关于IPO股票长期表现不佳的研究
新股IPO效率实证分析
新股IPO效率实证分析内容摘要：本文运用实证研究方法，对我国新股ipo效率进行实证研究。
实证研究结果表明：严重影响ipo效率的主要原因就是新股发行机制，我国股票市场是随着发行机制的市场化革新而渐次下滑的。
我国目前的询价制度并不是完全的累计订单询价机制，新股ipo效率还不是最优质的。
因此，我国股票二级市场还有待进一步完善，目前仍然存在投资品种单一，做空机制不能够得到有效实现等问题。
关键词：新股ipo ipo效率实证研究问题的提出目前学者们对ipo抑价问题的研究是基于发达国家的有效市场为背景进行分析的，却忽视了市场非有效情况。
在有效市场的前提下，股票二级市场的股票价格能够准确地反映公司的价值，在ipo 过程中所出现的抑价问题毫无疑问是由于一级市场的定价过低所造成。
本文采用实证研究方法，首先搭建新的ipo效率分析框架结构，并分析了发行机制与ipo效率理论，然后针对发行机制与ipo 效率进行实证研究，对发行机制与ipo效率的关系作了详细的分析和论证，从而对我国新股ipo效率的研究提供理论指导。
ipo效率，也就是ipo市场效率，亦叫一级市场效率或发行市场效率。
通常，研究该领域的学者继用有效市场理论的研究结构来探讨ipo市场的效率，并把新股超额收益当作主要的研究对象。
基于现有的研究，本文把ipo效率当作在ipo市场中新股发行价格与二级市场价格的吻合程度，二者的偏离愈低，ipo市场效率愈大，反之，ipo市场效率愈小。
实证研究设计（一）样本数据来源本文采用了2005年1月24日我国证监会开始实施询价机制以来不同的询价方式的新股数据。
样本股的发行日是从2005年1月24日至2011年12月31日，共收集有样本2180个。
本文所使用的所有数据都来源于csmar数据库软件。
本文的实际验证分析使用excel2003进行了数据方面的整理，使用spss11.0统计分析软件进行了全面的统计与分析。
（二）样本分组及其特征基于上述分析，本文将我国股票上市数据分为三组，详细分组方式如下所示：采集样本1：从2005年1月24日到2009年6月11日；样本2：2009年6月12日（600361华联综超）至2004年8月25日（002038双鹭药业）发行的242只a股股票。
高校背景上市公司具有更好的IPO表现吗
高校背景上市公司具有更好的IPO表现吗作者：黄顺武昌望胡贵平来源：《贵州财经学院学报》2014年第01期摘要：基于A股市场上具有高校背景的上市公司和非高校背景上市公司的对比，实证研究了高校背景上市公司是否具有更好的IPO表现。
研究发现：高校背景上市公司在技术创新因素方面存在形式上的明显优势，并具有更高的发行定价，然而，高校背景上市公司IPO后的长期表现没有超过对比组公司；“高校背景优势”未能有效地转换为业绩的高增长和股票的高收益。
制度安排的缺陷是造成该结果的主要原因。
关键词：IPO；高校背景；上市公司文章编号：2095-5960（2014）01-0014-07中图分类号：F830.9文献标识码：A一、引言除了承担传统的教育和研究职能外，大学越来越成为科技创新与技术进步的重要平台。
加强“产、学、研”的结合，促进知识、技术与资本市场的结合，已成为实现中国经济现代化发展战略的重要支撑。
大学及其研究人员借助多种途径进入资本市场、推动科技成果产业化，由此产生了许多依托高校或与高校形成紧密关联的上市公司。
我们称之为“高校背景上市公司”。
Damiano et al（2011）对其定义是：基于科研成果的资本化，或由高校教师基于自己的学术研究，创立并发展而成的上市公司[1]。
基于中国的实际，本文将其定义为：主要股东为高校或科研院所的上市公司，包括通过改制直接上市或通过并购重组等方式上市的公司。
1993年1月，“复华实业”在上海股票交易所挂牌，揭开了高校背景公司成功上市的序幕。
