对中小投资者利益保护的研究

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江苏师范大学科文学院学位论文
独创性声明
本人郑重声明:本人所呈交的学位论文是我在老师的指导下进行的研究工作及取得的研究成果。

据我所知，除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含其他个人已经发表或撰写过的研究成果.对本论文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确说明并表示谢意。

本人承担本声明的法律责任。

学位论文作者签名:日期：
对中小投资者利益保护问题研究
［摘要]自改革开放以来，我国的经济就像火箭一样的高速腾飞,证券市场也随之迅猛发展，越来越多的中小投资者投身于证券市场。

现如今中小投资者已成为证券市场的中坚力量,但同时中小投资者也是利益受损最多的.中小投资者的利益严重关系到整个证券市场的发展，所以保护中小投资者利益刻不容缓。

本文从对中小投资者利益保护的背景,意义分析的基础上出发,阐述了我国中小投资者利益保护受损的原因，提出了一些对中小投资者利益保护的建议。

[关键词]中小投资者制度建设利益保护
Abstract
Since reform and opening up， China's economiclike a rocke has development in a high rapid t， the stock market has development in a high rapid, too。

More and more medium-small investors are in the stock market。

The medium-small investors now has become the backbone of the securities market， but at the same time, the medium—small investors has been suffered most. The interests of the medium—small investors has a serious relationship to the development of the securities market， so it is very urgent to protect the interests of the medium—small investors. Based on the background of protecting minority investors’ benefit， based on the analysis of the significance， elaborateing the damaged reasons for protecting minority investors' benefit in our country， putting forward the Suggestions to protect the interests of medium—small investors.
Key words：medium-small investors,system construction，profit protection
目录
第1章引言-—————-——-——--—-—--————---————-—-—-————--——-—-1
第2章中小投资者利益内容—-—-——————-—————--———-——-----———2
（一）研究背景及意义-----—————————-—--——-—-—————————-—-————2
1、研究背景—--—-—-—-——---—-—-—-—————-——-—--——————-—-—--—-—2
2、研究意义----——---———-———-—---—--——--——---————-————---——2
(二)中小投资者利益保护的概念界定—---———-—--————-——-—-——--3
1、关于”中小投资者”的界定—----—-—-————-————--------——————-3
2、关于投资者权益保护——---—-—---—----—-—-——-———-————-—-—-—4
第3章中小投资者利益保护的理论基础—-——--—-—-——-——-——--——5
（一)公司治理与投资者保护——---——---————-—-——-----——----———-5
(二）信息披露与投资者保护-----—-—-—-—--——-——-——————-—--——-—5
（三)证券监管与投资者保护—---—-———-—-——-—-————--—-——-———-——6
第4章我国中小投资者权益受损状况及保护意义-———--—-——-—-——7
(一）我国现阶段中小投资者受损现状--——————-——--——--—--——-———8
(二）我国证券市场上中小投资者保护的重要性——————---—-——----10
（三)我国中小投资者保护不到位的原因分析---————--——-————---11
1、制度性因素———-—---—-----——--——--—-——-—--—-—--—-———--——12
2、结构性因素—-—--—-—-——---————--———----—-——————------—-—12
3、技术性因素——-----——-———————-—-————---——--——--—-—------13
第5章构建我国中小投资者权益保护机制-——--——-—--—-——--—-15
（一)事前预防机制-———--—--—-——--—-----—--——---—-————--—---16
（二）事后救济手段——-—-———-———-----——--—-———--———-————-——--18
第6章研究展望--——--———-—-—-——-—----—-—-———--—--—---—--19
参考文献--—--—————————----—-——-——--——————-----—————----—20
致谢-——---——-——-———---——-----———-—--——-----———-——————-——22
一、引言
中国证券市场仍处于刚刚起步的阶段,市场上存在着许多不足需要改进，对于投资者，尤其是中小投资者建立保护机制是不完善的。

由于受到多方面的影响，比如在信息披露，资金流,技术支持以及其他因素的影响，中小投资者相对于其他股东来说在资本市场中一直是处于劣势地位,他们的自身利益常常受到其他大股东的”掠夺”,如果不及时改正，长此以往下去会使中小投资者对证券市场失去信心,这对中国证券市场的健康发展会带来非常消极的因素，所以为了保护小投资者利益，这份研究具有重大的意义。

