我国上市公司融资偏好问题

我国上市公司融资偏好问题研究
□卢高翔
【摘要】当前，我国上市公司普遍表现出股权融资偏好，这与国外成熟市场的融资偏好状况有着极大差异。

我国股权融资偏好现象的存在既有内因也有外因，且其存在势必对公司自身发展以及相关市场资源配置利用产生重大影响，因此对我国上市公司进行融资结构优化的重要性和紧迫性日益凸显。

本文从我国上市公司融资偏好现状、成因和影响进行浅析并试提出相关优化建议。

【关键词】上市公司；股权融资偏好；资本结构
【作者简介】卢高翔（1976 ），男，广东揭阳人，揭阳供电局会计师、经济师；研究方向：国有企业会计实务
融资是企业发展的重要环节之一，融资方式的选择及融资偏好的产生对企业有着深远的影响。

当前中国上市公司出于自身条件和外部环境的考虑普遍存在股权融资偏好，并且产生了一定的负面影响。

为此，本文希望通过文字、相关数据以及北京同仁堂股份有限公司的相关情况为案例对此现象的体现、影响及成因进行浅析。

一、资本结构及融资偏好概述
（一）相关理论概念。

1958年6月，莫迪格利安尼和米勒教授在《美国经济评论》上提出了最早的MM理论。

他们认为在不存在税收、不存在破产风险、不考虑交易成本且个体可以在无风险市场上以市场利率借贷的前提下，假设企业经营风险可衡量并相同而只有资本结构不同时，企业的资本结构与其市场价值无关。

早期MM理论虽然是在较严格的特定假设前提条件下成立，但它的出现拓宽了人们的思路，具有重大的意义，并被西方经济学界称为一次革命性变革。

紧接着1963年莫迪格利安尼和米勒教授又提出了修正的MM理论，即认为在考虑所得税的条件下，债务资本越多，杠杆作用越明显，企业价值越大。

相较可得，最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中对于债务配置的两种极端看法。

随后的优序融资理论是以MM理论为基础的发展。

优序融资理论放宽了MM理论信息完全的这一假设，从融资成本的角度考察企业的融资方式，其认为由于外部投资者与企业经营者的信息不对称，因此，外部融资的成本高于内部融资的成本，企业需要资金时，首先应该选择内部融资。

［1］经济学家Mayer在早期也提出了著名的啄食顺序原则：（1）内源融资；（2）外源融资；（3）间接融资；（4）直接融资；（5）债券融资；（6）股票融资。

即，在内源融资和外源融资中首选内源融资；在外源融资中的直接融资和间接融资中首选间接融资；在直接融资中的债券融资和股票融资中首选债券融资。

［2］总之，在不同学者不断放松MM理论的各个假设前提的情况下，由于侧重点的不同而发展出丰富多样的资本结构理论。

（二）国外融资偏好与我国上市公司融资偏好的差异。

目前发达国家企业的融资方式大致可分两大模式：一种是以英美为代表的证券融资主导模式，证券融资约占企业外部融资的55%以上；另一种是以日德为代表的银行贷款融资主导模式，银行贷款融资约占企业外部融资的80%以上。

［3］英美直接融资模式以美国企业融资方式为例，一般会先依靠内部融资，再求助于外部融资。

而在外部融资中，一般优先选择发行债券融资，资金不足时再发行股票。

而日德间接融资模式的外部融资资金来源主要是通过银行融资获取贷款（间接融资）。

这说明了国外企业融资偏好总体上符合啄食顺序理论。

反观我国上市公司融资偏好则存在股权融资偏好。

我国上市公司融资通常采取的选择顺序是优先考虑股权融资，其后才考虑债权融资、间接融资、内部融资等其他融资途径，与国外融资偏好有明显差别。

下面将对中国上市公司之所以存在股权融资偏好的内外因进行简要分析。

（三）我国上市公司股权融资偏好的内在成因和外在成因。

融资决策是一个复杂的过程，要求企业管理当局不仅应该准确把握企业自身情况（如资本结构等）和可供选用的各种融资工具的特点，而且需要充分了解影响资本与货币市场的诸多信息。

