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证券投资
课程特点：涉及面广、概念多
学习方法：看书+听讲+课外阅读或视听（如上海证券报+第一财经电视或97.7MHz广播）第一章证券投资分析程序和方法
第一节证券投资分析概述
证券投资：是指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金等有价证券以及这些有价证券衍生品以获取红利或利息投资行为和投资过程，它是直接投资重要形式。

理性证券投资过程通常包括五个基本步骤：
1、确定证券投资政策；（包括树立良好投资理念）
2、进行证券投资分析；
3、组建证券投资组合；（包括组合资产配比和权重设定）
4、对证券投资组合进行修正；（包括对头寸大小和仓位调整）
5、评估证券投资组合业绩。

（最简单是及大盘，即综合指数同期收益率相比较）
一、证券投资分析目和意义
分析目：1、明确证券价格形成机制和影响证券价格波动诸因素及其作用机制；
2、发现价格偏离其价值证券。

意义：1、是规避风险需要；（高风险高收益，要尽可能少地承担风险，如投资ST退市股）
2、是实施投资决策投资依据和前提；
3、符合投资回报率最大化和投资风险最小化证券投资目标。

二、证券投资分析三要素
三要素：信息来源、步骤、方法。

信息来源：1、公开发布信息资料收集及整理；2、案头研究；3、实地考察；4、撰写分析报告。

第二节证券投资分析主要方法
两大类分析方法：
基本分析法：（根据经济学、金融学、财务管理学、投资学基本原理推导出来分析方法）
技术分析法：（根据证券市场本身变化规律总结得出分析方法）
一、基本分析
基本分析又称基本面分析。

基本分析是证券投资分析人员根据经济学、金融学、财务管理学、投资学等基本原理，对决定证券价值及价格基本要素，如宏观经济指标、经济政策走向、行业发展状况、产品市场情况、公司销售和财务数据等进行分析，评估证券投资价值，判断证券合理价位，提出相应投资建议一种分析方法。

证券投资基本分析理论基础主要来自于四个方面：
（1）经济学，包括宏观经济学和微观经济学两个方面。

经济学所提示各经济主体、各经济变量（如GDP、国民收入、经济增长速度、进出口、通货膨胀、物价指数、
投资规模、居民消费等）之间关系原理，为探索经济变量及证券价格之间关系提
供了理论基础。

（2）财政金融学。

国家财政货币政策直接影响着一国证券市场。

财政金融学所提示财政政策指标（如政府支出、税率、财政赤字、政府债务规模）、货币政策指标（如
货币供给、利率水平、汇率水平、贷款规模及结构等）之间关系原理，为探索财
政政策和货币政策及证券价格之间关系提供了理论基础。

（3）财务管理学。

财务管理学所提示企业财务指标之间关系原理为探索企业财务指标及证券价格之间关系提供了理论基础。

（4）投资学。

投资学所提示投资价值、投资风险、投资回报率等关系原理为探索这些因素对证券价格作用提供了理论基础。

基本分析主要包括经济分析、行业分析、公司分析等三个方面内容。

1、经济分析
经济分析是研究经济指标和经济政策对证券价格影响。

经济指标可分为三类：
超前性指标（如利率水平、货币供给、消费者预期、主要生产资料价格、企业投资规模等），这些指标变化将先于证券价格变化；
滞后性指标（如失业率、库存量、单位产出工资水平、服务行业消费价格、银行未收回贷款规模、优惠利率水平、分期付款占个人收入比重等），这些指标变化一般滞后于证券价格变化；
吻合性指标（如个人收入、企业工资支出、GDP、社会商品销售额等），这些指标变化及证券价格变化基本趋于同步。

除了经济指标之外，主要经济政策有：货币政策、财策政策、信贷政策、债务政策、税收政策、利率及汇率政策、产业政策、收入分配政策等等。

2、行业分析
行业分析包括产业分析及区域分析两个方面产业分析主要分析产业所属不同市场类型、所处不同生命周期以及产业业绩对证券价格影响。

区域分析主要是分析区域经济因素对证券价格影响。

行业分析是介于经济分析及公司分析之间中观层次分析，一方面，产业发展状况对该产业上市公司影响巨大，从某种意义上说，投资某个上市公司，实际上就
是以某个产业为投资对象；另一方面同，上市公司在一定程度上受到区域经济影响，尤其在我国，各地区经济发展不平衡，从而形成了我国证券市场特别“板块效应”。