本文通过对中小投资者定义等相关内容的了解，分析了我国目前对中小投资者的保护现状及问题，并提出了一些意见和建议。

第2章中小投资者利益内容
(一）研究背景及意义
1、研究背景
近年来，我国证券市场上侵害中小投资者利益的案件接连发生,如杭萧钢构案,永新股份案，郑百文虚假重组案，光大乌龙指案等等，这一系列的案件都涉案金额较大，影响范围深远，严重损害了中小投资者的利益，不过这并不是什么特别新鲜的事，因为在即使是在国外发展了几百年的资本市场也会有这类事发生,也存在着缺陷，例如美国的安然事件，环球电讯等知名企业,也爆出过丑闻。

相比较之下,我国的证券市场才刚开始起步，根据哲学理论，量变到质变要经历一个阶段过程的,只有量的积累才能达到质变，而这类事件也是过程中的必然产物。

中小投资者利益受损，这不仅让投资者对投资市场望而却步，也是对本来不怎么景气的中国股市更是雪上加霜,为了更好的保护中小投资者利益，这关乎广大人民群众的自身利益,也是保障证券市场健康发展的关键,所以对中小投资者利益保护的研究这一切入点具有非常大的现实意义。

2、研究意义
保护中小投资者利益意义重大［1]。

中小投资者的权力很小，很难参与到公司的内部决策管理中的，大股东利用自己在公司的高股份高权力，在决策中就会只顾自己的利益而常常忽视中小投资者利益做出不利于中小投资者决定，使其利益受损，同时在市场上的
中小投资者也会因为信息披露不完善，分析能力等因素的影响从而受到投资机构的迫害,这些都使得中小投资者经常是输个精光，棺材本也给赔进去。

如果能有效的保护中小投资者的利益,最好的结果就是就可以吸引越来越多的投资者进入市场，那么我们的市场就会犹如雨后春笋一样到处释放着勃勃生机,那证券市场就会更加快速的健康的发展，保护中小投资者的利益，这绝不仅是对股东利益的保护，更是从整个资本市场角度出发，对我国的经济建设也有重大意义。

(二）中小投资者利益保护的概念界定
1、关于"中小投资者”的界定
投资者是指用现金来买一些资产投资以获得期望的收益或利润自然人和法人，广义投资者包括股东、债权人和股东。

中小投资者的概念是相对于其他大股东而言的。

本文中的中小投资者主要是指，一种是指在公司中占有比例较小股份的人,另外一种是在证券市场上持有流通股但是数量很少的人。

中小投资者大多数具有以下特征［2］:(1）数量较多
截止2011年末，在证券市场的开户数已经达到1。

7亿。

其中,个人投资者占到了99。

6%，投资者80％以上都持股市值超过了10万元。

并且他们的年龄层次都分布较大,上到七八十岁的老人,下到在读高中大学的同学，由此可见中小投资者数量之多且对整个证券市场的影响之大。

(2)中低收入人群比例较高
根据报道显示，我国投资者月收入平均在500—3000元的人数比例最高，这部分人大多是工薪阶层和收入工作者。

（3）知识储备不足
中小投资者中大部分的人对证券市场的知识并不是很了解,都是看着别人赚钱就想也来捞一笔,同时他们对自身利益保护也不是很了解，他们对于自己的权力行使和保护很是问题［3］。

2、关于投资者权益保护
我国对于保护投资者的相关法律法规也在逐步完善,实施力度也在不断加强，特别是2000年后对投资者的保护空前的高涨。

在资本市场中，[4］投资者的基本权益主要有证券赋予的权力，信息知情权,证券交易权，交易选择权等。

［5］2006年起实施的《证券法》最主要的内容就是对投资者的保护进行法律化，这样的话更加的规范，更加有效的保护投资者和股东的利益，促进证券市场有井然有序的发展，从而为经济建设做出贡献。

第3章中小投资者利益保护的理论基础
(一）公司治理与投资者保护
1。

保护投资者很重要［6]
在市场上，可以随意进行内幕交易不但损害了中小投资者利益,且不利于证券市场的健康发展。

因此，保护投资者的行动迫在眉睫,只有保护了投资者的利益，那么他们才会以一个积极的态度去向市场投入资金.在我看来,公司的透明度，公司信息,公司治理都很重要.因为这些都跟中小投资者的决策息息相关，如果公司不提供真实信息，不为投资者着想，那就不会再有资金流入了，那我们就不能筹集资金。

