债券市场概述ppt课件

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与经济增长预期正相关
➢一般来说，平坦的利率曲线意味着人们预 期未来经济增长趋缓，而陡峭化的利率曲 线则意味着未来经济将回升。这是因为， 如果预期未来经济前景良好，人们会认为 未来短期内有更多的投资机会，因此对于 长期投资会要求更高的期限溢价。 ➢期限利差领先GDP半年到三个季度左右。
债券市场概述

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一、债券概述 二、货币市场 三、利率债 四、信用债 五、信用评级 六、债券投资
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一、债券概述
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基本概念
到期收益率
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基本概念
久期
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基本概念
凸性
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收益率曲线
多项式三次样条拟合法
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泰勒规则
r=r*+i+a(u*-u)+b(i-i*)
实际均衡利率r*=2%；a=b=0.5；i*通货膨胀的目标，用央 行每年公布的CPI目标值；i通胀数据采用每月的CPI同比 数据；u*是自然失业率，u是实际失业率；r银行间7天回 购利率月度均值。
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计量经济学公式
复苏和过热上升 滞涨和衰退下降
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三、利率债期限利差
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利率债市场
国债 政策性金融债 政府支持债券，如铁道债
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期限结构理论
完全期限理论 流动性理论 市场分割理论
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完全期限理论
当前的利率期限结构反映了市场当期对未 来短期利率的预期。如果预期未来短期利 率上升，那么期限溢价上升。平坦的期限 结构则反映未来的短期利率几乎是稳定不 变的。根据该理论，我们可以得到期限溢 价的解释之一：市场对于未来短期利率变 动的预期。
),Wt*y=Wt*a+Wt*b*x 五大国有商业银行资金净融出和融入数据重要，但央 行不再公布。
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美林投资时钟
Ⅰ衰退：经济下滑，CPI下降 Ⅱ复苏：经济上升，CPI下降 Ⅲ过热：经济上升，CPI上升 Ⅳ滞胀：经济下滑，CPI上升
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基准利率周期变化
美林时钟四个阶段构成一个经济周期，一个 经济周期对应着一个短端利率周期。
➢衰退期中国维稳政策十分强势，历史上多 次信用事件并未有出现违约现象。此时债 券投资者“迷信”政策放松，风险偏好非 理性。
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五、评级利差
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影响评级利差因素
实际信用风险—企业盈利情况 风险偏好
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评级利差周期变化
➢经济上升时，风险偏好上升，信 用风险下降，评级利差缩小；经济 下滑时，则相反。 ➢复苏和过热缩小，滞涨和衰退扩 大。
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信用债市场
中票
公司债
企业债
私募债
信托
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信用利差影响因素
通货膨胀 经济增长 流动性—资金面 信用债供给
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与通货膨胀正相关
➢短期、高评级信用利差与CPI关联性强。短 期高评级信用债类似于利率品种的“杠杄” ，即它把短期利率品种的涨跌扩大化。 ➢而低评级和长期信用品种信用利差与CPI关 系不明显。 ➢美国信用利差只与经济增长和企业盈利水 平有关。
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与信贷规模负相关
➢银行的信贷投放对信用债的影响主要集中 在供给端。信贷投放力度对信用利差具有反 向推动的作用。主要因素：信贷投放增加— 企业债发行减少(供给端)—信用利差减少。 次要因素：信贷投放增加—银行配债需求减 少(需求端)—信用利差变大。
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信用利差周期变化
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与短端利率负相关
➢短端利率在大多数时候调整快于长端利率 ，导致短端利率上升对应期限利差下降， 短端利率下行对应期限利差上升。
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期限利差周期变化
经济衰退：增速下降，景气程度下滑，通 胀水平低；央行政策：降低基准利率—刺 激经济；结果：短端收益率下降非常快； 长端收益率也相应下降，但幅度小于短端 ；因此，收益率曲线“牛市变陡”，期限 利差变大。
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中美信用利差差异
➢中国四个阶段构成一个经济周期中的两个 信用利差周期， 衰退下行、复苏扩大、过热 走低、滞涨扩大。 ➢而美国是一个经济周期对应一个信用利差 周期，复苏和过热走低、滞涨和衰退扩大。
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中美信用利差差异原因
➢中国复苏阶段伴随着经济刺激和风险资产 偏好上升，信用债一方面受到股债翘翘板 效应作用，一方面受到债券牛熊转换时去 杠杆影响，债市流动性也受到一定制约， 信用利差往往上升。
银行间月均7天回购利率：CPI、交易所未到期回购余 额、超储率 Y=0.97+0.75*交易所未到期回购余额(-1)+0.15*CPI(1)-0.16*超储率(-1)+0.378y(-1) 其中：交易所未到期回购余额单位为万亿元，时间加 权权数Wt=0.5^((n-t)/60),(t=1,2…n;n代表样本总量
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期限利差周期变化
经济滞涨：经济增长过了高点，通胀较高 ，市场预期通胀水平将逐步降低，投资者 开始增持长债；结果：利率处于较高水平 —短端收益率变动不大，投资者增持长债 —压低长债收益率，长端变动大于短端。 因此，收益率曲线“牛市变平”， 期限利 差变小。