由于依托高校的特殊背景，这些企业更易获得来自政府和学术伙伴的各种有形和无形资源的支持，更易被市场寄予更高的发展预期，更易获得投资者的关注和追捧。
作为证券市场的重要组成部分，高校背景上市公司是否具有更好的IPO市场表现？显然，对此问题的回答将有助于人们更好地了解高校背景上市公司的IPO定价效率，深化对资本市场的认识，从而为投资者决策和资本市场制度建设提供有益的参考。
破解IPO：疑难点剖析与案例点评_笔记
《破解IPO：疑难点剖析与案例点评》阅读记录目录一、IPO概述 (2)1.1 IPO的定义 (2)1.2 IPO的意义和作用 (3)1.3 IPO的基本流程 (5)二、IPO的疑难点分析 (6)2.1 法律法规方面的疑难点 (7)2.1.1 财务报表的合规性 (8)2.1.2 公司治理结构的规范性 (10)2.1.3 内幕交易的防范 (10)2.2 市场环境方面的疑难点 (11)2.2.1 市场竞争的激烈程度 (12)2.2.2 宏观经济环境的影响 (13)2.2.3 行业发展的趋势 (14)2.3 技术创新和研发能力方面的疑难点 (16)2.3.1 研发投入的占比 (17)2.3.2 知识产权的保护 (17)2.3.3 新产品的市场接受度 (19)三、IPO案例点评 (19)3.1 案例一 (20)3.1.1 案例背景 (22)3.1.2 面临的疑难点 (22)3.1.3 解决方案及点评 (22)3.2 案例二 (24)3.2.1 案例背景 (25)3.2.2 面临的疑难点 (26)3.2.3 解决方案及点评 (28)3.3 案例三 (29)3.3.1 案例背景 (31)3.3.2 面临的疑难点 (32)3.3.3 解决方案及点评 (33)四、总结与启示 (34)4.1 IPO的经验教训 (35)4.2 对拟IPO企业的建议 (36)4.3 对投资者的启示 (38)一、IPO概述IPO(首次公开募股)是指公司通过发行股票的方式，将其部分或全部股份向公众出售，以筹集资金并扩大公司规模的一种融资方式。
自20世纪90年代以来，IPO在全球范围内迅速发展，成为企业融资的重要途径。
随着市场环境的变化和监管政策的调整，IPO过程中出现了一些疑难问题，如信息披露不充分、股权结构复杂、投资者保护不足等。
为了帮助投资者更好地理解和应对这些疑难问题，本文对IPO的相关知识进行了剖析和案例点评，旨在为投资者提供有益的投资建议和参考。
敢问路在何方——舒朗IPO失利背后的思索
为 “ 中国女 装上市 第 一人 ”的舒 朗上市折 戟 ，业 内
同行与 行业领 导也颇 多惋惜 之声。
数据 的另 一种解 读
舒朗上 市的被 否 已经 尘埃落定 ，作 为冲击 资本
市场 的第一 家 民族 女装品 牌 ，这 次挫ห้องสมุดไป่ตู้折背 后 的原 因
资本 市场 不相信 眼泪 ，在冰 冷的规则 面前 ，叹
息往 往显 得苍 白无力 。对 每一 个试 图踏入 资本市 场 的企业 来说 ，“ 上市被 否”都是 一个不愿面 对 、却 不
得不准 备 面对 的结局 。上市 申请一旦 被否 ，最快也
要 在 半年 之后才 能再 次提 出申请 ，这势 必会在 一定 ５４ 中国纺织 ０１ ｉ２ １
当当的名 牌 ，作 为 中国服装 协会 女装 专业委 员 会主
任 单位 、全 国工商联 纺织 服装 商会 副会长 单位 ，舒 朗的上市 失败显然 并非 由于 实 力不足。 那 么问题又 出在哪 里？ 我们 看 到 ，在舒 朗 的招股说 明书中 ，资 产 负债
览会 上 ， 国务 院副 总理张 德江 在参观舒 朗展位 时 ， 给
国服装 协 会常务 副会长 陈大鹏表 示 ，虽 然舒 朗这次
上会没 有获 得通过 ，但却 是第一 家叩 响中国证监 会 大 门的本土 女装企 业 ，对 整个 中国女装 行业 的发展 都 有积极 的意 义。
发 出叹息 的， 不仅 仅是 “ 大胡子 ”董事 长吴健 民与他
手 下的 员工 ，对于 此前被 寄予 厚望 、一度被 业 内 目
