中国经济延续复苏美联储加息预期升温——2023年4月宏观经济与大类资产

一、4月大类资产配置观点
1.1 全球宏观定价因素
美联储3月FOMC会议加息25个基点，联邦基金利率目标区间上调至4.75%-5%。

在美国爆发区域银行业危机的环境下，美联储仍然决定加息25基点，反映当前美
联储虽然处于“稳定物价、充分就业、防范风险”的抉择困境中，但控制高通胀仍是
其关键任务目标。

从点阵图看，美联储官员们预期2023年峰值利率为5.1%，因此，暗示今年仅再有一次加息25个基点的空间。

我们认为，5月美联储是否加息
主要取决于4月通胀数据，以及银行业危机的演变情况。

如果区域银行问题得以
有效控制不再蔓延，则美联储有望继续加息25基点；反之，则可能暂停加息。

我
们倾向于认为美国区域银行问题导致系统性金融危机的可能性不大，美联储5月
有望继续加息25基点，并达到峰值利率。

四季度前降息的概率不大；四月份区域
银行问题逐渐走向淡化的概率偏大，对美联储加息路径的掣肘可能降低。

因此，4
月份10年期美债收益率、美元指数止跌并再度反弹的概率更大。

中国制造业PMI、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数连续3个月位于扩
张区间，整体经济处于较高景气度，预示2023年中国经济将保持稳健复苏步伐。

作为经济增长先行指标的信贷社融数据连续两个月大幅回升，以及信贷结构的逐步优化，预示着经济内生动能在逐渐恢复；而经济数据亦持续回升，特别是房地产板块显著回暖，今年经济有望出现整体性好转。

后续，我们需关注防疫放开的短期效应消退后，反映真实内需，以及经济复苏真正成色的二季度金融经济数据。

当前中国经济处在“经济复苏＋CPI温和+PPI下行企稳”的组合，对应投资时钟处在“复苏
前期”，从投资时钟看，2023年中国大类资产将轮动到股票牛，商品表现也开始好转，债券牛已经结束。

1.2 A股
经济稳健复苏，分子端具备向上驱动。

信贷社融连续两个月大幅回升，流动性相对充裕，分母端不存在拖累因素。

因此，定价因素总体有利于二季度A股走好。

4
月份的不利因素在于若美元指数出现反弹，将压制人民币汇率；地缘政治因素也存在对风险偏好造成扰动的概率。

从中期角度看，当前A股处在由熊市到牛市的过
度期，总体属于震荡筑底阶段。

4月股指整体延续震荡或震荡调整基调的概率较大，但距离筑底结束开启趋势性上行的时间越来越近，需做好回调后逢低布局多单的准备，中期策略以逢低布局多头行情为主。

1.3 利率债
今年国内经济将保持稳健复苏态势，无论复苏斜率如何，从中期看经济复苏阶段不利于利率债定价，在今年大类资产选择中利率债位置靠后。

短期看，低基数下，二季度经济增长仍会有较好数据，不利于利率债表现。

但货币政策仍较宽松，近期再次降准，央行态度仍以为经济恢复提供良好货币环境为首要目标。

预计4月利率
债有望继续维持震荡格局。

1.4 大宗商品
中国投资时钟轮动到复苏阶段，国内定价的大宗商品熊市已经结束，将摆脱2023年颓势，总体修复反弹，我们看好2023年大宗工业品的表现。

近期数据显示，中国经济稳健复苏，建筑与制造业保持较高景气度，对大宗工业品需求形成支撑。

当前市场对于防疫放开的短期效应消退后，经济复苏的真正成色仍有疑虑，需关注2季度国内经济复苏力度，以及美国银行危机的演变，和美元指数的走势，预计4
月商品整体震荡为主。

1.5 贵金属
3月份美国的区域银行危机和欧洲的瑞信银行危机相继爆发，避险情绪驱动黄金价格出现大幅上涨。

但当前VIX指数已经回落至正常水平，避险情绪大幅回落。

若4月份区域银行问题不再升温，美元指数有望止跌回升，将对黄金价格形成压制，这点是需要关注和防范的。

二、全球宏观定价因素
美国2月CPI温和回落，但通胀压力仍较顽固
美国2月CPI同比上升6%，升速较上月继续放缓，符合市场预期（预期值6%，季调后前值6.3%）；CPI环比上涨0.4%（前值0.5%），虽然升速较上月有所回落，但0.4%的环比增速反映通胀上行压力仍存。

