第九章 投资银行风险管理

用数学公式表示： VAR=E（W）-W* 其中：E（W）——资产组合的预期价值； W——持有期末资产组合的价值； 设W=W0（1+R）； W0——持有期初资产的价值； R——收益率； W*——置信区间C下最低的资产组合价值； 设W*=W0（1+ R* ）； R*——最低收益率。 运用数学期望的基本性质，可知： VAR= W0[E（R）- R* ] （9-1）
（3）风险政策小组
风险政策小组是风险监视委员会的一个工作小组，一般由 风险控制经理组成并由公司风险管理委员会的负责人兼任负责 人。 负责审查和检讨各种与风险相关的事项并向风险管理委员 会汇报。
（4）公司最高决策执行委员会
为公司各项业务制定风险容忍度并批准公司重大风险管理 决定。 它特别关注风险集中度和流动性问题。
2、经纪风险
证券经纪风险是指投资银行在接受客户委托，代理交易 股票、债券、金融衍生工具的时候所面临的风险。 主要包括规模不经济的风险、信用风险或操作风险。
3、证券自营风险
4、基金管理风险 5、兼并收购风险 （1）融资风险和债务风险
投资银行除了提供咨询、策划操作的同时，一般还会为 企业提供一定的并购活动所需资金，通常叫做过桥贷款。
2、风险管理的组织架构和体系
美国的投资银行的风险管理结构： 董事会
审计和财务委员会 风险监视委员会 公司最高决策执行委员会 各种管制委员会
风险管理委员会
风险政策 小组
市场风险组
信用风险组
投资组合 风险组
风险基础 结构组
（1）审计和财务委员会
一般全部由外部董事组成，由其授权风险监视委员会制 定公司风险管理政策。
（二）对冲策略（hedging） 通过多样化投资分散风险只能消除非系统风险而 无法规避组合的系统风险。而对冲策略可以完全 或部分地规避组合所面临的市场风险和信用风险， 使组合价值不受或少受市场波动的影响。所谓的 对冲（hedging）也称套期保值，是指针对某一 资产组合所面临的金融风险，利用特定的金融工 具构造相反的头寸，以减少或消除组合的金融风 险的过程 。
（2）营运风险
如果并购后企业运营不理想就会面临营运风险。
（3）信息风险 （4）操作风险
主要是企业并购目标公司的时候，被目标公司来自署反收 购战略，出现了反并购风险。
（5）法律风险
主要包括：①制定出的并购方案违反目标公司所在地的 某些法律而使并购策略落空；②在帮助企业的并购的过程中因 操作不当或疏忽某些法律规定而被起诉等增加了并购成本。
7、操作风险
操作风险指的是金融机构由于内部控制机制或者信息系统
失灵而造成意外损失的风险。
这种风险主要是由人为错误、系统失灵、操作程序的设计 或应用发生错误等原因引起的， 它主要有财务风险、决策风险、人事管理风险以及信息系 统风险构成。
（二）根据投资银行不同业务所面临的风险来分 1、承销风险
证券承销风险是指投资银行在承销股票、债券、金融衍 生工具等经营活动的过程中，由于不能在规定时间内按事先约 定的条件完成承销发行任务而造成损失的可能性。 承销风险包括发行方式风险、竞争风险、违法违规操作 风险等。
同时与公司业务部门一起管理和设法减轻公司的信用风险。该组通 常拥有一个特别的专家小组专门负责公司资产确认和管理在早期可能出
现的信用问题。
③投资组合风险组
主要通过对公司范围内重点事件的分析使公司的市场风 险、信用风险和运作风险有机地结合起来统筹考虑，进行不 同国家风险和定级的评估等。 ④风险基础结构组 风险基础结构组向公司风险管理委员会提供分析、技术 和政策上的支持以确保风险管理委员会更好地监视公司范围
摩根斯坦利1997年11月30日VAR值
主要市场风险类别 利率
证券价格 外汇汇率 商品 小计 减：分散化收益 累计VAR
99%/天的VAR值（百万美元，税前） 28
17 7 6 58 19 39
3、VAR的优点：概括性强 直观、方便、便于管理 （1）VaR适用面广，不仅适用于衡量包括利率风险、外汇风 险、股价风险、商品价格风险和衍生金融工具风险在内的各 种市场风险，还适用于不同金融工具构成的投资组合的市场 风险和不同业务部门的总体市场风险； （2）VaR有利于比较不同业务部门之间风险大小，有利于进 行基于风险调整的绩效评估、资本配置和风险限额设置等； （3）VaR是基于资产组合层面上的风险度量工具，充分考虑 了不同资产价格之间的相关性，体现了资产组合分散化对降 低风险的作用； （4）VaR可以度量资产集中度风险，为对此集中度进行总量 控制提供依据，有利于经济主体的决策高层对整个企业风险 情况的判断，当然也有助于监管部门的监管。
