高管薪酬、未来业绩和政治联系之间的关联分析

高管薪酬、未来业绩和政治联系之间的关联分析
摘要：高管薪酬激励机制是现代公司治理很重要的一块内容。

近年来，过高的高管薪酬吸引了人们的注意。

结合我国特殊的体制背景，本文从政治联系出发，分析其与高管薪酬、企业业绩之间的关系。

基于我国特殊的国情，政府对于企业经济活动有较大的干预，政治联系在我国企业中普遍存在。

本文以2011年至2013年间的民营上市公司和国有上市公司为样本，分别实证研究了政治联系对高管薪酬的影响以及政治联系和高管薪酬业绩敏感性之间的关系。

实证结果表明无论在国有企业还是在民营企业中，政治联系都会抬高高管的薪酬，而在政治联系、高管薪酬、企业业绩三者关联的研究上，本文发现民营企业的政治联系对高管的薪酬业绩敏感性有积极的影响，国有企业的政治联系对高管的薪酬业绩敏感性的影响则复杂得多。

本文的研究结果能为企业完善高管薪酬激励机制提出一些启示，具有重要意义。

关键词：政治联系高管薪酬企业业绩业绩薪酬敏感性
Analysis of the relationship between executive compensation,corporate performance and political connections
Abstract: Executive compensation incentive mechanism is an important part of modern corporate governance.In recent years, excessive executive compensation attracts people's attention. Combined with China’s special institutional background, the article begins with political connections and then analyzes its relationship with executive compensation as well as corporate performance. Based on China's special institutional background, the government has a great impact on economic activities，and political connections are very popular in Chinese enterprises. In this paper,we take private listed companies and state-owned listed companies between 2011 and 2013 as samples, exploring the political connection’s effect on executive compensation as well as the relationship between the political connections and executive pay-performance sensitivity.The empirical results show that political connections will raise executive pay both in state-owned enterprises and private enterprises. In the study of the relationship between political connections，executive compensation and corporate performance,we find that political connection has a positive effect on executive pay-performance sensitivity,however,the impact of
political connection in state-owned enterprises is much more complex. The results of this paper offer some suggestions for enterprises to improve their executive compensation incentive mechanism ,which are meaningful.
Keywords: political connections executive compensation corporate performance pay-performance sensitivity
一、绪论
（一）选题背景及研究意义
1、选题背景
根据人力资本（Human Capital Management）理论，企业高管通常被视为一项宝贵的资产，企业给予高管丰厚的薪酬来吸引和挽留卓越的高管，而企业高管的薪酬政策作为激励高层人员的有效工具，对于公司未来的发展有着重要的意义。

根据委托代理理论（Principal-agent Theory），股东和高管是典型的委托代理关系，股东委托企业高管经营公司并创造财富，两者之间存在不可避免的利益冲突和信息不对称问题，为了解决这类问题，高管薪酬激励机制在当代企业管理中显得尤为重要。

合理有效的高管薪酬制度能有效降低代理成本，解决委托代理问题，使股东和管理者的利益趋同。

然而，近年来，高管的薪酬屡创新高，如2014年方大特钢董事长钟崇武年薪就达到了2037.77万元。

企业的高管是否被过度支配引发了各界争议，各国甚至推出限薪令来控制薪酬。

企业的薪酬激励机制是否一定是健康的呢？在薄弱的公司治理环境下，企业高管薪酬很可能被高估，从而对公司的业绩造成负面的影响。

企业激励机制是公司治理一块核心的内容。

企业高管薪酬的高低受到企业绩效、公司行业等众多条件的影响。

事实上，政治联系也是决定高管薪酬高低的因素之一。

由于我国特殊的体制，政府在企业中仍然扮演着重要的角色，尤其是财政分权改革之后，地方政府有了收入增加和政治升迁的激励，更加注重对相关产业企业的扶持。

即使1978年进行了改革开放，政府仍然在经济活动中占据主导地位。

政治关联的企业可以获得有利的财政补贴、优惠的融资政策、更多的募集等好处，因而政治关联被大多数人视为一项有价值的投资，不少公司更愿意聘用有政治关系的高管。

基于此，本文将探讨高管薪酬、企业未来业绩和政治联系之间的关联，对企业薪酬激励机制提出一些启示。

2、研究意义
本文的研究对于企业有着重大的意义：首先，对高管薪酬、未来业绩和政治联系三者进行考察，可以分析企业高管的薪酬激励机制的有效性。

有效的薪酬激励机制可以使管理者以股东利益最大化为目标，而低效的薪酬激励机制则不利于企业的未来效益。

从理论上来说，优化企业高管的薪酬激励机制，可以对委托代理问题给予启示，有助于企业解决委托代理问题。

其次，对政府、股东、管理者三者之间的作用机理进行分析，可以帮助解决当前部分企业高管薪酬过高的问题。

因为国有企业的性质，有政治关系高管的企业会受到更多的政府干预，高管薪酬和企业业绩之间的联系更难以界定，公司在政府干预下的治理可能会更低效从而支付给高管过高的薪酬。

