论国际风险投资模式 曾南

论国际风险投资模式
————于中、美、日比较为例
摘要：国际上风险投资运作机制具有一定的相似性，但不同国家又各具特征，分别对美国、日本的风向投资运作机制特征进行分析，并总结我国目前国际风险投资存在的问题。

关键词：风险投资；国际模式；运作模式
风险投资自1946 年在美国诞生以来，受到全世界的普遍关注，各国纷纷采取措施对其发展予以大力支持，其中美国是风险投资成功运作的典范；而日本风险投资的历史虽然也较久远。

但实践效果与美国相比差距较大。

目前我国发展风险投资上属于一项新生事物，既没有充分的史料可供深入分析，也没有实用的理论作为指导，因而有必要认真研究美国成功的经验和日本失败的教训，从中推导出风险投资规律性的东西指导我国风险投资的实践。

一、风险投资概述
风险投资常被称作创业投资具有以下特点：投资方式为私募股本，投资对象是高风险、高成长的企业，投资的同时还提供管理方面的支持，投资目的是在中长期获取丰厚的资本得利。

风险投资获利的原理是：被投资的各风险企业构成分险投资组合，其中有许多企业要失败，但少数成功的企业所带来的报偿远远大于失败企业带来的损失，所以整个风险投资组合将为投资者带来良好的收益。

风险投资的直接当事人有三方面：投资者、（风险）企业家和风险资
本家。

风险资本家又称为风险基金管理人，在投资者和企业家之间起着桥梁作用；投资者拥有资金而寻找投资机会，企业家拥有发展企业的好想法和专业技术，但缺乏资金，这样，风险资本家就从投资者那儿筹集到资金，然后向企业投资。

二、美国风险投资运作机制的特征
（一）独特的有限合伙制成为风险投资的最佳组织形式。

有限合伙制是指管理合伙事务并对合伙债务承担无限责任的普通合伙人，以及不参与合伙事务的管理，但以其出资对合伙债务承担有限责任的有限合伙人组成的一种合伙形式。

自从有限合伙制作为风险投资的组织形式于20 世纪70 年代在美国诞生以来，有限合伙制便始终占据着风险投资组织形式的主导地位，目前，美国80%以上的风险投资机构均采取了有限合伙制的组织形式。

（二）发达的私人权益资本市场是美国风险资本不竭的源泉。

与公开权益市场相比，私人权益资本市场发行的证券部需要经过注册登记，没有严格的发行标准，而是采用合同形式，不涉及任何公开业务，其投资并不一定需要企业具有良好的业绩或资产担保。

私人权益资本市场成为众多小企业特别是高新技术创新型企业融资最适当的途径。

美国政府在20 世纪70 年代末通过放松管制、较低税率等政策措施，有力地促进了私人权益资本市场的发展。

（三）畅通的退出渠道为风险投资者解除了后顾之忧。

风险投资退出渠道是指风险投资机构在创业企业发展相对成熟之后，将其所投入的资金由公司股权形态转化为资金形态———变现的渠道一起相关的
配套制度安排。

目前，美国已经建立起了健全、畅通的风险投资退出机制，风险投资者主要通过股票发行、大公司收购兼并或其他风险投资基金收购、创办人赎回、破产清理等方式退出。

（四）高素质的风险投资家是美国风险投资业繁荣的创造者。

美国是一个高度市场化的国家，有一个流动性强、竞争有序的人才市场，其合理的激励机制、统一的社会保障体系、有效的商业秘密保护制度以及广大的人才群体是产生大批优秀风险投资家最肥沃的土壤；一批具有技术背景、兼备管理、金融等专业知识的复合型人才群体的形成，成为美国风险投资业繁荣的推动力和创造者。

三、日本风险投资运作机制的特征
（一）依附于大企业，采取子公司形式。

日本风险资本的组织形式附属于机构的风险投资公司和风险投资分支机构为主，向社会定向或公开募集的风险投资基金形式相对较少。

日本的小企业风险投资公司———“财团法人中小企业育成会社”为半官方机构，私人风险投资公司则以附属于大企业的风险投资公司为主，多为某企业集团的子公司。

据日本中小企业厅的调查，在20 世纪90 年代日本的风险资本来源构成中最大的出资主体是以大企业为主的“事业法人”，其比率大45.8%，个人的出资比率最少，仅为1.1%。