我国证券市场板块效应就显示出了行业和区域对股票价格显著影响，例如“5.19”行情中信息网络股和“1998重组年”行情中四川重组股等，影响力基本上波及到全部IT股票和四川本地绩差股，声势颇为浩大。

3、公司分析
公司分析是基本分析重点，无论什么样分析报告，最终都要落实在某个上市公司证券价格走势上。

公司分析主要包括以下三个方面内容：
a.公司财务报表分析。

财务报表分析是根据一定原则和方法，通过对公司财务报
表数据进行进一步分析、比较、组合、分解，求出新数据，用这些新数据来说
明企业财务状况是否健全、企业经营管理是否妥善、企业业务前景是否光明。

财务报表分析主要目标有公司获利能力、公司财务状况、公司偿债能力、公司
资金来源状况和公司资金使用状况等。

财务报表分析主要方法有趋势分析法、
比率分析法和垂直分析法。

b.公司产品及市场分析。

包括产品分析和市场分析两个方面。

产品分析主要是分
析公司产品品种、品牌、知名度、质量、销售量、生命周期等。

市场分析主要
分析产品市场覆盖率、市场占有率以及市场竞争能力等。

c.公司证券投资价值及投资风险分析。

主要是通过各种财务模型和投资模型来分
析公司股票、债券及其他证券投资价值和投资风险。

基本分析优点是能够较为全面地把握证券价格基本走势、应用起来相对简单；缺点是预测时间跨度相对较长，对短线投资者指导作用不明显，预测精确度相对较低。

二、技术分析
技术分析是指仅从证券市场行为来分析证券价格未来变化趋势方法。

证券市场行为有多种表现形式，其中证券市场价格、成交量、价和量变化以及完成这些变化所经历时间是市场行为最基本表现形式。

技术分析理论是建立在市场行为包含一切信息、价格沿趋势移动、历史会重演等三个假设之上，其内容就是市场行为内容。

粗略地可以将技术分析理论分为K线理论、切线理论、形态理论、技术指标理论、波浪理论和循环周期理论等几类。

国内投资机构利用K线和技术指标相对较多。

技术分析优点是同市场较接近，考虑问题比较直观，及基本分析相比，更适合用于短期证券买卖。

技术分析缺点是考虑问题范围相对狭窄，对市场长远趋势很难进行有益判断，在利用技术分析给出结论时，只能得到相对短期建议。

如技术分析中长期技术指标TRIX，虽然考查了相对较长时段，但较为有效结论只能是金叉、死叉之类时点，而对时点之外时段里走势情况只能通过其它办法来预测。

又如波浪理论，在股评界被广为利用，但在投资机构里用处不大，虽然波浪可以预测相当长时间走势，但对于起始浪确认却可能因人而异，投资机构基本上把它用来做事后检验分析工具，而不做为主要未来走势判断方法。

因此，基于技术分析自身特点，对发展时间较短中国股市，技术分析更适用于短期行情和个股价格预测，要进行周期较长分析必须结合基本分析方法来完成。

三、证券投资分析中常见失误
1、 采用了不实用系统
2、 配合不合逻辑
3、 直观比较误导
4、 事后选择偏差
第三节 证券市效率理论及证券投资分析
第二章 证券理论价值分析
包括债券、股票、投资基金和其他投资工具理论价值分析。

第一节 债券价格决定
假定各种债券名义和实际支付金额都是确定，尤其是假定通胀幅度可以精确预测出来，从而使债券估价可以集中在时间影响上。

一、货币时间价值、未来值、现值和到期收益率
由于利率存在，货币在某一段时间内按照某种利率进行投资是有价值。

一笔货币投资未来价值高于其现值，多出部分相当于投资利息收入。

（一）未来值计算
复利：n n r P P )1(0+=
单利：)1(0rn P P n +=
r ：每期利率
（二）现值计算
复利：n n
r P P )1(0+=
单利：)1(0rn P P n +=
根据未来值求现值过程，被称为贴现。

