高级财务管理-陆正飞-讨论题参考答案与案例分析指引

⾼级财务管理-陆正飞-讨论题参考答案与案例分析指引
第1章讨论题：
1、保护⼩股东利益与保护控股股东利益是否可以协调？
讨论这个问题时，建议引导学⽣从静态和动态两个⾓度进⾏分析和讨论。

静态来看，控股股东为了获取私有利益，就会做出⼀些损害⼩股东利益的⾏为（如通过⾮公允的关联交易，掠夺上市公司的利益）。

但是，动态来看，⼤股东为了实现⾃⾝的长期利益，必须考虑到⼩股东的利益诉求，否则，⼩股东通过“⽤脚投票”，使得公司股价下跌，虽然⼩股东⾸先受损，但最终也会损害⼤股东的利益——股价下跌，意味着公司未来再融资成本的上升）。

因此，⼤股东也就有动机协调好与⼩股东之间的关系。

例如，公司治理较好的公司，信息披露（包括法定披露和⾃愿披露）做得好，有助于降低公司与⼩股东之间的信息不对称程度，进⽽有助于降低股权融资成本。

当然，⼤⼩股东之间的利益协调，也有赖于公司外部治理机制（法律法规等）的完善。

2、如根据具体情况选⽤不同的资本成本估算模型？
不同的资本成本估算模型，其理论基础有所不同，对参数的要求也不⼀样。

选⽤资本成本估算模型时，⼀般来讲需要考虑以下⼀些因素：（1）资本市场特征。

例如，在我国上市公司股权分置改⾰之前，由于⾮流通股不能流通，导致流通股股价中包含了⼀部份流动性溢价，因此，在这种市场环境下，使⽤CAPM模型以外的估算模型（如股利模型、剩余收益模型等），估算出来的资本成本都会偏低。

⼀旦完成了股权分置改⾰，公司的融资成本就不会农民低了。

（2）公司未来的成长性。

公司未来成长性越强，使⽤静态模型和动态模型的估算结果差异就越⼤。

（3）参数取得的可能性。

例如，当⼀家公司未来盈利增长预测⾮常不确定时，使⽤股利增长模型就会⾯临困难和挑战。

案例：1、国美电器⼤股东与董事会权⼒之争
⼀、教学⽬的和⽤途
本案例主要涵盖公司治理、法律和财务管理三个领域。

从公司治理的⾓度⽽⾔，涉及股东⼤会与董事会权责划分、董事会治理效率；从法律的⾓度⽽⾔，涉及公司注册地的选择和法律适⽤、法律制度和投资者利益保护；从财务管理的⾓度⽽⾔，涉及财务管理⽬标和股东财富最⼤化、⾼管激励与股东财富创造。

⼆、案例分析法
对于本案例的分析，可沿着国美电器⼤股东与董事会权⼒⽃争的发展主线，从最初的⼤股东控制董事会到⼤股东失去对董事会的控制，⽽后⼜重新获得公司的控制权。

在案例分析中，需要把握以下⼏个关键点：
（⼀）⼤股东控制董事会阶段
1. 公司法律适⽤问题。

公司在百慕⼤注册，因此适⽤百慕⼤的相关法律。

根据百慕⼤公司法的规定，其奉⾏的是董事会中⼼主义，董事会拥有法律或公司章程规定赋予股东以外的⼀切权⼒。

这也正是⼤股东和董事会出现权⼒之争的根源。

2. 股东⼤会对于董事会的⼀般授权的意图是什么？这是⼤股东为了满⾜⾃⾝控制权的需要，利⽤法律的相关规定，实现⼤股东利⽤较少的股权对公司的实现完全控制。

（⼆）黄光裕⼊狱和董事会重组
对于该案例的报道，媒体⼤多从这个阶段开始。

在本阶段中，需要注意的关键点是： 1. 国美引⼊贝恩资本并签署相关的保护条款。

为什么国美在众多投资者选择贝恩资本？如评价贝恩资本与国美电器签订的保护条款？这⾥需引导学⽣⽐较国外战略投资者⼊股公司的⼀般情况，分析贝恩资本与国美电器签订的条款是宽松还是苛刻。

