资产证券化与美国次贷危机概述
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（一）美国经济运行周期简介 1. 70年代的滞涨 2. 80年代的重组 3. 90年代股市黄金10年 4. 99～01年的危机 5. 02～04.6：通过降息，刺激房地产发展 6. 04.6～06.9:防止通胀,提高利率,引发危机
美国联邦基金利率的变化
（二）次贷危机产生的直接原因：利率↑，房价↓ 1.基准利率↑→浮动利率抵押贷款的利率↑→导致购房者还款压力 ↑→次贷市场违约率↑，并导致潜在购房者望而却步。 美国房地产价格的上升势头在2005年夏季结束时忽然中止。
2.房价下跌：06年8月房地产开工指数同比下降40％。07年美房地 产销售量和销售价格均继续下降。
3.危机爆发：利率的上扬→购房者难以承受还款压力→还款违约 率开始急剧↑→次贷公司的坏账大幅↑
全球CD0发行量
（四）CDS简介
CDS （credit default swap）是一种信用违约保险。 其出现源于银行转移信贷风险的需求：
CDS卖方：获得保险金，承担被保险标的（贷款）的违约风险；
CDS买方：支付保险金，将贷款违约风险转嫁给CDS卖方。
四、美国次贷危机的直接起因与传导方式
资产证券化程序
1. 发起人确定证券化资产的种类及数量，组成资金池； 2. 将资产出售给SPV； 3. 信用提高：
① 发起人信用提高 直接追索（通常采用由发起人承担回购违约资产） 购买从属权利（发起人购买SPV发行的从属证券）
② 第三方信用提高：通常由信用等级较高的第三方担保等 ，提高证券的信用度。
4. 资产债券的评级、承销。
住房抵押贷款证券化运行
思考：
1.SPV如何确保从原始借款人处按时获得本息收入？ 2. SPV等参与证券化的机构所获收益来源是什么？
（四）美国住房抵押贷款与“两房机演化的4个阶段
第一阶段：“次贷危机”； 第二阶段：“金融危机”； 第三阶段：“经济危机” ； 第四阶段：“社会危机”。
资产证券化与美国次贷 危机概述
2020年4月18日星期六
目录：
一、住房抵押贷款及其证券化 二、本次金融危机演化的4个阶段 三、美国房贷市场概况 四、美国次贷危机的直接起因与传导方式 五、次贷危机深层次原因分析 六、美国政府的救市措施
一、住房抵押贷款及其证券化
（一）资产证券化定义 将缺乏流动性但能够产生未来现金流的资产，通过结构性重 组，转变为证券据以融资的过程。
SPV（特殊目的机构）
SPV （Special Purpose Vehicle ）指特殊目的载体，也称特殊 目的机构，是指接受发起人的资产组合，并发行以此为支持的证 券的特殊实体。
SPV在资产证券化中具有特殊的地位，它是整个资产证券化过程 的核心，各个参与者都将围绕着它来展开工作。
SPV的设计主要为了达到“破产隔离”的目的。 SPV是一般不会破 产的高信用等级实体。
（1）利率可调整按揭贷款的计息方式 借款人： 在开头几年内，以较低固定利率还款， 过了约定期限后，贷款采用浮动利率计息，还款利率急剧上升。
（2）利率可调整按揭贷款的操作
（三）次级住房抵押贷款证券化（CDO简介）
“次级债” 的加工过程
（1）CDO（ Collateralized Debt Obligation）简介 CDO（有担保的债务凭证）是新型的MBS，是次贷支持的债券 。
2. 主流贷款市场与次级贷款市场
（1）划分（评分）标准 • 还贷的信用记录、 • 偿付额占收入的比例、 • 借款额占房屋价值的比例、 • 借款人能够提供收入证明 。
（2）“信用重建”机制
（3）次级、主流抵押贷款的差别
收益率比较
（二）住房抵押贷款市场的创新
1. 零首付 2. 可调整利率贷款（Adjustable Rate Mortgage， ARM ）