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四、信用债信用利差
经济衰退：经济下滑—企业经营恶化—信 用利差扩大；低评级信用利差扩大持续时 间更长，因为对经济更为敏感。
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信用利差周期变化
经济复苏：信用利差理论上，经济好转— 信用风险变小—利差变小；实际上，由于 中国复苏阶段伴随着经济刺激和风险资产 偏好上升，信用债一方面受到股债翘翘板 效应作用，一方面受到债券牛熊转换时去 杠杆影响，债市流动性也受到一定制约， 信用利差往往上升。
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货币类产品投资
流动性资金配置需求 风险偏好低的投资者 经济滞涨期—美林投资时钟
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影响货币市场的因素
货币市场定价主要由基准利率确定 美国基准利率—联邦基金基准利率 我国基准利率—月均7天回购利率
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影响基准利率因素
经济增速—正相关 通货膨胀—正相关 流动性—资金面
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信用利差周期变化
经济过热：信用利差先收窄后扩大； 逻辑：经济增速加快—企业信用风险降低 —信用利差走低；紧缩货币政策初见成效 —加剧市场对经济担忧，同时债券熊市带 来流动性压力加大—信用利差走高。
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信用利差周期变化
经济滞涨：信用利差整体呈现扩大趋势； 逻辑：经济下滑—信用利差扩大；通胀高 企—紧缩货币政策出台—经济增速预期恶 化、流动性风险提高—信用利差进一步扩 大。
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与经济增长负相关
➢经济扩张—信用风险变小—信用利差变小。 ➢经济扩张—信用风险偏好上升—信用利差变 小。
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与基准利率负相关
➢美国基准利率和信用利差负相关性极强。 中国信用利差与基准利率同向变动。 ➢美国基准利率变动不会引起经济大幅变动 ，顺周期。中国基准利率的变化可以改变经 济运行方向，逆周期，政府对信贷的强势控 制，债券市场过度依赖资金面，投资拉动型 经济，一松就过热，一紧就死。
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投资策略
➢结构化产品杠杆套利，利用优先级与劣后级设 置，通过借用低成本的优先级资金，大幅扩大劣 后级资金的收益率。
➢信用风险套利，利用自我判断与公开评级机构
或市场的差异进行套利。
➢利用债券回售、赎回、分期偿还等特殊条款进 行博弈，发掘债券隐含期权的真实价值，会发现 巨大的盈利机会。
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期限利差影响因素
通货膨胀 经济增长预期 流动性—资金面 利率债供给
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与通货膨胀负相关
➢上升的通胀并不意味着上升的通胀预期， 相反，通胀的最低点才往往是对未来通胀 预期的最高点。 ➢短期利率与CPI 的相关度极高，对CPI 的 反映十分灵敏，上升的通胀水平往往意味 着快速上升的短期利率，导致期限利差变 小。 ➢CPI 上升往往对应更紧的货币政策，使得 曲线变平，呈现出熊市变平的状态。
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中国利差传递路径
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六、债券投资
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投资策略
➢一级市场投标盈利，利用美国式投标的特殊规 则盈利。 ➢一级半市场套利，利用一二级市场之间的价差 ，在债券已发行但未上市的阶段协议转让从而赚
取差价。
➢二级市场债息与资金成本套利，利用个债与货 币市场的天然利差，低息借钱高息买债盈利。
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货币类资产
同业拆借
银行汇票
可转让大额定期存单
短期国债
央票
短融
回购协议
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货币市场产品
银行理财产品 货币基金 余额宝 短期资金池信托 券商资管短期产品
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货币市场火爆原因
利率市场化—货币市场利率高于 存款利率 金融市场化改革—金融创新不断 互联网金融—加速这一过程
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Thank You!
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期限利差周期变化
经济复苏：经济企稳回升，市场风险偏好 情绪升温，资金偏向股市；结果：长短端 收益率均上升；长端上升幅度大于短端； 因此，收益率曲线“熊市变陡”， 期限利 差变大。
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期限利差周期变化
经济过热：经济景气程度稳步回升，市场 预期加息，通胀预期强烈；央行政策：紧 缩政策、加息；结果：短端收益率迅速攀 升，长端收益率也将上行，但幅度不及短 端；因此，收益率曲线“熊市变平”， 期 限利差变小。
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研究框架
先确定短端基准利率 再加期限利差，确定利率债利率 再加信用利差，确定信用债利率
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二、货币市场概述
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货币市场
货币市场是短期资金市场，是指融资 期限在一年以下的金融市场。该市场 所容纳的金融工具，主要是政府、银 行及工商企业发行的短期信用工具， 具有期限短、流动性强和风险小的特 点，在货币供应量层次划分上被置于 现金货币和存款货币之后，称之为“准 货币”。
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流动性理论
期限利差不仅反映了对未来短期利率变动 的预期，还有另一个重要组成部分是流动 性溢价。根据该理论，我们可以得到期限 溢价的解释之二：流动性溢价。
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市场分割理论
债券投资者的市场是存在一定分割性的， 其对债券期限的偏好由其本身的负债性质 决定，并形成分割的市场，收益率曲线的 形状取决于各自市场的供给和需求。如果 市场上偏好长期品种的机构增多，例如保 险，那么长期品种的收益率下行，将使得 期限利差缩小，反之则反。根据该理论， 我们可以得到期限溢价的解释之三：长短 期品种各自的供需区别。