从双重属性看银行理财
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即 使 是 中 国 的 货 币 基 金 也 面 临 相 似 的 困 境。货币基 金的资产配置 中，虽然表面上债券 占 比很高，但 实际上大 量资产配置到 同业而 言 ，银 行 理 财 又 和 影 子 银 行 对 接起来 。事 实上，影子 银行和传统银行的功能是 一 样 的 ，存 在 的 基 础 都 是 完 成 三大 错 配 ，包 括 流
美国模 式和 中国的模式 各有特 点，共 同点 是都在试图对风 险做 更加准确的定价，以便区分 安 全资产 和不安 全资产 ，从 而使银 行资金 更好 地 支 持 资产 ，进 而 支 持 实体 经 济 ，区 别 在 于 处 理 方 式 不 一 样 。实 际 上 ，如 果 基 础 资 产 不 出 问题 的 话 ，两 种 模 式 都 可 以运 作 下 去 ，但 一旦 基 础 资产 出 问题 ，就 都 会 有 问 题 。在 当 前 情 况 下 ，两 种 模 式 的基础 资产都是一样 的，在美 国是 房地 产，在 中国本 质 上 也是 房地 产 。
双重属性
从 资产端 而 言，银 行理 财具有 资管产 品的 特 性 。银 行 理 财 之 所 以存 在 ，很 重 要 的一 点是 因 为 中 国 的 金 融 市 场 不 发 达 ，标 准 化 的债 权 和 权 益 资 产 相 较 于 理 财 和 货 基 而 言 ，规 模 不足 。如 果 考 虑 到 潜 在 的 存 款 转 化 ，金 融 市 场 欠 发 达 的 问 题 更 加 凸 显 。
是直接融资和间接融资是通过传统银行还是通
过 影子银行 的差别。 ｊ 、事 实上 的利 率双 轨制 。有 一些国家 和
地区的储 蓄率很高，但没有出现银 行理财这种业 态 或 产 品 ， 对 此 我 们 猜 想 ，这 可 能 和 我 们 利 率 市 场化 过程 中事实上的利率双轨制有关。
利率双轨制表 现为表内的存贷款利率事 实 上 由于基 准利 率的存在 ，仍然 有计划 价格 的痕 迹 ，而 表 外 的 理 财 产 品 是市 场 化 决 定 的利 率 。双 轨 制 下，居 民储蓄 存款流 向更 高收益 且安 全的 金 融 资 产，主 要 流 向银 行 理 财 和 货 币市 场 基 金 。 正因为有事实上 的双轨制存 在，所 以有了银 行理 财 。如 果 不 存 在 双 轨 制 ，银 行 不受 相 关 指 引来 对 存贷 定价，也许就没有理财产品所谓市场轨的 存 在 了Ｉ因为 表 内就 是市 场 轨 。
银行理财
银 行 理 财 出现 的 背 后 ，有几 方 面 深 层 次 原 因，包括储 蓄率高、利 率双轨制、监管套利 和一
中 国 经 济 信 息 １ ｏ，翻 ，１８
些 宏观 因 素 等 。 一 储 蓄 率 高 。为 什 么中 国 的影 子 银 行 以银
行 理 财 的 方 式 出现 ，而 其 他 国 家 或 地 区很 少 或 者几乎没有这种业态 ？很重要 的原因是中国的储 蓄率过高。只要高储蓄率一直维 持，储 蓄就一定 会 转化 为国内投资或对外 的金融资产，如果转化 为国内投 资，一定通 过金融 市场或 金融 中介，只
与 其 他 国家 和 地 区 对 比 ，中 国 的 存 款 和 类 存款 的资产 比重非常高，但 同时标准化投资品的 占比相当低。正 因为有这 样的一个矛盾，所以出 现 了银行 理 财这 样一个 特 殊 的产 品。在 金融 市 场 欠 发 达 的条 件 下，银 行 理 财 标 准 化 产 品少 ，只 能投 资于 一些非标 资产和 同业 资产 （存 款及 同 业存 单 ） 银 行 理 财 的 资 产 布 局 ，除 了债 券 和 现 金外 ，最大 的部分 是非标 准化 的债权类 资产和 非标准化的股 权类资产，以及相 当规模 的同业存 单 。权 益 类 资产 包括 两 融 收 益 权 和 定 增配 资 等 ， 也都 是 非 标 资产 。