核心CPI同比上升5.5%，符合预期（预期5.5%，季调后前值5.5%），但核心CPI环比上升0.5%，略高于预期和前值（预期0.4%，前值0.4%），达到5个月来的最高水平。

值得关注的是美联储最关心的扣除住房的核心服务CPI同比涨幅仍达6.14%，环比涨幅达0.5%，较上月 0.36% 进一步加速。

反映美国通胀压力仍较顽固，当前同比回落主因是高基数，而新增价格上升因素仍然存在。

从内部结构看，核心商品通胀有所放缓，但核心服务通胀继续走高，住所通胀继续创四十年新高，2月住房租金同比增长8.2%。

房租价格滞后于住房价格，预计到今年年中才会达到峰值。

由于工资水平与服务业价格密切相关，过热的劳动力市场将推动工资高企，导致服务业通胀将比商品通胀更难抑制。

总体看，美国2月CPI和核心CPI都如期放缓，但扣除住房的核心服务CPI环比超预期增长，本轮美国通胀压力较为顽固。

而且CPI同比仍在6%高位，距离美联储目标相距甚远，因此，继续加息控制高通胀仍是美联储首要任务。

美联储3月FOMC会议加息25基点，控制通胀仍是首要目标
美东时间3月22日，全球投资者高度关注的美联储货币政策委员会会议如期宣布加息25个基点，会议要点如下：
将政策利率联邦基金利率的目标区间从4.50%~4.75%上调到4.75%~5%，加息幅度25个基点符合市场一致预期。

这是美联储连续第三次放缓加息步伐。

去年12
月，美联储本轮加息周期以来首次放慢速度，将加息幅度从75个基点放缓至50
个基点，今年2月进一步放缓至25基点。

点阵图显示，美联储官员预期2023年峰值利率为5.1%，这与上次12月份FOMC
会议的预期持平；对2024年底的利率预期从4.1%升至4.3%，对2025年底利率
的预期维持在3.1不变。

经济预测部分，下调2023年GDP增速至0.4%（去年12月预测值0.5%），下调2024年GDP增速至1.2%（去年12月预测值1.6%）；上调2023年PCE通胀至3.3%（去年12月预测值3.1%），2024年PCE通胀预期2.5%，与去年12月份
持平。

决议声明删除了之前八次会议一直都有的“FOMC委员预计持续加息是适宜的” ，改
为“预计一些额外的政策紧缩可能是适当的”，措辞明显缓和，释放了加息周期接近
尾声的信号。

声明新增银行业危机的影响，“可能导致家庭和企业的信贷条件收紧，并对经济活动、就业招聘和通胀造成压力。

” 并表示“若有需要，准备好适当调整政策立场。

“
在新闻发布会上，鲍威尔谈到了区域银行危机的问题，并称，“美联储曾考虑过暂
停加息，但加息行动得到FOMC成员强有力的一致支持；如有必要，美联储将超
预期加息。

美联储预计今年不会降息。

”
点阵图显示：美联储官员预期2023年底联邦基金利率中位值为5.1%，与前次FOMC决议（去年12月）的预期值持平；2024年底联邦基金利率中位值为4.3%，较前次预期值4.1%提升20基点。

如何理解本次FOMC会议
1. 由于硅谷银行危机导致避险情绪升温，在此次FOMC会议之前，市场普遍预期
美联储将暂停加息，以应对区域银行危机问题。

但美联储此次会议仍然决定加息
25基点，反映当前美联储虽然处于“稳定物价、充分就业、防范风险”的抉择困境中，但控制高通胀仍是其关键任务目标。

其一，CPI仍处6%高位，此轮通胀相当
顽固，距离2%目标相距甚远；其二，目前的银行风险主要处于区域银行层面，还
未波及到全国性的、系统重要性银行，未到爆发系统性金融风险的程度，未到需要以降息应对的程度。

