湘电股份：电推业务空间较大 推荐评级

图 3：公司盈利能力情况
25 %
20
14.78 15
16.75
18.01
19.44
18.09
10
5
1.79
2.57
0
0.49
0.70
2015
2014
(5)
2.30 0.83
2013
2012 -4.06
7.42 2.27 2011
(10) -9.47
(15)
净资产收益率(加权)
销售净利率
销售毛利率
资料来源：公司公告、中国银河证券研究部
上证指数
3023.65
市净率
4.01
总股本（万股）
74340.52
实际流通 A 股（万股）
70292.90
流通 A 股市值(亿元)
88.99
相关研究 [table_report]

证券研究报告
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[ta公bl司e_深pa度ge报1] 告/军工行业
作为一家与军事工业联系紧密的国有企业，湘电股份在业务与发展上一直秉承着传统的模 式，而随着国有企业改革的步伐加速，公司为了提高经营效率、摆脱历史包袱，也将通过股权 债权融资、资本化等一系列途径，通过资本运作和市场化管理不断提升内在价值。
图 4：湘电股权结构图
资料来源：中国银河证券研究部整理
[公tab司le_r深ese度arch报] 告●军工行业
2016 年 4 月 13 日
经[tab营le_m业ain] 绩面临加速增长 电推业务空间较大
核心观点：
公司深度报告模板
湘电股份（600416.SH）
推荐 首次评级
盈利持续增长，风电占比较大
近两年来公司业务呈恢复增长态势， 2015 年公司净利润增长 16.7%，同 比稳中有升。从营业构成来看，目前风电仍然为公司的主要收入来源，2015 年，风力发电系统收入 52.83 亿元，占比 55.86%。
公司未来有望受益于国企改革进程
湘电集团是湖南省第一批国企改革试点单位，根据 2014 年湖南省出台的 《关于进一步深化国有企业改革的意见》，2020 年竞争类国企的资产证券化 率争取达到 80%。从收入口径测算，2015 年，湘电集团收入 147.51 亿元， 而上市公司收入 95 亿元，资产证券化率 65%，证券化空间依然较大。
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3
[ta公bl司e_深pa度ge报1] 告/军工行业
（二）国有企业改革有望加快
湘电股份第一大股东是由湖南省国资委控股的湘电集团，集团持有上市公司 34.01%的股份。 湘电集团是湖南省第一批国企改革试点单位，根据 2014 年湖南省出台的《关于进一步深化国有 企业改革的意见》，2020 年竞争类国企的资产证券化率争取达到 80%。从收入口径测算，2015 年，湘电集团收入 147.51 亿元，而上市公司收入 95 亿元，资产证券化率 65%，待证券化空间 依然较大。
图 1：湘电业务结构图
:
资料来源：中国银河证券研究部整理
2012 年之前，受风电市场景气度较低的影响，公司风电业务毛利率低至历史低点，由于收 入占比较高，公司整体营收和盈利均受到较大影响。2012 年之后，随着风电市场复苏，公司收 入也恢复增长态势，2013 年业绩扭亏为盈，2015 年公司净利润增长 16.7%，同比稳中有升。从 营业构成来看，目前风电仍然为公司的主要收入来源，2015 年，风力发电系统收入 52.83 亿元， 占比 55.86%；毛利 8.68 亿元，占比 62.02%。
轨道交通业务后来居上，发展迅速
城市轨道交通具有较高的进入壁垒，包括技术、资金等方面，在轨道装 备制造领域上，南车北车处于垄断地位，而湘电股份作为拥有多年电机制造 经验的老牌企业，在城市轨道交通牵引系统的研发上取得了重要的突破，下 辖的北京湘电科技与湖南湘电东洋电气在轨道车辆电机、电气产品上具备技 术优势，未来三年，轨交业务有望维持 15%的复合增长。
风电业务增长回归快车道，风电运维市场广阔
公司 2015 年风电业务实现收入 53 亿，营收占比达 55%，同比增长 26%。 鉴于风电市场可开发空间依然较大，作为行业中的龙头企业之一，公司该业 务未来三年有望保持 16%左右的复合增长。后期随着优质风场的逐步饱和， 公司将着力开发低风速风力发电机，并逐步向智能风机和智慧风场方向发 展。此外，拓展风电运维和备品备件市场将成为公司未来发展新的增长点。
图 2：营收和净利润及其增速情况
100 亿元
50%
22.60%
16.95%
22.14%
80
16.67%
12.50%
60
-13.17%
40
95.00
77.49
66.26 -123.08% 54.25
20
0.63
0.54
0.48
-249.64%
0
2015-12-31
2014-12-31
2013-12-31
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一、湘电股份：业绩持续回升，改革有望加快
（一）经营态势持续好转
公司主营业务包括交直流电机、风力发电、水泵及配套、城市轨道四大板块：（1）交直流 电机包括交流电机、永磁电机等；（2）风力发电包括风力发电系统、风机等；（3）水泵及配套 包括水泵、环保设备等；（4）城市轨交包括重型电动车辆、轨道车辆等，公司下辖电机事业部、 特种电气事业部、湘电风能等部门及子公司。
2012-12-31
-2.08
(20)
营业收入
归母净利润
同比增长：营收
-7.57% -35.94%
0% -50%
62.48
67.60
-100% -150%
1.39 2011-12-31
2.17 2010-12-31
-200% -250%
同比增长：归母净利
-300%
资料来源：公司公告、中国银河证券研究部整理
目录
一、湘电股份：业绩持续回升，改革有望加快 .............................................................................................................. 3 （一）经营态势持续好转 ............................................................................................................................................................ 3 （二）国有企业改革有望加快 ....................................................................................................................................................4 二、电力推进：将成为未来主要亮点 .............................................................................................................................. 4 （一）电推作为船舶动力是大势所趋 ........................................................................................................................................4 （二）军用市场：面临大规模需求 ............................................................................................................................................5 （三）民用电推蓝海初现 ............................................................................................................................................................ 7 （四）电推拓宽公司军品业务增长空间 ....................................................................................................................................8 三、 风电业务增长回归快车道 ........................................................................................................................................ 9 （一）风电市场有望维持较快增长 ............................................................................................................................................9 （二）风电运维市场异军突起 .................................................................................................................................................. 10 四、轨道交通业务后来居上，发展迅速 ........................................................................................................................ 10 五、盈利预测与估值 ........................................................................................................................................................ 11