探秘国内证券市场之“不同股同权”-最新年精选文档

探秘国内证券市场之“不同股同权”一、何为“不同股同权”欲知何为“不同股同权”，首先应厘清什么是“同股同权”，“同股同权”并没有明确的司法解释，泛指同一类型的股份应当享有一样的权利。

国内证券市场（常称A股市场，以下沿用习惯叫法）对它的理解和应用长期存在着偏差。

现行法律相关条款仅见公司法第127条：“股份的发行，实行公平、公正的原则，同种类的每一股份应当具有同等权利。

同次发行的同种类股票，每股的发行条件和价格应当相同；任何单位或者个人所认购的股份，每股应当支付相同价额。

”此非确切定义，且有些不明晰，但仔细研读，有一个前提、两个要点或明或暗包含其中：一个前提是指同一公司的股票，两个要点是“同种类”和“同次发行”。

即是说，“同股”系指同一公司的同次发行的同种类股票。

同一公司股票即有不同种类，而非只要是同一公司股票就是同股。

同类股份同权，不同类股份自然不应同权。

“同次发行”每股同价，上市自当同价；同理，若非同次发行，每股价额悬殊，自然也不应同价上市，至少不应完全同权。

“股份的发行，实行公平、公正的原则”，然股份上市可以不实行此原则吗？显然不能。

那么，我国上市公司的股票有没有分类？是怎样分类的呢？法定的分类没有，实践中也没有分类（除少数公司有外资股外，其他皆为A股），但习惯分法比较多，如国有股、法人股、个人股、社会公众股；A股和B股等外资股；非流通股和流通股（股改后称“限售流通股和非限售流通股”）。

这里要特提的是何谓A股？A股与外资股是何关系？ A股的正式名称是“人民币普通股”，所以与之相对的应是人民币优先股，但我国没有优先股。

许多人把其看做与H股、美股等外资股相对的一种分类。

事实上，有外资股的上市公司为数很少，为一种特例。

因为这些公司异地IPO前的原始股从不作为相应外资股的限售股与之同权上市，即这些外资股从不与A股一样承担“背负原始股”的功能；而且其与A股非同次、同价发行，更非同价上市。

所以这是一种明确的“不同股不同权”关系。

由前述，我国上市公司股票习惯上有多种分类，而且其成本、价格、发行时间和发行渠道多有不同，但反观目前国内上市公司股票，却未做任何区分，皆被混为流通A股一种（外资股特例除外），全部无差异“同权”。