其三，美联储吸取沃尔克时代经验，担心加息不到位而导致通胀反弹，要持续加息不能半途而废。

如我们在2023年报判断：本轮美联储加息节
奏滞后于曲线，存在矫枉过正的可能。

此外，本次加息25基点的决定获得了美联
储官员的一致同意，这也反映了美联储要持续加息，控制通胀的决心。

2. 从点阵图看，美联储官员们预期2023年峰值利率为5.1%，因此，暗示今年仅
再有一次加息25个基点的空间。

最新的CME“美联储观察工具”显示，市场预期5
月美联储加息25个基点的几率为44.5%，不加息的几率为55%。

我们认为，5月
美联储是否加息主要取决于4月通胀数据，以及银行业危机的演变情况。

如果区
域银行问题得以有效控制不再蔓延，则美联储有望继续加息25基点；反之，则可能暂停加息。

3. 我们倾向于认为美国区域银行问题导致系统性金融危机的可能性不大，美联储5月有望继续加息25基点，并达到峰值利率。

四季度前降息的概率不大。

市场与美联储关于加息路径的预期存在较大背离
3月29日CME的“美联储观察工具”显示，5月美联储FOMC会议加息25个基点的几率为44%，不加息的几率为55%。

3月29日CME的“美联储观察工具”显示，6月美联储FOMC会议基准利率为5%的几率为54%，基准利率为5.25%的几率为41%。

3月29日CME的“美联储观察工具”显示，市场已经定价年内将降息至4%。

这与美联储关于年内不降息的表态大相径庭。

硅谷银行事件会导致金融危机吗？
硅谷银行破产的根本原因在于美联储持续加息带来的利率风险爆发，导致硅谷银行持有的国债出现大幅亏损。

我们认为，由此诱发全球金融危机的概率不是很大。

其一，硅谷银行破产的根本原因在于，美联储持续加息带来的利率风险爆发，导致硅谷银行持有的美国国债价格大幅下跌，导致资产大幅贬值亏损。

硅谷银行遭到挤兑主要是没有对冲掉利率风险，但他持有的美国国债是优质资产，这一点和引爆08年金融危机的雷曼兄弟公司的情况完全不同，雷曼兄弟公司持有的是垃圾债打包成的巨额次级债。

硅谷银行持有的美债如果持有到期，亏损就会基本消失。

其二，08年金融危机后，美国金融监管加强，银行业的资本充足率和杠杆率得到明显改进，有助于降低金融体系发生系统风险的概率。

其三，美联储、美国财政部都吸取了08金融危机的教训，应对金融风险的工具箱里的弹药充足，而且行动非常迅速，迅速向问题银行提供流动性，阻止危机传播。

最近在巨大压力下，耶伦态度也显著软化，这也有助于问题的控制和解决。

从市场指标看，VIX指数已经由3月13日的26快速回落至20的低位区，反映避险情绪已经快速回落。

我们认为，区域银行风险事件诱发系统性金融危机的概率不大。

当然，金融风险具有同质性和传染性，不能排除个别区域银行继续暴雷的可能，投资者仍应保持一分谨慎。

四月美元指数和美债收益率如何走？
今年市场关注焦点在于美联储何时停止加息？何时开启降息周期？市场对这些问题的预期与美联储对预期的引导之间的博弈是贯穿2023年的市场主线。

三月份，硅谷银行导致的区域银行危机问题的演变，及其对美联储加息路径的影响，是影响美元指数和美债收益率走势的阶段性主要矛盾。

硅谷银行问题爆发后，CME 美联储观察工具显示，市场对美联储加息路径的预期产生大幅波动，美元指数也受此影响提前结束反弹，再度回落探底。

四月份，上述问题仍是影响美元指数和美债收益率走势的主要矛盾。

美国区域银行问题如何演变，客观上仍具有一定不确定性，但我们前面已经分析过，区域银行问题导致系统性金融危机的概率不是很大，我们倾向于认为，四月份该问题逐渐走向淡化的概率偏大，对美联储加息路径形成掣肘的可能性降低。

因此，四月份10年
期美债收益率、美元指数止跌并再度反弹的概率更大。

三、中国大类资产配置逻辑
3.1 “货币+信用”分析
2月金融数据总体观点
2月社融、信贷新增规模均大幅增长，显著高于预期，企业中长期贷款继续高增长，居民中长期贷款仍然偏弱，但出现修复迹象。

在1月信贷创出单月历史新高后，2月信贷仍然保持较高规模，新增人民币贷款1.81万亿元，同比多增5928亿元，好于预期值1.43万亿元，也好于季节性，同
比多增规模与超预期程度均较可观。

内部结构方面，2月企业中长期贷款达1.11
万亿元，同比多增6048亿元。

开发性金融工具通过乘数效应对企业中长期贷款形
成显著带动效应，通过交通水利、能源网络、地下管廊等基建项目融资支撑企业中长期贷款。

企业中长期贷款继续高增的同时，企业短期贷款也出现显著回升，2月
短期贷款同比多增1674亿元，反映企业经营资金需求回暖，结合PMI企业预期
指数的上行，映射出企业经营景气度在改善中。