2. 国美电器的股权激励案与⾼管⽴场转变。

股权激励是⼀种被⼴泛使⽤的⾼管激励措施。

教师应该引导学⽣运⽤股权激励的相关理论分析国美电器的股权激励案。

（三）⼤股东和董事会的权⼒争夺
在对国美电器案例背景有较为深刻认识的基础上，需要引导学⽣思考国美电器⼤股东和董事会权⼒之争的本质。

1. ⼤股东和董事会权⼒之争的本质。

从公司治理的⾓度⽽⾔，国美电器⼤股东和董事会权⼒之争是⼀种委托代理问题，⼤股东通过股东⼤会委托董事会⾏使相关职权，但是却缺乏对董事会相关的监督⼿段。

2．国美电器未来的思考。

案例中的财务数据分析表明，⼤股东和董事会的权⼒争夺导致公司整体价值损失。

因此，国美电器未来的发展⽬标是清晰界定股东⼤会和董事会的权责关系，协调⼤股东和董事会的利益冲突，最终实现国美电器全体股东财富价值的最⼤化。

（四）⼤股东重新获得控制权
对国美控制权之争进⾏总结分析，并探讨国美电器未来的发展前景。

1．对控制权之争的双主要⼿段进⾏分析，⽐如，股权激励、引⼊外部投资者等⼿段进⾏总结分析。

2．国美电器未来的思考。

案例中的财务数据分析表明，⼤股东和董事会的权⼒争夺导致公司整体价值损失。

因此，国美电器未来的发展⽬标是清晰界定股东⼤会和董事会的权责关系，协调⼤股东和董事会的利益冲突，最终实现国美电器全体股东财富价值的最⼤化。

三、思考问题
1. 股东⼤会的职责是什么？董事会的职责是什么？如界定股东⼤会和董事的权⼒边界？
参考思路：⽐较百慕⼤、中国和中国⼤陆的法律规定。

（1）百慕⼤
根据百慕⼤公司法2006年修订案中修订第九条：本条对主体法第91条现予以修订，废除，代之以下列第（四）部分“（4）公司可以决定担任公司董事的⼈选，任命⼈员的式和期限，规定在细则于本公司定律。

（5）董事可在符合公司细则的情况下，⾏使除那些由本法或章程细则规定必须通过公司股东⾏使权⼒以外的公司所有的权⼒。

”这表明了董事可以⾏使公司的⼀切权⼒，除了2006年公司修订案及公司章程中规定的股东权⼒以外。

”
（2）中国
有限公司章程中规定董事会是公司业务的管理机构。

公司章程细则通常对董事会的权⼒和会议程序等问题作详细规定。

除⾮另有规定，否则《公司条例》附件1表格A的条款⾃动成为公司的章程细则。

⼤部分公司的章程细则条款类似附件1表格A的容。

下列简述《公司条例》和表格A中有关董事会的规定。

公司章程细则⼀般都明确赋予董事会管理公司的权⼒，但股东⼤会通常保留某些权⼒，例如决定董事的薪酬等。

由于股东⼤会已把管理权限交给董事会，因此就不能随意取消董事会在其权限围所作的决定。

董事会的权⼒是经董事开会并通过董事会决议⽽⾏使的，任⼀个董事本⾝并不拥有这种权⼒。

公司章程细则⼀般规定董事会具有以下权⼒：1)代表公司使⽤公章；2)当董事职位有空缺时委任新董事；3)召集股东⼤会；
4)⾏使公司的借款权⼒，提供按揭或抵押；5)在公司的注册股本围发⾏新股或债券，催交股款；6)签署汇票、⽀票和收条等；
7)代表公司授权其它职员⾏使权⼒，但不能超过董事本⾝的权⼒。

