企业价值市场法评估
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• 我们建议最好是选择仅发行A股的上市公司， 如果遇到特殊情况，需要选择带有B股或H股 的上市公司，则至少应该要将可比公司进行虚 拟分割，将B股和H股按比率“剥离”。
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企业价值市场法评估
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 2、财务报表数据分析、调整
– 1）协调目标公司与对比对象之间由于财务会 计政策的不同所可能产生的财务数据差异， 由于目前国内企业都采用同一会计准则因此 一般仅存在会计政策的差异：
企业价值市场法评估
7
一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 3、市场法评估的基本步骤
– 1) 选择可比对象（可比公司/可比案例） – 2) 财务报表数据分析、调整
• 目标公司与可比公司会计政策的协调 • 目标公司与可比公司非经营性资产、负债的剥
离
– 3) 选择并计算各对比对象的价值比率 (Multiples)
– 企业价值准则35条：可比企业应当是公开市场上 正常交易的上市公司；
• 相同或相似行业、主营业务相同或相似，并且从 事该业务的时间不少于24个月；
– 企业价值准则37条：可比企业应当与被评估企业 属于同一行业，或者受相同经济因素的影响；
– 要求从事该行业时间不少于24个月主要是希望避 免刚通过“借壳”或“重组”转到该行业的情况
• 目前国内企业价值评估选用市场法的案例并 不多，但已经逐步进入快速发展的阶段；
– 市场经济的体系的不断完善，股权交易市场 、产权交易市场交易不断完善为市场法的实 施奠定了基础；
– 评估实务发展的需要以及会计准则中公允价 值计量的实施都会推动市场法应用的发展；
– 监管部门正在推动市场法的应用。
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资产价值比率
企业整体价值/ 股权价值 资产类参数
其他特殊价值比率
企业整体价值/ 股权价值 特殊类参数
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企业价值市场法评估
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 1）盈利价值比率：
税息前收益E（BIT)价值比率 EV EBIT
税息折旧/摊销前（EBITD） A 价值比率 EV EBITDA
• 在建工程：正在建设的资产，该资产的未来收益没 有被预测到收益法的未来收益中；
• 其他与主营业务无关的资产；
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企业价值市场法评估
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 3、对比基础—“价值比率（Multiples)” 的选择、分析和计算
– 价值比率的概念：价值比率就是企业整体 价值或股权价值与自身一个与整体价值或 股权价值密切相关的体现企业经营特点参 数的比值；
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企业价值市场法评估
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 选择可比公司的数量：
• 企业价值评估准则对于可比公司的选择数量没 有统一规定，可以根据需要选择；
• 一般认为上市公司比较法中可比公司的“质量 ”重于“数量”；
• 当确定好“可比”的标准后，可以供选择的可 比公司较多，则可以进一步增加“对比标准” 选择更可比的可比对象；
税后现金流 (NOIAT)价值比率
EV EBIT(1T) 折旧/ 摊销
P/
E价值比率
企业股权价值 股价 利润 每股收益
– 2）收入价值比率：
销售收入价值 销 比E售 率 V收入
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 所谓价值比率就是企业整体或股权价值除以企 业自身一个与价值密切相关参数的比率。
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
– 4) 调整/修正各对比对象的价值比率
• 2007年美国专家来华讲课时介绍了比率乘数修 正，包括规模溢价修正和未来增长率修正；
• 交易案例比较法还需要交易时间等其他因素修 正；
企业价值市场法评估
1
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企业价值市场法评估
内容目录
1、企业价值市场法评估介绍 2、市场法评估的上市公司比较法
(Guideline Public Company Method) 3、 市场法评估的交易案例比较法
(Merger & Acquisition Transaction Method) 4、市场法评估的特别调整事项
– 5) 从各个对比对象价值比率中协调出一个价值 比率作为目标企业的价值比率：
• 平均值法(Average)/加权平均值法(Weighted Average)；
• 中间值或众数法(Median/Mode)；
• 回归分析法(Regression) ；
• 其他合理的方法；
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企业价值市场法评估
• 非经营性负债：
– 交易性金融负债。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 3）分析确认目标企业的非核心、溢余性 资产、负债
• 闲置资产、溢余资产、非生产和经营用资 产、长期投资、多余现金和金融性资产、 在建工程等；