因此，为了市场能够有源源不断的资金流入,请保护中小投资者的利益.2。

公司治理要改善
目前上市公司治理结构不合理主要体现在:一是股权结构不合理，很多上司公司存在着大股东掌握着最大的控制权，一家独大,这样中小投资者的利益就会被忽略。

二是公司人员没有足够的知识以及资格，有的公司的监督和管理人员安排不合理,知识技能不完善，资格不够,就造成监督不到位。

三是独立董事的权力不够，不能在董事会中行使自己的权力，没有发挥自己应有的才华，没有为中小投资者牟利.(二）信息披露与投资者保护[7］
一个健康的市场应该是市场信息十分完善,国外发达的资本市场信息披露制度完善,而我国的则不然，这样投资者就无法得到最准确的消息，也不可以做出正确的决策.所以造成了行使效率不够高且诚信缺失，信息披露仍然不规范。

许多上司公司为了自己的利益就公布虚假财务报表，给投资者错误的信息,导致信息扭曲.
如果信息不对称的话，那投资者就会承担交易风险,这对市场经济体制的正常运行,以及市场运行效率都有重大影响。

然而即便如此，上市公司仍然存在大量的信息披露违规，散布虚假信息,特权信
息或滥用信息的现象。

对市场的操纵，欺骗投资者，这些现象更是早已司空见惯,这严重的干扰了有序的资本市场。

很多企业为自身利益而操纵的结果,欺诈，而许多小投资者因此利益受损［8］.（三）证券监管与投资者保护
我国目前为止都是以政府监管然后对相关的负责人进行责任的追责。

证券部门的外力为投资者利益保护提供了保障。

但是有很多问题:首先是相对缺乏的独立证券行业和及时性的功能混乱，投资者保护没有得到期望的结果。

第二个是证券行业监管机构的信息方面对信息敏感度不高,因为资本市场变化太快，延迟的信息,导致投资者不能做出正确的决定，，另一个则是信息获取的成本过高,所以监管部门就会停止跟前。

现在有关证券市场的法律问题主要表现为，现行的法律不够具体，执法的力度不够,还有就是立法具有滞后性。

证券部门应该坚持"公平,公开,公正”的原则.公开保障信息的披露，保障信息的准确性和及时性;公平则是应该给资本市场提供一个公平投资的环境，无论是大企业家还是中小投资者都应该享受统一的服务,享受公平的投资市场;公正则是对待市场中不合理的现象时要及时公正的处理.只要坚持着三个原则，则可以保障资本市场的健康发展[9］。

第4章我国中小投资者权益受损状况及保护意义
接下来就以“光大乌龙事件”来看看证券市场背后保护中小投资者的意义.
2013年8月16日两分钟之内，沪指瞬间直线拉升100点，暴涨5％，2分钟内成交额约78亿，中国石油、中国石化、工商银行、中国银行、农业银行、招商银行等大盘蓝筹股一度涨停.8月16日下午14：20，光大证券发布公告，称该公司策略投资部自营业务在使用其独立的套利系统时出现问题.经过记者调查后，光大官方发言人说:8月16日上午11点多，光大证券策略投资部拟以每份约1。

64元的价格购买3000万份50ETF，但下单时错录为3000万手，导致交易金额放大100倍，金额约50亿元,引发ETF基金自动购买成分蓝筹股以及其他程序化交易的资金迅速跟进场，银行石油石化等大蓝筹瞬时涨停，上证指数瞬间大涨5％。

中午停盘后，光大证券紧急应对危机。

通过光大期货增仓股指期货空单7000手，动用资金约
7亿，对冲股票市值约50亿元，以化解头寸风险.据判断光大证券只要在当天解决购买50ETF的50亿和股指期货的7亿资金问题,就可在技术层面化解这次危机,不会发生太大实际损失。

在此次风波中，一个中小投资者看到当日股市暴涨以后跟风买入，结果手中的股票全部被套，而最后的结果就是自己买单。

光大集团系统出了问题结果却是无数的中小投资者为之买单.仅仅从这一个事件就看出了中小投资者的尴尬境遇。

光大事件背后反映出的还有中国证券市场的监管问题,由于监管不到位,导致对投资者保护不到位,从而造成投资者的损失惨重且都没得到补偿,由此看出，对中小投资者的保护尤为重要，任重道远。

（一)我国现阶段中小投资者受损现状
1、新股上市价格过高损害中小投资者股权［10］
新股上市后，由于价格过高,导致了他们的权益长期以来受损,过高的市价严重的扭曲了证券市场的价格构成。