因此，“同股同权”在我国实际成了“凡同一公司的股票即同权”。

现在，我们再谈何谓“不同股同权”？我国上市公司的股票实际包含两大类，一类是IPO前的国有股、法人股、个人股等原始股（即非流通股，股改后称限售流通股）。

在沪深股市中这类股票约占总股本的2/3，且其初始成本大多是1元（面值1元，个别有2角、1角面值的），经过现金分红或送转股的，成本已降至面值以下甚至为负。

另一类是IPO后上市的流通股。

这类股票约占总股本的1/3，多系流通股东从二级市场购得，成本极高，每股大多十几元、几十元。

上市后参照二级市场股价增发的股票，因其成本与流通股价趋同，客观上等于与IPO实现了“同次发行”，故当属此类。

通过“股改”上市的原始股，因其支付对价提高了成本，流通股东得到了一定补偿；且流通股东通过投票认可了其同价上市，故视同为此类。

这两大类股票只是同一公司的股票，从多方面讲都不是“同种类”，更不是“同次发行”，但却“被同股”、被无差异同权了。

这即是“不同股同权”，其实质则是现行“同股同权”的真实一面。

换句话说，现行“同股同权”是假，“不同股同权”才是真。

二、“不同股同权”的形成从常理来讲，上述两类不同股份“同权”，有违市场经济活动普遍遵循的“公平、公正”原则和“等价交换”、“交易公平”的市场规律和法则。

比如，我们常说“同工同酬”，但并非说同一单位的各工种无论业绩大小都享受同等报酬。

再如，同一家电器生产商，其产品有冰箱、微波炉、电热杯等，各有各的成本和价格，我们不能因为这些产品属同一公司，便拿电热杯强行卖冰箱一样的价格。

同理，反观国内上市公司，却在拿大量的电热杯强行卖冰箱的价格。

所以这种“同权”是不应成立的。

从法律上看，这种“同权” 与公司法第127条显然是相背离的。

之所以形成“不同股同权”的现状，主要有依据“契约精神”和“国际惯例”两种说法。

那么，此两种说法又是否成立呢？（一）从“契约精神”上看A股市场原始股上市的“契约精神”有过两次，一是“股改”中的“契约精神”。

无可争议，通过“股改”上市的原始股客观上实现了向流通股的“同股转化”，无疑是符合“契约精神”的，因而也是合法的。

二是“股改”后的“契约精神”。

它又是否合法、有效呢？以某公司为例，该公司2009年8月取得证监会首发2850万股批文。

之后陆续公告招股意向书和招股说明书，均在其中明确了“发行后总股本11350万股全部为流通股”，并在文中提出关于原始股的承诺：三十六个月内不转让本公司股份。

公开发行之后发布上市公告书，称经深交所同意，“本公司发行的人民币普通股股票”上市，并再次重复了前述“承诺”。

等到其承诺的“不转让”期满后，原始股即解禁上市。

这里存在五个问题：一是从证监会发行批复和深交所的上市批复角度看，个别语意有些含混，让人误以为是管理层附带批复了IPO之外的全部A股上市。

但证监会批复的是“本次发行”，并非两年多前上报的“招股说明书”（其中附藏着8500万原始股‘上市’的重大事项），内容并未涉及发行前原始股。

深交所的相关批复也未有原始股上市的具体内容。

二是在招股意向书和说明书中，将IPO前原始股明确为流通股，逻辑上和道理上都讲不通，实属无凭无据的“先入为主”行为。

其意暗含“原始股原本就是或即时起已是流通股”之意，事实上构成对流通股东的侵权。

三是关于“原始股亦为流通股”的定性和“承诺”的事项均与“首发”文题无关。

涉及如此重大的事项理当单独成文，不能偷偷摸摸地藏在IPO文件中。

四是直到发布上市公告书，才算真正明确针对契约的另一方――流通股东，因为此前针对的都是发行市场及其股东，而且均属发行人单方宣告。

先是对着发行市场宣告“原始股想‘上市’、要‘上市’”，最后突然转向二级市场流通股东宣告“原始股‘不转让’期满后解禁‘上市’”。

期间没有提供流通股东发表和反馈任何意见的任何渠道，流通股东只有被动接受的唯一选择。

这是典型的“霸王条款”，是单方“契约”，缺乏构成契约的基本条件和要素，也不具备隐性协议的实质特征。

五是总览上市公司“承诺”内容，均使用了模棱两可的“转让”一词，并没有出现“流通”二字（栏目名是否冠“流通”不对承诺内容有实质影响），更没有说要在何处市场流通。

“转让”与“流通”非等义概念。

流通是指以货币为媒介的商品交换，讲究交易公平。

转让本义是一方把自己的东西让给另一方，也需双方自愿，但不一定讲究公平，转让方甚至有吃亏、让利意味。

用有“吃亏”意味的关于转让的“承诺”，把大量1元甚至1元以下成本的股票拿到二级市场，几元、几十元甚至上百元强行卖给流通股东，这种“转让”仅我国证券市场独有。

再者，如果说“转让”，我们另有股份转让市场――三板，到那里去转让才最符合其“承诺”。

即便“转让”就是“流通”，国内A股市场也并非唯一去处。

如果说上述过程体现了“契约精神”，实在是太牵强、太霸道。

这种“契约精神”分明是非法的和无效的。

（二）从国际惯例上看有些人多年来一直称“全流通是国际惯例”，即是说国外成熟市场上市公司也只流通股一种，只要是同一公司股票就是“同股”，就完全同权。

那美国上市公司的股票究竟是怎样的？首先，美国有优先股，并非有些人误导的全流通。

巴菲特股票投资成功，其中相当一些投资的是优先股。

而且，美国等地上市的中资公司，未闻中资股票在其市场全流通的，第二，据网上一些资料，国外公司IPO上市后，其限售原始股比例大多相当低，多占百分之十几，属相对控股，且多为投资公司和自然人持有。

