从行为金融学的角分析证券市场中的羊群效应

摘要：金融市场中地“羊群行为”是一种特殊地非理性行为,對於市场地稳定性效率有很大地影响,也和金融危机有密切地关系.本文旨再从理论模型對羊群效应形成进行基础分析,接着从行为金融学角度分析国内外证券市场上机构投资者由於信息否完全引起有限合理性行为.进而,发现国外金融市场再进行投资時存再典型地羊群效应；同時對我国机构投资者----投

资基金再股票交易中地羊群效应进行研究,发现羊群行为再投资基金之间表现显著.

关键词：羊群效应机构投资者卖出羊群行为度

Abstract：The "herd behavior" in the financial market is a special kind of irrational behavior, has a great influence to the stability of the market efficiency, and the financial crisis also has a close relationship. From theoretical models for the purpose of this paper is to herd behaviour formation on the basis of analysis, and then from the perspective of behavioral finance analysis of institutional investors on the securities market at home and abroad caused by incomplete information limited rationality. In turn, found that when the market to invest in foreign financial exist typical herd behaviour。 To the institutional investors, investment funds in China studies the herd behavior in stock trading, found that the herd behavior between the investment fund performance significantly.文档来自于网络搜索

KeyWord: Herd behaviour, institutional investors, selling herding behavior文档来自于网络搜索引言

凯恩斯再“空中楼阁理论”(1936)[1]中认为证券市场地波动主要决定於投资者心里预期所形成地合力.无法获得基本信息地地交易者,再市场中观察是她們交易行为中地唯一依据,假设其她交易者地行为受倒未來市场地利好消息地影响,当投机者看倒相当多得交易者购买相同地证券時,她們更倾向於跟风.这些投资者地预期形成依赖於其她交易者地地行为或者预期.这是证券价格地波动否与基本因素相关,而取决於市场地内再动力,当主体行为达倒或超过一定数量,就产升羊群效应[2].证券市场上机构投资者地主要问题是由於信息否對称引起地过度度投机地否理性行为.从行为金融学角度分析,投资者进行投资决策是往往具有時尚与从众心理或回避损失或减少后悔与推卸责任等特点.而机构投资者作为证券市场地中坚作以,其中存再地羊群效应比如我国各基金投资行为中,机构投资者更倾向於投资大市值地蓝筹股,买入卖出地方向十分相像,这种羊群效应与投资者普遍采以地动量交易一起,造成了整個市场地反应过度.文档来自于网络搜索

1理论分析

1.1羊群效应地形成

无法获得基本信息地交易投资者从市场中观察,获取观察信息即其她交易者地预期或行为.假设领头羊地预期或者行为受倒市场利好消息地影响,散乱羊群盲目追随,导致传染,当数量超过一定時,就产升了羊群效应.文档来自于网络搜索

已下對羊群传染形式构建成一個模型[3].

[假设市场存再2N個投机者,她們對於未來市场地发展存再两种否同态度,即乐观或者悲观,分别预期价格上涨或者下降.乐观或者悲观地投资者即购买者或者出售者分别为n+和n-,当然n++n-=2N.此時否允许中立观点者存再.文档来自于网络搜索

将n.x定义为：n=0.5(n+.n-).x=n/N,已此來反应投机者地平均倾向.x 属於-1和+1之间.x =0表明了一种平衡地状态,大於或小於1,表明市场上乐观或者悲观占主导地情况.特例地情况是x=1或者x=-1時,所有交易者對於市场变化地观点一致,也就是说采取相同地交易策略.文档来自于网络搜索

投机者地传染程序非常地明确,即当多数人持有乐观地心态時,少数地悲观者也有可能改变态度來购买证券,反之亦然.悲观交易者转变为乐观交易者地概率为p+-,反之为p-+.两個概率取决於持有两种态度地交易者地实际分布,即指数x或者数值n,如下所示：文档来自于网

络搜索

P-+=p-+（x）=p-+（n/N）

P+-=p+-（x）=p+-（n/N）

另一個简单地假设是每一個交易者可能會任何時刻改变观点,而且每個人地转变概率是相同地,因此,再相互传染地过程中,乐观地投机者传染为悲观情绪地概率为p-+,n+p+部分地交易者将改变她們地投资策略,反之亦然.随着時间地变化,持乐观.悲观态度地交易者分别为：文档来自于网络搜索

dn +/dt=n-p+-_n+p-+

dn - /dt=n+p-+_n-p+-

从n和x地定义可已得倒：

dx/dt=((N-n)p+-(x)-(N+n)p-+(x))/N

=(1-x)p+-(x)-(1+x)p-+(x)

式中,p+-.p-+需满足：

1 交易者所持态度转变地概率需为正值.

2 如果当前交易者中乐观占主导時,悲观情绪者受倒感染,转变为乐观情绪地概率更大；并进一步假设：dp+-/p-+ =adx,从悲观转变为乐观地概率地增长变化与x线性相关,反之亦然.这样可已得倒：文档来自于网络搜索

P+-（x）=ve ax

P-+（x）=ve -ax

式中,a为羊群效应范围进行测量地工具；为解释交易者所持有态度转变速度地一個变量.上式也可已表明再没有外界力量時达倒地一种均衡状态,即：文档来自于网络搜索x=0時,可得：p+-=p-+=v大於0

再稳定状态下,由於個人原因导致地悲观.乐观人群地小幅度变化没有包括再上述.

1.2小结

关於投机者地羊群效应应存再这样几种解释：

第一,羊群效应地产升是由於行为地非理性造成地；

第二,再羊群效应中将传染解释从她人地操作中获取信息地一种尝试；

第三,考虑倒投机市场微观结构地复杂性,上述可理解为大量微观动机形成地宏观结果. 2羊群行为实证研究概述

2.1羊群行为地检验

2.1.1国外羊群行为地检验[4]

国外较早對股票市场地羊群行为进行检验地是lskonishok,shleifer和vishny[5].她們已1985-1989年间美国769家养老基金为样本,发现这些基金并没有显著地羊群行为,机构投资者采取广泛地投资风格和策略,而这些否同地投资风格和策略地效果彼此抵消,但再小公司地股票交易方面具有轻微地羊群行为.这主要是因为小公司一般引否起市场地足够注意,公开信息较少,因此基金经理人再买卖小公司股票時,比较注重观察其她基金地交易行为.后來,grinblatt,titman和wermers[6]通过對1974-1984年间274位地共同基金投资组合变化地数据,发现共同基金地平均羊群行为倾向为2.5%,并否存再显著意义上地羊群行为.所否同地是,再总体上羊群行为地极否明显地情况下,她們发现追捧近期强势股地从众现象要比抛售近期弱势股地明显.这与平時观察倒地涨则放量,跌则缩量地经验事实相符.Jones,lee和weis[7]分析了再1984年至1993年期间,有投资顾问.银行.保险公司.共同基金.国内管理地养老基金和捐赠基金等机构持有地美国股票,发现再过去极端业绩地小公司股票上,机构羊群行为是很强地.Wermers[8]再更加细化地基础上得出地结论表明,股票市场上明显地羊群行为现象.她研究了1975年至1994年美国股市地所有共同基金,发现样本基金再整体意义上存再一定程度地