外汇风险对冲与企业税负：增税还是减负
合集下载
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
DOI：10．19641/j．cnki．42-1290/f．2018．14．009
外汇风险对冲与企业税负：增税还是减负
赵 峰（副教授），刘筱萱，张 璐
【摘要】以 2007 ~ 2016 年北京市跨境投资企业为样本，基于混合回归和固定效应模型，检验外汇风 险对冲对于企业纳税负担的影响效应。结果发现：外汇风险对冲增加了北京跨境投资企业的纳税负担， 源于我国企业的税收函数是非凸性的，而这是由境内外双重征税、东道国税收歧视、地方政府性基金等 三方面因素所致；较高的股权集中度会弱化外汇风险对冲与企业实际税率的关系；按企业特征划分样 本，发现民营企业的外汇风险对冲对于实际税率的影响程度显著大于国有企业，而跨境投资小规模企业 的外汇风险对冲系数要大于跨境投资大规模企业，并且更为显著。
【关键词】外汇风险对冲；企业税收负担；实际税率；PSM 模型；固定效应模型 【中图分类号】F832 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2018）14-0065-8
一、引言
“一带一路”和“走出去”战略的推进，使得越来 越多的中国企业赴海外投资或者开展国际合作。普 华永道发布的报告显示，2017 年前三季度，中国大 陆企业海外并购事件合计 572 宗，金额达 977 亿美 元，接近 2014 年与 2015 年的总和。“一带一路”成为 交易爆发点，2017 年前三季度，中国大陆和中国香 港企业在沿线 65 个国家和地区的投资高达 378 亿美 元，同比增长 73%。其中，民营企业是海外并购的主 力军，民营企业并购数量占全部并购交易的 63%，数 倍于国有企业并购。可以说，当前中国海外投资已进 入“量”“价”齐升的全新阶段。然而，随着海外投资企 业数目的增加，体量越来越大，在持续性的大规模海 外投资中所产生的风险使得我国企业的机遇与挑战 并存。海外投资所涉及的风险主要有经济风险、汇率 风险、法律风险以及政治风险等，其中汇率风险是企 业不得不面对的重要风险。特别地，近期国际政治经 济形势多变，“黑天鹅”等事件频发，这使得全球外汇
□· 66·财会月刊 2018. 14
（二）股权集中度、外汇风险对冲与企业纳税负 担
股权集中度反映的是企业股权的分布状态，也 是衡量企业稳定性的重要指标。徐莉萍等[8] 研究发 现，股权集中度与经营绩效正相关，并且在不同性质 的控股股东中都存在，而过高的股权制衡度则与企 业绩效负相关。颜爱民、马箭[9] 以 A 股上市公司为 例，从生命周期的视角研究发现，在企业成长和衰退 阶段股权集中度与公司绩效显著正相关。李志斌[10] 基于问卷调查发现，在股权集中度比较低的企业，内 部控制对投资者关系管理水平的提升作用更大。李 佳[11] 研究发现，股权集中度的提高可以削弱由管理 层过度自信所引发的并购动机，这有利于保护中小 股东利益。李健等[12] 以沪深 A 股制造业企业为例， 发现政府补助可以提高企业的创新可持续性，但股 权集中，股权集中度的削弱作用更 为显著。贺康等[13] 研究发现，“股权集中度增加可以 提高资本结构的调整速度”这一现象只会出现在资 本结构向下调整的企业中，并且在民营企业、小公司 和盈利公司中更显著。武宵旭[14] 以我国上市公司为 例，研究发现股权集中度与企业的风险承担之间存 在着类似倒 U 型的非线性关系，虽然特别高的股权 集中度可提升国有企业的风险承担水平，但其促进 作用远远小于股权分散的作用。总体来说，股权集中 度会对企业的风险承担水平产生一定的影响，这会 进一步影响外汇衍生品使用与企业实际税率之间的 关系。但是，关系的影响方向却很难确定。因此，我们 提出两个相互对立的假设：