资本 市 场不 相信 眼泪
４月 ２ ０日， 中国证监会 发行审核 委员会 工作 在
会 议上 ，山东舒 朗服 装服饰股 份 有限公 司 （以下简 称舒 朗 ） 发申请未 获通过 ，顿时 引起 叹息声 一片。 首
市场异象行为金融
市场异象行为金融依据有效市场理论(EMH)假设,任何一种股票或其组合的平均超常收益都该为零,但很多统计检验却出现了与之相冲突的股票价格异常现象,即被称之为证券市场异象。
本文拟从投资者决策行为特征与市场投资特性的相关性出发,对这些市场异象作出行为金融学(BF)角度的解释。
一、各种市场异象表现对EMH的经验分析主要有两类,第一类经验分析认为当影响资产价值的消息在市场中公布,价格应该速、准确地反应并将信息融入价格,即在最初的价格调整后不应再存有价格的趋势性变化或者价格的反转;第二类经验分析认为如果没相关于基础价值的信息,某种资产的供给和需求量的改变本身不能改变价格。
但自六七十年代起,特别是进入八九十年代后对金融市场的研究结果就涌现出很多与之相矛盾的统计异象,主要表现在以下几个方面：(一)价值异象(valueanomaly)。
三类价值型公司股票即“三低”股(低市净率股,低市价/帐面价格比股,低历史收益股)的表现都胜出于市场平均回报率及对应的三高股。
国外学者RichardThaler对1932—1977年NYSE上35只最好及最差表现的股票的研究也发现前期表现最好的股票接下来就表现平平,而前期表现不佳的股票反而后来产生明显高于NYSE指数的回报。
(二)时间效应(calendaranomalies),包括一月效应,每月之交效应,星期一效应,年末尾数为5的效应等。
如证券市场的一月份和每个月的最后一天及下一个月的前四天往往会带来异乎寻常的高收益,而星期一的回报则比一星期中其他任何一天都差。
DJIA则从未在年末尾数为5的那一年中市场出现疲软。
(三)规模效应(thesizeeffect)。
它表现为小公司常比市场平均水准表现得更好,即小公司股票回报优于大公司股票。
而小公司股票的收益又主要归功于那些微型公司。
(四)公告效应(announcementbasedeffect)。
在一项具有正面效应的公告公布后,公司股价倾向于上扬,而负面效应的公告则会带来股价的下挫。
中国股票市场IPO抑价原因研究——基于创业板的统计数据
山东大学学报(哲学社会科学版)2013年第4期第021一029页中国股票市场I PO抑价原因研究——基于创业板的统计数据孙国茂姜顺其张韶岩摘要：运用2010年6月至2012年12月之间在深圳证券交易所创业板上市的268只股票的统计数据，结合多元线性回归等计量经济模型，研究了I PO融资过程中的抑价现象和产生的原因。
结果发现，在创业板市场上，以往学者用来解释I PO抑价现象产生原因最多的因素——投资者情绪不能很好地解释I PO抑价现象，相比之下，机构投资者和大户的坐庄与操纵能更好地解释I P0抑价现象。
综合其他研究成果，首次提出创业板上市公司I P()过程中的庄家操纵行为是造成I P0抑价的主要因素。
这意味着，现有的股票发行制度存在着极大的不合理性，证券监管部门必须从根本上改变I P0和上市制度，规范股票一二级市场的交易行为，促进中国股票市场的健康发展。
关键词：I P0抑价；投资者情绪；庄家操纵一暑l÷、J I口在中国股票市场诞生的20多年时间里，I PO抑价现象(I PO under pr i ci ng)是国内外学者研究最多的问题之一。
已有的研究表明，在2500多家上市公司中，绝大多数公司股票存在I PO抑价现象。
蒋顺才等人(2006)对中国1991—2005年间上市的1230家上市公司研究后发现，I P O平均收益率为145．87％，而中国早期证券市场的I PO收益率高达449．63％①。
邱冬阳(2011)④对更长的时间区间，1990一2008年国内1617家上市公司研究后发现，I PO平均收益率为237．50％。