对于民营企业来说，有政治联系的高管拥有较强的寻租能力，他们的高薪薪酬是对他们的能力的一种奖励，然而过高的薪酬也会引发其他问题，比如腐败、低效等。

本文的研究有助于解决类似问题。

本文综合考虑了政治联系、高管薪酬、企业业绩之间的联系，不仅丰富了研究的内容，也对政府、企业、高管三者的作用机理提供了观测途径，在理论和实践方面都有着非常重要的意义。

（二）研究现状综述
1、政治联系研究现状
Krueger(1974)年指出由于政府对于经济活动的种种限制，创造了少数有特权者取得超额收入的机会，从而开创性地提出企业家与政府打交道可以为企业带来利益。

除此之外，寻租（rent-seeking）的概念也与政治联系的研究关联起来，为相关的研究提供了新的启示。

目前国内外对于政治关联的定义不一，很大程度上是由于我国国情的特殊性，因为我国有着不同于西方国家的制度背景，也有着不同于其他转轨经济体的特殊政治制度（王庆文、吴世农，2008）。

在国内的政治联系研究领域，大多认为高管与政府官员或者人大代表等有联系则视之为有政治联系，通常情况下分为以下两类：①公司的高管现在或曾经在中央、地方各级政府、军队任职；②公司的高管现在或曾经担任人大代表、党代表或政协委员等职（雷光勇，2009）。

由于国情的不同，在国外，更加普遍的政治联系是通过政治捐献（Claessens et al.，2008），如选举时期内，选区公司对竞
选者进行政治捐献借此获得政治联系等途径。

学者们对于企业未来业绩与政治联系的观点分歧比较大，有持有“关系”观点和“干预”观点的两大流派，更有学者指出政治联系在预算软约束与政府补助的配置效率等方面是双刃剑（郭剑花、杜兴强，2011）。

对于政治联系持有“关系”观点的学者认为有政治联系的企业可以获得有利的财政补贴和税收优惠（周方召等，2013；余明桂等，2010；吴文锋等，2009)、优惠的融资政策（魏海明等，2013；Dinc,2005；Johnsona and Mittonb,2003）、更多的募集资金额度（Khwaja and Mian,2005）、更低的投资风险（张敏和黄继承，2009）以及面临更少的管制障碍（罗党论、刘晓龙，2009)，因而政治关联被视为一项有价值的投资(卫武，2006）。

尽管大多数学者认为政治联系是企业一项宝贵的、稀有的资产，仍有学者认为政治作为一种干预的手段会损害企业的价值。

黄新建、李晓辉(2014)指出，由于政府自身承担着一系列的公共职责，如促进经济发展、增加就业、提高收入和保持物价稳定等等，政府为了实现其政策目标，往往会对企业活动进行干预。

Beason and Weinstein(1996)对日本企业进行政府关于企业的补贴研究发现，政府的财政补贴最终会造成企业的低增长以及规模报酬的递减。

Lee等(2014)的研究发现有政治联系的高管通常与较低盈利性、较高委托代理矛盾的公司相关，并且政治联系会降低高管的业绩薪酬敏感性，增加企业贪污腐败的风险。

Leuz and Oberholzer-Gee(2006)认为政治联系会阻碍国外的融资，并且政府的替换会影响企业业绩。

随着研究是深入，学者们发现政治关联对不同所有制企业有着不同的影响，政府的“关系”和“干预”的程度有着较大的区别（王庆文、吴世农，2008）。

对于民营企业而言，政治联系显得更为积极（张建君、张志学，2005；杜兴强等，2009），而对于国有企业而言，政治联系则不那么乐观（杜兴强等，2011）。

2、高管薪酬研究现状
在高管薪酬研究水平上，现有的文献主要从公司治理角度（必武、石金涛，2005；陈运森, 谢德仁，2012）、内部控制、产权角度（卢锐，2011）等分析高管薪酬业绩敏感性。

