国务院发展研究中心副主任王一鸣：中国经济分析与展望

经济下行与结构性失衡
回溯一下，中国过去经历了一个较长时间的下行周期。

从季度增长率变化来看，本世纪以来最高点是2007年二季度的14.8%，到2016年三季度6.7%左右，回落幅度非常大。

其间有一次较大的起伏——2008年金融危机爆发后，政府实施了经
济刺激计划，之后经济有一个强劲回升，到2010年一季度回到12.2%，从2010年二季度开始经济基本是在波动中下行，至去年三季度已经持续下行25个季度6年多的时间。

现在总体来看，在经历这么长时间下行后，经济下行的周期性因素在减弱，但是结构性失衡问题仍然突出，就是说结构性因素还没有完全消失。

2016年经济企稳，在相当程度上得益于房地产投资回升和基建投资的高增长。

所以，有人认为，如果今年房地产投资回调，经济依然会面临下行压力。

从中期来看，当前经济结构性失衡主要表现在三个方面。

一是实体经济自身面临的结构性失衡，也就是供需结构存在错配。

一方面，需求结构在迅速升级，另一方面，供给跟不上需求结构的变化，传统产能受体制机制约束，退出比较困难，形成了无效供给过多、有效供给不足，低端供给过多、中高端供给
不足的状况。

大家直观的感受就是境外消费迅速扩张。

二是金融和实体经济失衡。

由于供需结构错配和产能过剩，实体经济整体回报率下降，加剧了资金“脱实向虚”。

尽管流动性规模很大，但流入实体经济的资金比重在收缩，更多地是在金融体系里面循环，就是通过加杠杆获取回报。

这个失衡估计
国务院发展研究中心副主任王一鸣：
中国经济分析与展望
不是短期可以完全解决的。

三是房地产和实体经济失衡。

脱实向虚的资金到哪儿去了？过去一个时期很重要的一个渠道，就是流入房地产领域。

2016年前10个月，居民按揭贷款占银行新增贷款的比重为40.3%，前11个月还要多一点，达到42%，远超历史同期水平。

金融资源过度向房地产领域集中，扭曲了资源配置，挤压了实体经济发展空间，抑制了创业创新活力，也进一步加剧了房地产的资产泡沫。

全球“低增长困境”
概括当前的全球经济形势，我觉得最好的就是“低增长困境”这五个字。

金融危机以后全球经济有所恢复，按照IMF的测算，2016年全球经济大约是3.1%的增长率，比2008年到2010年平均增长率要高0.7个百分点，但相比金融危机前的2003年至2007年仍要低1.7个百分点。

按照IMF总裁拉加德的话说，就是“新平庸”。

尽管西方主要经济体采取了大力度量化宽松政策，但是从实施效果来看，市场需求依然比较低迷。

大宗商品价格走低，国际投资和贸易处在低位，全要素生产率增速放缓，世界经济并未从根本上转入持续复苏的轨道。

当前的困境主要表现为四个方面的悖论。

一是高负债与低增长的悖论。

全球主要经济体实施量化宽松政策之后，负债水平都大幅上升，但新增负债并没有有效转化为实体经济的投资，没有带来实际的经济增长。

二是宽货币与低通胀的悖论。

全球资金利率水平处在历史上前所未有的低点，但是宽松的货币政策并没有刺激价格的回升，出现了低通胀甚至是通缩，很多经济体采取零利率甚至负利率，但仍没有完全摆脱通缩的压力。

三是经济增长与贸易增长出现逆向变化。

过去连续五年全球的贸易增长都低于经济增长，这是二战以后很少出现的一个局面。

仔细观察，主要是投资品贸易大幅萎缩，消费品贸易相对稳定。

而投资品贸易为什么会萎缩呢？就是源于全球经济低迷、实体经济收缩，或者说一些领域产能过剩，造成投资品贸易的明显收缩。

四是发达经济体劳动生产率增速放缓。

我们经常说新一轮科技革命和产业变革风起云涌，新技术、新产品、新业态、新模式、新服务层出不穷，但是从主要经济体来看，劳动生产率和全要素生产率还处于下降态势，这也是很有意思的现象。