（3）中国⼤陆
《公司法》第⼀百零⼆条股份有限公司由股东组成股东⼤会。

股东⼤会是公司的权⼒机构，依照本法⾏使职权。

第⼀百零三条股东⼤会⾏使下列职权：决定公司的经营针和投资计划；选举和更换董事，决定有关董事的报酬事项；选举和更换由股东代表出任的监事，决定有关监事的报酬事项；审议批准董事会的报告；审议批准监事会的报告；审议批准公司的年度财务预算案、决算案；审议批准公司的利润分配案和弥补亏损案；对公司增加或者减少注册资本作出决议；对发⾏公司债券作出决议；对公司合并、分⽴、解散和清算等事项作出决议；修改公司章程。

第⼀百⼀⼗⼆条股份有限公司设董事会，其成员为五⼈⾄⼗九⼈。

董事会对股东⼤会负责，⾏使下列职权：负责召集股东⼤会，并向股东⼤会报告⼯作；执⾏股东⼤会的决议；决定公司的经营计划和投资案；制订公司的年度财务预算案、决算案；制订公司的利润分配案和弥补亏损案；制订公司增加或者减少注册资本的案以及发⾏公司债券的案；拟订公司合并、分⽴、解散的案；决定公司部管理机构的设置；聘任或者解聘公司经理，根据经理的提名，聘任或者解聘公司副经理、财务负责⼈，决定其报酬事项；制定公司的基本管理制度。

在中国⼤陆，股东⼤会是公司的权⼒机构，⽽董事会是经营决策机构，董事会对股东⼤会负责。

董事会所作的决议必须符合股东⼤会决议，如有冲突，要以股东⼤会决议为准；股东⼤会可以否决董事会决议，直⾄改组、解散董事会。

因此，在中国和百慕⼤，因都属于英美法系，其董事会拥有的权⼒并不是由法律具体规定的，⽽是由公司章程规定。

董事会可以享有法律和公司章程规定属于股东会权⼒以外的⼀切权⼒。

2. 请评价晓引⼊贝恩资本作为战略投资者的决策是否符合公司的财务管理⽬标？
参考思路：需要⽐较贝恩资本以及其他资本⼊股其他公司的保护条款。

贝恩资本⼊股国美电器的保护条款：（1）根据国美电器与贝恩签订的可转债条款，只要在银⾏出现1亿元的不良贷款就属于违约事件，贝恩可因此获得1.5倍赔偿，国美电器则损失24亿元。

（此前，晓以个⼈名义为国美电器做了数亿元的贷款担保，如果离职将会解除担保，所以晓被免的结果可能触及违约条款）（2）委任3名贝恩资本的⼈选担任⾮执⾏董事，如果国美电器违约，贝恩有权要求国美电器付出1.5倍的代价即24亿元。

类似案例：摩根⼠丹利投资蒙⽜。

2003年，蒙⽜为引进资⾦，与摩根⼠丹利、英联、⿍晖三家国际投资机构约定，2004-2006年，如果蒙⽜复合年增长率低于50%，即2006年营业收⼊低于120亿元，蒙⽜管理层要向摩根⼠丹利为⾸的3家国际投资机构⽀付最多不超过7830万股蒙⽜股票（约占当时总股数的6%），或⽀付等值现⾦；反之，3家国际投资机构要向蒙⽜管理团队⽀付同等股份。

