第七讲 巨灾风险证券化1

三、资产证券化的种类
可证券化的基础资产的品种繁多，包括各 类贷款、应收账款、商业票据、版税收入、 租赁费、公用事业收费、证券等各类能产 生可预期的稳定现金流的资产 。 依据不同的资产类别，资产证券化可分为 不同的种类，如（1 _______证券化（2 不同的种类，如（1）_______证券化（2） _____证券化（3 _______证券化（4 _____证券化（3）_______证券化（4） ________证券化。 ________证券化。
三、保险风险证券化存在的理由
（1）保险业的承保能力。由于巨灾的发生， 使保险业的承保能力产生不足。从美国来 看，巨灾损失严重地削弱了美国财产/ 看，巨灾损失严重地削弱了美国财产/意外 事件保险业的资金( 2500亿美元)，财产/ 事件保险业的资金(约2500亿美元)，财产/ 意外保险业面临偿付能力威胁。而资本市 场可以很容易地处理这个损失，因为财产/ 场可以很容易地处理这个损失，因为财产/ 意外业的整个净值仅占美国股票市值的1%意外业的整个净值仅占美国股票市值的1%2%。因此，当财产/意外保险业面临偿付能 2%。因此，当财产/ 力威胁时，可以想象一个大的巨灾损失能 很容易被资本市场所处理。
保险风险证券化的产生与发展（2）
1992年，美国芝加哥商品交易所推出了巨灾保险 1992年，美国芝加哥商品交易所推出了巨灾保险 期货和期权，从而开创了保险衍生产品的先河。 但由于金融期货产品设计缺陷和金融期货市场尚 未成熟的原因，金融期货产品上市后不久即中止 交易。 1993年美国芝加哥交易所再次推出巨灾风险买权 1993年美国芝加哥交易所再次推出巨灾风险买权 价差，但上市后不到两年又告停止。 直到1995年才推出财产赔偿服务(PCS)巨灾期权， 直到1995年才推出财产赔偿服务(PCS)巨灾期权， 从此，整个期货市场才开始注意到保险风险的证 券化问题。
各种不同定义
“它是一个精心构造的过程，经过这一过 程贷款和应收账款被包装并以证券的形式 出售”（James Rosenthal和 出售”（James A. Rosenthal和Juan M. Ocampo, 1988）。 1988）。 “它指的是贷款经组合后被重新打包成证 券并出售给投资者（Christine A. Pavel， 券并出售给投资者 1989）。 “使从前不能直接兑现的资产转换为大宗 的，可以公开买卖的证券的过程” （Robert Kuhn，1990）。 Kuhn，1990）。
四、保险风险证券化的过程
保险风险证券化的交易结构是风险卖者( 保险风险证券化的交易结构是风险卖者(又称 “发起人”)将欲证券化的风险业务(全部或部分) “发起人”)将欲证券化的风险业务(全部或部分) 及相应的保费收人剥离出来，出售给特设再保人 SPR(Special Purpose Reinsurer)，这一机构在 Reinsurer)，这一机构在 对风险业务进行重组的基础上发行风险证券，以 证券收人作为未来风险赔付的准备资金。从运作 过程来看，通过运用保险风险证券化技术，( 过程来看，通过运用保险风险证券化技术，(再) 保险公司可以将超出自身承保能力的风险业务出 售给资本市场的机构或个人投资者。这在客观上 扩大了商业保险覆盖的范围。
4、保险风险证券化的产生与发 展
保险风险证券化的概念最早是由美国学者罗伯 特·戈西(Robert Goshay)和理查德·桑道 戈西(Robert Goshay)和理查德· (Richard Sandor)在1973年发表的一篇关于保险 Sandor)在1973年发表的一篇关于保险 衍生产品的论文《 衍生产品的论文《构建再保险期货市场的可行性 研究》 研究》中提出的。 他们率先探讨了保险市场与资本市场结合的问题， 提出将再保险风险转移至资本市场，希望通过风 险证券化或保险衍生产品，解决再保险 市场承保能力不足的问题。但在当时却没有得到 响应。
正是保险市场方面的推力和证券市场方面 的吸力，导致了保险风险证券化产品的出 现。保险风险证券化将传统意义上不可保 的风险通过证券化转移到了资本市场，从 而使其变得可保；或者由于传统的风险转 移方式不能够有效地转移风险，于是通过 资本市场上被大众所广泛接受的投资品来 转移风险，从而在一定程度上替代了传统 的保险方式。