市场的波动加剧。因此，我国很多企业选择使用一些 外汇衍生工具来对冲汇率风险。然而，企业在进行外 汇风险对冲之后，会对纳税负担产生什么影响？是增 加纳税负担还是减轻纳税负担呢？这无疑是我国海 外投资企业非常关心的问题。
纳税负担不仅是影响我国海外企业税后投资收 益和投资决策的重要因素，而且是政府监管部门制 定税收政策所需考量的要素。在我国企业海外投资 规模扩大的背景下，国内外纳税环境也发生了新变 化。2017 年 11 月 6 日，为降低纳税人“走出去”的纳 税风险，国家税务总局发布了《“走出去”税收指引》； 2017 年 11 月 3 日，国家发改委发布了《企业境外投 资管理办法（征求意见稿）》。上述纳税政策的变化表 明，无论是企业还是政府部门，都非常关心海外投资 企业的纳税负担问题。
北京市是国家“一带一路”战略的起点城市，对 外投资纳税规模逐年扩大。近五年来，北京市企业累 计跨境投资高达 450 亿美元，因此研究北京市跨境 投资企业的纳税负担问题具有重要意义。本文将以
【基金项目】 国家社会科学基金项目“中国跨境投资企业的外汇风险敞口测度、对冲动因与效果评价研 究”（项目编号：15BGL020）；北京市社会科学基金项目“北京跨境投资企业的外汇风险敞口测度、对冲动因 与效果评价研究”（项目编号：16YJB010）
2018. 14 财会月刊· 65 ·□
2007 ~ 2016 年北京跨境投资企业为样本，检验企业 的外汇风险对冲行为对于纳税负担的影响效应。
二、理论分析与研究假设
（一）外汇风险对冲与企业纳税负担 关于使用外汇衍生品所导致的经济后果，很多 学者做了相关研究。斯文[1] 通过非平衡面板数据考 察了衍生品使用对企业价值的影响，发现能给企业 带来约 19%的溢价。冯帆、黄翌飘[2] 以制造业上市公 司为例，也发现外汇衍生品使用与企业价值正相关。 赵峰等[3] 发现，使用 PSM 方法控制内生性之后，外 汇衍生品使用所带来的价值溢价仍达到 10.40%。张 欣、孙刚[4] 研究证实，使用外汇衍生品能降低企业盈 利水平的波动性，提升企业的出口收入。李梦、陈奉 先[5] 以制造业企业为例，发现企业的异质性导致其 受汇率波动的影响不同，劳动密集型企业所受汇率 波动影响较小，但技术密集型和资源密集型企业则 受影响较大，使用外汇衍生品进行对冲可为企业带 来价值溢价。那么，外汇衍生品使用对于我国企业的 纳税负担会产生什么影响呢？ Smith、Stulz[6] 以西方发达国家的税率制度为背 景，指出西方国家的企业的税收函数实际上是凸性 的，因此，企业通过套期保值操作削弱盈余的波动 性 ，从 而 降 低 其 落 入 高 税 收 等 级 的 概 率 。Dionne、 Triki[7] 从课税扣除、亏损结转等视角进行研究，发现 税收函数的凸性越强，则套期保值降低企业实际税 率的效果越好。由于西方发达国家主要实行的是法 定累进税率制度，并且存在许多税收优惠措施，从而 使得企业所面对的税收函数是税前收入的凸函数， 而这有利于企业通过风险对冲等套保措施来降低企 业的实际税率。 然而，我国对于企业实行的是固定税率制，这与 西方国家存在着较大差异。同时我国跨境企业所投 资的“一带一路”沿线国家很多实行的是固定税率制 度，并且税率的优惠政策和特殊规定也非常少。综合 来看，我国跨境投资企业的税收函数是否为凸性存 在着很大的不确定性，从而无法清晰判断出外汇风 险对冲对于企业实际税率影响作用的具体方向。因 此，本文提出两个相互对立的假设： 假设 1a：外汇风险对冲提高了我国跨境投资企 业的实际税率。 假设 1b：外汇风险对冲降低了我国跨境投资企 业的实际税率。
