投资者情绪对企业投资行为的影响研究综述

投资者情绪对企业投资行为的影响研究综述

[摘要]投资者情绪与企业投资行为问题的研究具有重要的理论与现实意义，本文认为主要涉及四方面的问题：投资者情绪的度量；投资者情绪对企业投资行为的影响机理；投资者情绪影响企业投资行为的具体表现——投资者情绪对企业投资策略选择的影响；投资者情绪对企业投资行为的影响产生的经济后果——投资者情绪对企业投资效率的影响，并且这四个问题相互联系。本文试图对有关投资者情绪与企业投资行为问题的现有研究文献进行系统的梳理和述评，为投资者情绪与企业投资行为的进一步研究提供帮助。

[关键词]投资者情绪；投资行为；投资策略；投资效率；综述

Literature Review on the Impact of Investor Sentiment on Corporate Investment Behavior

[Abstract]The research on investor sentiment and corporate investment behavior has important theoretical and practical significance, which, from this article, mainly refers to four related aspects: The measure of investor sentiment; The impact of investor sentiment on corporate investment behavior;Concrete manifestations of the impact of investor sentiment on corporate investment behavior---the influence of investor sentiment on the choice of enterprise investment strategy;Economic consequences on corporate investment behavior caused by investor sentiment---the influence of investor sentiment on the investment efficiency of enterprises.This text try to do a systematic review and comment on the existing literature about investor sentiment and corporate investment behavior to offer help for the further study on investor sentiment and corporate investment behavior.

[Keywords] investor sentiment; investment behavior; investment strategy;

investment efficiency; literature review

1.引论

近几年，越来越多的金融学者开始探究投资者情绪对企业投资行为的影响。中国股票市场主要是缺乏投资经验的个人投资者，因此决定了投资者情绪可能在公司财务行为和资产定价中扮演着更为重要的角色。中国的上市公司不顾公司长远利益，为了迎合投资者偏好，随意地增加投资者喜欢的所谓热门题材或行业的投资从而拉抬短期股票价格的现象随处可见，这己然成为中国资本市场发展的巨大阻碍。因此，对于投资者情绪对我国上市公司投资行为影响的研究，不仅是资产定价、公司财务理论的研究前沿，也是上市公司监管机构与金融事务工作者所关心的重大课题。

20世纪20年代的美国股市泡沫、20世纪八九十年代的日本泡沫经济、21世纪初的新经济泡沫与当前的金融海啸等一系列经济史实表明，证券市场投资者的非理性以及纠错作用有限的套利导致股票价格不是被高估就是被低估，并在一段时期内显著偏离股票的基本价值(Shleifer, 2000)。在行为金融学中，情绪是错误的同义词。情绪是投资者的总体错误在股票价格上的反映，“情绪为零”对应“错误定价为零”。人们通常把投资者对未来预期的系统性偏差称作投资者情绪(Stein, 1996 )，或者股市错误定价(Dong, Hirshleifer和Teoh, 2007; Chirinkc和Schaller, 2007; Polk和Sapienza, 2009)、股价泡沫(Chirnkc和Schaller, 2001;Gilchrist, Himmelberg和Huherman, 2005)或者资产价格震荡（Goyal和Yamada, 2004）。因此，投资者情绪是由投资者的非理性以及有限纠错作用的套利引起的股票价格短期甚至长期偏离股票基本价值的一种市场现象。

2.投资者情绪的度量

在研究投资者情绪对企业投资行为的影响之前，如何有效度量投资者情绪是研究的基础。投资者情绪的度量问题一直是理论界一直致力于解决的复杂问题。许多学者针对于投资者情绪提出了不同的度量办法。

2.1.国外研究成果

从总体上来看，以往文献中对投资者情绪的度量主要基于两个角度：一个角度是基于资本市场行为数据或者交易价格而构建出的间接反映投资者的乐观程度的情绪指数，也即间接指标。另一个角度是通过调查问卷，来构建投资者对未来前景所持信心高低的直观数据的情绪指数，也即直接指标。另外，部分研究还结合多种指标建立反映投资者情绪的综合指标以便于减少使用单一指标而引起的争议。

间接指标。Lee,，Shleifer ，Zweigand Neal，Weatley 和Thaler等人的研究都认为，若封闭式基金主要由散户持有，则封闭式基金折价可能反映了投资者情绪。因此封闭式基金折价程度越高，投资者的悲观情绪越强烈。Brown，Shiraishi，Goetzmann，Hirakiand Watanabe检验了投资者情绪是否能由共同基金净流入代表。他们利用日本、美国的每日共同基金的净流入作为度量投资者情绪的指标，并且证明了该指标可以反映投资者情绪的变化。Lamont 和Frazzini也用共同基金净流入构建了一种能够反映在不同股票上的