2005年4⽉由于蒙⽜业绩增长迅速，国际投资股东与管理层之间的股权激励计划提前兑现，蒙⽜管理层获奖6260万余股蒙⽜股票。

对⽐评价：国美电器违约，成本由国美电器承担。

蒙⽜违约，成本由⾼管承担。

3. 你是如评价国美电器的股权激励案的？
参考思路：股权激励是对管理层进⾏激励的重要⼿段，被称为“⾦⼿铐”。

股权激励有利于协调股东利益和管理层利益。

但是，国美电器在推出股权激励案时，未征求⼤股东意见，也未经过股东⼤会讨论通过，这可能存在损害股东利益的情形。

4. 如果你是国美电器的独⽴董事，你将在⼤股东和董事会的权⼒之争中扮演怎样的⾓⾊？
参考思路：⽐较分析百慕⼤、中国和中国⼤陆关于独⽴董事的相关规定。

（1）百慕⼤
对于独⽴董事的权责并⽆明确的规定。

（2）中国
《上市规则》第3.10条规定，除《上市规则》第3.15条中的过渡性条⽂另有规定外，上市发⾏⼈的董事会必须包括⾄少两名独⽴⾮执⾏董事。

除履⾏《上市规则》第3.08及3.09条的要求及持续责任外，每名独⽴⾮执⾏董事必须令本交易所确信其个性、品格、独⽴性及经验⾜以令其有效履⾏该职责。

如本交易所认为董事会的⼈数或发⾏⼈的其他情况证明有此需要，本交易所可规定独⽴⾮执⾏董事的最低⼈数在两名以上。

（3）中国⼤陆
《公司法》第⼀百⼆⼗三条规定，上市公司设⽴独⽴董事，具体办法由国务院规定。

因此，独⽴董事的法律地位得以确认，但实施细则由国务院制定，⾄今仍未正式发布。

⽬前，独⽴董事制度的主要实施细则，是依据证监会发布的⼀系列⽂件。

根据中国证监会于2001
年颁布的《关于在上市公司建⽴独⽴董事制度的指导意见》，独⽴董事除⾏使公司董事的⼀般职权外，还被赋予以下特别职权：1)重⼤关联交易(指上市公司拟与关联⼈达成的总额⾼于300万元或⾼于上市公司最近经审计净资产值的5%的关联交易)应由独⽴董事认可后，提交董事会讨论；独⽴董事作出判断前，可以聘请中介机构出具独⽴财务顾问报告，作为其判断的依据；
2)向董事会提议聘⽤或解聘会计师事务所；3)向董事会提请召开临时股东⼤会；
4)提议召开董事会；5)独⽴聘请外部审计机构和咨询机构；6)可以在股东⼤会召开前公开向股东征集投票权。

由于我国的独⽴董事制度多借鉴于英美法系，故与中国的独⽴董事职责的规定上有⼀定的相通性即独⽴董事的作⽤主要是监督。

5. 如果你是⼤中，你将会如协调⼤股东和贝恩资本利益？并如果处理好⼤股东与董事会之间的关系？
参考思路：为什么邹晓春未能得到贝恩资本的认同，⽽折中选择⼤中出任董事长，是否是利益之间平衡的结果。

对⼤股东的要求⼤中是如回应的，⽐如对黄光裕要求加⼤⾮上市公司的店铺⼤中表⽰⽀持。

6. 如果你是晓或黄光裕，你将会如协调⼤股东和董事会之间的关系？
参考思路：如将公司价值最⼤化和个⼈利益最⼤化平衡。

参考资料：
禹丁，“国美案的五个追问”，《商务刊》，2010年9⽉。

德林，《我所知道的国美真相》，⼈民美术出版社，2010年12⽉。

叶⼀⼽，《国美战争》，北京理⼯⼤学出版社，2010年10⽉。

韦桂华，《国美之战：公司股东博弈的中国启⽰》，中国经济出版社，2010年11⽉。

百慕⼤1981年公司法联交所《⼈民国公司法》
中国证券市场⽹(http://sc.hkex..hk/)
2、晋⽣公司的资本成本
思考题⼀：在其他条件不变的情况下，这种调整是恰当的。