这个问题从市场发展以来都存在,价格的不稳定性不但造成了我国证券市场中的价格体系扭曲,股价被操纵直接导致二级市场投资者的股权受到侵害。

（1）非法无节制发行侵害.在资本市场发展过程中，这个问题曾经非常的猖獗，经常在二级市场上抛售股票以此来回收大量的资金,这给中小投资者,特别是老年人带来严重损失。

这些非法机构通过制定一个看似完美的谎言,轻易得到许多年纪较大的人的信任，且很多老人没有投资的知识瞒着家里人投资,结果徒劳而废，赔的血本无归，整个市场的诚信严重缺失.
（2）欺诈发行侵害.一些达不到上市（配股、公开增发)条件的企业为了解决资源的稀缺性和”圈钱”,不惜制作虚假财务报表，为了得到大家的信任，他们还联合会计师，律师等相关人员,通过各种手段来骗取发行资格,为自己牟利。

上市公司资源的稀缺性及”圈钱"效应使得一些公司通过对自己各方面的包装(财务等）、金融欺诈和其他欺诈手段来达到市场的企业公开发行条件.他们通常与赞助商承销商,
会计师事务所、律师事务所和其他利益相关者的勾连，通过各种手段获得公共关系资格问题,从资本市场中”圈钱”。

下图是关于我国通过股权融资和债券融资的一个比例图。

从图中可以看出从1991年到2000年，债券融资的比例不断下降，A 股融资比例飞速上涨。

为什么会发生如此之大的变化而？在2000年有将近200家公司进行了再融资。

这段时间内，很多公司制造虚假财务，骗取再融资资格，期间，中小投资者怨声载道,无数的人损失惨重。

这些公司只顾自己的利益，不顾整个资本市场的发展,不顾投资者的利益，这一切的背后，都缺少一只监管的力量来打击这种恶势力，保护中小投资者道路还很长。

(3)我国独有的“政治股市”。

相比于国外的资本市场，我国的资本市场则过于政治化，每次面临巨大的股市波动,有关部门就会出台相关的政策，但是这些政策却又不具备稳定性,也没有预测性,这些无不
都是造成股市经常动荡的原因之一，然而动荡的背后付出惨痛代价的还是中小投资者［11］。

(4)信息披露操纵损害。

虽然信息披露制度相继颁布，但是由于执行的效率不高和诚信的缺失，所以信息披露仍然不规范，上司公司通过信息披露操控掩盖事实真相、攫取非法利益、保住自己上市的资格，避免摘牌，转移损失，降低风险，但是最终为他们获得利益当了靠背的还是中小投资者。

一些公司通过金融欺诈行为在市场上大量的内幕交易和市场操纵与信息处理相关联，通过隐瞒关联方交易，重要的对外担保，重要的外国投资,重要的诉讼利益的转移,欺骗投资者,所以获取非法利润。

这些问题在资本市场中随处可见,对小型投资者造成严重破坏［12]。

（5）大股东和高管对现金恶意损害。

股改前,大股东控股上市公司流通股不能流通。

[13]禁令解除后,大股东和高管持有的股票可以交易。

近几年来,一般法人持有的市值将近10万亿元，占总市值的一半多,公司高管和大量的股票交易量为“贫血"资本市场安排了一个巨大的潜在“吸血鬼”。

（6）市场过度投机的伤害。

资本市场的偏见性:对融资很重视但是对返回市场的报酬却很轻视,这都使得大量的中小投资者财富被“掠夺"。

作为一个中小投资人,股息收入不足以抵消其参与证券交易的成本，资本收益是唯一来源，这是市场过度投机的，持久投机的根源。

（二)我国证券市场上中小投资者保护的重要性
保护中小投资者的利益和维护投资者信心是股份公司发展的基础，商业的目的是发行股票筹集资金,公司的主要股东持有上市公司的股份,数量是有限的。

因此,为了筹集更多的基金,业务开发和扩张,
更重要的是,或者依赖于企业之外的许多小投资者.为了公司能有足够的运作资金，让自己的企业更好的发展，必须有效的保护中小投资者,并且拉更多的投资者进入资本市场.
我国资本市场的人数分布不均,不同于国外的资本市场［14]，是比较特殊的，中小投资者占绝大多数，而他们对证券的知识掌握，现金流,信息获取能力以及对自我保护意识都想当薄弱，所以保护他们的利益，避免投资者对整个市场失去信心，才是让我国资本市场稳定发展的关键，对他们的重视是促进社会经济的发展的基础。

