国际游资流入我国的渠道、-最新资料

国际游资流入我国的渠道、
人民币客观上存在一定升值压力，发达国家实行量化宽松的货币政策也使国际游资进行投机的融资成本降低。

在这种情形下，国际游资的流入是一个不容回避的问题。

随着我国改革开放的不断深化与人民币国际化进程的推进，我国经济与世界经济关联程度将日渐加深，国际游资的跨境流动将会考验我国现行金融体系。

对国际游资流入我国的渠道及应对策略进行分析有利于维护国家经济和金融安全。

、国内外研究现状
近几年，国外学者对国际游资流入中国的情况进行了研究，并提出了一些建议。

Bouvatier 认为游资涌入中国的主要原因是美国的低利率与人民币的升值预期，并提出加大汇率制度灵活性的应对措施［1］。

Martin 和Morrison 在美国国会研究处向国会提交的报告中对游资流入中国的原因、规模和效应进行了研究，并对人民币升值或贬值、加强对流入的国际资本管制这两种应对措施进行了分析［2］。

Park 和Dole 建议中国采取金融改革、加大对外投资、加大汇率灵活性等措施来应对游资问题［3］。

近年来，国内学者对国际游资带来的风险与应对措施进行了流入导致的信贷风险、市场风险以及流动性风险上升, 最终会导致脆弱性上升, 从而对宏观稳定产生负面冲击［4］。

王学武认为，
比较深入的研究。

中国社会科学院经济增长前沿课题组认为资本
首先，游资流入将扰乱货币市场；其次，由于货币与汇率政策的目标并非完全一致，外汇大量流入也造成了货币政策执行上的被动，游资的涌入造成了央行宏观调控难度的增大；最后，游资以套利为目的，不是实质性资本投资，只是在市场上流动，只等待人民币升值后获利就撤走，这种大规模流动资金会使目前流入时经济更加繁荣，企业融资更容易；一旦突然撤走，会给经济带来巨大打击［5］。

李红坤从宏观经济系统名义变量和实际变量的
角度论述了国际游资对我国冲击效应［6］。

韩继云和陈西果分
析了国际游资的进入会助推经济泡沫膨胀, 严重冲击中国的经济发展［7］。

王大磊在研究实际利用外资中，引入“游资效用”
的概念，对部分长期投资之外的外资给短期资本市场带来的影响进行了分析
［8］。

李?深入分析了游资对我国资产泡沫的催化作
用、对货币政策的干扰以及给我国带来的金融风险［9］。

尹宇
明等认为国际游资给我国的货币政策的独立性与稳定性以及外债风险变动形成了一定风险，但明显的影响主要是体现在资产价格上［10］。

封学义等认为建立和完善全面的外资外债监测体系、加强对金融机构与金融市场的监管、加强对外商投资企业和其他涉外机构的监管，防止非正常资金通过企业跨境流动也构成了国际游资的国内监管体系［11］。

韩继云和陈西果提出加强国际合作机制，建立国际游资监测预警机制［7］。

徐爽和姚长辉提出扩大人民
币自由浮动区间来实现低通货膨胀和控制游资流入的政策建议12］。

丁志杰等指出降低人民币的升值预期是减少游资流入的
重要措施［13］。

李?提出借助现行外汇管制制度，控制国际游
资进出的建议［9］。

二、国际游资流入的渠道分析
我国资本管制比较严格，国际游资一般无法正常结汇进入我国，因此，其进入我国的渠道众多，一般也都比较隐蔽。

国际游资进入我国的渠道主要有：
第一，提前错后。

外贸公司、从事进出口的企业在进行贸易时，会提前收到销售款，形成预收款，将收到的外币兑换成人民币。

在支付采购款时，它们会延后支付，推迟人民币兑换成外币的时间，这是一种变相的国际资本流动形式。

第二，进出口价格虚报和虚假贸易合同。

在人民币升值预
期强烈的情形下，进出口企业为了投机人民币套利, 双方达成默契或暗中协议, 增大或降低进出口商品的价格, 从而使商品款项成倍进入我国或将应付出的款项绝大部分留滞我国, 伺机套利。