现值两个特征：1、当给定未来值时，贴现率越高，现值就越低；2、当给定利率（贴现率）时，取得未来值时间越长，相应现值就越低。

（三）到期收益率（Yield to Maturity ）计算
到期收益率i 是最重要利率指标，它指是使得从债券上获得收入现值及其今天价值相等时利率水平。

复利： n
i M C i C i C P )1()1(120+++++++= C 代表债券年利息，M 代表债券面值。

到期收益率也称为内部收益率，实际计算可以使用试错法进行，或用EXCEL 来计算。

到期收益率是最常用最精确利率指标。

但由于计算比较繁琐，金融市场上也采用一些其它利率指标，如当期收益率（Current Yield ）=年利息/债券价格。

例2.1（见书）
债券A 期限为5年，面值1000元，年息80元，现行售价为1000元时，其到期收益率为8%（52)08.01(801000)08.01(8008.01801000+++++++=
）；如果其价格提高到1100元，则到期收益率将下降为 5.76%（52)0576.01(801000)0576.01(800576.01801100+++++++=
），反之，如果其价格下跌到900元，则其收益率将提高到10.68%（52)
1068.01(801000)1068.01(801068.0180900+++++++=
）。

二、一次还本付息债券现值
收入资本化定价方法：任何资产内在价值都是在投资者预期资产可获得现金收入基础上进行贴现决定。

运用到债券上，债券价格即等于来自债券预期货币收入现值。

确定债券价格
时，需要知道：估计预期货币收入；投资者要求适当收益率（必要收益率）。

上述预期货币收入两个来源：票面利息和票面额。

必要收益率则一般是比照具有相同风险程度和偿还期限债券收益率得出。

复利：
P ：债券价格；M ：票面价值；i ：每期票面利率；n ：所余时间期数；r ：必要收益率。

由上式可以看到：
票面利率<到期收益←→债券价格<票面值 [贴水出售（发行）]
票面利率=到期收益←→债券价格=票面值
票面利率>到期收益←→债券价格>票面值 [升水出售（发行）]
三、债券基本估价公式
一年付息一次债券估价公式
复利： n
n t t n r M r C i M C r C r C P )1()1()1()1(112+++=+++++++=∑= P ：债券价格；C ：每年支付利息；M ：票面值；n ：所余年数；r ：必要收益率
四、影响债券定价6个内部因素
（1）期限长短；期限越长，市场变动可能性越大，其价格易变性就越大。

（2）票面利率；票面利率越低，市场利率增加时候，必要收益率易变性越大，其债券价格下降最快；但当市场利率下降时，它们增值潜力也最大。

（3）提前赎回规定；提前赎有利于发行人，可减少其融资成本。

较高提前赎回可能性债券应具有更高票面利率。

（4）税收待遇；免税债券到期收益率比类似应纳税债券到期收益率低。

（5）市场性；即流动性。

流动性好债券及不好相比，具有较低到期收益率和较高内在价值。

（6）拖欠可能性。

即违约风险。

除政府债券外，一般债券都有违约风险，违约风险越大债券，到期收益率越高，其债券内在价值越低。

五、影响债券定价外部因素
（1） 银行利率；银行利率风险极低，债券收益率是参照银行存款利率来确定。

（2） 市场利率；市场总体利率水平上升时，债券收益率也应上升，从而使债券内在价值
降低。

市场利率风险及债券期限相关，期限越长，其价格利率敏感度也越大。

（3） 其他因素；如通胀和汇率等。

投资外币债券时，汇率造成本币贬值将使债券到期收
益率增加，而债券内在价值（现值）将降低。

六、收益率曲线及利率期限结构
四种收益率曲线，见书。

利率期限结构是债券到期收益率及到期期限之间关系。

收益率曲线表示就是债券利率期限结构。

在任一时点上，都有三种因素影响利率期限结构形状：1、对未来利率变动方向预期；2、债券预期收益中可能存在流动性溢价；3、市场效率低下或者资金从长期（或短期）市场向短期（或长期）市场流动可能存在障碍。

基于这三种因素有三种利率期限结构理论：1、市场预期理论；2、流动性偏好理论；3、市场分割理论。

第二节 股票价格决定
一、市盈率估价方法
市盈率（P/E ）=每股价格/每股收益
二、市净率估价方法
市净率（P/B ）=每股价格/每股净资产
三、贴现现金流模型
*基本模型
一种资产内在价值等于预期现金流贴现值。

对于股票来说，这种预期现金流即在未来时期预测支付股利，因此，贴现现金流模型公式为
∑∞=∞∞+=++++++=1221)1()1()1(1t t
t k D k D k D k D V 引入净现值NPV=内在价值及投资成本之差，即
P k D P V NPV t t t -+=-=∑∞=1)
1( NPV>0意味着可以购买此股票；NPV<0意味着不可以购买此股票。

引入内部收益率，内部收益率就是使投资净现值等于零贴现率。

由现在价格P 和预期股利表达NPV=0方程可以解出一个内部收益率K ，K 及具有同等风险水平股票必要收益率k 相比，K>k 则可以购买这种股票，K<k 则不要购买此种股票。