（二）资产证券化种类 ABS：资产支持证券化（asset-backed securitization） MBS：住房抵押贷款证券化 （mortgage-backed securitization）
（三）资产证券化原理 1. 银行把同质的贷款“捆”成一个贷款组合，并出售给SPV， 2. SPV以这个贷款组合作为担保设计证券，并出售给投资者 （ SPV从贷款上得到的本息收入是支付该证券本息的保证）， 3. SPV以投资者购买证券的资金购买银行出售的贷款组合。
美国5大投行全军覆没： 1. 贝尔斯登（被摩根大通以2美元/股收购） 2. 雷曼兄弟：破产 3. 美林（被美国银行收购） 4. 摩根士丹利（转制为“银行控股公司” ） 5. 高盛（转制为“银行控股公司” ）
高盛、摩根士丹利转型，华尔街的终结
为防范华尔街危机波及两大重要金融机构，美国联邦储备委员会 批准摩根士丹利和高盛集团从投行转型为传统的银行控股公司。
（2）CDO的运行：分级 在同一个抵押贷款资产池上开发出信用风险不同的各级产品： 优先、中间、股权级证券，一旦贷款出现违约，各级产品偿还 顺序为：优先级、中间级、股权级。
（3）CDO的发展 04、06、07全球CDO累计发行量为＄1570、5520、5030亿。 CDO-squared、CDO3、CDOn
American International Group Inc.
三、美国房贷市场概况
（一）住房抵押贷款市场的划分 （二）住房抵押贷款市场的创新工具 （三）次级住房抵押贷款证券化 （CDO简介） （四）金融机构对其持有的结构性债券进行保值的CDS
（一）住房抵押贷款市场的划分
1. 住房抵押贷款市场3个层次 第一层次：优质贷款市场（Prime Market） 第二层次：中间贷款市场（ Alternative－A ，Alt-A ） 第三层次：次贷市场（Sub-prime Market）
华尔街上声望最高的两大金融机构将处于国家银行监管机构的严 密监督之下，它们需要满足新的资本要求、接受额外的监管，盈 利水平也将远不及从前。
这样，长久以来人们所熟知的华尔街独立经纪公司将告终结。
Lehman Brothers Holdings Inc
联邦国民抵押贷款协会(房利美)
联邦住房贷款抵押公司(房地美)
美国联邦基金利率的变化
（二）次贷危机产生的直接原因：利率↑，房价↓ 1.基准利率↑→浮动利率抵押贷款的利率↑→导致购房者还款压力 ↑→次贷市场违约率↑，并导致潜在购房者望而却步。 美国房地产价格的上升势头在2005年夏季结束时忽然中止。
2.房价下跌：06年8月房地产开工指数同比下降40％。07年美房地 产销售量和销售价格均继续下降。
3.危机爆发：利率的上扬→购房者难以承受还款压力→还款违约 率开始急剧↑→次贷公司的坏账大幅↑
全球CD0发行量
（四）CDS简介
CDS （credit default swap）是一种信用违约保险。 其出现源于银行转移信贷风险的需求：
CDS卖方：获得保险金，承担被保险标的（贷款）的违约风险；
CDS买方：支付保险金，将贷款违约风险转嫁给CDS卖方。
四、美国次贷危机的直接起因与传导方式
资产证券化程序
1. 发起人确定证券化资产的种类及数量，组成资金池； 2. 将资产出售给SPV； 3. 信用提高：
① 发起人信用提高 直接追索（通常采用由发起人承担回购违约资产） 购买从属权利（发起人购买SPV发行的从属证券）
② 第三方信用提高：通常由信用等级较高的第三方担保等 ，提高证券的信用度。
4. 资产债券的评级、承销。
住房抵押贷款证券化运行
思考：
1.SPV如何确保从原始借款人处按时获得本息收入？ 2. SPV等参与证券化的机构所获收益来源是什么？
（四）美国住房抵押贷款与“两房机演化的4个阶段
第一阶段：“次贷危机”； 第二阶段：“金融危机”； 第三阶段：“经济危机” ； 第四阶段：“社会危机”。
资产证券化与美国次贷 危机概述
2020年4月18日星期六
目录：