［4］因此，我国上市公司股权融资偏好的存在既有内在成因也有外在成因。

1．融资成本对企业选择融资方式有着根本性影响。

发达国家由于已形成较为成熟的资本市场，因而其债券融资成本一般都远低于股权融资成本。

而我国上市公司由于股利分红的支付要低于债权融资的利息且发行新股的门槛不高这使其从成本考虑偏好股权融资。

另外，在中国现有的上市公司中，有相当数量的上市公司是早期国有企业改造而成，这使其多带有股权较为集中的情况且出现股权结构不合理而导致的内部人控制现象。

内部人出于对自身利益的考虑多不愿采取具有一定破产风险的负债融资而偏好股权融资。

这也是中国上市公司股权融资偏好的内因。

2．资本市场不完善，风险与成本高。

由于我国的债券市场相比于股票市场的迅速发展速度较为缓慢，交易品种相对较少又多以国债为主，企业债券受到的管理约束大且发行规模一般较小，这在一定程度上削弱企业发行债券的想法。

同时，我国商业银行功能环境尚未完善再加上金融机构出于对风险的防范大多不偏好甚至严格控制有较大风险的长期贷款，这些因素缩小了原本就不算畅通的企业的债权融资渠道并无形中促使中国上市公司股权融资偏好的产生。

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二、我国上市公司融资偏好现状
（一）我国上市公司股权融资偏好体现。

融资，狭义而言是指企业从自身情况出发通过一定的渠道筹集资金的行为过程；广义而言是种双向的互动，既包括资金流入还包括资金流出。

本文主要从狭义的融资概念角度出发。

融资是企
业发展过程的重要环节之一，
企业融资方式按来源可分为内部融资与外部融资，其中又可将外部融资分为直接融资和间
接融资，而企业的外部直接融资亦可分为债权融资以及股权融资。

当企业在选择融资方式时较多考虑股权融资方式，而较少考虑其他融资方式如债权融资或内部融资，进而形成融资比例中股权融资比重过大的现象即为股权融资偏好。

在计划经济时期，我国实行的是以财政为主的高度集中的资金供给体制。

即财政在集中了企业绝大部分剩余后通过无偿划拨的形式再向企业提供经营发展所需的绝大部分资金。

在这种情况下，国有企业并无经营活动和资金使用活动的自主权，更不提融资的自主权，这有违市场经济条件下的融资行为。

20世纪80年代中期，随着第一家股份公司的成立，第一张规范股票的出现，进行以资本市场为基础的权益资本筹资所需条件日趋成熟。

进入21世纪，股票市场繁荣发展加
速，但功能尚未完善，这在很大程度上导致了上市公司的“圈钱”行为，在衡量了各种融资途径的优劣后越来越多的公司
选择发行股票这一融资方式。

数据来源：根据国家统计数据库年度数据收集整理。

通过图1数据可得：（1）中国上市公司数量多且目前仍呈逐年稳定增加趋势，说明中国大多数企业热衷于借助上市的方式筹集资金。

中国上市公司股权融资偏好一般体现在企业在考虑融资时往往采用股权融资的方式并且通常对首发股票寄予厚望。

当成功上市后，在再融资的方式选取中，又经常在即使自身资产负债率较低可支持适当负债借款的情况下仍力争以增发或配股等股权融资方式进行。

（2）股票筹资额呈增长态势且在近年出现跳跃性增长。

这说明中国
证券市场发展迅猛且有了飞跃式的发展。

且根据
《中国资本市场发展报告》摘要数据获知2007底，中国债券市场规模仅
相当于股票市场规模的26．7%，远低于美国等成熟市场，甚至低于韩国、
印度等新兴市场，结构失衡问题较为突出。