但是在最近一、二年的时间里，中国股票市场I PO抑价现象出现明显变化。
2012年11月2日，新股“浙江世宝”(002703)上市首日连破6项历史纪录，首日报收于18．75元／股，收盘涨幅高达626．74％，换手率95．15％。
2011年，沪深股市I PO共计282宗，融资总额达2861亿元。
《企业借壳上市风险研究国内外文献综述》5200字
企业借壳上市风险研究国内外文献综述1 国外研究现状（1）借壳上市动因研究Will McCusker（2017）认为借壳上市交易是一个重要的里程碑。
通过借壳上市将为企业提供更多接触新投资者的渠道，为公司发展提供新的增长资本来源，并提升企业在市场中的服务[1]。
Vanessa Luna（2018）认为现在企业面临各种“高成本”和“高风险”行业运营的挑战，通过借壳上市这种逆向合并的方式将其置于公共平台上的机会可以打开通往各种新资源的大门，这些资源可以充分利用，最大限度地提高公司的短期和长期增长战略[2]。
William（2008）提出借壳上市的企业，借壳方公司真正所追求的目的不是借壳上市低成本和短时间的优点，而是在于借壳上市的公司在利用审批环节相对较少和成本费用较低的私募基金方式取得上市的资格后，进行融资[3]。
Pollard，Troy（2016）通过利用大量的逆向兼并公司样本和主张得分匹配的首次公开招股样本，发现借壳上市与通过首次公开招股进入资本市场的传统、更加繁琐的机制形成鲜明对比，后者包括发行招股说明书、接受承保、通过路演营销股票发行以及在美国证券交易委员会（SEC）进行S-1注册[4]。
Brenner （2004）等认为通过首次公开募股（IPO）进行“上市”的过程既耗时又昂贵，并且消耗了执行人员的时间和人才。
另一种选择是逆向兼并，主要优势是加强退出战略、更多的资本获取机会以及增强高管的招聘和保留率[5]。
Richard Rappaport（2010）提出借壳上市这种机制结合了IPO的最佳功能和反向合并，从而提高了时间效率和成本效益[6]。
Conroy（2001）认为与现有公共壳牌进行逆向合并，以此可以作为可能的退出策略，反向合并是私营公司经理获得上市公司地位的有吸引力的战略选择[7]。
Adjei（2008）等认为与首次公开招股控制样本相比，反向收购具有较高的短期股票回报率、更高的波动性、较低的交易流动性和机构所有权降低[11]。
科创板IPO抑价及影响因素研究——基于科创板、创业板上市公司的对比
科创板IPO抑价及影响因素研究——基于科创板、创业板上市公司的对比科创板IPO抑价及影响因素研究——基于科创板、创业板上市公司的对比摘要：科创板作为中国资本市场的新兴板块，成为了吸引高新技术企业上市的热门选择。
本文基于科创板、创业板上市公司的对比，研究了科创板IPO抑价现象及其影响因素。
研究发现，在科创板的初次公开发行(Initial Public Offering, IPO)过程中，普遍存在着较为明显的抑价现象。
影响科创板IPO抑价的因素主要包括发行市盈率、股权结构、公司规模、行业特征、市场流动性等。
了解科创板IPO抑价的影响因素对于投资者、政策制定者以及高新技术企业都具有重要的意义。
1. 引言科创板的设立是中国资本市场改革的重要一步，旨在提供融资机制，支持高新技术企业的快速发展。
科创板的IPO制度与传统股票市场有所不同，因此IPO抑价的研究对于科创板公开发行公司和投资者具有重要意义。
本文通过与创业板上市公司的对比，研究了科创板IPO抑价的现象及其影响因素。
2. 科创板与创业板的对比2.1 科创板的特点与优势科创板成立于2019年，是中国资本市场的一项重大改革。
科创板主要面向具有自主知识产权和核心技术的高新技术企业。
其定位是设立专门服务于科技创新型企业的资本市场板块。
相比传统A股市场，科创板具有更加开放、灵活和包容的特点，受到了大量高新技术企业的青睐。
2.2 创业板的特点与问题创业板于2009年设立，旨在为中小微企业提供融资平台。