第三，提前或虚假投资。

在人民币升值过程中，外资企业中外方增加以现汇出资的比重, 资金迅速到位，甚至将原定分期到位的资本金一次性全部汇入并迅速结汇。

有的外资通过虚假合同，将表面上为股权投资直接投资
资金转为债权性投资。

有的假借直接投资的形式，实际投资于房地产市场。

第四，转移定价。

转移定价是指跨国公司内部企业之间在互相销售货物、提供劳务、转让无形资产等时所制定的内部交易价
格。

转移定价的对象一般是原材料、零部件、半成品、商标、专利等等。

转移定价主要以避税为目的，但是在人民币升值的背景下，一部分跨国公司利用内部企业不同于其它独立企业之间的关系，通过内部确定的价格将资金转移到国内以获得人民币升值的好处。

第五，地下钱庄。

地下钱庄通过境内和境外两个环节进行非
法外汇买卖。

当境外“客户”需要在境内得到人民币时，便将外伙伴，将相应的人民币划入“客户”境内人民币账户中。

实际上没有外币流入境内和人民币流出境内。

币划入境外地下钱庄指定的账号，境外地下钱庄通知其境内合作第六，外汇贷款偿还外债。

国内有学者指出这种渠道的惯常做法是同时借入外债和外汇贷款f先将外债结汇然后再用外汇贷款来迅速偿还外债（按规定外汇贷款不能结汇）f外债余额为零、企业人民币存款增加。

从表面上看，企业的外债并没有增长，但实际上通过“桥梁”――外汇贷款的使用，企业已经达到了借入外债并结汇、以攫取汇兑收益的目的。

从这个意义上说，外汇贷款的超常部分应该具备国际游资的特点，而且与外债不会造成重复计算的问题。

第七，以金融项目下外汇贷款形式进入。

人民币的升值使国内外汇贷款需求增加。

截至2009年10月末金融机构外汇贷款余
额为3 596 亿美元，同比增长40?04%。

这里面有国际外汇市场
上美元利率下降的因素，但也存在国际游资从中流入的可能。

时，一部分国际游资也通过外资银行大量借入短期外债的方式流入国内。

根据国家外汇XX局,XX局的统计，截至2010年末，我
国（除香港特区、澳门特区和台湾地区外）外债余额为5 489?38
中长期外债余额为1 732?43 亿美元，占外债余额的
31?56%；短期外债余额为3 756?95亿美元，占外债余额的68?44%，
其中，登记短期外债余额为1 644?95 亿美元，贸易信贷余额为
2 112 亿美元。

短期外债余额中，外资银行占了相当大的比例。

第八，借道香港流入国内。

按照《中华人民共和国国家货币出入境管理
办法》与《中华人民共和国人民币管理条例》的相关规定，中国公民以及外国人出入境每人每次可以携带人民币限额为2 万元，在广东一些地区，一些人利用邻近香港的地理条件，将人民币以蚂蚁搬家的方式运到香港以供兑换，国际游资以这种方式间接入境。

香港居民也利用信用卡变相使资金跨境流动。

招商银行香港分行2002 年推出的两地“一卡通”业务可以使资金达到跨境流动的目的。

两地一卡通（All-In-One Card Account ）
是特别为经常往来内地、香港之人士而设计的综合理财银行卡。

其申领对象包括内地人士及香港人士。

其特点是持卡人一卡在手，即可同时拥有了内地和香港两地的银行账户（集4 种账户于一身：香港美元往来账户、香港港币往来账户、内地港币活期账户、内地人民币活期账户），通过转账等功能可以实现账户资金之间的便捷划转。

两地一卡通无需到香港签署开户书，可以在内地指定网点直接办理；无需本人在香港的固定电话或地址，凭身份证和护照或港澳通行证即可办理；可在内地任一银联的ATM机上取款；集美元、港币和人民币三大币种于一身，集香港港币往来账户、香港美元往来账户、内地港币活期账户、内地人民币活期账户于一身；在消费或取款时，如果某一个币种余额不足，会自动将其他币种的余额转换成持卡者所需要的币种。

由两地一卡通的特点可以看出，这种业务容易成为国际游资进出的通道。

只需申请一定数量的两地一卡通银行卡，将境外资金兑换成人民币存入该卡香港账户，继而利用其无限额的便利将资金转入内地账户，便能实现资金流入内地。

第九，侨汇、捐赠。

我国对居民、非居民
的外汇管理较为宽松，因此，列在经常转移项目下的“其他部门”科目――侨汇也是国际游资流入的渠道之一。

根据世界银行
2008年3 月19 日发表的《2008年移民和汇款概况》，
中国以
257 亿美元居世界侨汇收入第二。

这些资金中的相当部分是经营或者投资性资金，在民营经济较为发达的地区，这已经成为民间借贷市场的重要资金来源。

部分海外捐赠也是国际游资流入的通道，国外机构在捐赠协议中附加条件，捐赠数额也大大超出受赠人的实际需要，有的甚至要求当地政府帮助其进行汇兑。

第十，外汇抵押人民币贷款方式。

这种渠道是通过先将资金存放于中资银行的海外分行或在华外资银行的离岸账户, 再以外币存款作抵押在国内进行人民币贷款, 国际游资流入境内。

这种渠道通常采用三种方式：一是利用部分银行扩大外汇业务的心
获取利润； 二是以外汇抵押向银行套取不计息的人民币； 外汇抵押向银行套取人民币，随后以不能偿还为理由用外汇抵 偿，变相结汇。