（二）我国上市公司其他融资方式的选择。

除了通过发行股票以及后续的增发或配股的股权融资方式，
上市公司还可以选择其他融资方式，如发行债券，向银行贷款亦或者自身的内部融资。

在中国，除去股权融资这一普遍方式后，企业一般选择发行债券或向金融机构借款的融资方式。

其中出于对企业自身破产风险、举债能力、经营实力等内外部条件的考虑，债
券的发行基本以短期债券为主，较少发行长期债券。

同理，向银行的贷款也是短期贷款多于长期贷款。

内部融资，顾名思义就是指来源于企业内部的融资，其主要由企业生产经营过程中的积累所构成，有低风险、易控制的特点。

但通常情况下，中国上市公司依靠内部融资方式所获得的资金较少。

三、对我国上市公司股权融资偏好的思考（一）我国上市公司股权融资偏好的影响。

融资偏好本身并没有被特别明确的硬性规定以何种偏好为正确，关键是看其与内外部条件的结合是否匹配，是否能达到最优状态。

因此，股权融资偏好对我国上市公司既有积极影响也有消极影响。

第一，上市公司的股权融资偏好满足了在股票市场发展阶段投资者对股票的大量需求，但同时也向利益投机者提供了快速获得投机收益的可能性。

由于中国的融资环境尚未成熟等自身因素，使得中国股票市场带有较大的投机目的性，因而其股价往往不能准确的体现公司实际价值，而上市公司的股权融资偏好更是进一步放大了中国股票市场的投机目的性，不利于长远的健康发展。

第二，股权融资有利于降低上市公司总体的资产负债率，在特定层面上促使资本结构合理化，利于企业稳定发展，但是中国上市公司过度的股权融资偏好反而不利于资本结构的优化。

其集中体现为资本使用效率不高。

由于上市公司可轻松进行股权融资且股本扩张对其不构成额外压力，因此，不少公司把资金投到不
熟悉、
与主业不相关的产业中，当环境发生变化时又随意的改变投资方向，还有相当数量的上市公司直接参与股市的投机炒作以获取投资收益弥补主业不足。

这不仅没促进企业政策发展还造成资金使用偏离融资目的和低效使用问题。

（二）我国上市公司融资行为的优化建议。

融资方式的选择与资本结构的优化，对企业的生存和发展起着至关重要的作用。

选择合理的融资方式，使各种资金来源和资本配比保持合理的比例，优化资本结构，既是企业提升核心竞争力，提高经营绩效的必要条件，也是企业财务战略管理的核心。

首先，要优化上市公司融资结构、治理结构并加大对经营者
过度“圈钱”倾向的约束。

例如，可以通过建立确实有效的激励机制和内部约束机制、明确公司管理层责任、以提高法人股及流通股比例途径改善企业股权结构等科学措施确保股
东权益的保证，
也可让企业更珍惜融资所得资金，提高资本使用效率，优化社会资源配置。

其次，应进一步改善中国上
市公司融资环境。

一是增加上市公司发行新股、
取得增发和配股资格的难度，从源头上控制股权融资的倾向。

要让企业根据自身实际经营情况和资本市场状况决定是否上市发行
股票或增发和配股，也让企业独自承担风险。

同时政府可对上市公司分红方式及其比例进行相应合理约束并明确管理层责任。

二是为企业拓宽融资渠道提供环境，发展债券市场。

此举可防止过度股权融资偏好并打破融资渠道的单一化，使企业更合理地规划各种筹资方式。

三是健全相关法律体系。

在严格执行已有法律法规的前提下不断完善关于上市公司融资的法律制度、加强监督管理、规范上市公司融资行为以保障各方利益。

再次，应当树立科学的融资观念。

如根据企业发展需要构建合理的融资结构，强化内部融资，以降低融资风险，增强企业经营的自主性。

同时应规范上市公司的利润分配和利润留存制度，使上市公司积极进行内部资
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对提高贵州省图书馆资源利用率的思考
□杜玉红
【摘要】人类进入信息时代以来，作为信息储存、传播和交流中心的图书馆，是便成为人们进行科学探索和推动社会进步的平台。

