇率改

革的形势。当年7月21日，人民银行启动了人民币汇率改革，建立了人民币外

汇远期市场。国开行为服务客户，推出了长期限的人民币远期交易，需要利率

互换来管理外汇远期的利率敞口风险。国开行有庞大的资产负债表支持，有主

动负债的便利和庞大的客户基础，是有条件开展人民币利率互换业务的。

光大银行进入利率互换交易的直接动机是为了开办固定利率住房贷款业务。人民银行在2005年一季度《货币政策执行报告》中，明确提出了开展固定利率

住房贷款试点的计划。光大银行积极响应，筹备开展这项业务。在推进的过程中，需要解决的一个关键技术问题是长期固定贷款给银行带来的资产负债利率

错配问题。商业银行负债主要是活期存款和期限一年以下的定期存款，长期固

定利率负债很少。如果发放长期固定利率贷款，会产生较大的负利率敞口，需

要工具对冲。国开行和光大银行的需求正好互补，双方都有进行交易的需求。

在这笔交易存续的十年里，经历了两轮利率上下波动周期，9次利率重置，最终国开行和光大银行在这笔交易上的净现金流收支相抵，十年累计只有万分

之一的差额（见下表），这表明当时债券市场对固定和浮动利率国开债的定价效率达到了较高的水平。

通过这笔交易，国开行、光大银行降低了资产负债利率错配的风险，达到

了风险管理的目的。对国开行来说，这笔交易相当于把一笔10年期固定利率债

转为浮动利率，还降低了融资成本。当时二级市场10年期固定利率国开债的收