• 金融性负债、应付股利、用于非经营性资 产的负息负债和其他与主营业务无关的负 债
– 10）加回非经营性资产净值。
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 4、市场法评估的关键及难点问题
– 可比对象相关数据信息的可获得性及可靠 性；
• 可比对象数据可获得性； • 数据的获取渠道合法、有效，信息数据全
面可靠；
– 可比对象的可比标准确定； – 可比对象的选择数量与评估结论相关性； – 价值比率的选择与适用性；
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 2、市场比较法分类：根据可比对象选择的不同 ，市场法可以分为：
– 上市公司比较法（Guideline Public Company
Method or GPC)
• 以与被评估企业相同或相似的上市公司作为可比 对象（可比公司）来估算目标企业价值的评估方 法
4
一、企业价值市场法评估介绍（续）
– 市场法的理论基础是在市场公开、交易活跃情 况下，相同或相似资产的价值也是相同或相似 。
– 企业相同或相似的概念：
• 功效相同：经营产品或提供法服务相同或相似；
• 能力相当：经营业绩和规模相当；
• 发展趋势相似：未来成长性相同或相似。
– 由于现实中的绝对相同企业是不存在的，因此 在评估操作操作中都是相对相同的“可比对象 ”。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 非核心、溢余性资产
• 闲置资产：没有或者暂时没有发挥作用的多余资产 （不包括冗余资产）；
• 非生产经营资产：家属楼、职工子弟学校、医院等 ；
• 溢余资产：包括能力溢余的资产； • 长期投资：对外进行的长期股权投资、债权投资； • 多余现金和金融性资产：超过生产经营用的现金；
• 我们需要评估市场价值应该是资产在交易市场 所表现的价格，因此我们评估的资产市场价值 主要是“市场”所在地，而不是“资产”所在 地，如果公司经营地在境内，但交易市场在境 外，在一般情况也要尽量避免采用这样的可比 公司。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 问题三、在选择可比公司时是否一定要选 择发行单一A股股票的上市公司，可否选择 有国内B股或者H股的可比公司？
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
– 6) 估算目标企业相关参数，计算得出一个结 果(Value Indication)作为一个评估初步结论；
– 7) 考虑是否需要应用折价/溢价调整
• 流动性溢价/缺少流动性折扣； • 控股溢价/ 少数股权折扣；
– 8）最低营运资金需求量与实际拥有量差异调 整；
– 9）在采用各价值比率估算得出的结论中选择 一个最为合理的作为最终评估结论；
– 什么是市场法？
• 企业价值评估准则定义：所谓市场法，是指将 评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进 行比较，确定评估对象价值的评估方法。
• 市场法实质是利用活跃交易市场上已成交的类 似案例的交易信息或合理的报价数据，通过对 比分析的途径确定委估企业或股权价值的一种 评估技术。
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企业价值市场法评估
• 由于可比公司是上市公司，财务数据和其他信息 数据容易获得，信息渠道合法、信息可靠性较高 ，便于进行相关财务分析；
• 可比公司法是企业价值市场法评估中较为常用的 评估方法。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 1、可比公司的选择
– 选择标准：
• 有一定时间的上市交易历史（一般认为不少于24 个月），并且近期股票价格没有异动；
202046企业价值市场法评估31二市场法评估的上市公司比较法续由于各类价值比率都有自身的长处同时也会存在一些不足因此通常在一项评估业务中通常应该需要选用多类多个价值比率分别进行计算然后综合对比分析判断才可以更好地选择出最适用的价值比率避免选择单一价值比率可能出现的偏差202046企业价值市场法评估32二市场法评估的上市公司比较法续4市场法价值比率与收益资本化率的转换关系单期间资本化概念ncf持续增长率202046企业价值市场法评估33ncfvaluencfvalue价值比率实际上可以理解为是相应口径的资本化率kg的倒数
1）市场法评估结论流动性、控制/缺少控制状态分析 2）缺少流动性调整； 3）控制溢价/缺少控制折扣调整 4）最低营运资金保有量调整 5）市场法评估结论表述
企业价值市场法评估
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第一部分 企业价值市场法评估介绍
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企业价值市场法评估
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一、企业价值市场法评估介绍
• 1、市场法（市场比较法）是企业价值评估三 种基本方法之一：
– 价值比率是市场法评估将被评估企业与可 比公司进行“对比分析”的基础；
– 价值比率的实质就是“单位价值”的概念 。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 可比公司价值比率的种类：
盈利价值比率
企业整体价值/ 股权价值 盈利类参数
收入价值比率
企业整体价值 销售收入
• 我认为理想数量在3~6个为好；
– 在这方面业内意见不完全一致，这仅是本人个 人的观点。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 问题一：评估国内目标企业能否选择在香港或国外 上市公司作为可比公司？或者选择国外并购案例作 为对比交易案例？