外汇风险对冲与企业税负：增税还是减负
赵 峰（副教授），刘筱萱，张 璐
【摘要】以 2007 ~ 2016 年北京市跨境投资企业为样本，基于混合回归和固定效应模型，检验外汇风 险对冲对于企业纳税负担的影响效应。结果发现：外汇风险对冲增加了北京跨境投资企业的纳税负担， 源于我国企业的税收函数是非凸性的，而这是由境内外双重征税、东道国税收歧视、地方政府性基金等 三方面因素所致；较高的股权集中度会弱化外汇风险对冲与企业实际税率的关系；按企业特征划分样 本，发现民营企业的外汇风险对冲对于实际税率的影响程度显著大于国有企业，而跨境投资小规模企业 的外汇风险对冲系数要大于跨境投资大规模企业，并且更为显著。
【关键词】外汇风险对冲；企业税收负担；实际税率；PSM 模型；固定效应模型 【中图分类号】F832 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2018）14-0065-8
一、引言
“一带一路”和“走出去”战略的推进，使得越来 越多的中国企业赴海外投资或者开展国际合作。普 华永道发布的报告显示，2017 年前三季度，中国大 陆企业海外并购事件合计 572 宗，金额达 977 亿美 元，接近 2014 年与 2015 年的总和。“一带一路”成为 交易爆发点，2017 年前三季度，中国大陆和中国香 港企业在沿线 65 个国家和地区的投资高达 378 亿美 元，同比增长 73%。其中，民营企业是海外并购的主 力军，民营企业并购数量占全部并购交易的 63%，数 倍于国有企业并购。可以说，当前中国海外投资已进 入“量”“价”齐升的全新阶段。然而，随着海外投资企 业数目的增加，体量越来越大，在持续性的大规模海 外投资中所产生的风险使得我国企业的机遇与挑战 并存。海外投资所涉及的风险主要有经济风险、汇率 风险、法律风险以及政治风险等，其中汇率风险是企 业不得不面对的重要风险。特别地，近期国际政治经 济形势多变，“黑天鹅”等事件频发，这使得全球外汇
□· 66·财会月刊 2018. 14
（二）股权集中度、外汇风险对冲与企业纳税负 担
股权集中度反映的是企业股权的分布状态，也 是衡量企业稳定性的重要指标。徐莉萍等[8] 研究发 现，股权集中度与经营绩效正相关，并且在不同性质 的控股股东中都存在，而过高的股权制衡度则与企 业绩效负相关。颜爱民、马箭[9] 以 A 股上市公司为 例，从生命周期的视角研究发现，在企业成长和衰退 阶段股权集中度与公司绩效显著正相关。李志斌[10] 基于问卷调查发现，在股权集中度比较低的企业，内 部控制对投资者关系管理水平的提升作用更大。李 佳[11] 研究发现，股权集中度的提高可以削弱由管理 层过度自信所引发的并购动机，这有利于保护中小 股东利益。李健等[12] 以沪深 A 股制造业企业为例， 发现政府补助可以提高企业的创新可持续性，但股 权集中，股权集中度的削弱作用更 为显著。贺康等[13] 研究发现，“股权集中度增加可以 提高资本结构的调整速度”这一现象只会出现在资 本结构向下调整的企业中，并且在民营企业、小公司 和盈利公司中更显著。武宵旭[14] 以我国上市公司为 例，研究发现股权集中度与企业的风险承担之间存 在着类似倒 U 型的非线性关系，虽然特别高的股权 集中度可提升国有企业的风险承担水平，但其促进 作用远远小于股权分散的作用。总体来说，股权集中 度会对企业的风险承担水平产生一定的影响，这会 进一步影响外汇衍生品使用与企业实际税率之间的 关系。但是，关系的影响方向却很难确定。因此，我们 提出两个相互对立的假设：