这四个悖论如果不能得到有效解决，全球“低增长困境”就很难发生根本性改变。

外部环境的变化对于我国最直接的影响就是外需，特别是出口。

2016年，我国外贸进出口已经连续第三年负增长，2017年因为大宗商品价格回升，可能会有所好转，但从总体上看，由于全球经济“低增长困境”和外部环境存在不确定性，我国外贸出口难有明显改善。

当前我国经济运行的突出矛盾
在我国经济运行中，当前最直接的矛盾就是产能过剩和需求结构升级的矛盾，且这一矛盾在进一步凸显。

先看需求端。

由“住”和“行”所主导的需求结构已经在悄然发生变化。

先看“住”，按照测算，2013年我国城镇常住人口（不是户籍人口）户均达到1套房，2015年已达到1.1套房，当然分布是不均衡的，一线城市大概是0.8套，三四线城市达到1.3至1.4套。

根据国际经验，达到这个水平，房地产市场供需会发生变化。

2016年，各地采取了很多措施去库存，待售面积依然有6.9亿平方米，在建面积规模就更大了。

总体来看，房地产市场已经出现明显变化，供大于求的格局在逐步形成。

再看“行”，2014
年我国每千人汽车拥有量突破100辆，2015年达到118辆。

从长期来看，汽车还有一定的发展空间。

但是从短期看，2015年全国汽车销售量是2460万辆，而从产能看，汽车业内人士有的说3000多万辆，有的说接近4000万辆，短期内扩大产能的空间并不大。

所以，需求结构正在向多元化、高端化、服务化的方向转变。

比如2016年国庆节，我国旅游人口达到5.92亿人，全国城市居民7.9亿人，只有一亿九千多万人呆在家里，其中还包括老人和孩子，这从一个侧面反映了需求结构服务化趋势。

再看供给端。

过去一个时期，制造业迅猛扩张形成了巨大产能，有些产能比世界其他经济体加在一起还多。

如此巨大的产能在需求结构变化的情况下，现在面临严重的过剩，特别是跟“住”和“行”相关的产业领域，比如钢铁、煤炭、建材、有色、石化这些行业尤为突出，有些行业一度出现全行业亏损，与需求结构变化形成突出的矛盾。