一、住房抵押贷款及其证券化 二、本次金融危机演化的4个阶段 三、美国房贷市场概况 四、美国次贷危机的直接起因与传导方式 五、次贷危机深层次原因分析 六、美国政府的救市措施
一、住房抵押贷款及其证券化
（一）资产证券化定义 将缺乏流动性但能够产生未来现金流的资产，通过结构性重 组，转变为证券据以融资的过程。
SPV（特殊目的机构）
SPV （Special Purpose Vehicle ）指特殊目的载体，也称特殊 目的机构，是指接受发起人的资产组合，并发行以此为支持的证 券的特殊实体。
SPV在资产证券化中具有特殊的地位，它是整个资产证券化过程 的核心，各个参与者都将围绕着它来展开工作。
SPV的设计主要为了达到“破产隔离”的目的。 SPV是一般不会破 产的高信用等级实体。
（1）利率可调整按揭贷款的计息方式 借款人： 在开头几年内，以较低固定利率还款， 过了约定期限后，贷款采用浮动利率计息，还款利率急剧上升。
（2）利率可调整按揭贷款的操作
（三）次级住房抵押贷款证券化（CDO简介）
“次级债” 的加工过程
（1）CDO（ Collateralized Debt Obligation）简介 CDO（有担保的债务凭证）是新型的MBS，是次贷支持的债券 。
2. 主流贷款市场与次级贷款市场
（1）划分（评分）标准 • 还贷的信用记录、 • 偿付额占收入的比例、 • 借款额占房屋价值的比例、 • 借款人能够提供收入证明 。
（2）“信用重建”机制
（3）次级、主流抵押贷款的差别
收益率比较
（二）住房抵押贷款市场的创新
1. 零首付 2. 可调整利率贷款（Adjustable Rate Mortgage， ARM ）
（二）资产证券化种类 ABS：资产支持证券化（asset-backed securitization） MBS：住房抵押贷款证券化 （mortgage-backed securitization）
（三）资产证券化原理 1. 银行把同质的贷款“捆”成一个贷款组合，并出售给SPV， 2. SPV以这个贷款组合作为担保设计证券，并出售给投资者 （ SPV从贷款上得到的本息收入是支付该证券本息的保证）， 3. SPV以投资者购买证券的资金购买银行出售的贷款组合。
美国5大投行全军覆没： 1. 贝尔斯登（被摩根大通以2美元/股收购） 2. 雷曼兄弟：破产 3. 美林（被美国银行收购） 4. 摩根士丹利（转制为“银行控股公司” ） 5. 高盛（转制为“银行控股公司” ）
高盛、摩根士丹利转型，华尔街的终结
为防范华尔街危机波及两大重要金融机构，美国联邦储备委员会 批准摩根士丹利和高盛集团从投行转型为传统的银行控股公司。
（2）CDO的运行：分级 在同一个抵押贷款资产池上开发出信用风险不同的各级产品： 优先、中间、股权级证券，一旦贷款出现违约，各级产品偿还 顺序为：优先级、中间级、股权级。
（3）CDO的发展 04、06、07全球CDO累计发行量为＄1570、5520、5030亿。 CDO-squared、CDO3、CDOn
American International Group Inc.
三、美国房贷市场概况
（一）住房抵押贷款市场的划分 （二）住房抵押贷款市场的创新工具 （三）次级住房抵押贷款证券化 （CDO简介） （四）金融机构对其持有的结构性债券进行保值的CDS
（一）住房抵押贷款市场的划分
1. 住房抵押贷款市场3个层次 第一层次：优质贷款市场（Prime Market） 第二层次：中间贷款市场（ Alternative－A ，Alt-A ） 第三层次：次贷市场（Sub-prime Market）
华尔街上声望最高的两大金融机构将处于国家银行监管机构的严 密监督之下，它们需要满足新的资本要求、接受额外的监管，盈 利水平也将远不及从前。
这样，长久以来人们所熟知的华尔街独立经纪公司将告终结。
Lehman Brothers Holdings Inc
联邦国民抵押贷款协会(房利美)
联邦住房贷款抵押公司(房地美)