理由：作为系统险的度量的指标，贝塔系数主要反映了企业⾯临的经营风险和财务风险的⾼低。

主要影响贝塔系数的因素有企业的经营风险、财务风险、规模、增长速度、资产流动性等。

思考题⼆：
资本资产定价模型（CAPM）：
基于历史数据：
Ke=4.9％+1*（12.1％-4.9％）＝12.1％
基于预测数据：
Ke=7％+ β *（Rm％-7％）＝?％
股利估价模型：
假设：公司ROE零增长
股利增长率g=权益回报率*再投资⽐率=12%*(1-70%)=3.6%
EPS1=[2.83+（2.83-0.45)*12%]=3.12
Ke=D1/P0+g=3.12*70%/32+3.6%=10.43%
从过去的增长情况来看，该模型计算的Ke可能低估。

保留盈余的成本是12%，Ke应稍⾼。

综上，Ke取CAPM估计值12.1%较为合适。

思考题三：
单项资本种类账⾯价
值
单项资本成
本
权重
(%)
加权后的资本成本
应付票据16,000 7%× (1-40%) 6.81 0.29%
债券89,000 8%× (1-40%) 37.87 1.82%
普通股58,000 12.1% 24.68 2.97%
留存收益72,000 12% 30.64 3.67%
合计235,000 100 8.75%
思考题四：
美国优先股股利有税收优惠。

优先股有优先认股权；优先股有很多种，如可参与优先股；
思考题五（1）：
根据公司竞争对⼿的优先股资料：
优先股资本成本= （3 / 40 + 2.25 / 31 + 3 / 45） / 3 =7.14%
讨论：使⽤原价还是现价? 若是竞争对⼿在计算⾃⼰的优先股成本时⽤原价，但晋⽣公司现在发⾏时只能筹到相当于现价的资⾦。

调整后优先股资本成本=8%
思考题五（2）：
单项资本种类单项资本
成本
权重
(%)
加权后的资本成本
短期票据7%×
(1-40%)
5 0.21%
债券8%×
(1-40%)
40 1.92%
优先股8% 5 0.4%
权益12.1% 50 6.05%
合计 100 8.58%
思考题六：为更准确估计资本成本，需要：
（1）筹资费率；（2）准确的预计的β值和市场收益率Rm；（3）按市值计算的⽬标资本结构；
为更准确估计资本成本，还需要：
（1）晋⽣公司的优先股年股利；（2）优先股发⾏价；（3）优先股筹资费率。

思考题七（1）：
A、应付票据的票⾯利率是7%，我们可取7%的市场利率（公司最近得到了⼀笔利率为7%的借款），故应付票据的市场价格为16,000千元。

B、应付票据不带息，假设到期期限为⼀年，则价格为：16,000/(1+7%)=14,953千元。

思考题七（2）、（3）：
PV=89,000 *3.5%*(P/A,4%,20)+89,000*(P/F,4%, 20) =89,000×3.5%×13.5903+89,000×0.4564 = 82,952.30千元
PE=1.15*（58,000+72,000)=149,500千元
思考题七（4）：
单项资本账⾯价单项资本权重加权后的资本成本
种类值成本(%)
应付票据16,000 7%×
6.44 0.27%
(1-40%)
33.39 1.60%
债券82,952 8%×
(1-40%)
普通股149,500 12.1% 60.17 7.28%
合计248,452 100 9.15%
思考题⼋：
以市场价值确定的资本结构与实际资本结构较为吻合，不⾜之处是市值变动⽐较频繁，数据获取不容易。

以账⾯价值确定资本成本的法，其数据可从资产负债表中获取，但账⾯价值与市场价值相差太⼤时会产⽣偏差。

思考题九：
采⽤⽐真实资本成本低的贴现率，会导致企业投资决策失败，减少股东财富；会降低过于乐观的现⾦流量预测的幅度（因为没有必要再做那么⼤），但不能消除这种倾向（因为资源是稀缺的，经理有争夺资源扩⼤⾃⼰影响的动机）。

思考题⼗：
明确准确资本成本的重要性；各类数据的来源；不同计算单项资⾦成本的法之间相互印证；对⽬标资本结构及市值的估计；应优先采⽤市场价值；该案例账⾯价值与市场价值相差不⼤，如果市场价值的数据不易获得也可采⽤账⾯价值。