不像我国上市公司特别讲究绝对控股，有一个超级1元股大股东，占比至少51%，有的达到80%、90%。

第三，据去年《中国证券报》一篇研究文章《美国对非公开募集股上市监管制度值得借鉴》，美国的限售股解禁并非等于即可无条件上市，仍要经过证交所严格把关，其难度不亚于首发。

第四，国外成熟市场流通股本相当大，市盈率很低，加之税收等方面配套的社会法律机制制约，没有超级暴利、永保富裕的土壤，所以减持动力不足；即便减持，量小价低，也不会对市场产生大的冲击，更不会造成人的永久心理压力。

因此，国外上市公司少量初始创业资本因其承担的风险和创业贡献，享受一定溢价，与IPO同权上市，既不违背常理，又符合法理，与我国证券市场有着很大差别。

我国股市中的相关方面，正是利用国人的不明就里，浑水摸鱼，搞单方面、片面接轨，选择对自己有利的角度接轨，从而把股市沦为自己圈钱暴富的工具。

“股改”后上市公司大量超低价原始股不经任何处理和转化手段，与少量高价流通股直接同价上市和同权，这个事项本身及其影响绝不比IPO小，但却不明不白地实现了。

它似乎管理层批复的，但从未有任何部门认可过；似乎按照“国外惯例”或“契约精神”，但又都是不成立的。

这是一种重大的搭车上市行为，有如甲乙两家人，10口人的甲家把漂亮的大女儿嫁到了3口人富裕的乙家，甲家其余9口人就自然地成为乙家人，均与大女儿享受完全相同的待遇了，岂不有违天理！三、“不同股同权”对国内证券市场的影响（一）“不同股”同权上市是A股市场“牛短熊长”的首要原因纵观A股市场多年来走势，“牛短熊长”是其基本运行规律，熊市成为常态，哪怕有一波像样的行情，也需要政策反复救市，尤其需要暂停IPO，千呼万唤始出来。

这其中原因很复杂，但“股改”后与IPO搭车上市原始股以两倍以上流通股的数量增长，累积的限售原始股市值已达每年万亿以上，对股市的上行形成长期性压制，导致市场投资者不敢长期持有股票，即是其主因。

经济运行和资金供求情况都远在其次。

因为我国经济多年来保持了高增长，但股市屡屡熊冠全球；我国货币超发不比美国少，但道琼斯指数却屡创新高。

IPO新股亦有不及，其虽猛于虎，但暂停已近一年，我国股市整体表现仍远逊于美国股市。

有人认为，限售股数量、市值虽大，但只是理论上的，实际减持压力并不大，非熊市主因。

非也！每年万亿以上流通市值解禁，任何国家的市场都承受不了。

之所以还能“熊走”，即是由于多数公司有一定期限内不减持的承诺，但没有任何一家公司承诺永远不减持，这种不确定性造成亿万股民心头永远挥之不去的阴影，有如达摩克利斯之剑悬顶，是一个永久性大利空，是市场灾难的“孵化器”。

（二）“不同股”同权上市是IPO成“堰塞湖”的重要驱动力之一有人说中国股市是“天生怪胎”。

怪就怪在“世上没有免费的午餐”，而A股市场却为利益集团提供了免费大餐。

多年来，IPO屡屡爆发式增长，却又屡成难以疏通的“堰塞湖”，即是因为A股市场首先成了上市公司之免费大餐，许多企业挤破头拼命“跑上市”。

A股市场怎成上市公司免费大餐？一是IPO高价圈钱。