更复杂模型是围绕着如何确定预期股利，或者说未来股利是以何种方式增长情况而推导出来。

第三节投资基金价格决定
投资基金资产净值是基金经营业绩指示器，也是基金在发行期限到期后基金单位买卖价格计算依据。

基金净值=（基金资产市场价值-各种费用）/基金单位数量
一、开放式基金价格决定
申购价格=资产净值/（1-申购费率）
赎回价格=资产净值/（1+赎回费率）
二、封闭式基金价格决定
封闭式基金价格除受净值影响外，还受到折价因素影响。

第四节其他投资工具价格决定
一、可转债价值
可转债赋予投资者将其持有债务按规定价格和比例，在规定时间内转换成普通股选择权力。

可转债有两种价值：理论价值和转换价值。

理论价值参考有关债券估价来进行。

转换价值=普通股票市场价值*转换比率（债权人获得每份债券可转换股票数）
二、认股权证
认股权证赋予投资者以规定认购价格从发行人购买一定数量普通股权利。

认股权证包括认购和认沽两种权证。

认股权证理论价值=股票市场价值-预购股票价格
认股权证市场价格超过其理论价值部分称之为认股权证溢价：
溢价=认股权证市场价格-理论价值=认股权证市场价格-普通股市场价格+预股股票价格
目前证券市场上认股权证定价采用BS模型（及认股比率和股票波动率有关，在证券公司网站上可下载到计算用小程序）
第三章证券投资宏观分析
证券投资基本面分析第一步：宏观经济形势分析。

宏观分析对于证券投资长远计划制定起重要作用。

宏观分析涉及内容和对象是有关宏观经济运行和政策等影响经济形势整体因素。

第一节宏观经济分析
一、宏观经济分析意义及方法
（一）宏观经济分析意义
有效股票市场（市场内部信息和公开信息都能在证券价格中反映出来）是宏观经济
晴雨表。

宏观经济变动将引起股票市场波动，因此，对宏观经济认真分析可以加强
股票投资胜算机率。

（二）宏观经济分析主要方法
1、经济指标
经济指标是指反映经济活动结果一系列数据和比例关系，可分三类：
先行指标：对将来经济状况提供预示性信息，如M1M2、股指等。

同步指标：如失业率、GDP。

滞后指标：如银行存款及贷款利率。

宏观经济分析中用来反映国民经济总貌、经济发展水平及增长状况、国内生产
总值、国民收入在部门及行业间分配情况等常用指标：国内生产总值、国民生
产净值、国民收入、个人收入、个人可支配收入。

2、计量经济模型
计量经济模型是表示经济现象及其主要因素之间数量关系方程式。

经济现象之
间关系多属于相关或函数关系，建立计量经济模型并进行运算，则可以探寻经
济变量间平衡关系，分析影响平衡各种因素。

计量经济模型主要有经济变量、参数和随机误差三大要素。

为证券投资而进行宏观经济分析，主要可以利用宏观计量经济模型。

应用数学模型进行分析时，要特别注意模型适用条件和假设前提！
3、概率预测
用计量经济模型进行预测时，就要给出以一定概率处于一个区间随机量。

概率预测方法运用比较多、比较成功是对宏观经济短期预测。

这种短期预测包
括对实际GDP及其增长率、通胀率、失业率、利息率、个人收入、个人消费、
企业投资、企业利润、对外贸易差额等指标下一时期水平或变动率预测。

二、评价宏观经济形势7个相关变量
1、国内生产总值及其增长率
一国国内生产总值是指在一国领土范围内，本国居民和外国居民在一定时期内（一
般按年统计）所产生、以市场价格表示产品和劳务总值。