（二）以资金支持为主、疏于全方位辅导。

日本的风险投资业主要是由银行业和证券业为主导，业务活动基本上属于金融投资业获准金融投资业，在一定意义上是证券和银行业的延伸，具有较强的上市辅导色彩。

风险投资操作人员也大多来自银行证券行业，缺乏必要的技术
背景知识和企业管理经验，从而对所投资企业的技术及管理等工作参与甚少，基本上不具有辅导企业成长的功能。

（三）长期持有股份，退出渠道不畅。

首先，日本第二板股票市场不发达，限制了风险投资公司所拥有股份的变现增值。

与美国的NASDAQ 市场相比，日本的场外交易市场对企业上市要求较严，这虽然提高了股票投资者的安全性，但却增加了创新企业上市的困难。

据统计，美国NASDAQ 市场公司上市的平均周期为6 年，而日本OTC则是30 年。

其次，由于日本企业之间法人相互持股的资本结构、资本市场几乎不具备企业控制权转移的功能，企业并购活动稀少，这就堵死了风险投资退出的另一条重要渠道。

此外，日本风险投资公司甚至在所投资企业上市后仍然持有企业的股票。

据一项研究表明，62%的日本风险投资公司表示即使创新企业上市后也不会轻易卖出其所持股份，而是长期持有以获取公司股息红利。

（四）文化环境保守，专业人才匮乏。

日本的价值观以“和谐、安定”为首，强调“忠”，提倡集团主义，尊崇企业共同体的价值。

此外，与美国的风险投资机上有一位或几位风险投资家从头到尾一手包办不同，日本风险投资的内部组织架构通常依据投资程序作智能性区分，由于各职能部门相互独立，各行其是，故难以培养出精通风险投资各个环节业务优秀的风险投资家。

四、我国风险投资存在的问题
自1985 年我国第一家风险投资公司———中国新技术创业投资公司成立以来，目前全国各类风险投资企业已发展到100 家，基金总额
约为400 亿元，但其中相当一部分是亏损的。

我国风险投资存在着许多问题，主要如下：
（一）风险资本投资主体单一。

我国国内现有的风险投资公司或创业基金，主要来源仍是财政拨款和银行科技开发贷款，渠道单一，风险资本规模偏小。

这样，一开始就产生了风险投资的高度市场化特点与官办机构的计划性的矛盾。

由于政府官员中很少有专业性的投资人才，政府官员的双重身份使投资者远离压力和监督，不必对其投资结果负责。

同时，在政府投资主体的风险投资公司中，资金运作又必须对上级政府负责，必然会出现行政干预。

因此，这在本质上决定了政府作为投资主体难以成功。

（二）缺乏高效率的信息交流网络，使得企业无法迅速了解和跟踪国内外高新技术发展状况和最新动态，应变能力低下。

在这种状况下的技术开发有着很大的盲目性，增加了企业技术开发的风险。

另外，信息交流不畅，不仅使得企业界之间、投资者之间的先进经验不能及时交流，还时常出现拿着项目招投资的企业家或科研人员与拿着资金找投资对象的投资者擦肩而过的现象。

（三）我国风险企业缺乏示范性。

目前高技术企业平均利润率只有10%左右，加之对风险企业和风险投资作用的宣传不够，他们缺乏对投资者的吸引力。

在这种“看不见高收益”的情况下，很难使得更多的人为其承担“高风险”。

出师表
两汉：诸葛亮
先帝创业未半而中道崩殂，今天下三分，益州疲弊，此诚危急存亡之秋也。

然侍卫之臣不懈于内，忠志之士忘身于外者，盖追先帝之殊遇，欲报之于陛下也。

诚宜开张圣听，以光先帝遗德，恢弘志士之气，不宜妄自菲薄，引喻失义，以塞忠谏之路也。

宫中府中，俱为一体；陟罚臧否，不宜异同。

若有作奸犯科及为忠善者，宜付有司论其刑赏，以昭陛下平明之理；不宜偏私，使内外异法也。

侍中、侍郎郭攸之、费祎、董允等，此皆良实，志虑忠纯，是以先帝简拔以遗陛下：愚以为宫中之事，事无大小，悉以咨之，然后施行，必能裨补阙漏，有所广益。

将军向宠，性行淑均，晓畅军事，试用于昔日，先帝称之曰“能”，是以众议举宠为督：愚以为营中之事，悉以咨之，必能使行阵和睦，优劣得所。

亲贤臣，远小人，此先汉所以兴隆也；亲小人，远贤臣，此后汉所以倾颓也。

先帝在时，每与臣论此事，未尝不叹息痛恨于桓、灵也。

侍中、尚书、长史、参军，此悉贞良死节之臣，愿陛下亲之、信之，则汉室之隆，可计日而待也。

臣本布衣，躬耕于南阳，苟全性命于乱世，不求闻达于诸侯。

先帝不以臣卑鄙，猥自枉屈，三顾臣于草庐之中，咨臣以当世之事，由是感激，遂许先帝以驱驰。

后值倾覆，受任于败军之际，奉命于危难之间，尔来二十有一年矣。

先帝知臣谨慎，故临崩寄臣以大事也。

受命以来，夙夜忧叹，恐托付不效，以伤先帝之明；故五月渡泸，深入不毛。

今南方已定，兵甲已足，当奖率三军，北定中原，庶竭驽钝，攘除奸凶，兴复汉室，还于旧都。

此臣所以报先帝而忠陛下之职分也。

至于斟酌损益，进尽忠言，则攸之、祎、允之任也。

愿陛下托臣以讨贼兴复之效，不效，则治臣之罪，以告先帝之灵。

若无兴德之言，则责攸之、祎、允等之慢，以彰其咎；陛下亦宜自谋，以咨诹善道，察纳雅言，深追先帝遗诏。

臣不胜受恩感激。

今当远离，临表涕零，不知所言。