二、投资银行面临的风险
（一）根据诱发风险的具体原因来分
可分为政策风险、法律风险、系统风险、市场风险、信用
风险、流动性风险和操作性风险等七种。
1、政策风险
从事投资银行业务的管理者必须熟悉国家最新的政治经济 形势，了解国家经济管理部门制定的相关政策，使投资银行不 至于因为运行滞后政策而招徕巨大的风险。
i 1 j 1
n
n

(1 / 3) 0.03 (2 / 3) 0.01 2 (1 / 3)(2 / 3) 0.01 0.03 0.6
2 P 2 2 2
2
=0.000224
假设VAR的计算以10天为特定天数，则投资组合每10
天变动的标准差为：
t
P P t
（2）风险监视委员会
① 由高级业务人员及风险控制经理组成，一般由公司风 险管理委员会的负责人兼任该委员会的负责人。 ② 负责监视公司的风险并确保各业务部门严格执行识别、 度量和监控与其业务相关的风险。 ③ 协助公司最高决策执行委员会决定公司对各项业务风 险的容忍度，并不定期及时向公司最高决策执行委员会和审 计委员会报告重要的风险管理事项。
（三）保险策略（insurance） 保险策略是指通过购买某种金融工具或采取其他合法的经济 措施将风险转移给其他经济主体承担。与对冲策略一样，保 险策略也可以用于系统性风险的管理；但这两种风险管理策 略存在着本质上的区别：对冲是企业通过放弃潜在的收益降 低可能的损失，而保险策略则是通过支付一定的保险费用， 在保存潜在收益的情况下降低损失 。
设一资产组合在单位时间内的均值为μ，标准差为δ，R*遵
从正态分布，即R* ~N（ μ ，δ）。又设α为置信区间C下
的临界值，依正态分布的性质，可知在1-C的概率下，可 能发生的偏离均值的最大距离为μ- α· δ，亦即 R*= μ- α·δ； 又因为E（R）= μ，（9-1）式，有：
VAR=W0[μ-（μ- α· ）]=W0 · δ δ α·
五、VAR风险管理理论及其补充
（一）VAR方法
1、 VAR方法的定义 即Value At Risk，中文译为“风险价值”，是指在正常的 市场条件和给定的置信水平下，用于评估和计量任何一种金 融资产或证券投资组合在既定时期内所面临的市场风险大小 和可能遭受的潜在最大价值损失。 VAR值的计算与2个参数有关： （1）资产的度量时段（又称为期限，包括持有期间和观 察期间）。 （2）置信水平C的确定。
= 0.000224 10 =0.047376
在投资组合的损益为正态分布的假设条件下，10天，
99%的置信水平（Z值为2.33）的VAR值为：
VAR=300×0.047376×2.33 =33.1155（亿元）
这一水平表明该投资银行可以以99%的概率作出保证， 在特定时点上的投资组合在未来10天内的平均损失不会超过 33.1155亿元。
2、VAR的计算方法 有两种方法： ①参数方法：它是假设历史数据服从一定的分布，然后利 用概率函数或分布函数来计算VAR值。 ②非参数方法：它对历史数据不作任何分布假设，直接利 用历史数据进行计算。
（一）方差——协方差法
① 利用历史数据求出资产组合收益的方差、标准差、协 方差； ② 假设资产组合的收益呈正态分布，可求出在一定置信 区间下反映收益分布偏离均值程度的临界值； ③ 推导出与风险损失相联系的VAR值。
1、风险管理机构的职责
规模庞大、业务复杂的投资银行均要设立独立的内部 风险管理机构。 其主要职责是： （1）总揽整个投资银行的风险，获取全面的信息； （2）向高级管理层报告风险，并将风险情况通知到相 关的业务单位； （3）负责监督风险额度和风险原则是否得到遵循； （4）在风险检查期间与有关的管理者沟通； （5）收集、分析、核对从前台和后台得到的信息； （6）设计、开发、维持适合风险测量的系统。
6、信贷资产证券化风险
信贷资产证券化的风险来源主要是证券化资产本身的质量 和预期效应以及投资者和资本市场对它的认同程度。 具体来说，主要面临以下几种风险：