第十一，货币走私。

我国《携带外币现钞出入境管理办法》 规定居民和非居民个人携带超过等值 5 000美元的外币现钞入境
时必须向海关如实申报。

国际游资出入的渠道之一就是携带大量 的外币出入境内。

三、国际游资的风险
国际游资的大量涌入会给一国的货币供给、 物价、房地产市 场和证券市场等带来冲击。

具体来说：
第一，货币供给。

国际游资的流入给我国经济带来的影响
之一是货币供给的增加。

最近几年我国外汇储备呈现逐年增多的 趋势（见图 1 所示）。

图12005—2010年我国外汇储备趋势 数据来源: 银行网站。

截至 2011 年 3月末，我国的外汇储备余额已经突破 3万亿
美元。

货币的供给可以用以下的公式表示:
Ms=KB(1)
其中，Ms 为货币供给，B 为基础货币，K 为货币乘数。

B=R+W(2)
理，用外汇抵押向银行套取计息的人民币投入股市、
房地产市场
三是以 中国人民
R 为本国货币计价的国家外汇占款额， W 为国内信贷。

将公式（ 2）代入公式（ 1）我们可以得出：
Ms =K(R+W)( 3)
式（ 3）可以写成：
M A K(eU+W)( 4)
设^ M S 为货币供给增量，△W 为国内信贷增量，△U 为外汇
持有额增量，则可以推出：
M S +\ Ms=K(eU+W)+K(^U+^W)=KW KeU+K\W+K^U ( 5)
储备增加^ U 货币供给量 M S 增加KeAU 因此，国际游资大量
年以来， 我国货币供应量增长趋势。

货币供给的增加在一定程度 上是由国际游资的涌入带来的外汇储备增加而导致的。

图22005—2010年我国货币供应量趋势
数据来源: 民银行网站。

当国际游资涌入一国造成该国货币供应量扩大。

国际游资
发生逆转流出该国时，该国银行会从中央银行购买外汇用于兑 换，这将导致银行本币存款准备金的减少， 引起货币供应量的收 缩。

在金融体系不健全的国家， 货币供应量的扩大会使该国银行 在发放贷款时盲目扩大贷款且信贷分配不当， 使银行贷款扩大到 偿债能力不强的债务人。

在国际游资逆转时， 东道国银行可能会 由于流动性不足或者呆坏账过多而陷入困境，出现金融动荡。

第二，国内物价。

如上所述，国际游资的涌入会造成我国货 币供应量的大幅增长， 通过传导机制会使物价在短期内上升， 是国际游资对物价的间接影响。

除了间接影响之外， 国际游资进 入国内会进入相关市场， 这在公式（ 3） 中，R=eU,e 为汇率，U 为外汇持有额。

所以公
从公式（ 5） 中，我们可以看出，当国际游资涌入时，外汇
涌入国内时，货币供应量相应也会大幅增加。

图
2 显示了 2005
中国人
会导致相关市场的价格上升，这是国际游资对物价的直接影响。

2005—2010年，我国CPI增幅分别为1?6%、2?8%、4?8%、5?9%、-0?7%、3?3%（见图3 所示）。

从图3 中我们可以看出，除2009 年受国际金融危机影响，CPI 曾出现短暂下降外，CPI 总体呈上升趋势，而进入2011 年，CPI 则不断攀升，7、8、9 三个月CPI 分别为6?5%、6?2%、6?1%。

