债转股的运行风险及对策研究
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式。
制度创新
问题的提 出 债转股是国家 目前 正在 推行 的一种 旨在化 解金 融风 险和 降低企业负债率及财务费用负担的重 大经济措施 ， 它仅 仅是众 多 国企 改革措施 中的一 种 ， 能否解 决 国企 的根本 同题 ， 有待 还 于探索 。所谓债转股 ． 就是把国有 商业银行对企 业 的不 良债权 转换 为资产管理公 司对 企业 的股权 之 所以 产生这 种宏 观经 济政策 ， 笔者认为究其原因 ， 以下两点 ： 有 １经济环境 。改革开放以来 ， 一些 国有企业 资产 负债率一
、
三、 债转股 的制度设计与运作风险 １ 债转股各方 的博弈 与债转 股的 道德 风险。在债 转 股的 ． 运作 中， 企业经理 人员普遍 存 在认识 上 的偏差 ， 即没有 认 清债
直呈不断上升之势 ， 资产负债 率过高是 目前困扰 我 国国企改革 的主要同题之一 ． 与此相对 应 ， 国有商业 银行 向企业 发 放 的贷 款长期无法收回 ， 成呆坏 账 ， 形 我国 的 一些 国有企业 正 面临着 很 大的债务危机 。在这 种经济环境下 ， 债转股 浮出水面 ２历史 背景 ：债转股在我 国似 乎是个新提 出的 问题 ， 实际 在我 国国有企 业的融 资体制 中 ． 债权与股 权 已发生 过多 次 转换 从对国有企 业的财产实行无 偿调拨 ， 到改革 开放初期 的 拨改贷 ， 从拨改贷到 将一部 分税 款拨 补企业 的流动 资本 ， 副 再 拨改贷的本 息余额 转为 国家的 资本金 。而现 在实 施 的债转 股 从某种意义上讲是 拨改贷本息 余额转 为国家资本金 的延续 。 由此 可见 ， 债转股这一政策的提 出不 仅与特定 的经济环 境 有关 ， 更有深远 的历史背景 。 二、 债转 股的核心与流程 ｌ债转 股的核 心—— 资产 管理公 司。从银行角度看 ， 其债
，
转股对他们个人及企 业造成 的影 响 ， 迫切希 望债 转股 ， 实际 而 上， 这种影 响应该是 巨大 的 ， 涉及至 经理 』 员 的调整 ， 、 组织 结构 的变动 ， 至是大换血 。认识 的误 区导致 了债转 股各 方的博 甚 弈。
首先 ， 国家对一部 分企 业实 施债转 股 后 ， 营 良好 而不需 经 债转股的企业会产生心理不平衡 ＝另外 ， 些应该 破 产清箅 的 那 企业也不甘心 ， 一种 企业 会降低努 力程 度 ， 前 而后 一种企 业则 会 调高经济指标 ， 结果 是都 达 到债转 股 的条件 ， 而形成 普遍 从 赖 账的局 面： 其次 ． 各地方政府 和产业 主管部 门之问 对债转 股资源的 争 夺 也将十分激烈 ， 他们会 想方设法包装各类 企业 ． 争取 多转 股 ， 加 之上下信息 的不对称性 ， 作方不可能全 部 ｒ解企业 的真 实 操 信息， 从而导致某种 程度 上的误转 ， 道德风险进 一步加大。 另外 ， 转股企 业 的甄 别 与选择 ， 由政府 有 关部 门为 主 债 是 还是以银行 和 Ａ Ｍｃ为主 ， 面临的风险程 度也不一样 。 以上几个 方 面的道德 风 险集 中到 一起 ， 使得 债转 股成 为 双 刃剑 债转股做 得好 ， ， 可以有效地 解决银 企债权债 务 ． 动 推 国有企业 改革 ． 成为双赢局面 ； 如果做 得不成 功 ， 也就 成 了企 业 逃债 、 悬空银行债 务的手段 和途 径 副 那时 ， 金融 风 险会 进 一 步加大 ， 债权债务的解决会更加 困难 。 ２ 国企债务 困境 的根本 原 因和债 转股后 企业 组织 结构 风 ． 险。经济 理论认 为， 权融资 的成 本高 于债 务融资 成本 ． 转 股 债 股看似不可思议 ． 然而 ． 国有股 的所 有者虚位 特征使得 在 中国， 债务融资成本 要高于股权 融资成丰 ， 转股能 不能解决 国企债 债 务困境 ， 还要分析 国企债务 困境 的根奉原 因。由于企业 薄弱的
