企业海外并购财务风险防范

·综
表2
中国石化、中国石油与国外同类公司跨国指数对比表
壳牌
埃克森美孚BP
中国石化中国石油
2011世界500强排名
23456世界500强炼油类企业排名
12345
员工人数排名
43521
跨国指数71.3%68%80%20.55%27%
表12012年1～6月中国企业海外并购前十例中能源与电力类案例单位：亿美元
序号123456并购方中石化国际石油勘探开发公司中石化国际石油勘探开发公司中国石油天然气股份有限公司中化国际控股股份有限公司国家电网中投公司被并方DevonEnergyCorp-Assets AustraliaPacificLNGPtyLimited RoyalDutchShell-ShaleGas TepmaBV ACS-Transmission Lines Thames Water PLC 金额251110109.437.79国别
美国
澳大利亚加拿大哥伦比亚
巴西美国
企业海外并购财务风险防范研究
国网能源研究院
叶明
中成集团（澳门）有限公司
叶键
一、企业并购及海外并购现状并购作为市场环境下的企业经济行为，是企业进入新的行业、规模快速扩张的重要途径。

并购同时又是复杂程度高、风险大的企业战略行为，面临着从战略、财务、市场、运营到法律等诸多方面的风险。

（一）并购
即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平
等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为。

并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。

从企业发展战略和产业布局角度看，以相同业务领域企业为并购目标的横向并购，可以扩大同类产品的生产规模，降低生产成本，消除竞争，提高市场占有率；以上下游企业为并购目标的纵向并购，可以加速生产流程，节约运输、仓储、交易等费用；以无相关性、多元化企业为并购目标的混合并购，则可以分散经营风险，提高企业的市场适应能力。

与经济周期相一致，世界百余年并购史共经历了六次并购浪潮，第一次是1898~1902年，以横向并购为主要特征，并购的结果形成了多领域的垄断，代表性企业如美国钢铁公司、杜邦公司、通用电气公司等；第二次是1920~1933年，以规避反垄断法的纵向并购为主要特征，在制造业、冶金、烟草和食品等多行业形成了寡头垄断，如通用公司在此期间通过连续收购，快速成长为美国最大的纵向一体化汽车企业；第三次是1948~1964年，以混合并购为主要特征。

但在经济繁荣时期乐观预期下催生的不相关多元化并购，多以失败告终；第四次是1979~1985年，
以金融投机型并购为主要特征，在高风险债券和杠杆收购等金融工具的支持下，以小博大的巨额并购屡见不鲜，同时目标企业反并购得到迅速发展；第五次是1994~2001，主要发生在金融、信息、通讯等服务业领域，以战略型并购为主，更关注并购后整合带来的协同效应和规模经济效益；第六次是2002年至今，从交易总量到交易金额上，比前五次都有大规模的提升。

（二）海外并购
是企业并购行为在海外的延伸，是企业迅速
扩张、
进入国际市场的有效通道。

世界上第一项海外并购出现在第三次并购浪潮时期，到第五次并购浪潮时期得到了更大规模的发展。

近年来，随着市场经济体制的逐步完善、全球经济一体化的快速发展和我国“走出去”战略的加快实施，我国企业对外扩张意愿不断增强，海外并购呈现出蓬勃发展的局面，并形成了向能源与资源领域倾斜的趋势。

2012年1～7月，我国境内投资者共对全球117个国家和地区的2407家境外企业进行了直接投资，累计实现非金融类直接投资422.2亿美元，同比增长52.8%。

2012年上半年，中资企业海外并购94宗，并购金额达到230亿美元，较2011年上半年79亿美元增长191%。

其中我国企业以资源、能源等战略性资产为目
标的海外并购交易居于首要位置，占总数量的44%，交易金额占该时期海外并购交易金额总数的69%。

2012年上半年我国企业海外并购前10大案例交易金额为146.77亿美元，其中6个都集中在能源和电力行业，交易金额为73.22亿美元。

（三）我国企业的国际化水平近年来，在“十二五”规划“逐
步发展我国大型跨国公司和跨国金融机构，提高国际化经营水平”的战略指引下，我国企业对外直接投资取得了重要进展，但企业的国际化水平仍处于初级阶段，与发达国家跨国公司相比还有较大差距，具有代表性的央企中石化、中石油与国外同类公司跨国指标对比显示，我国企业国际化仍有相当长的路要走。

二、企业海外并购财务风险分析
财务风险一般指因财务结构不合理而影响企业预期收益的风险，主要包括筹资风险、投资风险、经营风险、存货管理风险和流动性风险五大类。

在企业海外并购中，贯穿于并购交易全过程的财务风险主要有以下几个方面：一是战略决策阶段目标企业定价过高风险；二是并购实施阶段资金筹集和支付风险；三是并购整合阶段运营现金流风险；四是企业海外并购特有的国家风险。

（一）目标企业定价风险
对目标企业价值进行科学、合理的
综合性评估，是企业并购活动的核心技术，也是企业并购成败的关键。

但海外并购实务操作中存在诸多因素，影响并购企业对目标企业价值评估的准确性：一是企业信息不对称。

由于海外并购面临着地域、语言、政治、文化等方面的差异，对目标企业相关信息的收集和调查难免会有疏漏，使得对净资产价值或持续经营价值估值出现偏差。

如中铁建沙特项目，即因为项目前期对工程量估算不准确，导致亏损41.53亿元；再如上汽对韩国双龙的并购案，上汽一方面高估了双龙的赢利能力，另一方面对双龙的企业文化调研不充分。

