科创板做市商交易制度分析

做市商制度，是一种市场交易制度，由具备一定实力和信誉的法人充当做市商，不断地向投资者提供买卖价格，并按其提供的价格接受投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行交易，从而为市场提供即时性和流动性，并通过买卖价差实现一定利润。

按照是否具备竞争性的特点，做市商制度存在两种类型：垄断型的做市商制度和竞争型的做市商制度。

垄断型的做市商制度，即每只证券有且仅有一个做市商，这种制度的典型代表是纽约证券交易所。

垄断的做市商是每只证券唯一的提供双边报价并享受相应权利的交易商，必须具有很强的信息综合能力，能对市场走向作出准确的预测，因其垄断性通常也可以获得高额利润。

这种类型的优点在于责任明确，便于交易所的监督考核，缺点是价格的竞争性较差；竞争型的做市商制度，又叫多元的做市商制度。

即每只证券有多个做市商，且在一定程度上允许做市商自由进入或退出，这种制度的典型代表是美国的“全美证券协会自动报价系统”(NASDAQ系统）。

自1980年以来，该市场的平均单位证券的做市商数目不低于7个。

最新的资料显示，平均每只证券有10家做市商，一些交易活跃的股要有40家或更多的做市商。

多元做市商制的优点是通过做市商之间的竞争，减少买卖价差，降低交易成本，也会使价格定位更准确。

在价格相对稳定的前提下，竞争也会使市场比较活跃，交易量增加。

但由于每只证券有几十个做市商，使各个做市商拥有的信息量相对分散，降低了市场预测的准确度，减少了交易利润，同时也降低了做市商承受风险的能力。

纳斯达克是全球做市商制度最典型的市场，一家上市可以引入多个做市商，纳斯达克市场。

地区性公司在NASDAQ市场做市商中占了85%以上，但其市场份额却不占主体地位。

截至1月7日，纳斯达克市场拥有5729只股票，而科创
板当今不足400家，北交所83家，新三板接近7000家，我国新三板市场存在两种交易制度，一个是集合竞价模式，基础层、创新层合计超过6500家上市公司；一个是做市商交易制度，基础层、创新层合计为409家。

此外，Virtu是全球最大的高频做市商之一，该公司交易领域横跨股市、商品、外汇、期权和债市等固定收益市场，为全球34个国家的225余家交易所、商品和暗池提供流动性。

纳斯达克为了防止竞争中的混乱而采取的“任何报价或者指令如果与系统内其他指令发生锁定或者穿价都会被执行”的策略。

而中国也许为了避免做市商之间利益输送，产生A股市场公募基金接盘私募基金，输送利益给私募基金的怪现象，所以禁止做市商之间成交。

两者对比发现，中国的严格管控也在一定程度上阻碍了发展。

1971年建设初期，纳斯达克主要采用传统的竞争性做市制度。

1984年，纳斯达克引入小额订单自动委托交易系统，1990年引入SelectNet系统，主要完成1000股以上的大规模交易，并提供在线谈判和指令执行服务。

1997年纳斯达克实施新的委托处理规则（OHR），引入电子交易系统ECNs，这成为纳斯达克交易制度的分水岭。

纳斯达克的做市商制度由此变为混合做市商制度。

而在国内，1993年至1994年，在深圳证券交易所内部及证券公司层面曾提出过多份做市商研究报告，建议在缺乏流动性的B股市场建立做市商制度。

1995年，上海证券交易所曾组织过有关证券市场引入做市商制度的大规模研讨活动。

在1999年5.19行情和2000年下半年的暴跌行情中，一些机构的出逃导致了股价的剧烈波动，有关方面为稳定市场，再次提出建立做市商制度问题。

由此可见，中国股市做市商制度的运用较之美国要晚得多。

上海证券交易所科创板引入做市商制度一定程度上能提高流动性，增强市场
吸引力，为科创板带来不间断的交易活动；有效稳定了市场的需求，促进市场平衡运行，一定程度上可以保护中小投资者利益；还有抑制价格操纵的作用。

然而，做市商制度也有其负面作用。

券商可能可以获得来自买卖价差的收入，但也可能因此受损；交易透明度不够强；做市商权限大、掌握信息多，存在滥用权限甚至操控市场的风险。

下一步改革应致力于消除现有做市商激励机制的扭曲、提升做市商之间的竞争和重塑做市商的盈利模式，提高交易透明度，让做市商为市场的流动性做出正向的贡献。