金融脆弱性理论

第四章 金融脆弱性理论
教学目的：
本章要求学生掌握金融脆弱性的概 念、理论及表现内容，并且从不同方面 分析金融脆弱性的成因。在以前学习的 基础上，引导学生深入研究在金融自由 化的大背景下，金融开放引起的金融体 系的不稳定，从而导致金融危机的产生， 掌握金融自由化与金融脆弱性的关系， 并探寻消除金融脆弱性的途径。
而金融机构之所以不接受教训在下个经 济周期继续将资金借给风险较大的企业，明 斯基认为主要有两个理由：
一是代际遗忘．即今天的贷款人忘记了 过去痛苦的经历；
二是因为竞争压力的存在，由于贷款人出 于竞争的压力而做出许多不审慎的贷款决策， 否则在激烈的市场竞争中将失去应有的市场 份额，很难生存下去。
明斯基对金融脆弱性成因的解释有一定 的道理。
三、克瑞格的安全边界说
（一）概念： 安全边界的作用在于，提供一种保护以
防不测事件使得未来重复过去。 对于贷款人和借款人而言，仔细研究预
期现金收入说明书和计划投资项目承诺 书，是确定双方都能接受的安全边界的关键。
（二）理论分析
1、 应该说金融机构在经营过程中是较 为谨慎的，对安全边界很执著，与借款企业 相比，金融机构的经营者对整体市场环境和 潜在竞争对手很熟悉，但是却无法准确把握 未来的市场状况，因此银行家在做信贷决定 时遵守摩根规则，即是否贷款主要参考借款 人过去的信用纪录，而不太关注未来预期。 而且企业进行借款投资时也是如此，因此一 旦未来发生不测，企业和金融机构都将处于 危险的境地。
别在２００５年和２０１０年进行债务重 组，包括ｎｍｌ公司在内的债权方拒绝接 受，并全额索取３.７亿美元债务。今年２ 月美国纽约联邦法官判决阿根廷应履行全 额还债义务。１０月２日，ｎｍｌ公司借 此要求加纳政府查扣停靠该国阿克拉市附 近特马港的阿根廷“自由号”护卫舰，以 此要挟阿根廷政府偿还违约债务。
案例2 迪拜主权债务违约危机
1、现金流入分类： 明斯基将企业现金流入分为四种： 第一类是经营产生的现金流入； 第二类是债务人兑现支付承诺产生的现
金流入； 第三类是通过借入或资产变卖产生的收
入； 第四类是少量的手持现金。
2、企业类型：
根据企业的资产负债结构和未来现金流， 明斯基将企业分为三类：
金融部门出于安全性考虑收紧银根，利率上 升，靠借入流动性维持经营的企业难以为继， 信任感的上升带来投机型企业的现金流入困 难，而高风险企业则到了靠变卖资产支付债 务的境地，一旦资不抵债，必将引起违约破 产，给金融机构造成大量的不良资产，影响 金融体系的稳定，甚至带来金融机构的破产， 甚至全行业的危机。
2、此外不适当存款保险制度和国家救 援措施也会加剧金融体系的脆弱性。
在信息不对称情况下，由于存款保险的 存在，储户将放松对金融机构的监督，减轻 了金融机构承担的风险，对贷款的发放将不 够谨慎，诱发投资者从事冒险投资，追求高 风险收益，导致金融过度。
金融过度必然加剧金融体系的脆弱性， 当外部条件发生变化时，导致金融泡沫的破 裂，进而发生金融动荡。
监督借款人。