创业板相较于主板，对于上市公司的市盈率和最低发行市值有一定的松绑政策。
然而，创业板IPO市场存在着较为严重的抑价现象，投资者容易面临较大的投资风险。
3. 科创板IPO抑价现象的研究3.1 定义和理论抑价是指新股发行价格低于首日开盘价的现象。
科创板IPO抑价指的是科创板公司在首次公开发行股票时，新股的发行价格低于首日开盘价的现象。
3.2 科创板IPO抑价的现象通过对科创板公司进行样本分析，发现科创板IPO在短期内普遍出现较为明显的抑价现象。
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关于ＩＰＯ股票长期表现不佳的研究
一、对于美国股票市场的实证研究
如果我们回顾一下有关IPO股票长期表现的研究记录，就会发现Stoll and Curley(1970) 对205家小规模公司的IPO进行了研究，并在此基础上论述过：“从长期来看，投资者对于小规模的公司的投资并没有获得很好的收益……”。
Ibbotson (1975)对1960~1969年发行的IPO股票进行了检验，结果显示，IPO股票自上市当日起至之后的一年内，市场表现是优于评价基准的，然而在接下来的3年中，它们的市场表现却低于评价基准。
但是在第5年，它的表现又会优于基准。
尽管如此，由于在验证中所采用的样本太小，导致产生了比较大的标准误，从而他不能得出在“股票公开发行后，市场不是有效的”的结论。
另外，Stern and Bornstein (1985) 也发现了IPO股票在二级市场上市以后，给投资者带来的收益比投资其他品种股票所带来的收益要低。
与之前的研究所不同的是，他们在做检验的时候采用的是事件时间序列（Event time）的方法而不是自然日历事件序列（Calendar Time）的方法。
早期的一些研究仅仅是提出了IPO股票是否在公开上市后长期内表现不佳这个问题，而Ritter (1991) 则专门对这个问题进行了研究并试图进行分析解释。
他从CRSP DAILY Amex-NYSE和CRSP DAILY Amex-NASDAQ数据库中选出了1975~1984年的1526只IPO股票组成了研究样本。
在这篇研究论文中，他在使用事件时间序列的前提下，采用了两种投资策略来设定投资组合并计算其投资回报。
一种是每月对投资组合内的股票按既定策略进行重新调整，并计算累积超额收益CAR (cumulative abnormal return)。
另一种是执行买入并持有3年的投资策略，并且用相对收益来评价IPO股票的长期表现。
他使用了多种不同的基准来调整投资组合的收益，其中最重要的是用同行业相仿公司组合和市值相仿公司组合作为基准进行调整。
在论文中，他注明在这一时期，IPO股票组合的3年投资收益为34.47%，而由1526家相仿非IPO公司组成的基准样本的收益为61.86%。
换句话说，IPO股票的收益明显低于那些非IPO的公司股票。
并且，他还提出了一个有待进一步研究的问题，那就是在比3年更长的期限内，IPO股票是否会继续保持投资表现不佳的趋势。
Loughran (1993)在Ritter (1991)的基础上做了更进一步的研究并且解决了他提出的问题，检验了1973~1988年间的NASDAQ IPO股票的6年持有期的收益。
他发现NASDAQ IPO股票的收益显著低于同时期NASDAQ平均权重指数。
这个结果比Ritter(1991)中报告的结果甚至还要糟糕。
另外，他还对NASDAQ IPO 股票的表现和在NASDAQ和NYSE中的非IPO的规模相仿公司的股票表现进行了对比，结果显示NASDAQ IPO股票的表现同样低于这两个基准。
综合他所做出的3项检验，他的研究成果对IPO股票在长期表现不佳的论点提供了支持。
为了验证之前的研究结果和进行进一步的深入研究，Loughran and Ritter
(1995)检验了在1970~1990年的时间里，IPO股票的长期表现如何。