导致
物价上升的原因是多方面的，但是国际游资的涌入可能也是其中一个方面。

图32005—2010年我国CPI走势数据来源：国家XX局网
站。

第三，房地产、证券市场。

国际游资进入国内，有相当部分流入房地产市场和证券市场。

它们进入这些市场期待享有人民币升值与资产增值的双重收益，同时，它们的进入也造成房地产市场价格和证券市场的暴涨，给宏观调控带来一定的困难。

一旦升值预期有所改变，它们也将会撤离这些市场，导致市场的不稳定。

我国房地产市场和股市最近几年曾经双双大涨，其中除了我国经济基本面向好的因素外，国际游资在其间也起到了推波助澜的作用。

国际游资通过对房地产市场与证券市场的干扰来对实体经济
施加影响。

首先，国际投机资本活动的一个重要领域是房地产市场。

国际游资对东道国房地产的大规模投机将会使东道国房地产
市场的需求上升，房地产行业的主要特点之一是生产周期长, 在短时期内市场上的房地产供给量难以迅速增加。

这样一来, 国际游资的投机需求使房地产市场形成价格泡沫。

房地产市场的“高
温”使房地产市场价格节节攀升，房地产企业因此会决定增加房格下降，国际游资的收益会受到影响, 因此国际游资会撤离东道国房地产市场。

房地产市场价格由于国际游资的撤出而出现急剧下降。

由于房地产业通常是一国的支柱产业, 涉及产业较多，吸纳就业的能力较强, 房地产业的剧烈起伏也必将具有极强的波及效应，对整个实体经济形成冲击。

其次，国际游资的大规模流动会对证券市场价格产生较大影响，而证券市场价格的大幅波动会对企业进行融资、并购产生较大影响，进而对实体经济产生影响。

地产供给。

在房地产较长时间的生产过程中, 供给增加会导致价国际游资对股市的投机方式一般是在该国股票指数高企的时机，同时在股票现货市场、股票期货市场、股指期货市场等抛售该国股票，在该国股市下跌中获得利益。

国际游资对股票市场的干扰形成股票市场价格波动，股票市场价格的波动会通过财富效应影响实体经济。

财富效应是指由于金融资产价格上涨或下跌，导致金融资产持有人财富的增长或减少，进而促进或抑制消费增长，影响短期边际消费倾向，促进或抑制经济增长的效应。

证券市场价格上升时，金融财富就会增加，消费者的财富也就随
之增加，消费者进行消费的意愿增强，消费增加刺激经济的增长;
反之，金融财富的缩水会导致财富缩水，企业投资支出会减少, 消费者消费意愿也会受到抑制，企业投资支出的减少与消费者消费意愿的抑制会使社会需求减少，影响经济增长。

因此，当国际游资在股票市场投机成功，股票市场出现暴跌，股市投资者的财富会减少，在财富效应的影响下，企业投资支出与消费者消费支出都会减少，社会需求受到抑制，对我国经济产生收缩性影响。

如果我国入市干预，采取大量购入股票的方式来应对国际游资的投机，虽然可以维持股市的稳定，但是以可以流通的本币购入不
可流通的股票的做法将会导致货币供应量减少，也对我国经济产生收缩性的影响。

因此，国际游资对股票市场的投机可能会对我国宏观经济产
生收缩性的影响。

第四，助长投机之风和导致社会财富外流。

国际游资追逐的是高额的投机性利润，这会导致一国金融市场投资工具价格的大幅度波动，炒买炒卖，投机之风盛行，高额投机利润的巨大诱惑
力吸引着越来越多的国内外资金参入，一些长期资本也会演变成短期资本套利。

在资金供给既定的情形下，投机资金的增多会严
重影响工农业及其它社会生产生活所必需的资金需求，使经济建
设失衡，社会财富过量外流，资金严重短缺。

投机资金的增多也会使国内投资出现短期化的倾向，也会给我国政府的产业政策的制定带来困难，经济中出现的结构性问题得不到及时有效的纠正，对我国产业结构升级产生影响，不利于增强我国经济发展后
劲和提高抵御外部冲击的能力。

国际游资从事的是一种短期的投机行为，其目的是为了追求短期的高额利润，一旦大量获利，达到其目的后，必然中断其活动，套取大量外汇逃走。

这种高额利润的获取是对社会利益的不合理分配，实质上是对该国国民收入的超额分配和掠夺。

套汇流出境外，必使该国社会财富过量外流。

我国房地产市场和股市的利润吸引了大批的国内外投机资金进入其中，炒房、炒股曾成为最时髦的词语。

一些本应该从事长期投资的资本受高额利润的吸引也进入其中，一方面助长了投机之风，另一方面也使其它行业的资金供给受到影响。

第五，货币政策的独立性。

在国际游资大
量流入一国的情形之下，为了维持汇率相对稳定，中央银行只有采取冲销措施被动买入外汇，这部分资金转化为外汇储备，货币供给量大量增加，这使货币政策的独立性受到冲击。