– 一般情况下要评估的目标企业都是国内市场价值， 因此我们需要选择能代表国内市场价值的国内上市 公司或交易案例；
• 目标企业与可比公司与会计政策的不同所可 能产生的差异：
– 折旧/摊销政策 – 存货记账政策 – 计提坏账准备政策 – 收入实现标准
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 2）分析确认可比公司非经营（非核心、溢 余）性资产、负债
• 非经营性资产：
– 交易性金融资产； – 可供出售金融资产； – 持有至到期投资； – 长期应收款； – 投资性房地产； – 长期股权投资。
– 交易案例比较法（Merger & Acquisition
Transaction Method or M&A)
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• 以比对象来估算目标企业价值的评估
方法
企业价值市场法评估
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 在国际评估界，市场法与收益法一起并驾成 为评估师首要选择的评估方法组合；
– 目标公司与可比公司未来成长性相当；
• 其他方面的要求；
– 地域方面的要求；
– 产品结构、品种方面的要求；
– 供应渠道/销售渠道方面的要求；
企业价值市场法评估
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 由于我们可以进行相关调整，因此在经营 业绩、规模以及成长性等方面可以不必要 求完全一致；
• 我们的目标是尽量选择“更可比”的可比 公司；
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
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• 财务经营业绩相似；
– 至少应该做到：如果目标企业是盈利企业，则 可比公司也应该选择盈利企业；如果目标公司 是亏损企业，则可比公司也应该是亏损公司；
• 规模相当；
– 目标公司与可比公司大小相当；
• 成长性相当；
– 但可能会有一些极特殊的情况下选择国外可比公司 ：
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• 如当两个国内公司分别要用自身股权作为交换，持有
对方公司的股权，评估时重要的是要用统一标准，因
此在此种情况下可以选择统一国家的上市公司，可能
不是国内上市公司
企业价值市场法评估
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 问题二、进一步，能否选择公司经营地在国内 ，但在香港或国外上市的公司作为可比公司？
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第二部分 市场法评估的上市公司比较法
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二、市场法评估的上市公司比较法
• 上市公司比较法就是在上市公司中选择可比公 司，利用可比公司作为“对比对象”估算被评 估企业价值的一种市场法评估技术
• 由于可比公司都是上市公司，因此可以计算其股 权的市场价值，便于进行市场价值的“对比分析 ”和计算价值比率；
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 2、财务报表数据分析、调整
– 1）协调目标公司与对比对象之间由于财务会 计政策的不同所可能产生的财务数据差异， 由于目前国内企业都采用同一会计准则因此 一般仅存在会计政策的差异：
企业价值市场法评估
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 3、市场法评估的基本步骤
– 1) 选择可比对象（可比公司/可比案例） – 2) 财务报表数据分析、调整
• 目标公司与可比公司会计政策的协调 • 目标公司与可比公司非经营性资产、负债的剥
离
– 3) 选择并计算各对比对象的价值比率 (Multiples)
– 企业价值准则35条：可比企业应当是公开市场上 正常交易的上市公司；
• 相同或相似行业、主营业务相同或相似，并且从 事该业务的时间不少于24个月；
– 企业价值准则37条：可比企业应当与被评估企业 属于同一行业，或者受相同经济因素的影响；
– 要求从事该行业时间不少于24个月主要是希望避 免刚通过“借壳”或“重组”转到该行业的情况
• 目前国内企业价值评估选用市场法的案例并 不多，但已经逐步进入快速发展的阶段；
– 市场经济的体系的不断完善，股权交易市场 、产权交易市场交易不断完善为市场法的实 施奠定了基础；
– 评估实务发展的需要以及会计准则中公允价 值计量的实施都会推动市场法应用的发展；
– 监管部门正在推动市场法的应用。
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资产价值比率
企业整体价值/ 股权价值 资产类参数
其他特殊价值比率
企业整体价值/ 股权价值 特殊类参数
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 1）盈利价值比率：
税息前收益E（BIT)价值比率 EV EBIT
税息折旧/摊销前（EBITD） A 价值比率 EV EBITDA
• 在建工程：正在建设的资产，该资产的未来收益没 有被预测到收益法的未来收益中；
• 其他与主营业务无关的资产；
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 3、对比基础—“价值比率（Multiples)” 的选择、分析和计算
– 价值比率的概念：价值比率就是企业整体 价值或股权价值与自身一个与整体价值或 股权价值密切相关的体现企业经营特点参 数的比值；