第2章讨论题
1、各种资本结构理论观点之间是否存在逻辑⽭盾？请谈谈你的看法。

如果孤⽴的看各种资本结构理论，每⼀种理论看起来都很符合逻辑。

但是，⼀旦将不同理论的观点加以对照，⼜会发现它们之间有时会存在不⼀致甚⾄完全对⽴的观点，即互相之间存在着逻辑⽭盾。

如理解和认识上述逻辑⽭盾？不能简单的说哪⼀种理论是对的，哪⼀种理论是错的。

应该说，不同的理论在解释着实践中曾经出现过的不同现象。

其根本原因是，随着企业、经济和社会环境的发展和变化，影响公司资本结构形成和变化的因素也会发⽣变化。

例如，美国的学术研究发现，20世纪70和80年代，公司融资⾏为符合融资优序理论，但90年代之后的公司融资⾏为就越发不符合融资优序理论了。

这不是说融资优序理论存在逻辑问题，⽽是由于90年代之后的⼀些环境变化导致公司融资⾏为发⽣了新的变化，如资本市场估值偏⾼的时期，公司进⾏择时融资，从⽽形成了所谓的“市场择时理论”。

应该说，⼀旦市场估值趋于正常，公司融资⾏为就可能会重新符合融资优序理论。

2、我国上市公司在过去的融资实践中表现出偏好股权融资的⾏为特征，你认为这是否表明公司融资⾏为是⾮理性的？
为理性？基本标准：有利于公司价值/股东财富最⼤化
注意：长期利益，⽽⾮短期利益
融资选择的⼀般规则：依据融资成本
怎样解释股权融资成本“⾼”于负债成本时的股权融资偏好？
企业资本规模、⾃由现⾦流与股权融资选择负相关；ROE、控股股东持股⽐例与⾃由现⾦流与股权融资选择正相关。

资本规模⼩的公司为什么更偏好股权融资？
可能原因：⼩公司负债（贷款等）渠道不畅通。

⾃由现⾦流越少的公司，为什么更偏好股权融资？
可能原因：担⼼财务风险。

ROE越⾼的公司，为什么更偏好股权融资？
可能原因：越不担⼼ROE、EPS被稀释。

控股股东持股⽐例越⼤的公司，为什么更偏好股权融资？
可能原因：⼤股东“掠夺”。

基本结论：就全部股东⾓度看，不够理性——因为⼩股东利益受损。

就⼤股东⾓度看，基本理性——上市公司融资选择基本上遵循了“⼤股东”利益最⼤化原则。

改进思路：公司股权结构和治理结构优化
负债融资渠道的拓宽：降低公司负债融资的“门槛”要求；降低负债融资成本。

案例：
1、蓝星清洗配股融资
思考题⼀：参考思路
思考题⼀：参考思路
B01＝(57051.08+7185.26+16633.325)/(15345+2281.5)
＝80869.665/17626.5=4.59元/股
加权后的2001年普通股股份为：[15345×11+17626.5×1]/12=15535.125
则2001年的摊薄EPS01=7185.26/15535.125=0.46元/股
B00=B01-EPS01+DPS01 =4.59-0.46=4.13元/股
剩余收益模型
假设预测区间为12 期(即T = 12), 并假设第12期之后的ROE⼀直维持在⾏业平均ROE ⽔平上,即从长期来看,企业的收益⽔平将与⾏业平均⽔平趋同,这个假设与微观经济学中的⼚商长期利润平均化的理论相符。

