我国国债管理存在的问题及治理策略分析

我国国债管理存在的问题及治理策略分析

摘要：改革开放以来，国债管理作为积极财政政策的重要组成部分发挥了很大作用，但与此同时，我们不得不考虑实施国债管理中存在的问题。本文从国债规模和国债结构等方面对我国国债管理现状进行了实证分析，得出结论：目前我国国债管理还是不尽合理与规范的，并就如何治理国债问题提出一系列策略。

关键词：国债结构国债市场国债风险

国债管理是制定和执行政府债务管理策略的过程，以满足政府筹资需要，达到成本和风险管理目标，同时实现其他政府债务管理的目标，例如建立和发展高效、高流动性的国债市场。

近年来，我国国民经济出现明显的通货紧缩迹象，有效需求不足，物格指数下跌，经济增长率也从1992年的14．2％下降到1999年的7．1％。在货币政策实施效果不明显的情况下，1998年下半年，政府决定采取积极的财政政策，刺激消费和投资，拉动经济增长。在财政收入的“两个比重”下降的情况下，政府不得不采取积极的国债政策，扩大国债发行规模，筹集更多资金，以加大公共投资支出。因此，国债政策也就成为当前积极财政政策的重要组成部分。但从动态趋势来看，中国国债发行规模自1994年以来以30％的速度急剧扩张，到2009年国债发行量更高达1.64万亿元。随着规模的扩大，国债正面临着巨大的压力及与日俱增的财政信用风险，国债的管理也面临着重大的考验。因此，在实施积极财政政策时，既要充分发挥国债对国民经济增长的拉动作用及对经济运行的反周期调节作用，又要防止国债规模过大对财政收支造成难以承受的压力，避免像某些发展中国家那样因债务问题而陷入财政信用危机。同时，要建立健全国债二级市场，确保国债的顺利流通，这样才能够形成较为合理的国债收益率曲线，促进利率的市场化进程，实现财政政策与货币政策的有效协调配合。

一、国债结构分析

国债结构是指一个国家各种性质债务的互相搭配以及债务收入来源和发行期限的有机结合。主要包括国债期限结构、利率结构、品种结构和持有人结构等。在此，主要分析国债期限结构和国债持有者结构。

（一）国债期限结构分析

国债期限结构主要反映每年国债发行额或国债余额中各种期限的国债比重。我国国债的期限单一，缺乏均衡合理的分布，发行的国债绝大多数是2—5年的，短期国债很少，只有

1994年~1996年向商业银行发了846．5亿元，长期国债也很短缺，只有1998年度向商业银行发行了2700亿元30年长期特别国债，以弥补其资本金不足。这种单一的期限结构必然会产生一些不良影响：(1)影响投资者对国债的投资兴趣。(2)影响中央银行的公开市场业务展开。(3)造成还债压力的不均衡分布。

（二）国债持有者结构分析

国债持有者结构主要反映国债持有者的分布情况。由于各个持有者持有国债的动机和目的不一样，因此，各个持有者对国债发行潜力、国债偿还压力等影响不同。从1982年～1996年我国国债持有者大部分是城乡居民，若按个人持有者比重即当年凭证式国债发行额与当年全部国债发行额之比计算，1997年为67．6％，1998年为57．8％，1999年为38．1％。虽然持有者结构有分散趋势，但短期内是无法改变个人持有量占较大比重状况的。这种投资分布同西方发达国家有很大差别。这种以个人投资为主的结构具有一定的不合理性。因为一般个人拥有的是凭证式国债，它是一种仅仅具有财政筹资功能的储蓄型国债，不能为金融市场提供流动性支持。另外，凭证式存量过大，将给国有商业银行带来潜在利息支出风险，因为凭证式国债虽然不可上市场流通，但可提前支取。若市场利率提高，使得持有凭证式国债的收益率不如银行存款利率时，承销国债的商业银行将面临严重的挤兑风险。

二、国债市场分析

国债的一、二级市场必须同步并行发展。国债要能够以合理的价格在一级市场顺畅发行，必须依赖于一个完善的国债二级市场。而当前我国国债二级市场还存在以下问题。

（一）市场流动性有待进一步加强

国债流通市场目前成交量规模与银行间市场建立之初有了很大的进步。但是与债券托管总量相比，其换手率还是偏低。截至2005年底，银行间市场国债托管总量超过27000亿，而现券全年的交易量仅11000多亿，换手率仅41%，虽然较2004年有了显著提高，但是与国外发达市场相比仍相差很远。从债券交易情况来看，即便是交易最为活跃的跨市场中期国债都无法保证每天存在成交。

（二）国债市场分割局面严重

目前交易所和银行间市场割裂，银行间市场在品种和存量上都占绝对的优势，但债券的流动性相对不足，价格发现功能也未能很好实现；交易所市场债券的成交价格连续性相对较好，但现在债券存量比较小，品种比较单一，大额交易经常会对市场价格产生重大影响，价

格出现扭曲的可能性比较大，并将传导给整个债券市场，造成市场较大幅度的波动。此外，由于银行等国债主力投资机构无法跨市场交易，造成两市场间国债的交易价格出现差异，同券不同价、不同收益率的现象经常出现，两个市场存在不同的利益水平，还造成统一的市场基准利率难以形成。

（三）基准收益率曲线有待进一步完善

基准收益率曲线作为银行间债券市场定价的基础。自市场建立以来一直受到市场管理机构以及参与者的高度重视，经过几年的努力，我国银行间市场债券基准收益率曲线的建立已经初见成效，但仍不完善。此外，作为个人投资者为主的国债柜台市场取得了一定的发展，其柜台债券做市商报价连续稳定，对基准收益率曲线的形成起到很好的作用，但是由于债券柜台市场开通网点少，债券流通品种不足，期限结构不全，使得柜台市场价格揭示作用未能很好地发挥。另外，国债个人投资者对国债流动性认识不足，多数中老年人投资国债当作储蓄产品，投资后不再抛售，也是主要原因之一。

（四）市场缺乏有效的避险工具

从近几年债券市场的交易情况来看，银行间债券市场经常出现单边行情，主要是目前我国银行间市场的交易主体结构比较单一，投资行为趋同，而目前我国的金融衍生品市场刚刚起步，衍生品市场的交易不够活跃，从已经开办的债券远期交易业务以及进行试点的人民币利率互换交易情况来看，市场成交相对于现货市场而言较为冷清。目前我国的商业银行和保险公司都持有大量固定利率中长期债券，一旦利率波动，市场利率上升，按照市值计算隐藏着巨额亏损，但是当商业银行等大型金融机构需要对自身的债券结构进行套期保值操作时，往往又无法找到交易对手，避险机制难以发生作用。

三、国债风险分析

国债作为政府信用工具，是财政政策与货币政策的结合部。国债政策是一把“双刃剑”，国债政策与金融政策协调配合，运用得当，可以促进金融业的稳定与发展。如果配合出现偏差，就会危及整个金融业的安全和稳定。因此，加强国债市场运行中风险防范的研究十分迫切。国债的风险主要有国债的效率风险、国债的金融风险、国债的挤出效应、国债的财政风险。

（一）国债的效率风险分析

国债的效率风险是指由于国债的大量发行所导致的资源配置无效率。我国国债规模是一个既体现普遍规律又体现国情的特殊问题。政府通过税收、国债等形式掌握资源后,由于肆