于是图书馆资源利用率的高低，直接影响其社会功能的体现。

为此，本文在介绍贵州省图书馆的现有资源基础上，通过对现有资源的利用情况分析，提出了进一步提高贵州省图书馆资源利用率的思考。

【关键词】图书馆；资源利用；信息资源；文献资料
【作者单位】杜玉红，贵州省图书馆
一、现有资源状况
贵州省图书馆的现有资源状况，本文主要涉及其基本建设与配置资源、馆藏图书资源和数字资源。

（一）基本建设与配置资源。

贵州省图书馆始建于1937年，距今也有70多年的历史。

1997年在北京路原址进行改扩建后于2004年12月投入运行。

新馆总建筑面积24439．02m2。

设置有包括盲文及盲人有声读物借阅室和少年儿童借阅室在内的19个阅览室和1个中文报纸库，其阅览座席800个；设有计算机培训室、古籍专家研究室及会议室、学术报告厅、展览厅、多功能厅等场所；另外，还为未成年人设置有“绿色网吧”厅。

贵州省图书馆有一支年龄和知识结构都比较合理的专业队伍。

在现有的150多名在职人员中，具有大学本科以上学历和大学专科学历的为66名和42名，分别占职员总数的43%和27%；具有高级职称和中级职称的为28名和43名，分别占职员总数的22%和33%。

（二）雄厚的馆藏图书资源。

贵州省图书馆有较完整、合理的藏书体系。

在现有的160多万册藏书中，涵盖了中文类的社会科学与自然科学、工具书、标准文献、地方文献、报纸、儿童读物，以及与本省政治、经济、文化、科学发展相关的重要典籍等；收藏了较完整的古籍文献和自清代以来的各种地方文献，以及港、澳、台文献和民国时期的文献；同时，还收藏有盲文及盲人有声读物。

在外文图书中有英文、日文、德文、法文、俄文和韩文等多种外文图书。

（三）丰富的数字资源。

贵州省图书馆拥有40TB数字资源，通过100M光缆接入互联网，读者可以方便快捷地登陆贵州省图书馆、贵州数字图书馆和贵州文化数字等网站阅读或查询海量的免费多媒体资源。

2011年10月正式启动的“贵州数字图书馆”，存有1．7亿条中外文献信息，280万种图书书目信息，100万种电子图书可全文浏览下载，200万种图书原文传递，7亿页全文内容检查，2，000多万篇电子期刊全文浏览下载，500部视频讲座，众多动漫和连环画等资源。

贵州省图书馆还自建有“中文图书”、“外文图书”、“连续出版物”等14个馆藏书目数据库，以及“地方志全文图片”数据库和“中国古代名人评述”、“古诗百首鉴赏”、“家庭医疗保健”等8个专题全文数据库。

二、目前贵州省图书馆的资源利用情况
（一）多途径利用现有资源。

贵州省图书馆开展了书刊外借、阅览、专题服务、讲座、展览、英语角、数字图书、参考咨询、文献检索等多种形式与多种途径的读者服务工作，2011年10月，贵州省图书馆还利用3G网络、有线、无线通讯网络等开通了“掌上图书馆”服务项目，用户通过手机、平板电脑等移动终端，即可随时随地获取丰富的数字图书或信息资源。

贵州省图书馆为了满足读者的需求，全年365天都开放，每天开放时间为早上9时到晚上8时。

（二）多角度提高资源利用率。

近年用随意问卷的方式对读者进行了一次书面调查，调查中共发放问卷300份，收回287份。

经过筛选，其中有效问卷276份，有效率为96．2%。

读者“到图书馆做什么”一项的调查情况如表1：
表1到图书馆做什么调查表
到图书馆做什么百分比%
借还书26．1
阅览报纸期刊16．1
查电子文献5．7
到图书馆做什么百分比%
自习43．5
休闲3．1
其他5．5
本的扩张，增强自身的实力。

【参考文献】
1．陈容，干胜道．权衡理论与优序融资理论的比较研究［J］．商业研究，2008，52．罗瑜．国外融资方式对我国民营企业融资的启示［J］．消费导刊·理论版，2009，4
3．王宁．企业融资研究［M］．大连：东北财经大学出版社，2002 4．龙文．中国上市公司股权融资偏好成因研究［D］．西北大学，2008
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