假设股利⽀付率与1998-2000年平均相等。

找出“蓝星清洗”01-04年实际的ROE，⽤作前4年的FROE，后⼋年的⽤向制造业的平均ROE直线回归的值，以后各期⽤⾏业平均ROE。

在计算时,舍弃亏损年份的ROE ,因为从长期来看,亏损公司最终要退出该⾏业,从⽽盈利年份的ROE 能够更好反映⾏业长期均衡收益率。

思考题⼆：参考思
“部⼈控制”是选择配股融资的重要原因，⼤股东不担⼼控制权被稀释。

债券发⾏审批程序过于繁琐，要求⾼，审批通过率不⾼。

选择再融资式盲⽬跟随中国证监会颁布的相关规定。

⼀个简单案例
公司的总股份为1 亿股, 其中流通股和⾮流通股各5000 万股。

⾮流通股由⼤股东独家持有, 流通股被众多⼩股东分散持有。

配股前的流通股价格为11.15 元/ 股。

⼤股东决定配股, 配股⽐例为10 配3 , 配股价格为9 元/ 股。

⼤股东个⼈独占配股所得的资⾦, 也就是说, 配股不改变公司未来的股权现⾦流。

以上信息是共同信息。

在配股成功的情况下(即流通股股东都认购配股、⼤股东不认购配股) , 配股后的股份总量为11.15 亿股。

由于配股不会改变公司的股权现⾦流, 所以配股后的股价
为11.15/ 11.15 = 10 元/ 股。

在预期配股成功的情况下, 对单个流通股股东来说, 如果不认购配股, 配股给原有的每1 股流通股带来的利益= 配股后的股价- 配股前的股价= 10 – 11.15 = - 1.15 元; 如果认购配股, 配股给原有的每 1 股流通股带来的利益= 配股后的股价× (1 + 配股⽐例) -(配股前的股价+ 配股价×配股⽐例) = 10 ×(1 + 0.13) - (11.15 + 9 ×0.13) = - 1.12 元。

即, 认购配股⽐放弃配股导致流通股股东每持有 1 股股票少损失0.13 元, 所以, 流通股股东的个⼈决策是认购配股。

⼤股东为什么放弃配股？
配股前的每股净资产=所有者权益/(流通股+⾮流通股)
=59163.71/(7740+7605) =3.86元/股
⼤股东不参与配股的每股净资产=(59163.71+2281.5*7.55)/(7740+7605+2281.5)=4.33元/股
⼤股东的收益=(4.33-3.86)*7740=3701.20万元
⼤股东参与配股的每股净资产=(59163.71+4603.5*7.55)/(7740+7605+4603.5) =4.71元/股⼤股东的收益=7740*(4.71-
4.33)+2322*4.71-2322*7.55
⼤股东是否参与配股的决策
⼤股东的决策：对⼤⼩股东的影响
如果公司股票的市场价格未能准确地反映公司股票的实际价值，⽽且⼀部分股东不能参加配股，且不参加配股的股东的配股权
⼜不能以合理的价格售出，就可能会出现⼀部分股东侵害另⼀部分股东利益的情况。

即便配股价格低于股票的市场价格，这⼀配股价格也可能⾼于股票的实际价值，这时，⼤股东放弃配股，⽽⼩股东参与配股，则⼩股东将蒙受损失。

对定价案的评价
采⽤了净资产收益率倍数配股前后不变的假设作为配股定价的基础，没有考虑股票的实际价值。

如果流通股股东察觉到⼤股东的侵害⾏为，可以会导致配股失败，那么遭受损失的将会是“西南证券”公司。

第3章讨论题
1. 各种股利理论之间是不是存在某种逻辑关系，请谈谈你的看法。

建议引导学⽣从股利⽆关理论假设条件的逐步放松⾓度去思考和分析。

MM 股利⽆关理论是基于⼀系列假设提出的，如果放松这些假设就是之后的各种股利有关理论。

⽐如，放松“不存在公司所得税和个⼈所得税”的假设，股利政策与公司价值之间的关系可以⽤税差理论解释。

再⽐如，放松“信息是对称”的假设，公司的股利⾏为可以⽤信号理论解释。

⼜⽐如，放松“市场是有效的”假设，公,,,V V V -=-<->流通股市值配股价⽆所谓⾮流通股股数流通股市值配股价放弃配股⾮流通股股数流通股市值配股价参与配股⾮流通股股数。