从中美对比看机构期指套保持仓特点

从中美对比看机构期指套保持仓特点

2014-1-23 证券日报

蔡向辉黄博

沪深300股指期货上市三年半以来，运行平稳规范，机构有序入市，持仓稳步增加，套期保值等市场功能逐步发挥。但基于种种因素，目前机构利用股指期货以空头套保为主。有观点就此认为，机构正借此做空期指，打压股市，将机构多空持仓结构的不均衡归罪为市场下跌的原因。我们选取具有代表性的美国股指期货市场，对其机构投资者套保持仓结构进行剖行，总结其多空结构特征和规律，并与我国股指期货市场相关情况进行对照，努力探究根源，说明情况。

一、美国股指期货市场套保持仓结构特征

股指期货最早于1982年诞生于美国。经过31年的发展，目前，美国市场成为全球规模最大、交易最活跃、运行最成熟的股指期货市场，吸引了境内外各类投资者参与交易，成为全球典范。其中，1988年上市的E-mini-S&P500指数期货是全球交易量最大的股指期货品种，2012年交易量达到4.368亿手，是沪深300指数期货同期的 4.16倍，占2012年全球股指期货交易量的19.06%。

1、美国股指期货套保持仓多空大体均衡，但空头略大

2013年CFTC公布的COT报告（Commitments of Traders

Reports）数据显示，2013全年，纳入统计、具有完整数据的12种美国股指期货品种的多头及空头套保持仓占比均值分别为61.5%和75.5%，空头占比大于多头，套保持仓体现为净空头，占比为14.0%。其中,E-MINI MSCI EAFE 、DJIA Consolidated、E-MINI NASDAQ-100指数期货净空头状态显著，占比均值分别为26.1%、26.5%和27.9%；E-MINI S&P500与E-MINI罗素2000指数期货多空套保持仓较为均衡，净空头占比均值为 5.9%、5.7%；仅有日经指数期货（日元标价）多空套保净持仓为多头，占比均值为15.9%。

进一步来看，以CFTC发布的2013年12月31日的统计数据为例，上述12种股指期货品种平均多空套保持仓占比分别为62.8%和73.6%，净空头占比为10.8%。其中，11只股指期货产品套保净持仓为空头，即空头套保持仓大于多头套保持仓，只有日经指数期货（日元标价）套保净持仓为多头；E-MINI NASDAQ-100指数期货、S&P500股票指数期货、E-MINI MSCI EAFE指数期货和E-MINI MSCI 新兴市场指数期货都呈现出显著的净空头套保持仓，占比分别达到26.7%、25.5%、24.4%和20.1%；Emini-S&P500指数期货多空套保持仓相对均衡，净空头套保持仓占比为3.6%。

从以上数据可以看出，美国股指期货套保多空持仓结构特点相对稳定：一是多空持仓相对均衡，二者有所差别，但差别不大；二是净空头略大，大部分产品净空头持仓占比处于5%至15%区

间之内，均值约为10.7%；三是持仓占比较高，多空套保占比均值在60%以上，显示出股指期货的避险功能为广大投资者所充分利用。

表1：美国主要股指期货品种套保持仓结构

交易所产品

套保持仓占比

多头空头净持仓

S&P500 Consolidated指数期货66.7 74.9 -8.2

CME

S&P500 股票指数期货54.2 79.7 -25.5 E-MINI S&P500指数期货69.9 73.6 -3.7 E-MINI S&P400指数期货76.2 92.9 -16.7 E-MINI NASDAQ-100指数期货65.6 92.2 -26.2 日经指数期货52.6 64.0 -11.4 日经指数期货（日元标价）49.2 18.5 30.7

CBOT 'DOW JONES INDUSTRIAL AVG- x $5 60.4 69.4 -9.0 DJIA Consolidated指数期货60.4 69.4 -9.0

ICE E-MINI罗素2000指数期货75.9 81.0 -5.1

NYSE LIFFE

E-MINI MSCI EAFE指数期货61.8 86.2 -24.4 E-MINI MSCI 新兴市场指数期货61.4 81.6 -20.2

平均—— 62.8 73.6 -10.8

数据来源：CFTC，时间为2013年12月31日

注: VIX指数期货未纳入统计, NASDAQ-100 STOCK INDEX与DOW JONES INDUSTRIAL AVERAGE因数据不完整，也未纳入统计

2、交易商中介、资产管理机构、对冲基金套保持仓三足鼎立，其中交易商中介以空头套保为主

根据CFTC的COT报告，可以进一步详细分析交易商中介、资产管理机构、对冲基金等主要机构的套保持仓情况。E-mini-S&P500指数期货是美国最为活跃的期指产品，具有较好代表性，我们以其为对象，分析了不同业务类型机构的套保持仓数据。统计数据显示，2013全年，机构套保持仓达到了全部套保持仓的90.8%，其中机构多头套保和空头套保持仓占比为89.6%和92.0%。具体来看，交易商中介多空套保持仓占比均值

分别为8.7%与29.8%；资产管理机构多空套保持仓占比均值分别为52.5%与24.3%；对冲基金多空套保持仓占比均值分别为21.4%与31.4%。

以CFTC发布的2013年12月31日统计数据为例，机构套保持仓达到了全部套保持仓的91.3%，机构多头套保和空头套保持仓占比为91.5%和91.0%。其中，机构空头套保持仓中，对冲基金、资产管理机构和交易商中介三分天下，分别占到31.1%、19.9%和31.1%，各类主要机构都较为广泛地进行卖空期货操作。机构多头套保持仓分布相对集中，资产管理一类机构占比达到52.8%，对冲基金贡献了21.7%，交易商占比仅为9.0%。

可见，不同机构因业务性质、模式不同，从而对股指期货产生不同的交易需求，进而形成不同的持仓结构特点，这是市场选择的客观结果。具体来看，一是美国的交易商中介综合开展投资和客户经纪业务，倾向于以持有大量现货资产为基础，为规避股市下行风险，进行卖出套保交易。二是资产管理机构是持有头寸，承担风险，提供相应回报为基本特征，因此是最主要的多头持仓机构，利用股指期货进行资产配置、投资替代和综合风险管理。CME的产品专家John buszewski指出，美国股指期货市场上做多策略主要就是可转移α策略以及130/30等产品。这都是追求相对收益的资产管理机构的执行策略。三是对冲基金也是善于使用多空两种手段的机构，但也具有资产管理业务性质，因而总体倾向于做空，但净空比例要远小于交易商中介。四是