动 性错 配、期限结构错配和信用结 构错配 。区别 在 于 传 统 银 行 通 过 存 款 准 备 金 、存 款保 险 、资 本 金 计 提 等 方 式 换 取 了中央 银 行 的流 动 性 支 持 和 公 共 部 门的信 用 背书 。但 影 子 银 行 并 未履 行 上 述 义 务 ，其 流 动 性 和 信 用 支 持 来 自私 人 部 门，而 非 央 行和 公 共 部 门 。
影 子 银 行 的存 在 是 一 个 客 观 现 象 ，并 不 是 中 国所 特 有 ，只是 以美 国为 代 表 的 发 达 国 家 的影 子 银 行和 中国的影 子 银行 不太 一样 。如果将 美 国模 式 视 为 市 场 化 模 式 ，其 实 践 就 是 在 银 行 之 外 尝 试 对 资 产 进 行 不 断 地 打包 分 级 ，也 就 是 实 现更加 精准 的风险剥离和风险定价，从中找出所 谓 的 安 全 资 产 ，从 而 获 得 银 行 和 货 币基 金 的 流 动 性 支 持 。美 国模 式 的 弊 端 在 于 ，虽然 尝试 做 风 险 细分，但在实践 中，准 确定价并不 容易，存 在 评级 幻象 和信用链 条过 长 的传 染风 险。中国模 式 是 相 对 非 市 场 化 的 ，理 财 依 赖 于 银 行 提 供 的 流 动 性 支 持 和 安 全 资 产 背 书 ，背后 隐 含 了政 府 信 用 。
论衡』ＣＯＭＭＥＮＴ
从双重 屙 陛看银行理财
文 ｌ王 庆
资管新 规 下银 行理 财是最 大的痛 点。总体 来说 ，资管 新规主要 是五个方面 的内容，包 括资 管业务统 一监 管、限制产 品杠 杆、去多重嵌套、 打 破 刚 兑 、去 资 金 池 ／去 错 配 。前 三 个 方 面 和 资 管 业 务相 关 ，后 两 个 和影 子 银 行 相 关 。而 银 行 理 财明显具有 资管产 品和影子银行 的双重属性 。
美国模 式和 中国的模式 各有特 点，共 同点 是都在试图对风 险做 更加准确的定价，以便区分 安 全资产 和不安 全资产 ，从 而使银 行资金 更好 地 支 持 资产 ，进 而 支 持 实体 经 济 ，区 别 在 于 处 理 方 式 不 一 样 。实 际 上 ，如 果 基 础 资 产 不 出 问题 的 话 ，两 种 模 式 都 可 以运 作 下 去 ，但 一旦 基 础 资产 出 问题 ，就 都 会 有 问 题 。在 当 前 情 况 下 ，两 种 模 式 的基础 资产都是一样 的，在美 国是 房地 产，在 中国本 质 上 也是 房地 产 。
双重属性
从 资产端 而 言，银 行理 财具有 资管产 品的 特 性 。银 行 理 财 之 所 以存 在 ，很 重 要 的一 点是 因 为 中 国 的 金 融 市 场 不 发 达 ，标 准 化 的债 权 和 权 益 资 产 相 较 于 理 财 和 货 基 而 言 ，规 模 不足 。如 果 考 虑 到 潜 在 的 存 款 转 化 ，金 融 市 场 欠 发 达 的 问 题 更 加 凸 显 。
是直接融资和间接融资是通过传统银行还是通
过 影子银行 的差别。 ｊ 、事 实上 的利 率双 轨制 。有 一些国家 和
地区的储 蓄率很高，但没有出现银 行理财这种业 态 或 产 品 ， 对 此 我 们 猜 想 ，这 可 能 和 我 们 利 率 市 场化 过程 中事实上的利率双轨制有关。