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 选择可比公司的数量：
• 企业价值评估准则对于可比公司的选择数量没 有统一规定，可以根据需要选择；
• 一般认为上市公司比较法中可比公司的“质量 ”重于“数量”；
• 当确定好“可比”的标准后，可以供选择的可 比公司较多，则可以进一步增加“对比标准” 选择更可比的可比对象；
税后现金流 (NOIAT)价值比率
EV EBIT(1T) 折旧/ 摊销
P/
E价值比率
企业股权价值 股价 利润 每股收益
– 2）收入价值比率：
销售收入价值 销 比E售 率 V收入
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 所谓价值比率就是企业整体或股权价值除以企 业自身一个与价值密切相关参数的比率。
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
– 4) 调整/修正各对比对象的价值比率
• 2007年美国专家来华讲课时介绍了比率乘数修 正，包括规模溢价修正和未来增长率修正；
• 交易案例比较法还需要交易时间等其他因素修 正；
企业价值市场法评估
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企业价值市场法评估
内容目录
1、企业价值市场法评估介绍 2、市场法评估的上市公司比较法
(Guideline Public Company Method) 3、 市场法评估的交易案例比较法
(Merger & Acquisition Transaction Method) 4、市场法评估的特别调整事项
– 5) 从各个对比对象价值比率中协调出一个价值 比率作为目标企业的价值比率：
• 平均值法(Average)/加权平均值法(Weighted Average)；
• 中间值或众数法(Median/Mode)；
• 回归分析法(Regression) ；
• 其他合理的方法；
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• 非经营性负债：
– 交易性金融负债。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 3）分析确认目标企业的非核心、溢余性 资产、负债
• 闲置资产、溢余资产、非生产和经营用资 产、长期投资、多余现金和金融性资产、 在建工程等；
• 金融性负债、应付股利、用于非经营性资 产的负息负债和其他与主营业务无关的负 债
– 10）加回非经营性资产净值。
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 4、市场法评估的关键及难点问题
– 可比对象相关数据信息的可获得性及可靠 性；
• 可比对象数据可获得性； • 数据的获取渠道合法、有效，信息数据全
面可靠；
– 可比对象的可比标准确定； – 可比对象的选择数量与评估结论相关性； – 价值比率的选择与适用性；
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 2、市场比较法分类：根据可比对象选择的不同 ，市场法可以分为：
– 上市公司比较法（Guideline Public Company
Method or GPC)
• 以与被评估企业相同或相似的上市公司作为可比 对象（可比公司）来估算目标企业价值的评估方 法
4
一、企业价值市场法评估介绍（续）
– 市场法的理论基础是在市场公开、交易活跃情 况下，相同或相似资产的价值也是相同或相似 。
– 企业相同或相似的概念：
• 功效相同：经营产品或提供法服务相同或相似；
• 能力相当：经营业绩和规模相当；
• 发展趋势相似：未来成长性相同或相似。
– 由于现实中的绝对相同企业是不存在的，因此 在评估操作操作中都是相对相同的“可比对象 ”。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 非核心、溢余性资产
• 闲置资产：没有或者暂时没有发挥作用的多余资产 （不包括冗余资产）；
• 非生产经营资产：家属楼、职工子弟学校、医院等 ；
• 溢余资产：包括能力溢余的资产； • 长期投资：对外进行的长期股权投资、债权投资； • 多余现金和金融性资产：超过生产经营用的现金；
• 我们需要评估市场价值应该是资产在交易市场 所表现的价格，因此我们评估的资产市场价值 主要是“市场”所在地，而不是“资产”所在 地，如果公司经营地在境内，但交易市场在境 外，在一般情况也要尽量避免采用这样的可比 公司。
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• 问题三、在选择可比公司时是否一定要选 择发行单一A股股票的上市公司，可否选择 有国内B股或者H股的可比公司？
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
– 6) 估算目标企业相关参数，计算得出一个结 果(Value Indication)作为一个评估初步结论；
– 7) 考虑是否需要应用折价/溢价调整
• 流动性溢价/缺少流动性折扣； • 控股溢价/ 少数股权折扣；
– 8）最低营运资金需求量与实际拥有量差异调 整；
– 9）在采用各价值比率估算得出的结论中选择 一个最为合理的作为最终评估结论；
– 什么是市场法？
• 企业价值评估准则定义：所谓市场法，是指将 评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进 行比较，确定评估对象价值的评估方法。
• 市场法实质是利用活跃交易市场上已成交的类 似案例的交易信息或合理的报价数据，通过对 比分析的途径确定委估企业或股权价值的一种 评估技术。
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企业价值市场法评估