但是这两个条件并不总是具备的，这就
意味着金融机构内部蕴藏着危机的可能。
1、 根据斯蒂格利茨和魏斯的研究，由 于信息不对称，信贷市场上的逆向选择和不 当激励总是存在，金融机构对借款人的筛选 和监督并不能保证高效率，金融机构经常在 繁荣时期失去理性，投资于一些收益较大的 高风险项目，在经济形势发生逆转时，会给 金融机构带来巨额损失。而这类信息一旦被 储户捕捉到，必将对金融机构失去信心，产 生挤兑现象，危及金融机构的安全。
20世纪80年代以来，随着金融自由化、 金融全球化步伐的加快，在某些国家和地区 甚至区域范围内金融动荡乃至金融危机频频 发生，经济学家纷纷开展对金融危机问题的 相关研究．从多方面阐释金融危机的成因。 在研究过程中发现某些金融动荡的发生耐人 寻味，危机发生国在危机发生前宏观经济状 况良好，实际经济体正常运行，如果单纯从 外部宏观经济角度无法解释危机的成因，因 此，改变传统思维方式，从内因角度认识金 融危机就变得十分有必要，这样金融脆弱性 理论应运而生。
他们认为虽然信息不对称是金融机构产 生的主要原因，是为了防止由于借款人和贷 款人之间存在信息不对称产生的逆向选择和 道德风险。
（二）基本概念
1、信息不对称：
是指交易双方一方拥有相关的信息，而另一方 没有这些信息，或一方比另一方拥有的相关信 息更多，从而对信息劣势者的决策造成不利影 响的情况。
传统的主权违约的解决方式主要是两种：
·违约国家向世界银行或者是国际货币 基金组织等借款;
·与债券国就债务利率、还债时间和本 金进行商讨。
在市场经济的体制当中，如果一个国家 发生了主权债务违约，他是不能以自己的主 权作为报酬来偿还债务的。通常的主权违约 发生以后一般都是以上述两种方法进行解决。
主权债务的代表案例
2、逆向选择：在金融领域，潜在的不良贷款 风险主要来自那些积极寻求贷款的人，因此， 最有可能导致与期望相违结果的人往往就是最 希望从事这笔交易的人。受这种意识的影响， 金融机构就极可能选择不发放贷款或少发放贷 款，这就是逆向选择。
3、道德风险：是在交易之后发生的，通常 有两种情况：
（1）借款人在获得信贷后，将资金成功概 率小但一旦成功借款人将获得巨大收益的投 资项目。
标准普尔认为，美国上诉法庭作出的判决 对阿根廷不利，这意味着阿政府要对不接受债 务重组计划的债权人履行全额还债义务，预计 总额在１０亿美元左右。此外，该机构认为， 最近阿根廷查科和福莫萨两省“比索化”美元 债务的决定让外界对阿根廷政府的外债偿付能 力产生怀疑。
阿根廷金融危机之后，阿根廷政府分
一、金融脆弱性的涵义

金融脆弱性是指金融制度、结构出现
非均衡导致风险积累，金融体系丧失部分或
全部功能的金融状态。
也就是说，金融脆弱性理论认为金融体 系本身是不稳定的，具有内在脆弱性，因此 金融风险是普遍存在的，金融危机是不可避 免的。
1、金融脆弱性有狭义和广义之分，业特点决定了金融业更容 易失败的本性。
2、广义的金融脆弱性则是指一种趋于 高风险的金融状态，泛指一切融资领域的风 险积聚，包括信贷领域和金融市场领域。
我们主要考察由金融业本身内在的行业 特点带来的金融脆弱性，分析信贷领域流行 的几种脆弱性理论。
二、明斯基的金融脆弱性假说
（一）理论背景：

美国经济学家海曼·明斯基最先对金融
脆弱性问题做了较为系统的阐述，它是基于
标普下调阿根廷主权债务评级的理由还 包括，该国与债权人之间纠缠不断。
2012年２月２３日，美国纽约州联邦法官作 出判决，阿根廷应当赋予那些拒绝接受债务重 组计划的债权人以相同的债务索取权，并向他 们支付利息，阿根廷随即提请上诉。本月２７ 日，美国第二巡回上诉法庭驳回阿根廷上诉， 并认定阿根廷违反了债权人“平等待遇”原则。
（2）借款人在有能力偿还借款的情况下， 对偿还借款和不偿还借款的成本进行比较， 最终选择策略性的不偿还借款的行为。
（三）基本理论的分析
但是金融机构的出现是否真正解决了信息 不对称问题呢?恐伯要受到一定的条件制约：

首先储户要真正信任金融机构，不会发
生挤提；

其次，金融机构真正能够有效的筛选和
2010年1月11日穆迪警告葡萄牙若不采取有效措施控制赤字将调降该国债信评级2010年2月4日西班牙财政部指出西班牙2010年整体公共预算赤字恐将占gdp的982010年2月5日债务危机引发市场惶恐西班牙股市当天急跌6创下15个月以来最大跌幅蔓延德国等欧元区都开始感受到危机的影响德国等欧元区的龙头国都开始感受到危机的影响因为欧元大幅下跌加上欧洲股市暴挫整个欧元区正面对成立十一年以来最严峻的考验有评论家更推测欧元区最终会解体收场
2009年11月25日，中东阿联酋迪拜出现 主权债务危机，迪拜政府宣布重组旗下的 主权投资公司迪拜世界，并寻求延迟6个月 偿还债款。
案例1：本世纪影响最大的主权违约事件— 阿根廷主权债务违约危机--

20世纪90年代阿根廷主权债务违约及债 务重组。20世纪90年代，阿根廷政府外债大 幅度增加，2000年的时候达到了1462万亿超 过了外汇收入的4倍以上。他最终宣布对所 有债务进行违约。随着阿根廷的货币大幅贬 值。
2001年12月，阿根廷818亿美金的主权债务 违约，随后：