维普资讯
《 经济师｝０２ ２０ 年第 ４ 期
●证 券市场
债 转 股 的 运行风 险及 对 策 研 究
●程 灏 王剑 波 刘俊 生
摘 要： 债转股是我 国 目前正在推 行的一种 旨在 化 解金 融 风险和降低盘业 高 负债 的举措 。文章从债 转股政 策 产 生的原 因八手 ， 明 了债转股 的枉心 （ Ｍｃ） 说 Ａ 及其 流程机 理 ， 一步分 进 析 了债转股的制度设计和运 行风险 。针 对债 转股 的这些风 险， 提 出其顺刺 实施的若干对策＝
关键词 ： 债转 股 资产 管理套 司 风险 中圈分类号 ：８ Ｏ ９ 文献标识码 ： Ｆ ３ ，１ Ａ 文章编号 ：０４ ９ ４ ２ ０ １４ １９ ２ １０ ４ １｛０ ２０ １ ０
一
施， 还必须 ｒ解债转股 流程及其机理 。 ２债转股 的流程机理。从设计 上讲 ， 目前实施 的债 转股可 分为封闭型和开放 犁 两种。从有 关 资料 中， 我们 可 看 出 ， 无 论是封 闭型还是开放 型债转 股 ， 都是银行 与 Ａ ＭＣ之 间通过信 托关 系， 把银行对 企业 的债权转 为 ．＇ Ｍｄ Ｃ对企业 的股权 ， 等企业 经营 良好后 ， 良债权就 变成 了良性 债权 ， 时 ， Ａ 不 此 由 ＭＣ还 回 债权资 产 ， Ｍｃ退 出。所不 同的是 ， 闭型 债转 股 ， Ａ 封 债权 和债 务其在银行 、 ＭＣ和企业之 间信托 和转 换成股权 ， Ａ 债转股企业 的经营风险 的封闭环 中 ； 对于开 放型债转 股 ，银 行——ＡＭｃ 而 一 企业” 向产权 环 和资本 市场对接 ． 其中可能发生的风 险就会通过 资本市场 发散 给社会 ， 由社会来 分摊 ， 金融 风险最 终 和真正得 到 了化解 。因 此， 开放型债 转 股流程 是 比较理 想 和可行 的债转 股的 运作 方
制度创新
问题的提 出 债转股是国家 目前 正在 推行 的一种 旨在化 解金 融风 险和 降低企业负债率及财务费用负担的重 大经济措施 ， 它仅 仅是众 多 国企 改革措施 中的一 种 ， 能否解 决 国企 的根本 同题 ， 有待 还 于探索 。所谓债转股 ． 就是把国有 商业银行对企 业 的不 良债权 转换 为资产管理公 司对 企业 的股权 之 所以 产生这 种宏 观经 济政策 ， 笔者认为究其原因 ， 以下两点 ： 有 １经济环境 。改革开放以来 ， 一些 国有企业 资产 负债率一
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三、 债转股 的制度设计与运作风险 １ 债转股各方 的博弈 与债转 股的 道德 风险。在债 转 股的 ． 运作 中， 企业经理 人员普遍 存 在认识 上 的偏差 ， 即没有 认 清债
直呈不断上升之势 ， 资产负债 率过高是 目前困扰 我 国国企改革 的主要同题之一 ． 与此相对 应 ， 国有商业 银行 向企业 发 放 的贷 款长期无法收回 ， 成呆坏 账 ， 形 我国 的 一些 国有企业 正 面临着 很 大的债务危机 。在这 种经济环境下 ， 债转股 浮出水面 ２历史 背景 ：债转股在我 国似 乎是个新提 出的 问题 ， 实际 在我 国国有企 业的融 资体制 中 ． 债权与股 权 已发生 过多 次 转换 从对国有企 业的财产实行无 偿调拨 ， 到改革 开放初期 的 拨改贷 ， 从拨改贷到 将一部 分税 款拨 补企业 的流动 资本 ， 副 再 拨改贷的本 息余额 转为 国家的 资本金 。而现 在实 施 的债转 股 从某种意义上讲是 拨改贷本息 余额转 为国家资本金 的延续 。 由此 可见 ， 债转股这一政策的提 出不 仅与特定 的经济环 境 有关 ， 更有深远 的历史背景 。 二、 债转 股的核心与流程 ｌ债转 股的核 心—— 资产 管理公 司。从银行角度看 ， 其债