也就是在一国国民生产
总值中减去“国外要素收入净额”后社会最终产值（或增加值）以及劳务价值总
和。

GDP可持续性稳定增长是各国政府努力追求目标。

经济增长率，即GDP增长率，通常被用来衡量一个国家经济增长速度，它是反映
一定时期经济发展水平变化程度动态指标，也是反映了一个国家经济是否具有活
力基本指标。

2、失业率
低失业率（也就是高就业率）是经济社会追求一个重要目标。

失业率高—社会问题
—下岗—待业—和协社会问题。

3、通胀
通货膨胀是指用某种价格指数衡量一般价格水平持续上涨。

通胀影响：（1）收入和
财富再分配；（2）不同商品相对价格和量扭曲，有时甚至是整体产量和就业扭曲。

年通胀率低于10%温和式通货膨胀率对经济影响不大，严重通胀是两位数，恶性
通胀则是三位数。

4、利率
利率也称利息率，是指在借贷期内形成利息额及所贷资金金额比率。

它直接反映是
信用关系中债务人支付给俩权人使用资金代价，也是债权人出让资金使用权报酬。

市场中对资金需求直接影响着利率，国家宏观调控也使得利率水平发生变动，利率
特别是基准利率已经成为了一项行之有效货币政策工具。

5、汇率
汇率是外汇市场上一国货币及他国货币相互交换比率。

实质上可以把汇率看作是以
本国货币表示外国货币价格。

一国汇率会因该国国际收支状况、通货膨胀水平、利率水平、经济增长率等因素变
化而波动。

反过来，汇率变动对一国国内经济、对外经济以及国际间经济联系都产
生着重大影响。

（如升值10%，GDP增长速度降1%）
紧盯美元，一篮子货币，央行通过在外汇市场上抛售或收购外汇来干预外汇市场，
影响外汇供求，进而影响汇率。

6、财政收支
财政收支包括财政收入和财政支出。

财政收入是国家为保证政府职能需要，通过税收等渠道集中公共性资金收入；财政
支出则是为满足政府执行职能需要而使用财政资金。

财政收大于支是盈余，收不抵支则出现财政赤字。

财政赤字过大，弥补手段不足平
衡收支，收支结构上可能失衡，最终会引发社会总需求膨胀和社会总供求失衡。

7、国际收支
国际收支是一国居民（指在国内居住一年以上自然人和法人）在一定时期内及非居
民在政治、经济、军事、文化及其他往来中所产生全部交易系统记录。

国际收支包括经常项目和资本项目。

全面了解国家国际收支状况，有利于从宏观上
对国家开放规模和开放速度进行规划、预测和控制。

经常项目主要反映一国贸易和劳力往来状况。

资本项目主要反映一国同国外资金往来情况，反映着一国利用外资和偿还本金执行
情况。

第二节宏观经济分析主要内容
证券投资分析中宏观经济分析主要包括三方面内容：宏观经济运行分析、宏观经济政策分析、经济指标分析。

一、宏观经济运行分析
（一）影响证券市场价格因素
1、影响股票市场价格因素
（1）宏观经济形势及政策因素：
经济增长：股票应是GDP及其增长率晴雨表。

经济周期：经济上升期，股市走牛可能性大。

通货膨胀：通胀初期股市走强，中后期随着经济环境变坏，股市走弱。

利率水平：一方面，高利率，上市公司财务成本高，利润低业绩差，股价
跌；另一方面，利率高，分流了资金，股市缺血。

汇率水平：本币升值，资本从外国流入，股市上涨。

货币政策：紧缩性货币政策使利率上升，货币供应量减少，资金匮乏，运
行成本大，业绩降低，加上股市资金分流，股价下跌。

财政政策：通过支出刺激经济，可增加相关上市公司利润和股息。

而当税
率上升，将降低税后利润和股息水平。

（2）行业因素
行业周期：初创期盈利少风险大股价低，成长期利润增风险低股价稳，衰
退期盈利减风险大股价跌。

其他因素：国家政策对行业发展影响，来自上下游行业和相关行业影响。

（3）公司因素
公司财务状况、盈利能力、管理水平、内部治理……
（4）市场技术因素
市场技术因素：是指股票市场各种投机操作、市场规律以及证券主管机构
某些干预行为等因素。

[1]股票市场上投机操作：以获得差价收益为目标操作，如操
纵股价。

[2]股票市场规律：股价循环规律、作用交易规律。

[3]证券管理机构管制行为：政策市。

（5）社会心理因素
羊群心理、盲目跟风！
赚钱效应、挤兑效应（证券公司破产风险）
（6）市场效率因素
信息披露准确及时、信息传播效率、投资专业化程度等，市场效率越高，
股价变动随机性越强。

（7）政治因素
是指国内外政治形势、政治活动、政局变化、国家机构和领导人更迭、执
政党更替、国家政治经济政策及法律公布或改变、国家或地区间战争及军
事行为等。

（战争及股指、全国性政治会议及股指、领导人变动及股指）2、影响债券市场价格因素
影响债券价格许多因素及股票相同，只不过两者传导机制存在着差异。

（1）宏观经济形势及政策因素
经济增长和经济周期：及股票市场相似，只不过债券本身固定利息和限期
特征制约了其随经济增长同向变动程度远远不及股市。