筹资案例研究——港珠澳大桥融资决策案例分析

港珠澳大桥融资决策分析

一、案例背景

1、项目简介

港珠澳大桥是连接香港、珠海和澳门的特大型桥梁隧道结合工程，横跨珠江口伶仃洋海域，主体工程全长约35公里。

1983年，时任合和实业主席、人称“桥王”的香港富商胡应湘，率先提出兴建连接香港与珠海的伶仃洋大桥（港珠澳大桥前身）的大胆方案。此后，因各方利益冲突、香港主权问题、广深珠等地的逐步崛起，使得方案直至2003年底才正式开始筹划研究。直到2005年基本确定工程方案，西岸着陆点为珠海拱北和澳门明珠，东岸着陆点为香港大屿山西北的散石湾；2006年粤港澳三方商定大桥采用“三地三检”模式。该桥通车后，由香港开车到珠海或澳门，只需要15-20分钟（目前行船需一个小时），有助吸引香港投资者到珠江三角洲西岸投资，并可促进港、珠、澳三地的旅游业。2008年7月29日，为加快兴建港珠澳大桥项目进度，广东省、香港、澳门三地政府考虑由企业投资改为政府出资，以收费还贷的方式建设项目。

2008年4月8日，经粤港澳三地政府批准，港珠澳大桥主桥项目贷款牵头行揭晓：中国银行获聘该项目唯一牵头行。这标志着港珠澳项目开工建设前最重要的环节之一的融资圆满解决。

港珠澳大桥工程包括主体工程和连接线、口岸工程两部分，估计总投资为726亿元人民币。口岸及连接线部分由粤港澳三地政府投资兴建，总投资约为350亿元；主桥部分总长公里，总投资约为376亿元，其中中央政府和粤港澳三地政府共同出资亿元，银行贷款融资约为亿元。

2、研究意义

港珠澳大桥的建设受到了中央领导和社会各界的高度关注，但从它的前身被提出直到2008年项目融资方案敲定，一共历时25年。此间，港珠澳大桥的融资方案受到了各方的高度关注和热议。一度被各界看好的BOT模式和PPP模式都未被采用，为此，也引起多方的质疑和讨论。从2008年2月28日，三地政府就融资模式达成共识——引入私人投资者以BOT模式营运和兴建大桥，并提供50

年的专营权，到2008年8月5日，三方达成最终共识——大桥主体的建设由三地政府全额出资本金，不足部分贷款的融资方案。可见，港珠澳大桥的融资决策经历了非常复杂和深入的权衡过程。本案例旨在能够从港珠澳大桥进行融资决策的过程，尤其是对融资模式选择的过程中，找出项目融资，特别是大型公共项目融资决策可供参考借鉴的方法。

二、融资决策分析

1、可供选择的融资模式

珠港澳大桥是典型的大型公共工程，其融资决策主要需要解决两个问题：一是项目资金的来源；二是项目融资模式的选择。

公共工程项目融资的主体一般为政府机关，结合项目工程的复杂程度和资金需求，一般可以选择的融资模式有：

BOT模式。BOT（build-operation-transfer）模式是政府或代表政府的授权机构通过特许权协议，将特定项目的建设及特许期内的经营权授予私人资本设立或私人资本与国有资本共同设立的项目公司，由项目公司负责项目的投融资、建设、运营和维护。在政府资金短缺的情况下，BOT模式可以引入私人资本参与公共基础设施项目，近年来是世界各发达国家和发展中国家通用且取得良好的成果的先进模式。但该模式事先需先确立明确的政府与投资主体的风险分担机制、明确政府支持政策协议及较高的建设管理与运营风险，并且在国内现行的法律体系框架内运行存在法律障碍。BOT模式在港珠澳大桥融资模式中曾是最被看好的融资模式1。

合作融资模式。合作融资模式即由三地政府成立一个合作企业全面负责大桥的投资、建设以及运营，三地政府按照平均持有股份或自愿认购股份，并为其认购股份筹集相应资金，当经营期满后，政府无偿收回项目的经营权（包括收费权）。合作融资模式有明确的法律支撑，但由于该模式的全部投资均需由三地政府筹措，并且所有风险全部由政府承担，易给政府造成较大的财政负担与风险。

PPP融资模式。PPP模式是政府与私人投资者通过某种方式共同投资，项目

12008年2月，三地政府达成了引入私人投资者的BOT模式的融资模式共识，但是6个月后，三地政府重新确认了三地政府共同出主桥资本金的融资模式。

的建设资金来源于政府和私人投资者，并由政府及私人投资者分别承担项目投资风险的模式。在目前的法律环境下，PPP模式只能在BOT模式或者合作项目公司模式的框架内进行创新。

项目在以上融资模式中选择，既包含了关于资金来源的考虑，也是对融资模式本身进行了选择，因而整个港珠澳大桥项目融资决策的重点环节就是对融资模式的选择。

2、融资决策影响因素分析

对于大型公共工程项目而言，采取何种融资模式首先需要研究其法律障碍和运行条件，并明晰相关要素间关系。

港珠澳大桥进行融资决策时面临的主要问题有：

港珠澳大桥融资额巨大。由于港珠澳地处特殊地理位置致使工程投资巨大，依据工程投资建设费用及收费收入，工程项目的财务状况不理想，因此仅靠项目车辆通行费收入是难以吸引社会资金的。2这给融资模式的选择带来了很大的实际困难。

法律障碍。由于港珠澳大桥涉及一国两制的特殊背景，工程具有跨境性质，这将牵扯到一系列的法律问题。特别是，基于基本法的规定，香港及澳门地区实行特殊法律制度，因此在融资模式制定与选择过程中需同步开展方案的法律可行性研究，并将其作为融资方案综合评价的重要性素。另外，在我国现有的法律框架下难以满足BOT融资模式涉及到的众多当事人权利、义务的法律需要，并且该模式在投资回报率担保、外汇担保、收费标准等方面也突显出诸多法律障碍。

公共工程融资理念差别。由于粤港澳三地在社会经济法律环境及基础设施建设管理模式上的差异，三地政府在大型公共工程融资理念和模式选择上存在着不同的观点。基于建设管理经验，香港和澳门趋向于采用BOT即建设——经营——转让模式，该模式一方面可弥补港珠澳大桥投资巨大带来的建设资金不足，减轻政府财政负担，另一方面也有利于以利益驱动机制提高大桥建设的效率和生产力，提高项目管理水平。但就国内工程建设管理实践而言，多采用政府投资，BOT的建设管理模式则较少。

2在《港珠澳大桥工程可行性研究报告》中，大桥的总造价比早先预想的500亿超出44%达到720亿。由于投资十分巨大，在国家规定的25年经营期内，项目财务分析不理想，有可能需要将收费期延长至50年。此外，专家们对修建港珠澳大桥项目的必要性、迫切性均无异义，但考虑到融资中可能出现的问题，建议增加政府投资的补充方案研究。另有专家预计，大桥投资方可望在36年内还本。