利率双轨制表 现为表内的存贷款利率事 实 上 由于基 准利 率的存在 ，仍然 有计划 价格 的痕 迹 ，而 表 外 的 理 财 产 品 是市 场 化 决 定 的利 率 。双 轨 制 下，居 民储蓄 存款流 向更 高收益 且安 全的 金 融 资 产，主 要 流 向银 行 理 财 和 货 币市 场 基 金 。 正因为有事实上 的双轨制存 在，所 以有了银 行理 财 。如 果 不 存 在 双 轨 制 ，银 行 不受 相 关 指 引来 对 存贷 定价，也许就没有理财产品所谓市场轨的 存 在 了Ｉ因为 表 内就 是市 场 轨 。
银行理财
银 行 理 财 出现 的 背 后 ，有几 方 面 深 层 次 原 因，包括储 蓄率高、利 率双轨制、监管套利 和一
中 国 经 济 信 息 １ ｏ，翻 ，１８
些 宏观 因 素 等 。 一 储 蓄 率 高 。为 什 么中 国 的影 子 银 行 以银
行 理 财 的 方 式 出现 ，而 其 他 国 家 或 地 区很 少 或 者几乎没有这种业态 ？很重要 的原因是中国的储 蓄率过高。只要高储蓄率一直维 持，储 蓄就一定 会 转化 为国内投资或对外 的金融资产，如果转化 为国内投 资，一定通 过金融 市场或 金融 中介，只
与 其 他 国家 和 地 区 对 比 ，中 国 的 存 款 和 类 存款 的资产 比重非常高，但 同时标准化投资品的 占比相当低。正 因为有这 样的一个矛盾，所以出 现 了银行 理 财这 样一个 特 殊 的产 品。在 金融 市 场 欠 发 达 的条 件 下，银 行 理 财 标 准 化 产 品少 ，只 能投 资于 一些非标 资产和 同业 资产 （存 款及 同 业存 单 ） 银 行 理 财 的 资 产 布 局 ，除 了债 券 和 现 金外 ，最大 的部分 是非标 准化 的债权类 资产和 非标准化的股 权类资产，以及相 当规模 的同业存 单 。权 益 类 资产 包括 两 融 收 益 权 和 定 增配 资 等 ， 也都 是 非 标 资产 。
动 性错 配、期限结构错配和信用结 构错配 。区别 在 于 传 统 银 行 通 过 存 款 准 备 金 、存 款保 险 、资 本 金 计 提 等 方 式 换 取 了中央 银 行 的流 动 性 支 持 和 公 共 部 门的信 用 背书 。但 影 子 银 行 并 未履 行 上 述 义 务 ，其 流 动 性 和 信 用 支 持 来 自私 人 部 门，而 非 央 行和 公 共 部 门 。
影 子 银 行 的存 在 是 一 个 客 观 现 象 ，并 不 是 中 国所 特 有 ，只是 以美 国为 代 表 的 发 达 国 家 的影 子 银 行和 中国的影 子 银行 不太 一样 。如果将 美 国模 式 视 为 市 场 化 模 式 ，其 实 践 就 是 在 银 行 之 外 尝 试 对 资 产 进 行 不 断 地 打包 分 级 ，也 就 是 实 现更加 精准 的风险剥离和风险定价，从中找出所 谓 的 安 全 资 产 ，从 而 获 得 银 行 和 货 币基 金 的 流 动 性 支 持 。美 国模 式 的 弊 端 在 于 ，虽然 尝试 做 风 险 细分，但在实践 中，准 确定价并不 容易，存 在 评级 幻象 和信用链 条过 长 的传 染风 险。中国模 式 是 相 对 非 市 场 化 的 ，理 财 依 赖 于 银 行 提 供 的 流 动 性 支 持 和 安 全 资 产 背 书 ，背后 隐 含 了政 府 信 用 。
论衡』ＣＯＭＭＥＮＴ
从双重 屙 陛看银行理财
文 ｌ王 庆
资管新 规 下银 行理 财是最 大的痛 点。总体 来说 ，资管 新规主要 是五个方面 的内容，包 括资 管业务统 一监 管、限制产 品杠 杆、去多重嵌套、 打 破 刚 兑 、去 资 金 池 ／去 错 配 。前 三 个 方 面 和 资 管 业 务相 关 ，后 两 个 和影 子 银 行 相 关 。而 银 行 理 财明显具有 资管产 品和影子银行 的双重属性 。