其次，就是经济增长的内生动力依然不足。

比如民间投资是很重要的内生动力，但2016年上半年，民间投资经历了大幅下滑，尽管近几个月有所好转，但仍未根本性恢复，依然非常低迷。

民间投资下滑的原因是什么？一个原因是民间资本对市场的判断更加理性，如果市场前景不明朗就不会去投资，在产能过剩领域会很快退出来。

另一个更重要的原因可能是对产权安全性的担忧。

最近中共中央、国务院出台了《关于完善产权保护制度依法保护产权的意见》，我觉得非常及时，对激励民间投资会起到非常重要的作用。

再次，就是金融风险有所积累。

一是银行信贷方面，到2016年末，商业银行的不良贷款率已经连续14个季度反弹，关注类贷款也达到近年来的高点，不良贷款率总体呈上升趋势。

二是债券违约事件明显增多，而且违约范围在扩展，以前很少出现国企违约，现在国企违约事件也在增多。

尽管违约的绝对规模还是有限的，但对债券市场会形成很大影响，就是风险溢价增大，债券市场利率攀升。

三是资本外流的风险和压力，特别是在美元升值、利率提高的背景下。

今年按照美联储的预期还有三次加息，尽管市场已经在消化，但仍会有一定的冲击和压力。

过去几个月，资本外流在逐月增加，现在已经采取一些措施，但是行政管控的办法是不可持续的。

资本外流会对国内资本市场形成压力，也可能形成一些风险点。

最后，就是部分地区困难增多。

总体上看，长江以北地区特别是资源型、重化工省区，比如东北，华北的河北、山西，西北的甘肃，经济增速明显放缓，财政收入、企业利润大幅下降，产业调整面临重重困难。

此外，这些省区资源型产业比重高，大国企比较集中，不容易退出。

加之社保基金有缺口，社保部门也不愿意企业退出，调整起来就更加困难。

2017年经济走势展望
2017年经济走势怎样？我个人观察，经济筑底的条件在逐步增多。

经济筑底要满足三个条件，现在看这些条件正在逐步形成。

第一个条件，就是投资首先要筑底，2017年投资增速有望筑底。

固定资产投资中主要是三大板块：其中三分之一是制造业投资。

制造业投资在2016年五、六月份一度出现负增长，下半年筑底回升，估计全年制造业投资增速在4%左右。

随着工业品价格回升、制造业形势好转，制造业投资已经筑底回升。

固定资产投资中约四分之一是基础设施投资，2016年依然在高位，增速大概是18%左右，2017年会不会维系在这么高的增长水平？这取决于财政的支撑。

现在随着地方政府负债率的提高，支撑能力有所减弱。

所以估计基础设施投资依然会在高位，但会有轻微回调，从18%~19%的
水平回到16%~17%。

变化最大的是占固定资产投资五分之一的房地产投资。

2015年房地产投资增速回落到1%的水平，2016年随着房地产市场转暖，房地产投资增速拉到6.9%的水平。

随着房地产市场调控力度增大，投资增速又会逐渐回落。

2017年会怎么样？应该会有一个回调的过程，很可能会回到2015年大约1%的水平。

如果房地产投资能够逐步调整到位，投资就能筑底。

所以，从总体来看，投资已经具备筑底的条件。

第二个条件，就是去产能要有实质性推进。

中央经济工作会议明确，今年“三去一降一补”要有实质性进展，而且去产能的范围还要有所扩展，除了钢铁和煤炭以外，其他产能严重过剩的行业也要去产能。

去产能继续推进，企业的盈利状况就会持续改善，工业品价格的回升还会持续。

从数据看，过去企业利润的负增长主要来自六个行业，分别是煤炭、原油、铁矿石、钢铁、有色金属和水泥，把这六个行业扣除掉，其他企业的利润波动并不大。

而这六个行业随着去产能力度加大，利润已经在明显回升。

第三个条件，就是新动力要加快对旧动力的替代。

现在鼓励发展新技术、新产品、新业态、新模式、新服务，但这些新动力体量太小，不足以替代传统动力，比如说房地产，2016年商品房销售额约11.8万亿元，住宅销售额接近10万亿元，哪个新动力可以替代？所以在强调培育新动力时特别要注意，就是怎么给旧动力引入新技术、新机制、新模式，让它长出“新芽”来，这也是新的增长点。

要通过资产重组、资本重组和资源重组来实现这种新旧动力的整合。

由此判断，如果供给侧结构性改革能够取得实质性进展，2017年经济筑底的概率比较高。

如果经济成功筑底，“十三五”时期中国经济中高速增长的平台就有望确立。

当然，相比于去年，2017年经济增长目标区间还可以适当下调，这是考虑到以下几方面的投资还会有一定的回调；消费相对稳定，但随着居民收入增长放慢，消费也会有轻微回调；全球经济增长低迷，外需难有明显改善；财政和货币政策扩张空间有限，还要为改革留出余地。

所以说适当下调增长区间是更有利的。

宏观调控向何处去
当前形势下是在需求侧加力还是在供给侧发力？是像1998年、2008年一样是依靠投资拉动，还是依靠结构性改革？
如果在需求侧依靠投资来加力，受到两个条件的约束。

一个是投资边际效应下降，通常用增量资本的产出比来计算，就是每新增1元GDP需要多少投资。

自金融危机以来，我国增量资本产出比在不断上升，2016年大概是每新增1元GDP需要6.7元投入，这个效率是历史上的低点，如果再靠扩大投资拉动经济，边际效益还会继续降低。

