投资银行的企业并购业务

在运输业;波音和麦道两家最大的飞机制 造商进行了合并;波音是世界上最大的商 用飞机制造公司;而麦道公司是当时世界 上最大的军用飞机制造公司合并之后产 生了很大的互补作用&
第六次并购浪潮发生在2002年至今
同历史上前五次并购浪潮相比;此次无论 是成交规模还是发生密度都可谓空前&
以2006年为例;仅100亿美元以上的并购 案例就发生了44起;全球宣布的企业并购 总额达4万亿美元;比2000年互联网热潮 的巅峰时期还高出16%&
企业发展方式
资本积聚 利润资本化
资本集中
IPO
并购
合并
收购
吸收合并 新设合并 股权收购 资产收购
需承受原公司债务
成为目标 不必接受目 公司股东 标公司债务
三、并购的基本形式
1.按照并购双方涉及行业分：
1 横向并购Horizontal Merger
2 纵向并购Vertical Merger ·前向购并Forward Merger ·后向购并Backward Merger
4.按购并支付对价Purchase Consideration分：
1现金支付&指收购方用现金购买目标公 司的资产或股票& 2非现金支付&指收购方通过发行新股或 债券来购买目标公司的资产或股票的方 式&
3混合支付&是指以现金、股票、债券 等方式作为够并支付工具的方式&
关于换股收购 换股比率Exchange Ratio; ER
垃圾债券junk bond系指在有价证券市场上发 行的信用级别较低、流动性较差的债券&
一般说来;在世界信用评级中;信用级别低于 穆迪Baa级或标准普尔BBB级的债券属于投机 性债券;也称为垃圾性债券&其onds
垃圾债券一般采取私募的形式&
夹层债务mezzanine debt.
2.对于投资银行而言;重组并购业务已被公 认为低风险、高收入的“金奶牛”
从1995年到2001年;美林、摩根斯坦 利、莱曼兄弟三家投资银行兼并重组咨 询费收入年均增长超过30%;约占其投行 业务收入的1/3;利润率远高于传统的发行 承销业务&
二、并购的基本概念
1.并购是合并与收购的简称 M & A ;是 指企业通过合并与收购的方式实现自 身资本与结构的扩张性重组;以使企 业优势得到充分发挥、企业价值得到 进一步提升&
电气公司、美孚石油公司、杜邦公司等 在内的垄断企业&
在此次并购浪潮中;投资银行一方面 提供并购所需的资金;另一方面又充当促 办人Promoter角色;当时;摩根财团是炙 手可热的并购顾问&
1901年 2月5日; 在钢铁大王安德鲁·卡耐 基的办公室里;约翰·皮尔庞特·摩根签下 了以4.92亿美元收购卡耐基钢铁公司的 合约&4月1日;摩根组建了世界上第一家 拥有10亿美元以上资产的股份公司—— —美国钢铁公司;并控制了美国钢产量的 65%&这是摩根财团通过金融手段对无序 竞争的产业进行整合的经典;是金融与工 业相结合的金融垄断的标志性事件之一&
3杠杆收购的融资工具
LBO融资工具
高级债务 垃圾债券
夹层债务 过桥贷款 股权资本
高级债务系指一级银行贷款&它是杠杆收 购融资体系中的上层融资工具;大多由收 购公司通过资产抵押向银行申请的贷款; 这部分资金要占公司收购资金的
50%~60%&
又叫 Senior secured credit facilities; 包括revolving credit facility 和term loan facilities
许多工业巨头如美国钢铁公司、通用电 器公司、通用汽车公司、美国电报电话 公司都在其掌控之下&
到1900年;在摩根直接间接控制之下的铁 路长达10.8万公里;差不多占当时全美铁 路的2／3&
一个至今仍被华尔街津津乐道的段子是 这样定义摩根约翰﹒皮尔庞特﹒摩根;J.P. Morgan的：老师问学生;是谁创造了世 界;一个小男孩站起来回答说;是上帝在公 元前4004年创造了世界——但在公元 1901年;世界又被摩根先生重组了一回&
2新设合并consolidation;又称为设立合并; 是指两家或更多的公司通过合并而同时 消灭了原来的公司;另外成立一家新公司 的法律行为&
即“A+B=C”
我国《公司法》规定：公司合并时;吸 收合并的存续公司与新设合并的新设公 司必须继承消灭公司的债权债务&
3.收购Acquisition
1 收购是指一家收购公司购买目标公司部 分或全部资产所有权的经济行为&
该收购集团筹集2.6亿美元资金来完成杠 杆收购;经过改善经营管理和资产重 组;1988年七喜集团告别连续4年的亏损;成 为继可口可乐、百事可乐之后第三大饮料 公司;市场占有率达到11%&
2管理层收购Management Buyout;MBO 管理层收购于20世纪70年代在美国出现&
管理层收购常常采取杠杆收购的方式;甚 至管理层收购就被称为一种特殊的杠杆收 购&
2.合并merger
1合并是指两家或两家以上的独立企业合并 组成一家企业&
2合并包括吸收合并和新设合并两种&
1吸收合并mergers;也称企业兼并;是指一 家占优势企业吸收了另一家弱势企业;弱 势企业解散使其法人地位消失;而优势企 业作为存续企业而申请变更登记的一种 法律行为&
即“ A+B=A”
Michael Milken’s junk bond
迈克尔﹒米尔肯
KKR’s LBOs
在20世纪90年代中叶以来1994年~2001 年出现的第五次并购浪潮中;金融服务业、 电讯业、大众传媒成为并购最集中的产 业;并购多是基于战略上的考虑;其中跨国 并购成为重要特征&
在第五次并购浪潮中;投资银行锋芒毕 露;以1994年为例;美国全年共有5614次 企业并购;投资银行参与了1028次;其中 由Merrill Lynch 、Goldman Sachs、 Salomon Brothers、Shearson Lehman Brothers、Morgan Stanley协 助完成的超过了100次&
投资银行都规定过桥贷款的数量限制; 一般不超过杠杆收购融资量的10%&
股权资本equity contribution
系指由杠杆收购中发挥重要作用的经理 人员;一级贷款、夹层资金和过桥贷款的 供应者所认购的股权;包括优先股和普通 股&
这部分资金大约占全部收购资金的5% 左右;在融资体系中属于最后一层的融资 工具&
As its name suggests; mezzanine debt refers to a layer of capital that lies between traditional debt and equity.