四、狭义的资产证券化
由于迄今为止，住房抵押贷款证券化要占 到整个资产证券化市场的大部分，因此习 惯上将资产证券化（Asset 惯上将资产证券化（Asset Backed Securitization，简称ABS）分为抵押贷款 Securitization，简称ABS）分为抵押贷款 资产证券化（Mortgage 资产证券化（Mortgage Backed Securitization，简称MBS），和除此之外 Securitization，简称MBS），和除此之外 的狭义的ABS。 的狭义的ABS。
2004年ABS与MBS在全球主要市 场的发行量
Size (US$ billion)
2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800
598 1,760
600 400 200 0
ABS RMBS 193 16 181 21
US
Europe
Japan
五、资产证券化的融资模式
（2）投资需求。如果承认巨灾暴露与资本 市场运作无关的话，那么要是能找到一个 方法来对这种巨灾暴露进行投资，就具有 分散化的潜质。换句话说，对巨灾暴露的 投资— 如通过巨灾债券— 投资— 如通过巨灾债券— 将会被资本市场 所期待，因为通常它与已存在的投资组合 无关。如果也能提供一种与保险风险相关 的高收益，那么对巨灾风险暴露的投资将 更具吸引力。零贝塔的投资理论促成了投 资者、资本市场对保险风险证券化产品的 认可。
二、资产证券化的特征
（1）资产证券化的基础资产主要是贷款、应 收帐款等具有可预计的未来现金流的资产； （2）资产证券化是一种结构化的过程，将贷 款、应收账款重组组合、打包并以证券的 形式出售； （3）资产证券化可实现再融资和将资产移出 表外的目的； （4）资产证券化可提高资产的流动性，将原 先难以兑现的资产转换为可流动的证券。
银行
贷款1 贷款 贷款2 贷款
特殊目的载体
投资者
资产支持证券 高级
资产池 贷款3 贷款 …… ……
中级 次级
Loans with P&I
Premium Insurer Wrap Super AAA tranch P&I
Bank A AAA tranch Bank B SPV trust BBB tranch BB tranch P&I Capital Markets Investors
1992年，迈阿密遭遇了安德鲁飓风。这场飓 风制造了美国历史上其他任何自然灾害无法相 比的悲惨景象。飓风过后，30万人无家可归， 两万五千多座房屋、几千英亩的农作物被严重 毁坏。 /jlp/2006-0704/105420038.html 1994 1994年洛杉矶大地震:1994年1月17日凌晨4时 :1994 1 17 4 31分，洛杉矶地区发生里氏6.6级地震，震中 位于市中心西北200多公里的圣费尔南多谷的 北岭地区。发生地震时大多数人还处于沉睡之 中，还没有来得及反应，灾难就降临了。在持 续30秒的震撼中，大约有11000多间房屋倒塌， 震中30公里范围内高速公路、高层建筑或毁坏 或倒塌，煤气、自来水管爆裂，电讯中断，火 灾四起，直接和间接死亡58人，受伤600多人， 财产损失300多亿美元。
保险风险证券化以未来保险期间或再保险 期间所产生的现金流量为标的，进行结构 性重组，将其转变为可以在资本市场上出 售和流通的证券，借以转移风险，融通资 金。可以说，这是一种保险负债证券化的 金。可以说，这是一种保险负债证券化的 形式。
二、影响保险风险证券化的三个因 素
（1） 九十年代以来的巨灾经验。经历了九十年 代前五年中的重大巨灾损失之后，特别是1992安 代前五年中的重大巨灾损失之后，特别是1992安 德鲁飓风和1994年Northridge地震，保险业重新 德鲁飓风和1994年Northridge地震，保险业重新 评价了它所暴露出来的巨灾风险 据瑞士再保险公司统计，1999年自然灾害和人为 据瑞士再保险公司统计，1999年自然灾害和人为 灾祸造成的保险损失高达286亿美元，其中自然 灾祸造成的保险损失高达286亿美元，其中自然 灾害造成244亿美元的损失。特别是安德鲁飓风， 灾害造成244亿美元的损失。特别是安德鲁飓风， 使保险损失的索赔额达到了155亿美元( 使保险损失的索赔额达到了155亿美元(以当年美 元计价) 元计价)，十多家保险公司和再保险代公司一夜之 间破产。