一个国家的证券市场经济筹集资金,投资，优化资源配置和资本定价功能的功能，而我们现有的大量流通的国有股和法人股是有限的,所以股票市场这些功能集中在公共股票中.要想有效的发挥资本市场的功能，且促进市场的发展，最重要的是中小投资者的选择，他们的选择对股票市场有重大的影响，对他们提供有效的保护，也是对我国证券市场的保护，也是促进国民经济的发展。

（三)我国中小投资者保护不到位的原因分析
1、制度性因素[15]
法律保护机制不健全。

自80年代初以来，证券市场的发展,证券市场和规范管理主要依靠当地的法律、国务院发布的行政法规，直到90年代颁布《证券法》,但它没有像所希望的那样，没有在对股票市场整合，惩罚腐败行为中展示作用。

主要是因为《证券法》本身并不完美。

没有互补的法律、法规,很难独立发挥作用。

因此，中国应该制定和完善法律法规,依法追责民事赔偿问题,依照法律法规规范受法律惩罚。

现行的法律不够具体，全面，而且在实际工作中缺乏可操作性[16]。

《公司法》在中小股东的权利保护、上市公司的退市等许多与证券市场密切相关的方面缺乏规定;《国债法》、《期货法》、《投资银行法》、《投资顾问法》、《证券市场投资者权益保护法》等基本的证券市场法律尚未出台。

证券市场具有极强的专业性和技术性,过于简单的条款在具体实践中所产生的效果是极其微小,这样市场上许多中小投资者利益受损的案件就处在无法可依的状态。

《证券法》就像整个证券市场的心脏一样，它是根本法，但是在法律追究上，它主要是考虑刑事和行政责任,过分强调违法者对国家的责任,往往忽略了受害人的利益,忽略了民事责任和民事赔偿。

披露材料缺陷也反映在证券投资失败,证券投资基金不会恢复到虚构的在建工程，不占银行贷款，未开票贷款利息的虚构的在建工程，未披露重大信息按照保修条款.
《证券法》的惩罚力度太过于轻,大大的降低了违法者的违法成本以及他们对于这部法律的重视程度。

量很低的罚款，处罚规定巨大的自由裁量权和没收收入和与执法，不仅造成违法成本很低,还对监管和执法官员的热情严重受到影响，执法效率也就下降,对侵害投资者的人很难采取行动对抗并形成一个有效的威慑。

2、结构性因素
公司治理结构,股权结构并不完善，股权结构直接决定了企业的分布控制。

发达国家经验表明:股权分裂或过度集中并不是一个有效的公司治理结构，这是不利于保护中小投资者的利益.上市公司的所有权集中是一个突出特征，这样的话一个结果是一个高度集中的所有权的大股东控制了董事会，但是少数股东却不能有效参与管理决策.其次是董事会制度不完善.由于股权的过度集中，董事会由大股东操纵，少数股东高度分散,无法形成一个独立的董事会以确保完整的
决策机制。

虽然建立了独立董事制度，但由于低比例的独立董事，以及缺乏人才，其监督经理人保护中小股东和其他利益相关者的不足。

3、技术性因素
(1）发行环节把关难。

证券监管部门和发行审核委员会要对发起申请的股票进行审核，检查内容是否符合相关条件，检查会计师事务所、律师事务所、资产评估机构和其他证券服务机构和相关人员为股票发行出具相关的资料和评论是否真实准确,完整,批准合格的企业发行上市现实条件下，面对众多企业要求上市的需求，有关部门和人员由于知识水平、专业能力、政策水平、工作压力等原因以及低收入和巨大的诱惑，所有的公司都没有问题真的很难。

"有问题的企业发行股票的受损的对象就是投资者.
(2）交易环节监管难。

证券监管部门最重要的的使命一共有两个,一个是监管，服务于实体经济,在市场上充当一个监督者的身份，第二个则是为企业提供融资服务.所以一线监管不但要履行前者监管职责，同时也要为证券公司、上市公司、基金公司等提供支持服务。

但是在监督和执法方面执法人员也有很大的困难，由于人员不足，执法力量薄弱，违法违规频发、监管资源有限、监管能力不足等多方面的因素，从而制约了市场的持续监管效率，这也就削弱了对中小投资者保护的力度。

（3)市场约束管制不足。

中介服务是小投资者最直接和重要的课题。

很长一段时间,监管机构将专注于规范机构服务支持机构的发展。

机构服务对于中小投资者的需求少之又少,更别谈用其他什么标准化的规范和服务来引导中小投资者了。

缺乏监管约束是造成少数投资者服务低下的一个重要原因。