Mezzanine debt is a highly negotiated instrument between the issuer and investors that is tailored to meet the financing needs of the specific transaction and required investor returns.
2按交易标的物的不同;收购可分为股权收 购和资产收购&
1股权收购是指直接或间接购买目标公司部 分或全部股份;使目标公司成为收购者所 投资的企业&收购者作为目标公司股东; 需要遵守目标公司的一切权利和义务&
2资产收购是指收购企业根据自己的需要购 买目标公司的部分或全部资产;属于一般 的资产买卖行为;故资产收购者不必承受 目标公司的债务&
= The Announced Offer Price per Share ×target’s Fully Diluted Shares outstanding
3 混合并购Conglomerate Merger 指不同行业、不同产品生产企业之间的并
购&
3.并购是企业资本扩张发展到一定阶 段的产物&经济学界公认;全球第一次并 购浪潮发生于１９世纪末～２０世纪初; 距今约百余年时间&期间;全球共发生六 次大的企业并购浪潮&
第一次企业并购浪潮出现在1898年 ~1902年之间;其特征是横向合并为主& 合并结果出现了一批包括美国钢铁公司、
在此情况下;一般收购价比股票市场价 格约高出20%~40%;以此吸引目标公司 的股东出售股票&
3.根据融资渠道分：
1杠杆收购Leveraged Buyout; LBO
1定义 杠杆收购是指收购公司只用少量的自
有资金;而大部分利用举债方式筹集资金 以进行收购的行为&它出现于20世纪80 年代的美国&
2杠杆收购最大的特点就是它的杠杆性; 一个小规模的公司通过资本借贷;从而收 购数倍于自身规模的大公司;实现“小鱼 吞大鱼”&它是一种高收益高风险的收购 方式&
2008年9月;美国银行宣布以约440亿美元 收购第三大投资银行美林证券;并于2009 年初完成合并&
2.按照并购动机分:
1善意并购Friendly Acquisition
指目标公司的经营管理层同意收购方提 出的收购条件;接受并购&
2敌意并购Hostile Takeover
又称“黑衣骑士”;指收购方不顾目标 公司意愿而采取非协商购买的手段强制 购买目标公司&
最常见的夹层融资形式包括含转股权
的次级债Subordinated Debt with Warrants、可转换债Convertible Debt和 可赎回优先股Redeemable Preferred Equity&一般来说;夹层利率越低;权益认购 权就越多&
过桥贷款Bridge Loans
又叫临时贷款;是指在收购公司未完全 筹集到资金时;先由投资银行向其提供过 渡性的贷款;以使收购活动能够顺利进行 &贷款期限多为180天左右&
4杠杆收购举例
1980 年6 月;借助于李嘉诚一臂之力 的香港船王包玉刚;用30 亿港元成功地收 购了英资怡和财团旗下的九龙仓;夺得拥 有价值98 亿港元的九龙仓的控股权& “蛇吞象”
杠杆收购最经典的案例是1986年由摩根 斯坦利策划的由H&H公司、帝杰投资银行 和花旗银行风险资本有限公司组成的收购 集团对七喜公司收购案&
The Announced Offer Price per Share = Exchange Ratio ×Acquirer’s Share
price typically one day prior to announcement
Equity value “equity purchase price ”or “offer value”
1a fixed exchange ratio
A fixed exchange ratio defines the number of shares of the acquirer’s stock to be exchanged for each share of the target’s stock.
在此次浪潮中;投资银行表现得很活 跃;其鲜明特征是投资银行基金管理业务 的全面兴起&
20世纪60年代前后;美国出现了以 混合兼并为特征的第三次兼并浪潮&
混合兼并出现的背景主要是股票持 有者从规避风险的角度出发;要求企业经 营管理层增加企业产品种类&
在1979年~1985年的第四次并购浪潮中; 投资银行再接再厉;高风险债券又称垃圾 债券;Junk Bond风行一时;促成了杠杆 并购Leveraged Buyout; LBO高潮&
第三讲 投资银行的企业并购业务上
目的与要求: 掌握企业并购的动因；并购的基本形式；
投资银行在并购中的作用；企业并购的步 骤&
5.1 企业并购概述
一、研究企业并购的意义 1.兼并与收购可使企业获得超长规发展;
是企业实现外部扩张的主要手段&
诺贝尔经济学奖得主、美国经济学家 斯蒂格勒说：“纵观世界经济发展史;没有 一家大企业不是通过某种程度的兼并、收 购发展起来的&”
第二次并购浪潮出现在1920年~1933年 间;以纵向合并为特点&制造业、石油工 业、冶金工业、烟草及食品加工业都完 成了集中；新兴产业的并购也引人注目&
在此次并购浪潮中;投资银行尽显其能; 十有八九的并购都是由投资银行起核心 作用&
1948年~1964年的第三次并购浪潮; 主要以混业并购为主&结果在美国出现了 一批竞争力强、兼营多种业务的企业集 团&