并购后整合阶段才发现，双龙虽然在技术和研发上有优势，但缺乏市场，同时，双方的企业文化亦难以融合，在展开真正的合作
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R isk Management
风险管理·综
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大、收益慢、风险高的目标企业，建议更多地考虑采用多元化资金筹措方式，在合理安排资本结构，坚持资本成本最小化，自有资本、权益资本、债务资本比例恰当，企业未来现金流入与偿债现金流出相匹配的前提下，采取多渠道融资方式，除银行贷款外，要积极运用票据、
债券、信托、融资租赁、售后回租等方式，亦可结合引入战略投资者、PE 产业基金等，降低并购中的融资风险。

二是并购资金支付方式应与企业现金流特点、
股票市值特点、股东权益结构相适应，在拥有充足自有资金和稳定现金流量或企业股票市值低估的情况下，优先选择现金支付；在企业资产流动性差或企业股票市值高估的情况下，则可以优先选择股权支付，但同时应充分考虑股权支付对股东权益结构的影响。

为最大限度地规避支付风险，亦可选择现金、
股票、资产、债务混合的综合证券支付方式。

（三）加强国家风险与汇率风险防范
在当前全球经济不景
气，投资保护主义升温，部分国家对外资项目的要求和审核日趋严格，国际经济与政治争端不断加剧的背景下，国家风险正成为我国企业海外并购面临的最大风险。

并购企业要对目标企业所在国政府的态度、民众的反应保持高度敏感，要研究好目标企业相关国家的并购政策、法律法规，要充分考虑目标企业管理层和股东员工各自不同的利益诉求，防范因国家风险而带来的并购失败和财务风险。

随着汇率形成机制改革和人民币国际化进程的继续推进，有条
件的企业应当采用人民币作为合同货币，并在合同中加列保值条款，使企业在进行海外并购时，有更多的话语权、主动权和谈判筹码，同时，要高度关注人民币与目标企业国家货币汇率及利率变化趋势，合理选用金融工具规避因汇率、
利率波动带来的财务风险。

另外，政府加强引导、支持和监管，持续优化海外投资政策和法律环境，对我国企业防范并购财务风险，有着重要的作用。

首先，建议加强宏观指导和监管，明晰并细化海外投资的国家战略导向，完善包括审批、
外汇、金融、财税等一系列指导性、操作性强的政策，完善对外投资合作管理体制和工作机制，将企业海外并购行为纳入法律化、规范化的管理轨道；其次，建议培育和发展本土具有国际竞争力的信用评估机构，培育本土会计师事务所、律师事务所及投资银行、
证券公司等中介机构，帮助我国企业在海外并购中进行信用评估、资产评估、筹集资金等；再次，建议尽快建立海外投资保险制度，对符合国家海外投资战略和规划的企业提供禁兑、征收、战争等政治风险规避保证，为企业实施海外并购保驾护航。

参考文献：
［1］王蕾、甘志霞：《企业跨国并购财务风险分析及防范》，《财会通讯（综合）》2012年第2期。

（编辑向玉章）
市场经济条件下，我国许多中小企业面临日益多变的市场环境，经受着财务危机的冲击,中小企业破产倒闭的根本原因在于不能及时发现危机征兆，采取相应解决措施。

要想及早发现风险危机征兆，企业就必须建立一套完善的财务危机预警体系，这对企业的持续经营具有十分重要的意义，在后金融危机时代，这一问题更应引起社会的充分关注。

一、中小企业财务危机形成原因
财务危机是由于种种原因导致企业持续的财务状况恶化，财务风险加剧，出现不能清偿到期债务的信用危机，直至最终破产的一系列事件的总称。

财务危机具有客观性，一个企业从设立到经营，财务危机伴随着企业成长的每一阶段，财务危机又具有多样性、
累积性和爆发性、总与损失相关联，直接影响企业发展前景。

财务危机的产生都有一定的原因，中小企业财务危机主要有：
（一）融资不畅，财务结构不合理，资产负债率过高中小企业
的市场适应性差、贷款量大、贷款频率较高、筹资风险较大，融资比较困难。

其中，逾期贷款与交叉担保是中小企业发展所面临的突出问题。

目前，中小企业财务结构处于不合理状态，资产负债率偏高，
而长期负债比率又偏低，依靠短期负债来填补长期资金的不足，这种激进型的财务结构容易导致资金链断裂，加大了财务危机出现的可能性。

（二）投资失控，盈利水平持续下降中小企业投资能力比较
弱，阵发性投资决策失误使企业投资比例失调，投资结构严重不合理。

叠加上财务控制薄弱、
危机识别和危机管理能力差，使企业投资风险长期处于红灯区。

尤其是在金融危机的经济大环境之下，企业盈利能力不断下降，盈利额不断减少，企业经营状况持续恶化，投资者面临的财务危机进一步加大。

（三）现金净流量减少中小企业能否维持生存，是否盈利固
然重要，但最主要的取决于是否以收抵支，能否有足够现金用于各种支出。

现金流量是衡量企业财务风险大小的重要指标。

经营活动产生的现金流是企业现金流量的重要部分，市场经济条件下，赊销赊购使得应收、应付款项大幅度上升，应收款项不能及时收回来，应付款项没有资金及时支付，企业生产经营陷入恶性循环，企业经营活动现金净流量越来越少，企业获利能力受损，财务危机进一步膨胀。

中小企业财务危机预警体系构建
南通职业大学
王玉娟
朱天高
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