• 由于可比公司是上市公司，财务数据和其他信息 数据容易获得，信息渠道合法、信息可靠性较高 ，便于进行相关财务分析；
• 可比公司法是企业价值市场法评估中较为常用的 评估方法。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 1、可比公司的选择
– 选择标准：
• 有一定时间的上市交易历史（一般认为不少于24 个月），并且近期股票价格没有异动；
202046企业价值市场法评估31二市场法评估的上市公司比较法续由于各类价值比率都有自身的长处同时也会存在一些不足因此通常在一项评估业务中通常应该需要选用多类多个价值比率分别进行计算然后综合对比分析判断才可以更好地选择出最适用的价值比率避免选择单一价值比率可能出现的偏差202046企业价值市场法评估32二市场法评估的上市公司比较法续4市场法价值比率与收益资本化率的转换关系单期间资本化概念ncf持续增长率202046企业价值市场法评估33ncfvaluencfvalue价值比率实际上可以理解为是相应口径的资本化率kg的倒数
1）市场法评估结论流动性、控制/缺少控制状态分析 2）缺少流动性调整； 3）控制溢价/缺少控制折扣调整 4）最低营运资金保有量调整 5）市场法评估结论表述
企业价值市场法评估
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第一部分 企业价值市场法评估介绍
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企业价值市场法评估
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一、企业价值市场法评估介绍
• 1、市场法（市场比较法）是企业价值评估三 种基本方法之一：
– 价值比率是市场法评估将被评估企业与可 比公司进行“对比分析”的基础；
– 价值比率的实质就是“单位价值”的概念 。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 可比公司价值比率的种类：
盈利价值比率
企业整体价值/ 股权价值 盈利类参数
收入价值比率
企业整体价值 销售收入
• 我认为理想数量在3~6个为好；
– 在这方面业内意见不完全一致，这仅是本人个 人的观点。
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 问题一：评估国内目标企业能否选择在香港或国外 上市公司作为可比公司？或者选择国外并购案例作 为对比交易案例？
– 一般情况下要评估的目标企业都是国内市场价值， 因此我们需要选择能代表国内市场价值的国内上市 公司或交易案例；
• 目标企业与可比公司与会计政策的不同所可 能产生的差异：
– 折旧/摊销政策 – 存货记账政策 – 计提坏账准备政策 – 收入实现标准
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
– 2）分析确认可比公司非经营（非核心、溢 余）性资产、负债
• 非经营性资产：
– 交易性金融资产； – 可供出售金融资产； – 持有至到期投资； – 长期应收款； – 投资性房地产； – 长期股权投资。
– 交易案例比较法（Merger & Acquisition
Transaction Method or M&A)
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• 以比对象来估算目标企业价值的评估
方法
企业价值市场法评估
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一、企业价值市场法评估介绍（续）
• 在国际评估界，市场法与收益法一起并驾成 为评估师首要选择的评估方法组合；
– 目标公司与可比公司未来成长性相当；
• 其他方面的要求；
– 地域方面的要求；
– 产品结构、品种方面的要求；
– 供应渠道/销售渠道方面的要求；
企业价值市场法评估
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 由于我们可以进行相关调整，因此在经营 业绩、规模以及成长性等方面可以不必要 求完全一致；
• 我们的目标是尽量选择“更可比”的可比 公司；
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
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• 财务经营业绩相似；
– 至少应该做到：如果目标企业是盈利企业，则 可比公司也应该选择盈利企业；如果目标公司 是亏损企业，则可比公司也应该是亏损公司；
• 规模相当；
– 目标公司与可比公司大小相当；
• 成长性相当；
– 但可能会有一些极特殊的情况下选择国外可比公司 ：
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• 如当两个国内公司分别要用自身股权作为交换，持有
对方公司的股权，评估时重要的是要用统一标准，因
此在此种情况下可以选择统一国家的上市公司，可能
不是国内上市公司
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二、市场法评估的上市公司比较法（续）
• 问题二、进一步，能否选择公司经营地在国内 ，但在香港或国外上市的公司作为可比公司？
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第二部分 市场法评估的上市公司比较法
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二、市场法评估的上市公司比较法
• 上市公司比较法就是在上市公司中选择可比公 司，利用可比公司作为“对比对象”估算被评 估企业价值的一种市场法评估技术
• 由于可比公司都是上市公司，因此可以计算其股 权的市场价值，便于进行市场价值的“对比分析 ”和计算价值比率；