基本过程
基 础 资 产
资 产 池
ABS ABS
投 资 者
通过上述过程，信贷资产的形态发生了转 化，从原始的诸多离散贷款形式，转化为 系列化的证券形式。也就是说，证券化的 过程可以描述为：银行将贷款进行组合打 包，并切割为证券出售。 这样，通过贷款的组合能有效分散单个贷 款的特定风险；将贷款包拆细为标准化的 证券，提高了资产的流动性；通过对资产 支持证券的结构划分，能满足不同的投资 需求。
债券
直接融资
借款人 资金
投资者
间接融资
贷款 借款人 银行
存款 存款人
资产证券化
贷款 借款人 银行
资产支持证券 资金 投资者
六、资产证券化的基本过程
资产证券化的基本过程包括(1) 资产证券化的基本过程包括(1) 资产池的组 建，(2) 交易结构的安排和(3) 建，(2) 交易结构的安排和(3) 资产支持证 券（Asset 券（Asset Backed Securities, 简称ABS） 简称ABS） 的发行，以及(4) 的发行，以及(4) 发行后管理等环节。
保险风险证券化 Insurance Risk Securitization
第一部分 Asset-backed Securitization （资产证券化）
一、资产证券化的定义
AssetAsset-backed Securitization（资产证券化） Securitization（资产证券化） 是20世纪70年代产生于美国的一项重大金 20世纪70年代产生于美国的一项重大金 融创新，是世界金融业务的发展趋势之一 。 资产证券化是指将缺乏流动性但具有可预 期的、稳定的未来现金流收入的资产组建 资产池，并以资产池所产生的现金流为支 撑发行证券的过程和技术 。
（2） 资本市场的发展。投资者和资本市场 已经逐渐变得成熟和具有积极性。资本市 场总是关注新的资产种类和资产支持市场。 一个投资的理想区域是能提供高收益和多 元化利益。证券市场的产品创新作为一种 金融创新，能为投资者提供更多的投资选 择，一直受到广泛鼓励。
（3） 保险业的结构。兼并与收购，巩固公 司地位，以及保持竞争优势是最近国际保 险业发展的重要趋势。所有的这些活动表 明保险业正越来越受到金融市场的重视。
保险风险证券化的产生与发展 （3）
继美国芝加哥交易所PCS期权上市交易后，百慕大 继美国芝加哥交易所PCS期权上市交易后，百慕大 商品交易所也于1997年11月推出GCCI巨灾指数期 商品交易所也于1997年11月推出GCCI巨灾指数期 权(Guy Carpenter Catastrophe Index Options)， Options)， 提供避险者于美国芝加哥交易所PCS期权之外的另 提供避险者于美国芝加哥交易所PCS期权之外的另 一种避险工具。 美国芝加哥交易所的PCS期权和百慕大的GCCI巨灾 美国芝加哥交易所的PCS期权和百慕大的GCCI巨灾 指数期权，都是保险风险通过资本市场证券化的 程序，用公开市场已标准化的合同进行交易，将 巨灾风险转移至资本市场。 最成熟、最广为接受的风险证券化产品是巨灾债 券。
P&I
Bank C
P&I
Residual Proceeds Proceeds
ห้องสมุดไป่ตู้P&I
第二部分 Insurance Risk Securitization （保险风险证券化）
一、保险风险证券化的定义
“保险风险证券化”（Insurance “保险风险证券化”（Insurance Risk Securitization）作为一种金融风险管理工 Securitization）作为一种金融风险管理工 具，被定义为把保险业风险通过金融有价 证券向资本市场转移。 保险风险证券化过程包括以下两个要素： ①把保险业现金流转换成可买卖的金融有 价证券；② 价证券；②保险业风险通过这些有价证券 的买卖向资本市场转移。