另一个就是债务杠杆攀升，再依靠扩大投资来保持产出或者收益，就要大幅度加杠杆。

按照国际清算银行的数据，中国2010年到2015年非金融部门负债总规模年均增长16.6%，比同期名义GDP年增长率要高6个百分点，也是国际清算银行所列的43个经济体中增长最快的，甚至比希腊还快。

“树不能长到天上去”，高杠杆必然带来高风险。

如果不控制杠杆率，我真担心问题迟早会暴露出来。

在这种形势下，中央提出要“稳中求进”，这样才能够从容不迫地应对内外环境的复杂变化。

长期以来，我们形成了急于求成的思想观念和操之过急的工作方法，现在要强调保持战略定力，审慎应对经济运行内外条件的变化。

稳，要稳什么？我觉得基本上是三个领域和重点。

第一，宏观政策要保持稳定性连续性。

如果政
策不稳，市场预期就很容易发生变化。

保持宏观政策稳定性，就是要继续适度扩大总需求。

为此，财政政策要更加积极有效。

预算安排要适应供给侧结构性改革的需要，也就是要降低企业的税费负担，保障民生兜底性需求。

2016年我国的赤字率是3%，从各方面条件和所处阶段来看，经济下行压力还较大，人口老龄化加快，结构性改革要继续推进，短期内还不具备降低赤字率的条件。

2017年应该能够维持3%的赤字率，那么由于GDP分母变大，赤字总规模会相应扩大，这是很重要的一个方面。

货币政策要保持稳健中性。

货币政策最重要的就是要适应货币供应模式的新变化。

原来的货币供应是通过结汇投放等额的人民币进入市场，现在结汇量变小。

社会融资中通过债券市场直接融资的比重在迅速提高，银行也更加重视同业存单、金融债和理财业务等资金来源，加之监管部门放松了存贷比限制。

在确定货币供应量和社会融资总规模增长指标时，都要考虑这些变化因素。

当然，还有一个因素要考虑，就是要控制杠杆率。

考虑这些因素，2017年货币供应量（M2）、社会融资总规模还是可以适当调低的。

第二，要严格防控金融风险。

中央经济工作会议强调，要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一些风险点，控制资产泡沫，提高监管能力，防范系统性风险。

风险点在哪儿？这个确实需要我们去把控。

前一段时间债券市场也暴露出一些潜在的风险。

要找到这些风险点，提前采取措施，对市场进行有效的监管，防范变相的加杠杆，这对稳定市场预期来说非常重要。

第三，要加强市场预期引导。

靠什么引导预期？一是坚定不移地推进改革，严格保护产权和知识产权，增强市场主体的投资信心，这是稳定预期最有效的方法。

二是要加强与市场的沟通，提高政策透明度。

进，往哪儿进？关键就是要继续推进供给侧结构性改革。

2016年供给侧结构性改革带来的最积极变化，就是持续54个月的工业品出厂价负增长局面发生根本性改变，到12月已经连续4个月转正，12月PPI同比上涨5.5%，环比上涨1.6%，增幅还在持续回升，这也使得工业企业利润出现明显好转。

第一个进的方向和任务，就是要继续深化“三去一降一补”，力求取得实质性进展。

去产能，重点就是僵尸企业，通过清理处置僵尸企业，建立市场化的去产能机制。

在市场经济发达的经济体，也有产能过剩，但不会有僵尸企业，因为有自动出清机制。

通过清理僵尸企业建立起市场化的出清机制，不要过几年又来去产能。

在推进钢铁、煤炭化解过剩产能方面，更多采用市场化的手段，而不要用行政下指标的方式。

下指标去得快，恢复得也快。

要斩草除根，这是下一步要解决的问题。

去库存，从房地产来看重点是化解三四线城市的房地产库存。

一线和热点二线城市现在库存压力不大，有些还在限购。

三四线城市去库存，一是对人口净流出的城市要严格控制土地供应量；二是棚改等保障性安居工程要尽量货币化，不要再去建房了，尽量消化掉一块库存；三是鼓励农业转移人口购买三四线城镇商品房，这需要户籍制度改革相配合。