三是高风险企业。该类企业由一二种方
式取得的现金流入不足以支付日常现金支出，
若想维持现有经济规模，不仅要靠滚动负债
偿付到期债务本金，还要不断累积新债务，
这类企业风险最大，一旦利率升高，财务状
况急剧恶化，很可能陷入资不抵债的境地。
3、理论分析：
在正常情况下，高负债的金融机构的资 金只会流入避险型企业。
阿根廷被迫放弃自己当时盯住美元的外汇 制度
阿根廷比索随即大幅贬值– 比索对美元贬 值高达75%
阿根廷通货膨胀迅速上扬，比索贬值后累积 通胀率最高达80%
大批阿根廷企业倒闭
·
失业率大幅上涨至25%
2002年经济下滑10.9%

阿根廷至今还无法在国际市场上顺利的发行 国债– 阿根廷拖到今天还无法顺利在国际 市场上融资主要是其国债重组缓慢
主权债务
主权债务是指一国以自己的主权为担保 向外，不管是向国际货币基金组织还是向世 界银行，还是向其他国家借来的债务。
主权债务违约 现在很多国家，随着救市规模不断的扩
大，债务的比重也在大幅度的增加。当这个 危机爆发到一定阶段的时候可能会出现主权 违约，当一国不能偿付其主权债务时发生的 违约。
但是由于经济周期的存在，在经济周期 的繁荣阶段，企业的预期收益上升，市场融 资条件相对宽松，借款比较容易，利率较低， 大量资金流入投机型企业，甚至高风险企业， 在借款人中高风险的后两类企业的比重越来 越高，安全性借款人比重下降，金融业内部 的脆弱性增加。一旦经济走上停滞和下降轨 道，利润增速减缓甚至出现负增长,
2、另外金融机构利用借款人的信用记 录和其他银行的行为来估计安全边界的做法， 在经济持续稳定时期很可能降低安全边界的 标准，批准了低于安全边界的项目，导致金 融业的脆弱性增加，一旦经济形势逆转金融 危机不可避免。
四、信息不对称
（一）概述：
斯蒂格利茨等经济学家主要从信息不对 称的角度分析金融机构之所以存在内部脆弱 性的原因。
资本主义经济繁荣与萧条的长波理论．从债
务—通货紧缩的角度分析金融体系的脆弱性，
其理论核心是“金融不稳定性假说”

（二） 主要内容：
他认为私人信用创造机构特别 是商业银行和其他相关贷款人的内 在特性，使得它们不得不经历周期 性危机和破产浪潮，银行部门的困 境又被传递到经济体的各个组成部 分，最终导致经济危机的发生。
（四）评价：
目前金融脆弱性理论虽然日益被人们所 接受，但还处于发展初期，金融脆弱性的含 义也存在争议，在金融脆弱性的分类、影响 因素和衡量指标等问题的论述上还不够具体， 尚没有形成系统全面的理论体系。
第二节 金融脆弱性的表现
一、阿根廷债务危机 二、迪拜债务危机 三、欧洲债务危机
第一节 基本理论
经过20世纪的发展，西方货币金融理 论在许多方面已趋于完善，形成了比较系统 的理论体系。20世纪70年代末期以来，世 界经济金融形势发生了许多变化，金融创新 浪潮风起云涌，经济金融全球化蓬勃发展， 金融危机连绵不断，对货币金融理论不断提 出新的挑战。为解释这些经济现象，经济学 家从各个角度纷纷发表自己的看法。
阿根廷在2001年违约后，未能及时的重组 债务
直到2005年，阿根廷才提出了重组方案： 以仅相当于欠债25-35%的面值发行新债来偿 还旧债
阿根廷经济在2003年开始复苏。
主权债务诉讼不断阿根廷陷入评级困境
当地时间2012年10月30日，国际评级机 构标准普尔将阿根廷主权债务评级由B级下 调一级至B－，理由是阿根廷的债务偿付能 力有限以及政府的决策可能导致该国经济风 险加大。另一大机构惠誉也将阿根廷信用前 景展望调降至“负面”。
一是避险型企业。该企业预期一、二类 现金流入能弥补支出，财务状况良好，只根 据未来现金流入做抵补型融资；
二是投机型企业。该企业第一二类现金流 入超过日常支付及偿付应付利息而发生的现 金支出，但不足以支付到期应付债务的本金， 存在“债务敞口必须靠债务滚动来维持
正常经营，这类企业承担了较大的不确定性 风险，一旦遇到市场利率上升，资产价格下 跌，企业财务状况就会恶化。