冲销的货币政策通过紧缩信贷来进行调节，在进行调节的同时也提高了货币市场的利率。

利率是影响国际游资流向的重要因素之一，利率的提高会吸引更多的国际游资的流入，导致外汇储备的增加，货币
供给量进一步扩大；当东道国出于抑制经济衰退的目的，采取降
低利率以刺激经济增长的措施时, 利率的降低却会招致国际游资
的大量流出。

为维持汇率的稳定，央行买入本币、卖出外币, 这
使初始放松货币供应的措施失效，因此，国际游资的进出使东道
国所采取货币政策效果大打折扣。

此外，美元是各国货币主要钉
住的对象，因此，利率也必须保持与美元利率之间的稳定，以避
免出现套利。

在国际游资大量进出的情形下，货币政策独立性将受到考验。

国际游资的干扰使汇率脱离稳定目标, 则货币当局稳定汇率的干预将给内部经济造成干扰，实体经济因此受到影响。

第六，导致汇率的波动与实际汇率的错位。

国际游资的大规模流动会造成汇率的波动。

国际游资大部分在流入与流出时涉及货币的兑换，当国际游资流入一国时，导致外汇储备增多，外汇供大于求，本币面临升值压力；当国际游资流出一国时，外汇供小于求，导致本币面临贬值压力。

在国际游资持续流入导致本币
持续升值，最后出现升值预期的变化，资本大量抽逃，汇率出现波动。

投机者在外汇市场的投机基本是通过大量某国货币，在该国远期外汇市
然后场、即期外汇市场、外汇期权市场、外汇期货市场等金融衍生品市场
抛售该国货币，以期在货币汇率下降后，通过购买该国货币来偿还所借贷款，投机者在这其中获得了该国货币汇率变动的价差。

在外汇投机过程中，外汇由该国政府在干预外汇市场的行动中转移到投机者手中，然后外汇又在投机者回购该国货币时，流回该国银行。

该国政府在干预汇市的过程中卖出外汇购买本币，使本币供应量会出现收缩。

第七，对银行体系的冲击。

对于大多数发展中国家而言，银行是在金融中介中占有重要地位，流入发展中国家的国际游资，有很大一部分是先流入这些国家的银行体系。

对国际游资流入国的银行来说，大量国际游资的流入对其的直接影响，一是银行的规模得以扩大，二是银行的资产负债表结构发生变化。

当国际游资以增加国内银行对外负债的形式流入一国时，会
使国内商业银行的外币负债增加，同时该银行在某外国银行的外
币存款增加。

如果央行从商业银行购入外汇资产，银行的存款准备金将会增加，并出现超额准备金，本币的银行储备相对于本币储蓄会增加，银行将会增加本币的贷款。

如果中央银行没有购买外汇资产，而允许居民拥有外币存款，这将会导致外币贷款增加。

增加的贷款在货币乘数的影响之下会创造出大量的货币，这对于
商业银行来说，则表现为资产的增加，规模得以扩大。

除了使银行规模扩大，当国际游资流入一国时，也可使银行
的资产负债表结构产生变化。

银行对外负债的增加伴随着对外资
产的增加，当银行投资于国外证券市场或者对国外贷款时，扩张
的效果并不明显。

而对于多数发展中国家而言，银行的外币负债
要比外币资产增加得快，国内非政府存款也会上升, 这说明对国
外的净负债并没被中和。

国际游资流入国的银行会依赖于流入的巨额国际游资，利用这些资金来扩大国内贷款或进行证券投资。

这会直接或者间接促使银行对国内的贷款、投资、消费增加。

这个时候，银行的贷款、投资决策过程是否恰当会对国际游资流入国的经济效应产生影响。

如果贷款决策低劣，贷款风险控制不当, 这将会使银行陷入风险，可能会出现大量亏损。

第八，导致脆弱性上升。

国际游资的流入导致的脆弱性上升主要通过信贷风险、流动性风险、市场风险的上升表现出来。

国际游资的流入导致信贷限制放宽，许多企业借此机会大量进行借
贷，甚至过度借贷，过度借贷导致借款人违约风险上升，出现信
贷风险。

国际游资的流入也会容易产生流动性幻觉，导致银行短
存长贷，使期限出现不匹配，如果国际游资一旦逆转流出，流动性不足将会出现，流动性风险由此而生。

国际游资的流入使实际汇率升值，由汇率波动所带来的市场风险由此而来。

第九，对经济主体预期的影响。

国际游资有些时候会对经济主体的预。