市场的波动加剧。因此，我国很多企业选择使用一些 外汇衍生工具来对冲汇率风险。然而，企业在进行外 汇风险对冲之后，会对纳税负担产生什么影响？是增 加纳税负担还是减轻纳税负担呢？这无疑是我国海 外投资企业非常关心的问题。
纳税负担不仅是影响我国海外企业税后投资收 益和投资决策的重要因素，而且是政府监管部门制 定税收政策所需考量的要素。在我国企业海外投资 规模扩大的背景下，国内外纳税环境也发生了新变 化。2017 年 11 月 6 日，为降低纳税人“走出去”的纳 税风险，国家税务总局发布了《“走出去”税收指引》； 2017 年 11 月 3 日，国家发改委发布了《企业境外投 资管理办法（征求意见稿）》。上述纳税政策的变化表 明，无论是企业还是政府部门，都非常关心海外投资 企业的纳税负担问题。
北京市是国家“一带一路”战略的起点城市，对 外投资纳税规模逐年扩大。近五年来，北京市企业累 计跨境投资高达 450 亿美元，因此研究北京市跨境 投资企业的纳税负担问题具有重要意义。本文将以
【基金项目】 国家社会科学基金项目“中国跨境投资企业的外汇风险敞口测度、对冲动因与效果评价研 究”（项目编号：15BGL020）；北京市社会科学基金项目“北京跨境投资企业的外汇风险敞口测度、对冲动因 与效果评价研究”（项目编号：16YJB010）
2018. 14 财会月刊· 65 ·□
2007 ~ 2016 年北京跨境投资企业为样本，检验企业 的外汇风险对冲行为对于纳税负担的影响效应。
二、理论分析与研究假设
（一）外汇风险对冲与企业纳税负担 关于使用外汇衍生品所导致的经济后果，很多 学者做了相关研究。斯文[1] 通过非平衡面板数据考 察了衍生品使用对企业价值的影响，发现能给企业 带来约 19%的溢价。冯帆、黄翌飘[2] 以制造业上市公 司为例，也发现外汇衍生品使用与企业价值正相关。 赵峰等[3] 发现，使用 PSM 方法控制内生性之后，外 汇衍生品使用所带来的价值溢价仍达到 10.40%。张 欣、孙刚[4] 研究证实，使用外汇衍生品能降低企业盈 利水平的波动性，提升企业的出口收入。李梦、陈奉 先[5] 以制造业企业为例，发现企业的异质性导致其 受汇率波动的影响不同，劳动密集型企业所受汇率 波动影响较小，但技术密集型和资源密集型企业则 受影响较大，使用外汇衍生品进行对冲可为企业带 来价值溢价。那么，外汇衍生品使用对于我国企业的 纳税负担会产生什么影响呢？ Smith、Stulz[6] 以西方发达国家的税率制度为背 景，指出西方国家的企业的税收函数实际上是凸性 的，因此，企业通过套期保值操作削弱盈余的波动 性 ，从 而 降 低 其 落 入 高 税 收 等 级 的 概 率 。Dionne、 Triki[7] 从课税扣除、亏损结转等视角进行研究，发现 税收函数的凸性越强，则套期保值降低企业实际税 率的效果越好。由于西方发达国家主要实行的是法 定累进税率制度，并且存在许多税收优惠措施，从而 使得企业所面对的税收函数是税前收入的凸函数， 而这有利于企业通过风险对冲等套保措施来降低企 业的实际税率。 然而，我国对于企业实行的是固定税率制，这与 西方国家存在着较大差异。同时我国跨境企业所投 资的“一带一路”沿线国家很多实行的是固定税率制 度，并且税率的优惠政策和特殊规定也非常少。综合 来看，我国跨境投资企业的税收函数是否为凸性存 在着很大的不确定性，从而无法清晰判断出外汇风 险对冲对于企业实际税率影响作用的具体方向。因 此，本文提出两个相互对立的假设： 假设 1a：外汇风险对冲提高了我国跨境投资企 业的实际税率。 假设 1b：外汇风险对冲降低了我国跨境投资企 业的实际税率。