（1）资本风险 （2）收益风险 （3）市场风险
（4）价格风险
（5）汇率风险
7、风险投资业务风险 （1）产业风险
（2）信用风险
（3）决策风险
三、投资银行的风险管理机构
（5）公司风险管理委员会
专门负责公司风险管理流程。 该委员会的负责人一般直接向财务总监报告，并兼任风
险监视委员会和风险政策小组的负责人，同时一般也是公司
最高决策执行委员会的成员。 风险管理委员会一般由市场风险组、信用风险组、投资 组合风险组和风险基础结构组等四个小组组成。
①市场风险组
市场风险组负责确定和识别公司各种业务需要承受的市场风险，并 下设相对独立的定量小组专门负责建立、验证和运行各种用来度量、模
内的市场、信用和投资组合风险。
（6）各种管制委员会
包括新产品审查和检讨委员会、信用政策委员会、
储备委员会、特别交易审查检讨委员会等。
主要负责制定政策、审查和检讨各项业务以确保新业 务和现有业务的创新不超出公司的风险容忍度。
3、风险管理机构和其他部门的关系
主要有交易前台、后台、控制者、法律部门和高级管理
5.信用风险
是借款人因各种原因未能及时、足额偿还债务或银行贷款 而违 约的可能性。发生违约时，债权人或银行必将因为未能 得到预期的收益而承担财务上的损失。
6.流动性风险
流动性风险往往是指其持有的资产流动性差和对外融资能 力枯竭而造成的损失或破产的可能性。 流动性风险可用Askin管理公司在1994年3月损失6亿美元 的例子加以说明。 Askin擅长投资于按揭保证债务工具，这些工具因具有很高 的信用和利率风险而在华尔街被称为“有毒垃圾”。当利率猛 升时，这些债务的交易停止，因没有交易对手，Askin无法以接 近当初购买的价格脱手。此外，Kidder Peabody公司因贷款给 Askin公司从事上述交易也损失2550万美元。
层。此外，还要与上级监督者、审计事务所、评级机构和投 资者进行联系。
（1）交易前台
（2）财务控制部门
（3）营运部门
（4）技术部门
四、风险管理的基本策略(3种) （一）分散策略（diversification）
对于由相对独立的多种资产构成的资产组合， 只要组成资产的个数足够多，非系统风险 就可以通过分散化的投资完全消除。

2
P
ij wi w j i j
i 1 j 1
如果所设定的天数为 t 天
t
P P t
例如：有一资产组合是由2种100亿的A股票和200亿的B股票 所组成，两者价格每天变化的标准差为0.03和0.01，两者的
相关系数为0.6。
则其每天价格变化的方差为：

2
P
ij wi w j i j
第九章
投资银行风险管理
一、风险的概念及风险管理的主要功能 1、风险的概念 风险是指由于事物的不确定性而遭受不利结果或经济损 失的可能性。 2、风险管理的主要功能 有效的风险管理控制主要有四个主要功能： （1）保护投资银行自身，使其能抵御市场、信用、流动 性、操作及法律风险； （2）保护金融业，避免体系性风险； （3）保护投资银行的客户，以免遭受严重的财务亏损； （4）保护投资银行及其特许权，免受名誉损失。
拟各种业务的数学模型，同时负责监视和控制公司的各种风险模型的风
险集中度和承受度。 ②信用风险组 信用风险组负责评估公司现有和潜在的个人和机构客户的信用度， 并在公司风险监视和度量模型可承受风险的范围内决定公司信用风险的 承受度。 改组需要审查的和监视公司特定交易、投资组合以及其他信用风险
的集中程度，并负责审查信用风险的控制流程。
2.法律风险 3.系统风险
系统风险是指因单个公司倒闭、单个市场的混乱而在整 个金融市场产生“多米诺骨牌效应”，导致金融机构相继倒 闭的情形以及由此引发整个市场周转困难的投资者“信心危 机”。
4.市场风险
这是金融体系中最常见的风险之一，通常指市场变量， 如价格、利率、汇率等市场因素的变化给金融机构带来的风 险。
即： VAR=资产初期值×风险因子的最大波动幅度×资产 收益率对风险因子的灵敏度。
假设由n种资产所组成的投资组合，每种资产所占的比重为
wi，其每天的价格变动率为Δxi的标准差为δi，各资产之间的相
关系数为ρij。 该资产组合的价值变动额为：
ΔP=
w x
i 1 i
n n
n
i
每天价格变化的方差为：