2月居民中长期贷款新增863亿元，当月绝对水平仍然较低，1-2月合并规模同比少增3870亿元，数据仍然偏弱，显示房地产需求恢复偏慢。

另一方面，2月居民中长期贷款同比多增1322亿元，
估计主要在于春节错位及低基数。

但从高频数据看，2月二手房销售显著回暖，有
望逐步带动新房销售，地产融资或已迎来边际拐点。

2月社融规模新增3.16万亿元，同比多增1.95万亿元，大幅高于预期值2.07万
亿元，好于季节性。

人民币贷款高增是主要贡献分项，企业债政府债也出现同比多增。

受信贷高增长、企业债政府债回升带动，2月M2同比高达12.9%，较上月12.6%的高位进一步上升，M2同比-社融存量同比差值小幅下降0.2个百分点，仍
为正值，宽货币向宽信用传导不畅的情况仍然存在，但边际有所好转。

总体看，作为经济增长先行指标的信贷社融数据连续两个月大幅回升，以及信贷结构的逐步优化，预示着经济内生动能在逐渐恢复，今年经济有望维持较强复苏力度。

我们认为，当前市场对于经济复苏斜率所持的较为谨慎的态度有望逐渐修正。

2月信贷社融数据
2月信贷继续高增长，好于预期及季节性
中国2月新增人民币贷款1.81万亿元（1月4.9万亿元），高于预期值（1.43万
亿元），同比多增5800亿元，也高于近5年均值（1.03万亿元），好于季节性；贷款余额同比增长11.6%，较上月末上行0.3个百分点，连续三个月回升，创出近13个月以来最高值，企稳回升态势明显。

信贷走强主要受企业信贷大幅放量带动。

预期改善和政策支持推动企业融资需求持续修复，政策性开发性金融工具的高杠杆效应，保交楼、设备更新等融资支撑企业中长期贷款。

企业贷款结构改善，房贷需求仍然偏弱
中长期贷款继续大幅增长，短期贷款也出现显著改善。

企业贷款内部结构出现改善，居民端中长期贷款同比出现回升。

2月企业贷款新增1.61万亿元，同比多增0.37万亿元，高于近5年均值（9280
亿元）。

其中，中长期贷款增加1.1万亿元，同比多增6048亿元；开发性金融工
具通过乘数效应对企业中长期贷款形成显著带动效应，通过交通水利、能源网络、地下管廊等基建项目融资支撑企业中长期贷款。

短期贷款增加5785亿元，同比多
增1674亿元。

票据融资减少989亿元，同比多减4041亿元。

反映企业经营信贷
资金需求回暖，信贷结构趋于合理。

居民贷款新增2081亿元，同比多增5450亿元，且高于近5年均值（467亿元）。

其中，中长期贷款增加863亿元，当月绝对水平仍然较低，1-2月合并规模同比少增3870亿元，数据仍然偏弱，显示房地产需求恢复偏慢。

另一方面，2月居民中
长期贷款同比多增1322亿元，估计主要在于春节错位及低基数。

短期贷款同比多
增1218亿元，估计与经营贷有一定关系。

社融规模同比大幅多增，社融存量同比增速企稳回升
2月社融规模新增3.16万亿元，大幅高于一致预期（ 2.07万亿元），同比多增
1.95亿元，且高于近5年同月均值（1.12万亿元）。

2月新增社融延续了开门红
的势头，并创出了同期历史新高。

2月社融规模存量同比增长9.9%，较上月增加0.5个百分点，扭转了去年下半年
以来的下滑势头。

实体经济贷款，以及政府债企业债带动社融规模增长
从社融结构看，政策性金融工具带动的人民币贷款高增是主要贡献分项，企业债、政府债也出现同比多增，非标融资表现也不错，同比少减支撑社融增长。

2月新增实体经济人民币贷款（社融口径）1.82万亿元，同比多增9116亿元，高
于近5年均值（9748亿元），主要受益于政策持续发力，带动实体经济融资需求
显著恢复；企业债券融资新增3644亿元，同比多增267亿元，反映出理财赎回的
冲击已逐渐被消化；政府债券净融资8138亿元，同比多增5416亿元，主要受专
项债前置发行带动；股票净融资571亿元，同比基本持平；非标融资减少81亿元，同比多增4972亿元。

