经济增加值EVA的概念、应用和深入分析

二．ＥＶＡ的计算
计算ＥＶＡ的基础是企业的财务损益表（Ｉｎｃｏｍｅ
Ｓｔａｔｅｍｅｎｔ）、资产负债表（Ｂａｌａｎｃｅ Ｓｈｅｅｔ）以及资本结 构。由损益表计算出税后净营业利润（ＮＯＰＡＴ），从资 产负债表得出资本投入（Ｉｎｖｅｓｔｅｄ Ｃａｐｉｔａｌ），由资本结 构计算出公司的资本成本，即加权平均资本成本ＷＡＣＣ
三．对部分国际大石油公司 ＥＶＡ的试算和分析
根据上述计算方法，笔者选取４家国际大石油公司
（ＢＰ、壳牌、雪佛龙和埃克森美孚），计算了＂Ｅｆｆｌ２００８
年的ＥＶＡ。
对于ＢＰ和壳牌公司，以其向美国证券交易委员
会（ＳＥＣ）递交的２０一Ｆ报告数据为标准（可能会与
其向其他证交所提交的数据有少许区别）。对于雪
佛龙和埃克森美孚公司，以其向ＳＥＣ提交的ｌｏ—Ｋ报
（Ｗｅｉｇｈｔｅｄ Ａｖｅｒａｇｅ Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｃａｐｉｔａｌ）。
ＥＶＡ的计算公式如下：
ＥＶＡ＝ＮＯＰＡＴ－ＷＡＣＣ ｘ Ｉｎｖｅｓｔｅｄ Ｃａｐｉｔａｌ
（１）
与ＲＯＥ（净资产收益率）、投资回报率（ＲＯＩ）、资
本回报率（ＲＯＣＥ）、现金流回报率（ＣＦＲＯＩ）等经济指 标不同的是，ＥＶＡ不是相对数值，而是一个绝对数值。
平均法，即用当年年初数和年末数的平均值计算资本投
入。由于在ＮＯＰＡＴ的计算中考虑少数股东损益，相应地
《中央企业实行经济增加值考核方案》和中国石油集 团的相关文件指出，考虑到国内市场发育尚不完善，根
据上述方法计算出的资本成本率与央企的实际情况存
在较大出入，因此，拟设定统一的资本成本率，而且央
企的资本成本率不宜太高，维持在５．５％，也可根据情况
（４）
弭．Ａ 国际石袖经许２０１０．２
万方数据
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表２流动负债
根据资本资产定价模型（ＣＡＰＭ）计算【６】，公式如下：
项目 流动负债
应付账款和应计负债 应付所得税 应付其他税款 短期借款 长期借款的一年内到期部分
。（，、｜’ ｌⅢＭ羔Ｇ营Ｉ．ＡＷ管ＩＥＶ理ＩＩＰ＇；Ｒ｛１、、Ｉ、、、
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经济增加值（ＥＶＡ）的 概念＼应用和深入分析
韩镔
（中国石油海外勘探开发公司）
摘 要 经济增加值（ＥＶＡ）基于的理念是，只有在资本投资回报率高于资本成本时，项 目才创造价值。ＥＶＡ不同于普通的会计评价指标，它更加真实地反映出企业的资本使用效率和 创造价值的能力。ＥＶＡ的计算由税后净营业利润（ＮＯＰＡＴ）、加权平均资本成本（ＷＡＣＣ） 和资本投入构成。在中国石油天然气集团公司关于ＥＶＡ计算的规定中，这三项指标的计算内容 有所调整。通过对４家大型国际石油公司ＥＶＡ的试算，对比分析认为，较高的资本利用率带来 较高的ＥＶＡ。中国石油的ｗＡｃｃ较高，是因为其贝塔系数远高于其他４家国际石油公司的贝塔 系数，这既增加了对中国石油收益的预期，也增加了中国石油的资本成本率。ＥＶＡ与基于自由 现金流的净现值（ＮＰＶ）的经济评价是相等的。ＥＶＡ体现了资本市场对于增值的要求，使企业 更加注重投资的效益而非单纯的规模扩张。
