中国外汇储备改革须设计顶层方案

近年来 ， 我 国外债余额总量呈不断增加之势， 从１ ９ ９ ４ 年的９ ２ ８ ． １ 亿美元逐年增加到２ ０ １ １ 年末的６ ９ ５ ０亿美元 ， 年 均增长率达 １ ３ ． ０ ６ ％ 。其 中， 中长期外债余额从 １ ９ ９ ４年末 的８ ２ ３ ． ９亿美元增加到 ２ ０ １ １ 年末的 １ ９ ４ １ 亿美元 ， 年均增长 ５ ． １ ９ ％； 短期外债余额更是增长迅猛 ， 从１ ９ ９ ４年末的 １ ０ ４ ． ２ 亿美元增加到 ２ ０ １ １ 年末 的 ５ Ｏ ０ ９ 亿美元 ， 年均增长率高达
突破 ３万亿大关 ， 五年 时间迈过 了三个 台阶。２ ０ ０ １年至
２１ ０ １ 年期 间我 国外汇储备年均增长率高达 ３ １ ． ２ ７ ％， 远远 高于同期我 国 Ｇ Ｄ Ｐ和进出 口总额的增长速度 ， 成为我 国增 长最快的宏观经济指标 。中国国家外汇储备十年来为何爆 发式增长？这其中既可以用 “ 国际收支失衡论” 、 “ 全球储
４ ５ ． ５ ７ ％。特别是 自２ Ｏ Ｏ ０年 以来 ， 短期外债余额 无论是 绝
货币的资产。本质上， 外汇储备是一国政府通过货 币发行 权集中持有 的以外币标示的国际财 富， 即属于本国的国际
资产 。
上世纪 ９ ０年代以来 ， 随着经济高速发展和贸易顺 差 大量积累 ， 中国外汇储备爆发式增长。从 １ ９ ９ ６ 年 中国外汇
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宏 观 经 济
外汇专业银行对央行的外汇资金转移， 超出银行结售汇周 转限额以上的外汇 ， 必须卖给央行。这样不仅使央行成为 外汇的最大买家 ， 也 奠定 了中国官方储备 国地位。近年 来， 虽然管理当局 已经允许外贸企业开设外汇账户， 留存 部分外汇， 企业可以留存外 汇的比例也不断增高 ， 但 由于 人 民币升值预期 ， 企业实际持有的外汇份额远远低于允许 留存的限额。外储管理 中依然存 在着众 多制约 自愿持 汇 的制度障碍和现实约束： （ １ ） 在我 国放宽企业和个人持 有 外汇资金的同时 ， 对外汇资金运用并没有做到相对应的放 松， 资金流出受到严格管制。（ ２ ） 企业 和个人到 国外直接 投资或购买金融产品仍然受到诸多限制 ， 使居 民可以选择 的外汇投资品种和Ｔ具极为有限。（ ３ ） 人 民币持续升值及 升值预期的自我强化 ， 由于持有外币的收益远低于持有人 民币的收益 ， 这种情况下， 企业和个人往往将外汇资金 视 为烫手山芋 ， 一旦取得外汇资金就迅速结汇。 因此 ， ２ ０ ０ ８ 年国际金融危机以来 中国外储呈现加速增
支双顺差（ ０１ ２ ２年 中国资本金融账户 出现 １ １ ７ ３亿美元 逆
差， 是１ ９ ９ ８ 年亚洲金融危机以来中国首次出现年度逆差） 。 ２ 、 外债不断增长是客观成因
的思路 ， 制定外储管理体制改革的顶层设计方案 。
一
、
中国 巨额 外汇储 备的成 因
外汇储备 是一 国货 币当局持有 的对外 流动性资 产。 形式上 ， 外汇储备是指一国央行所持有的国际储 备资产 中 的外汇部分 ， 即国家货币当局持有并可以随时兑换成外 国
要从根本上解决这个困扰中国经济的难题 ， 需要从理论到 实践 、 从产生根源到对策措施深入探讨改革外汇储备管理
国际收支与外汇储备的数量关系为 ： 经常项 目顺差 ＋ 资本和金融项 目 顺差 ＋ 净误差及遗漏 ＝ 外汇储备增加额 。 由此可以清楚地看到 ， 外汇储备 的增加上要来源于经常项 目顺差、 资本和金融项 目顺差、 净误差及遗漏这三项。从 存量上看 ， １ ９ ９ ９ 至２ ０ １ １ 年， 中国已经连续 １ ３ 年出现国际收
蓄过剩论 ” 、 “ 全球流 动性过剩论” 、 “ 全球分工论 ” 等来解
１ ９ ９ ４年我国实行 了外汇体制改革 ， 取消了外汇留成制 度， 代之以银行的结售汇制。这表明外汇储备的形成与积 累存在着“ 双重强制性 转移机制” ： 第一重转移是企业对 外汇专业银行 的结售汇。企业通过外贸得来的超 出外汇 账户限额以上 的外汇收入， 必须卖给银行 ； 第二重转移是
外汇储备是 中国最Байду номын сангаас要的 国际储备资产， 也是重要 的 国民财富。近十年来 ， 我国外 汇储备持续增长 ， ２ Ｏ Ｏ ６年 以
释， 更有中国 自身的体制性和制度性成因：
１ 、 国际收支 “ 双顺 差” 格局
来连续 ７ 年位居外汇储备世界第一 。 巨额外汇储备在平衡 国际收支 、 提高对外支付能力、 稳定本币汇率 以及应对增 强国际金融危 机冲击等方 面发挥 了积极作用 ， 但 与此 同 时， 也给外汇储备管理 以及宏观调控带来了巨大的挑 战。
对数额还是 占外债 总额 比例 ， 都开始呈现较大幅度增长。 因此 ， 随着我国短期外债余额 的不断迅猛增长 ， 为了保 持 足够的国际清偿力 ， 我国的外汇储备规模 由此越来越大。
３ 、 中 国独特 的结 售汇 制度
储备首次突破 １ ０ ０ ０ 亿美元 大关到 ２ Ｏ Ｏ ６年突破 ｌ 万亿大关 用 了十年时间， 而到 ２ ０ ０ ９年突破 ２万亿大关再到 ２ ０ １ １ 年
２ ０ １ ３年第 ９期 《 发 展 研 究》
中国外 汇储 备 改革 须设 计顶 层 方 案
●张茉楠
［ 内容提要］ 外汇储备是 中国最重要的 国际储备 资产和国民财富。外储在平衡 国际收支、 提 高对外支付
能力、 稳定本 币汇率以及应对国际金融危机冲击等方面发挥 了积极作用。然而， 过度积累的外储 不仅严重影响 货 币政策的独立性 ， 导致外汇冲销成本越来越大， 特别是大量外储沉淀于美债等低收益资产 ， 产生重大的估值效 应损 失。 中国外汇储备管理需要新的顶层设计 ， 对外汇储备投 资效果做长期化 的战略考量。 ［ 关键词 ］ 外汇储备 中图分类号： ３ ２ ６ 改革 顶层设计 文献标识码 ： Ａ 文章编号： １ １ ３ ０ ３ 一 ｏ ６ ７ ０ （ ２ ｏ １ ３ ） ０ ９ 一 ｏ ｏ ０ ９ — ３