M2维持高增速，信用传导不畅情况边际有所好转
2月M2同比增长12.9%，高于预期值12.3%，增速分别比上月末和上年同期高
0.3个和3.7个百分点；M1同比增长5.8%，增速较上月末回落0.9个百分点，但
较上年同期增加1.1个百分点。

2月信贷继续高增长，以及政府债券融资的恢复带动M2维持较高增速；春节错位
因素导致M1同比有所走低，M1-M2剪刀差扩大1.2个百分点。

2月M2同比-社融存量同比差值小幅收窄至3%（1月3.2%），连续11个月为正。

宽货币向宽信用传导不畅的情况仍然存在，但2月情况边际有所好转。

3.2 “增长+通胀”分析
PMI指数连续三月位于扩张区间
3月份，我国经济延续扩张态势。

中国制造业采购经理指数为51.9%，较上月小幅回落0.7个百分点，主因上月脉冲影响消退，但景气水平仍为近两年次高点；而非
制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别达到58.2%和57%，处于高景气区间，较上月分别增加1.9和0.6个百分点。

三大指数连续三个月位于扩张区间，显
示出疫后经济稳健复苏。

具体来看，1）供需两端继续同步扩张，生产指数和新订单指数分别为54.6%和53.6%，尽管分别较上月回落2.1和0.5个百分点，但仍然处于较高景气区间。

2）内需绝对值仍然强于外需，但二者差值连续三个月收窄，且新出口订单指数连续两个月位于景气区间。

3）原材料库存指数和产成品库存分别回落1.5和1.1个百分点，企业出现主动去库存迹象。

4）企业经营信心结束连续四个月回升态势，本月
回落2个百分点至55.5，但仍处于高景气区间，反映企业对市场发展信心保持稳定。

5）从重点行业看，装备制造业PMI高于制造业总体1.1个百分点，带动作用
较为显著；消费品行业PMI连续三个月回升，扩张步伐总体有所加快。

综合看，2月脉冲过后，3月PMI仍处在扩张区间斜率有所趋缓，经济仍处于较高景气度，预示2023年经济将保持稳健复苏步伐。

但后续我们仍需关注防疫放开的
短期效应消退后，反映真实内需，以及经济复苏真正成色的二季度金融经济数据。

经济数据总体观点
在1-2月金融数据持续放量后，经济数据也呈现复苏回暖走势。

从统计局周三发布的数据看，反映经济增长的五项主要指标，工业生产、服务业生产、投资、消费、商品房销售同比增速全部较上月加快，特别是商品房销售回升幅度最大，社会消费品零售同比实现由负转正。

总体看，经济增长指标呈现整体走强，内需复苏，供需双强之势。

社会消费品零售总额1-2月同比增长3.5%，显著高于预期值2.9%，结束3个月的负增长重回正值。

疫后需求释放叠加春节因素，1-2月线下服务消费复苏态势强劲，餐饮增速由-14.1%大幅回升至9.2%左右，汽车消费是商品消费主要拖累因素。

固定资产投资
1-2月同比增长5.5%，较上月加快2.3个百分点，大幅高于预期值3.3%。

其中，
基建投资增速有所加快，1-2月同比12.18%，好于预期值9.7%，较上月加快0.68个百分点，财政、金融工具支持的重大项目建设进入施工阶段，带动基建投资维持快速增长；制造业投资增长8.1%，较上月9.1%有所下滑，但大幅高于预期值
6.1%，设备更新改造项目进入落地阶段带动制造业投资保持较高增速；房地产投
资同比增长-5.7%，大幅高于预期值-10% ，也较前值-10%大幅走高。

房地产板块
整体亮眼，1-2月商品房销售面积同比降幅大幅收窄，由上月的-24.3%收窄至-
3.6%，显示房地产需求显著回暖；房屋新开工面积、房屋施工面积同比降幅亦同
步大幅收窄至-9.4%、-4.4%。