资本在总投入资本中的权重。式中（１－ｔ）表明，计算的 是税后债务资本成本。权益投资的期望收益率，需要
息流动负债、在建项目和非经营性收益４个会计项目进 行调整；对重大政策因素、严重自然灾害、重组上市及
万方数据
２０１。．２』Ｌ国际石油经许．５５
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会计准则４个重大事项进行调整。
数额
，＝ｒＦ＋∥×（ｒｇ—ｒＦ）
（８）
式中：％为无风险资产收益率，∥为公司所发 行股票的贝塔系数，％为预期市场的平均收益率，
（％一咋－）为风险溢价。
以中国石油（ＰｅｔｒｏＣｈｉｎａ）为例，计算ｑＣＡＣＣ的数据
见表３。表３说明了每个参数的计算依据。据此计算得
由于总资产＝总负债＋总权益，资本投入也可表达 为：
下浮至４．１％。考虑社会贡献等因素的影响，中国石油集
团希望争取设定的资本成本率低于４．１％，并建议近３年
只考核ＥＶＡ总量，不９ｒ％核ＡＥＶＡ（ＥＶＡ增减量）。
．
在资本投入中计入平均少数股东权益。可以看 到，调整后的资本投入与式（５）的主要区别在 于调整后资本投入减去了平均在建项目。主要 原因是：中国石油集团为满足石油需求的快速 增长，最近几年在国内外的新项目投资较多，特 别是海外收购和投资项目较多，投资数额较大， 很多项目还未投产，未到创造效益的阶段。计算 ＥＶＡ时，如果不排除这些在建项目，将使中国石 油集团的Ｅｗ渤值较低，有失公允。
告数据为标准。从２００８年起，美国财务会计准则委
员会（ＦＡＳＢ）要求上市公司合并报表时将少数权益
（Ｍｉｎｏｒｉｔｙ Ｉｎｔｅｒｅｓｔ）计入总权益。但是根据年报数据， 雪佛龙、埃克森美孚公司仍将少数权益计入非流动负
债。为方便比较，对４家公司统一不考虑少数权益情
况。此处计算按照标准概念进行，资本投入包括在建
所得税率）为税后净利润，ＩＰ：
ＮＯＰＡＴ＝ＥＢＩＴ×（１一ｔ）
（２）
式中：ｆ为企业有效所得税税率。这里ＮＯＰＡＴ倒ｋ现
了一个重要精神，即ＥｖＡ不考虑企业的资本结构，不
表１损益表
项目 营业收入 经营支出
生产经营成本 销售和管理费用 研发费用 除所得税以外的其他税费 折旧、折耗和摊销 税息前经营利润（ＥＢＩＴ） 利息支出 所得税 净利润
旦Ｄ＋Ｅ为债务芷总投入资本中的权重，Ｄ万＋Ｅ 舞为权益
关数据。ＥＶＡ的创始人思腾恩研究指出，有可能需要 调整的会计项最多达１６０余项１２１。具体调整方法可参见 Ｙｏｕｎｇ和０’Ｂｙｒｎｅ等人的文章【９－１２１。
《中央企业实行经济增加值考核方案》提出４个 会计项目和４个重大事项调整，即对研究开发费用、无
ＥＶＡ概，念中，不仅要考虑常见的成本一债务利息，还
要考虑权益成本（Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｅｑｕｉｔｙ）。 Ｉ！ＩＥＶＡ概念出现后，在理论研究和实践应用方面，
基于ＥＶＡ的评价方法都非常成功。ＥＶＡ被许多大型企