除了研究目标的持续时间更长之外，他们还采用了更大的样本容量，提取了4753只在此20年间的IPO股票。
因为如果拉长测量周期，他们会得到更显著的结果，但是随之而来的投资组合收益的方差也会变大，所以他们采用了3年和5年两种测量周期来保证结果更加精确。
另一方面，采用两种测量周期也是为了方便进行这两种周期的对比研究。
随后，他们得出结论，在买入并持有的投资策略下，IPO股票的表现要差于那些同时期的非IPO股票。
与Ritter(1991)中的研究方法不同的是，这次他们并没有按照行业的标准挑选相仿公司以剔除行业效应。
但是，他们分别按照公司规模和账面价值市场价值比为标准挑选了相仿公司，用来剔除规模效应和净值市值比(B/M)效应的影响。
在这个阶段，绝大多数的研究都支持存在IPO股票在长期内表现不佳现象这个观点，因此也就进一步得出了IPO股票并不是好的投资品种的结论。
尽管如此，经济学家们并没有就此认定这个结论并停止研究。
一些学者开始试图寻找一些反例来推翻这个论点。
Brav and Gompers (1997)把Ritter (1991)和Loughran and Ritter (1995)中记载的IPO股票在长期的表现不佳归结于这些IPO股票的规模过小和没有风险投资背景。
在研究中，他们用Fama-French行业投资组合、相仿规模及相仿B/M的公司股票投资组合代替了Ritter和Loughran在之前使用的相仿公司来检验Ritter (1991)和Loughran and Ritter (1995)的研究结果是否还能成立。
最后，Brav and Gompers (1997)的结论是IPO股票在长期内并没有明显地表现不佳。
他们还提出用市值权重建立的投资组合再进行运算，可以在结果上减小IPO股票在长期内低于基准的表现程度。
并且如果是小规模和低B/M的IPO 股票，在相同的条件下他们的表现和非IPO股票的表现是没有显著区别的。
自此之后，对于IPO股票在长期内的收益表现的研究就和怎样对长期的收益进行估值评价的问题高度地关联在了一起。
Fama（1998）提出长期内的收益对于使用什么样的方法进行检验是很敏感的。
使用累积超额收益（CAR）和买入并持有超额收益（BHAR）两种收益的计算方法，可以产生不同的检验结果。
并且，使用平均权重构成投资组合和使用市值权重构成投资组合对检验结果也会产生很大影响。
正因为对于哪种计算方法是评估长期内收益的最佳方式这一问题的激烈争论，使得更多的研究者给出了关于IPO股票公开发行后在长期内的表现方面的证据，但是这些证据却是相反的。
Loughran and Ritter (2000)提出的观点，认为多因子模型对于有效市场的检验效力很低，特别是在计算中采用市值权重投资组合的收入的时候。
当用这种方法检验IPO股票的长期收益时，会出现零超额收益的情况，因为那些因子会包含一部分的样本公司。
当把IPO股票的收益中的这些因子去除后，会发现IPO的股票呈现收益表现低于基准的状态。
二、国际方面的证据
在一些经济学家对美国股票市场进行研究并发表观点之后，许多学者开始把研究的范围扩展到其他国家的市场，以寻找更多的国际方面的证据。
并且，他们所采用的研究方法也在不断更新发展。
但是，正如在美国股票市场出现的结果一样，在其他国家的股票市场，IPO股票的长期收益表现仍然是个充满争议的题目。
Levis (1993)采用和Ritter (1991)相似的方法进行了研究，并且发现于1980~1988年期间在英国市场发行的712只IPO股票在3年的持有期内出现了收益表现不佳的状况。
尽管他所得到的结果并不像Ritter(1991)中的那么明显，但是在统计上依然是显著的。
Keloharju (1993)声明，1984~1989年，IPO股票在芬兰股票市场上，收益在3年持有期内低于芬兰市值权重指数达26.4%。
这次研究所采取的样本容量只有79只IPO股票。