2 月 30 大中城市商品房销售面积同比快速回升至29%，一、二、三线城市商品房销售同比均实现了由负转正。

生产端，工业生产企稳复苏，服务业重回正增长。

1-2月工业增加值同比2.4%，低于预期值3%，但较上月上升1.1个百分点。

多数行业开工率有所回升，产量边际上行，景气度较高，
2月全钢胎和半钢胎开工率、高炉工率均呈现逐周连续上行态势。

服务业生产指数大幅回暖，同比增长5.5%，由上月的-0.8%重回正增长。

信贷社融数据和经济数据持续回升，特别是房地产板块显著回暖，预示着经济内生动能在逐渐恢复，今年经济有望维持较强复苏力度。

经济增长主要指标整体走强
反映经济增长的五项主要指标，工业生产、服务业生产、投资、消费、商品房销售同比增速全部较上月上升，特别是商品房销售回升幅度最大，社会消费品零售由负转正。

总体看，经济增长指标整体呈现环比走强，内需复苏，供需双强之势。

制造业加速，公共事业、高技术产业增速下降
1-2月工业增加值同比2.4%，低于预期值3%，但较上月上升1.1个百分点，连续
第9个月同比正增长。

以年化平均值衡量的1-2月工业增加值同比增长2.4%，低
于上月的4.27%。

从内部结构看，制造业增加值增速达到2.1%，显著高于前值0.2%；而采矿业、电力、燃气及水的生产和供应业、高技术产业、计算机、通信和其他电子设备制造业增长均低于前值，尤其是计算机、通信和其他电子设备制造业增加值本月由正转负，较前值下降了3.7个百分点。

基建投资增速加快，地产投资同比降幅大幅收窄
1-2月固定资产投资同比增长5.5%，较上月加快2.3个百分点，大幅高于预期值3.3%。

以年化平均值衡量的1-2月固定资产投资累计增速为5.54%，较前值1.23%显著提高。

其中，基建投资增速有所加快，1-2月同比12.18%，好于预期值9.7%，较上月加
快0.68个百分点；制造业投资增长8.1%，较上月9.1%有所下滑，但大幅高于预
期值6.1%；房地产投资同比增长-5.7%，大幅高于预期值-10% ，也较前值-10%大
幅走高。

社会消费品零售增速加快，好于预期值
社会消费品零售总额1-2月同比增长3.5%，显著高于预期值2.9%，结束3个月
的负增长重回正值。

疫后需求释放叠加春节因素，1-2月线下服务消费复苏态势强劲，餐饮收入增速终结连续4个月的负增长，由-14.1%大幅回升至9.2%；商品零
售增速重回正值，由-0.1%大幅回升至2.9%。

汽车消费是商品消费的主要拖累因素，汽车消费优惠政策即将退坡，1-2月乘用车零售销量同比下滑20%。

房地产供需两端显著回暖
房地产板块整体亮眼，1-2月商品房销售面积降幅大幅收窄，由上月的-24.3%收窄
至-3.6%，显示房地产需求显著回暖；房屋新开工面积、房屋施工面积同比降幅同
步大幅收窄，分别由-44.29%、-48.24%回升至-9.4%、-4.4%。

2 月 30 大中城市商
品房销售面积同比大幅升至29%，一、二、三线城市商品房销售增速均实现了由
负转正。

2月房地产开发景气指数为94.67，连续两个月回升，去年12月的低点大概率成
为本轮地产周期拐点。

中国2月CPI超预期下行
受春节季节性因素，以及高基数影响，2月CPI同比上涨1.0%，较上月出现了1.1个百分点的明显回落。

从环比看，2月CPI下降0.5%，同样是受猪肉和鲜菜价格
春节后大幅下降导致。

2月CPI数据的显著回落，有利的影响在于，通胀压力较为
温和，尚不构成货币宽松的掣肘因素，有利于稳健宽松的货币政策的实施，对短期流动性尚不会产生负面影响；不利的影响在于，CPI超预期下行，非食品价格中环
比两涨一平四降，除了医疗保健、居住价格环比正增长外，大部分服务价格节后出现显著回落，交通通讯、教育文化娱乐显著下滑，虽有季节性因素影响，但也反映了内需较弱的矛盾仍在。

中国2月PPI环比持平，同比继续下降
2月份，随着工业企业生产逐步恢复，市场需求有所改善，PPI环比持平，但受上
年同期对比基数较高影响，同比降幅扩大。

PPI同比下降1.4%，降幅比上月扩大0.6个百分点，略高于市场预期-1.3%，主要是受上年同期石油等行业对比基数走
高影响。

其中，生产资料价格下降2.0%，降幅扩大0.6个百分点；生活资料价格
上涨1.1%，涨幅回落0.4个百分点。

“增长+通胀”分析：经济复苏+CPI温和+PPI下行企稳。