业认为是管理策略的基石。例如，可口可乐公司是较早 应用ＥＶＡ的公司，在引入ＥＶＡ概念后，公司的治理、重 组和扩张都遵循ＥＶＡ的原则，在此基础上，可口可乐公 司的股价在１５年内增加－ｆ２０倍。西门子公司于１９９８年引 入ＥＶＡ概念，通过实践，该公司认为ＥＶＡ是保证成功的 核心策略。在华尔街，高盛、瑞士信贷第一波士顿等投
其中，应付账款和应计负债、应付所得税、应付
其他税款等为无息负债（ＮＩＢＬ，Ｎｏｎ—ｉｎｔｅｒｅｓｔ—ｂｅａｒｉｎｇ
ｌｉａｂｉｌｉｔｉｅｓ），短期借款和长期借款的到期部分为有息负
债。一般在默认运营现金全投Ｉｎｖｅｓｔｅｄ Ｃａｐｉｔａｌ－－Ｔｏｔａｌ Ａｓｓｅｔ—ＮＩＢＬ
资银行在评价公司时早已把Ｅｗ作为基本准则ｆ３ｌ。
ＥＶＡ的概念并不复杂，但为什么却引起了学术界的 研究热情，得到了企业实践的认石丁？这是因为ＥＶＡ榜［念 在提出时解决了当时困扰人们的一个问题。按照普遍 认可的理论，一个以商业活动为目的的公司，其经营和 治理的目标或原则是增加所有者权益。究竟以哪个指 标为标准来评价公司，才能恰当地体现这一原则并驱 动企业创造价值？自１９８３年第一波士顿的分析师提出 这个问题以来【３ｌ，对这个问题的争论超过ｌｏ年，研究人
用，研发费用，除所得税以外的其他税费等。对于中国
石油集团这样的资源型企业，除所得税外的其他税费 的数额较大时，需要单独列出，例如石油特别收益金
等。营业收入扣除以上各项经营支出后，被称为资产
折旧和摊销前利润（ＥＢＩＴＤＡ）。进一步扣除资产折旧
和摊销后，得到税息前经营利润（ＥＢＩＴ）。ＥＢＩＴ减去利 息、所得税后，得到损益表中的净利润。ｉｉｉｉＥＢＩＴｘ（１一
万方数据
２０１０．２』Ｌ国睬石油经济．５３
＿Ⅲ磊，愚帚。畏、ｌ、Ⅶ疆：、．ｎ、
员提出过多种指标和概念，包括ＥＰＳ（每股收益）、ＲＯＥ （净资产收益率）、ＦＣＦ（自由现金流）等。最终，大量 的理论和实践研究认为，ＥＶＡ是一个合适的指标，它体 现了增加公司的所有者权益这一基本原则，同时ＥＶＡ 驱动企业创造价值。
关键词 经济增加值 经济评价 净现值 加权平均资本成本 税后净营业利润 资本 投入资本利用率
经济增加值的源起和推广
２０世纪８０年代，美国纽约思腾思特（Ｓｔｅｒｎ Ｓｔｅｗａｒｄ）咨询公司的约尔·思腾恩（Ｊｏｅｌ Ｓｔｅｒｎ）和贝内 特·斯图尔特（Ｇ．Ｂｅｎｎｅｔｔ Ｓｔｅｗａｒｄ ＩＩＩ）提出了Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｖａｌｕｅ Ａｄｄｅｄ（ＥＶＡ），即经济增加值的概念【ｌ】。提出经 济增加值所基于的理念是：一个企业投资项目的收益 高于该企业所有运营成本和资本成本，该企业才创造 价值【２】。换句话说，只有在资本投资回报率高于资本成 本时，项目才创造价值，满足资本市场的基本要求。在
确指出，要考虑少数股东损益，将其计入ＮＯＰＡＴ中。可
见，中国石油集团对于ＮＯＰＡＴ的计算规定更细，且与式
（２）的实质相同。
２．资本投入（Ｉｎｖｅｓｔｅｄ Ｃａｐｉｔａｌ）的计算
根据资产负债表，可知公司的总资产（Ｔｏｔａｌ
Ａｓｓｅｔｓ）和流动负债（Ｃｕｒｒｅｎｔ Ｌｉａｂｉｌｉｔｉｅｓ）。流动负债一