去杠杆，要分三步走。

2016年M2设定的增长目标是13%，实际全年不到12%，GDP预计增长6.7%，测算下来债务与GDP的比率（杠杆率）可能还会提高近20个百分点。

只有M2调到6.7%以下时杠杆率才会下降，短期来看不可能。

所以，去杠杆要分三步走，首先要稳住杠杆率的上升速度，M2指标要逐步下调；其次再稳住杠杆率的水平，调整杠杆结构；最后才能实现杠杆率逐步下降。

我觉得这将是相当长的一个过程，需要战略性规划。

现在压力最大的是企业杠杆率，企业负债大约占GDP的170%。

2016年我国GDP应该超过70万亿元，企业负债应该超过100万亿元，即使按照4%的利率计算，一年支付的利息就要4万多亿元，相当于2015年全年GDP增量。

如果企业收益全部交给银行，还能增加国民福利吗？所以说一定要找到办法降低企业杠杆率。

现在要开展市场化、法治化的债转股，当然还可以适当加大股权融资比例，还要建立一套机制，让企业对提高杠杆有自我约束机制。

降成本，最重要的就是要降低制度性交易成本。

在“八项规定”之后，现在企业反映政府“门好进、脸好看”了，如何进一步通过建立激励机制，从根本上解决“事难办”，进一步改善政商关系，有效发挥公共支出资金的撬动效应，是下一步应该思考解决的。

补短板，很重要的就是补“软件”短板。

现在最迫切的就是建立覆盖全社会的征信体系，整合银行、税务、司法、公安、社保、工商等系统的信息，这个非常关键。

第二个进的方向和任务，就是要推进农业供给侧改革。

在政策上，要积极稳妥地改革粮食等重要产品价格形成机制和收储制度，加大玉米收储制度改革力度，做好政策性粮食库存的消化工作。

在市场主体方面，要细化和落实承包地所有权、承包权、经营权的三权分置改革，培育新型的农业经营主体和服务主体，让他们成为农业结构调整重要的生力军。

在产权制度方面明确农村产权归属，赋予农民更充分的财产权利。

第三个进的方向和任务，就是要振兴实体经济。

中国从低收入国家迈入中等收入国家，主要是靠实体经济。

虚拟经济离不开实体经济，这个本末应该搞清楚。

国内实体经济有个现象，大型制造企业几乎都成立房地产公司，现在又成立金融公司，而且在向金融全牌照方向发展，在虚拟化。

金融业发展，还是要靠实体经济的利润。

所以，要做实做优做强实体经济。

做实，就是要壮大实体经济规模，增强产业竞争力；做优，就是要适应市场需求变化，推进产品更新换代，提高产品质量和工艺水平，增加高品质产品供给；做强，就是要增强创新能力，促进从加工组装向以研发为基础的制造转型。

最后一个进的方向和任务，就是促进房地产市场平稳健康发展。

中央提出“房子是用来住的、不是用来炒的”。

如果政策不当，特别是制度不完善，住房的投资属性很容易演变成投机行为。

影响房价的一个基础性因素，是货币供应量。

但一线城市房价这么高，最重要的就是土地，控制房价上涨的关键，就是要有效增加土地供应量。

比如成都房价均价只有8000元左右，一个重要原因就是成都推进统筹城乡改革试点，土地解放出来了，供应量非常充足，房价就很难涨起来。

要促进房地产市场平稳健康发展，最根本的还是要建立一套长效机制，在土地政策上，要落实“人地挂钩”政策，根据人口流动情况分配建设用地指标，合理增加土地供应；在财税政策上，要加快研究和出台房地产税改革方案，这不仅对调控房地产市场具有作用，更重要的是对重建地方财政、增加地方财政收入、改变对土地财政的依赖，将具有非常积极的作用。

从更长期看，还需要调整和优化城镇布局和空间结构，疏解功能集聚过多、人口压力过大的特大城市的部分功能，增大中小城市的发展机会和空间。

总之，在今后的发展中，我们要以改革创新赢得主动、赢得优势、赢得未来！
责任编辑：刘颖　印颖。