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转股对他们个人及企 业造成 的影 响 ， 迫切希 望债 转股 ， 实际 而 上， 这种影 响应该是 巨大 的 ， 涉及至 经理 』 员 的调整 ， 、 组织 结构 的变动 ， 至是大换血 。认识 的误 区导致 了债转 股各 方的博 甚 弈。
首先 ， 国家对一部 分企 业实 施债转 股 后 ， 营 良好 而不需 经 债转股的企业会产生心理不平衡 ＝另外 ， 些应该 破 产清箅 的 那 企业也不甘心 ， 一种 企业 会降低努 力程 度 ， 前 而后 一种企 业则 会 调高经济指标 ， 结果 是都 达 到债转 股 的条件 ， 而形成 普遍 从 赖 账的局 面： 其次 ． 各地方政府 和产业 主管部 门之问 对债转 股资源的 争 夺 也将十分激烈 ， 他们会 想方设法包装各类 企业 ． 争取 多转 股 ， 加 之上下信息 的不对称性 ， 作方不可能全 部 ｒ解企业 的真 实 操 信息， 从而导致某种 程度 上的误转 ， 道德风险进 一步加大。 另外 ， 转股企 业 的甄 别 与选择 ， 由政府 有 关部 门为 主 债 是 还是以银行 和 Ａ Ｍｃ为主 ， 面临的风险程 度也不一样 。 以上几个 方 面的道德 风 险集 中到 一起 ， 使得 债转 股成 为 双 刃剑 债转股做 得好 ， ， 可以有效地 解决银 企债权债 务 ． 动 推 国有企业 改革 ． 成为双赢局面 ； 如果做 得不成 功 ， 也就 成 了企 业 逃债 、 悬空银行债 务的手段 和途 径 副 那时 ， 金融 风 险会 进 一 步加大 ， 债权债务的解决会更加 困难 。 ２ 国企债务 困境 的根本 原 因和债 转股后 企业 组织 结构 风 ． 险。经济 理论认 为， 权融资 的成 本高 于债 务融资 成本 ． 转 股 债 股看似不可思议 ． 然而 ． 国有股 的所 有者虚位 特征使得 在 中国， 债务融资成本 要高于股权 融资成丰 ， 转股能 不能解决 国企债 债 务困境 ， 还要分析 国企债务 困境 的根奉原 因。由于企业 薄弱的
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《 经济师｝０２ ２０ 年第 ４ 期
●证 券市场
债 转 股 的 运行风 险及 对 策 研 究
●程 灏 王剑 波 刘俊 生
摘 要： 债转股是我 国 目前正在推 行的一种 旨在 化 解金 融 风险和降低盘业 高 负债 的举措 。文章从债 转股政 策 产 生的原 因八手 ， 明 了债转股 的枉心 （ Ｍｃ） 说 Ａ 及其 流程机 理 ， 一步分 进 析 了债转股的制度设计和运 行风险 。针 对债 转股 的这些风 险， 提 出其顺刺 实施的若干对策＝
关键词 ： 债转 股 资产 管理套 司 风险 中圈分类号 ：８ Ｏ ９ 文献标识码 ： Ｆ ３ ，１ Ａ 文章编号 ：０４ ９ ４ ２ ０ １４ １９ ２ １０ ４ １｛０ ２０ １ ０
一
施， 还必须 ｒ解债转股 流程及其机理 。 ２债转股 的流程机理。从设计 上讲 ， 目前实施 的债 转股可 分为封闭型和开放 犁 两种。从有 关 资料 中， 我们 可 看 出 ， 无 论是封 闭型还是开放 型债转 股 ， 都是银行 与 Ａ ＭＣ之 间通过信 托关 系， 把银行对 企业 的债权转 为 ．＇ Ｍｄ Ｃ对企业 的股权 ， 等企业 经营 良好后 ， 良债权就 变成 了良性 债权 ， 时 ， Ａ 不 此 由 ＭＣ还 回 债权资 产 ， Ｍｃ退 出。所不 同的是 ， 闭型 债转 股 ， Ａ 封 债权 和债 务其在银行 、 ＭＣ和企业之 间信托 和转 换成股权 ， Ａ 债转股企业 的经营风险 的封闭环 中 ； 对于开 放型债转 股 ，银 行——ＡＭｃ 而 一 企业” 向产权 环 和资本 市场对接 ． 其中可能发生的风 险就会通过 资本市场 发散 给社会 ， 由社会来 分摊 ， 金融 风险最 终 和真正得 到 了化解 。因 此， 开放型债 转 股流程 是 比较理 想 和可行 的债转 股的 运作 方