般由表２的项目构成。
ＷＡＣＣ＝—竺一×ｉｘ（１一ｆ）＋—三一×，．
（７）
Ｄ＋Ｅ
Ｄ＋Ｅ
计算ＥＶＡ首先要算出税后净营业利润（ＮＯＰＡＴ） 和资本投入。一些学者指出，税后净营业利润和资本 投入是基于会计的数据（Ａｃｃｒｕａｌ—ｂａｓｅｄ），为了更好 地体现出基于现金（Ｃａｓｈ—ｂａｓｅｄ）的利润，需要调整有
式中：Ｄ为债务，包括长期借款和短期借款；Ｅ为 权益价值；Ｄ＋Ｅ为总投入资本。ｊ代表平均借款利息 率，ｆ为企业所得税税率，，为权益投资的期望收益率。
ＥＢＩＴｘ（１一所得税率）一财务费用Ｘ（１一所得税率）； 结合式（２），进一步得出：净利润＝ＮＯＰＡＴ一财务费用
ｘ（１一所得税率），则有ＮＯＰＡＴ＝净利润＋财务费用×
（１一所得税率）。少数股东损益是指公司在不拥有控
股权益情况下的投资，对于这部分的损益，不同会计
体系和不同证交所的规定是不同的。中国石油集团明
调整后有效所得税率 ２１．７％ 中国石油公司年报（ＳＥＣ Ｆｏｒｍ ２０－Ｆ）分析
资本负债率
１３．７％ 中国石油公司年报（ＳＥＣ Ｆｏｒｍ ２０－Ｆ）分析
债务平均成本
４．２％ 根据中国石油公司年报并参考债券评级＋溢价调整
ＷＡＣＣ
１２．１％
４．对ＥＶＡ￥－Ｉ－算中相关项的调整
ＷＡＣＣ由权益资本（Ｅｑｕｉｔｙ）成本和债务（Ｄｅｂｔ）成 本的加权平均构成，可由以下公式计算ｆ５１１６１：
３．加权平均资本成本（ＷＡＣＣ）的计算
表３中国石油ＷＡＣＣ计算
项且
数值
依据
无风险资产收益率 ３．８３％ ｌｆ）年期美国国债利率（２０１０年１月１日）
贝塔系数
１．６２ 纽约证券交易所（ＮＹＳＥ）数据库
风险溢价
６．Ｏ％ Ｊ．Ｆｒｅｄ Ｗｅｓｔｏｎ教授论述Ⅲ及相关文献㈣
国家风险溢价
Ｏ．Ｏ 摩根斯坦利的研究报告
数额
考虑债务对所得税的减免作用。这与通过自由现金流
（ＦＣＦ）评价企业的原则相同１４］。
中国石油集团文件指出，ＮＯＰＡＴ应按以下公式来
计算：
ＮＯＰＡＴ＝净利润＋少数股东损益＋财务费用Ｘ（１一
所得税率）
（３）
在不考虑少数股东权益的情况下＇净利润＝（ＥＢＩＴ
一财务费用）×（１一所得税率），推导得出：净利润＝
出中国石油的ＷＡＣＣ为１２．１％。 国务院国有资产监督管理委员会（国资委）颁发的
资本投入＝总负债＋总权益一ＮＩＢＬ
（５）
依据中国石油集团有关文件，资本投入的计算公 式进一步调整为：
资本投入＝平均权益＋平均少数股东权益＋平均
负债合计一平均无息流动负债一平均在建项目 （６）
为了平滑ＥＶＡ的变化，中国石油集团对各变量采用
项目，对每家公司测算各自独立的ＷＡＣＣ。这里的资本
投入由总有息负债和权益价值构成，其中总有息负债
包括短期借款、长期借款的一年内到期部分、长期借
由于各种会计变量之间的推导和变化，以及计算
上的方便和习惯，计算ＥＶＡ还有很多其他方式。下面分
别论述组成ＥＶＡ的三方面，并结合中国石油天然气集 团公司（以下称中国石油集团）对于ＥＶＡ计算的具体规
定和调整方法作进一步分析。 １．税后净营业利润（ＮＯＰＡＴ）的计算
损益表一般遵循表Ｉ的基本结构。 经营支出一般包括生产经营成本，销售和管理费