关于高管激励薪酬对企业未来业绩的影响，不少学者有新的发现，权小锋等（2010）的研究表明，激励薪酬对企业的业绩的影响是正面的，
但是操纵性薪酬对企业机制的影响是负面的；刘慧龙（2010）的研究发现政治关联公司的高管薪酬业绩敏感性要高于非政治关联的公司；陈冬华等（2005）指出国有企业的管制薪酬缺乏激励性。

虽然现有的文献从多角度对高管薪酬和企业未来业绩作出了研究，然而在政治联系领域，相关的研究却很少。

3、文献回顾总结和未来研究方向
通过文献回顾我们发现，大多数文献研究了政治联系对企业业绩的影响，但是由于政府“关系”和“干预”的复杂性，不能用简单性的结论来回答；另外，经济制度背景不同，政治联系的影响也不同。

在高管薪酬、企业业绩、政治关联的研究水平上，普遍的观点是与政治联系相关的高管一般会获得更高的薪酬，然而超额支付对企业的业绩影响不一定是正向的。

在研究企业的政治联系问题时，以下几个方面值得深入研究：首先，政治联系的影响要区分所有制：国有企业和政府之间存在天然的“血缘关系”，也同因此承担了较多的社会责任，不是出于股东利益最大化的政治寻租，可能会损害企业的价值。

相对于国有企业的先天政治优势，民营企业可以通过聘任有政治关联的高管，花时间和金钱建立后天的政治联系，向政府寻租，从而提高企业的业绩水平，因此在国有企业和民营企业中，政治带来的“关系”和“干预”程度是不一样的。

其次，高管的业绩薪酬敏感性和政治联系之间的关系值得深入研究，政治联系、高管薪酬、企业业绩之间的关联值得探讨。

（三）选题背景及研究意义
1、研究内容
由于我国独特的经济体制，政治联系在企业中普遍存在，企业的高管中有不少人任职或者曾经任职于政府、军队。

国有企业因其特殊的性质，天然地和政治有关系，此外，国有企业高管有很大一部分是政府任免的，所以其政治联系的现象十分普遍。

在享受政府补贴、税收优惠等的同时，国有企业也受到了政府诸多的干预，如承担保障就业、促进当地经济发展等责任。

国有企业对于高管薪酬的制定和考评也会受到这些政府干预的影响，从而不能合理得从高管对企业的业绩贡献考虑出发制定薪酬水平，不能公正得反映高管的努力程度。

另一方面，由于国有企业的董事会成员大多来自于政府、事业单位等，董事会成员缺乏相关的知
识背景，因此公司治理相对薄弱，高管薪酬有更大可能被过度支配。

对于民营企业而言，其在人事任免权上有更大的自由。

民营企业的人事任免更多地考虑了企业的利益。

通过聘请政治关联的高管，企业可以更容易地获得税收、贷款、政策等优惠，这给民营企业提供了获得资源的非正式替代机制。

因为政治联系带来了这些租金，所以企业热衷于聘请政治关联的高管。

为了研究国有企业和民营企业的相关情况，本文以2011年至2013年国有上市公司和民营上市公司为研究样本，在数据库收集相关企业数据，通过实证分析研究政治联系、高管薪酬、企业未来业绩之间的关联。

首先，本文从政治联系和高管薪酬出发，分别研究了在国有企业和民营企业中政治联系对高管薪酬的影响。

其次，本文考察了企业高管的薪酬业绩敏感性和政治联系之间的联系。

本文研究有助于完善国有企业和民营企业的高管薪酬激励机制，可以给企业公司治理等提出建议，也可以给当前对于高管薪酬、政治联系的研究提出一些启示。

2、研究方法
本文首先通过文献回顾国内外对于高管薪酬、政治联系的研究，在前人的基础上总结经验和不足，展望未来研究方向，为行文打下基础。

本文的实证部分，通过提出假设、实证分析得到总终结论。

在假设的设立上，本文在对国情的分析和相关研究结论的基础上，针对国有企业和民营企业分别提出合理的假设，然后针对假设，设计不同的线性回归方程。

在数据收集上，本文主要的数据来自于国泰安数据库，其中政治联系数据主要通过从数据库中下载高管简历，判断高管是否就职或曾就职于政府军队，然后手工输入虚拟变量得到。

数据收集之后，运用SPSS统计软件，进行描述性统计、相关性分析、线性回归分等析，并得出结论。

最后，本文在上述的分析结论中，针对不同所有制企业提出对策建议。

二、研究假设
（一）高管薪酬与政治联系
政治联系在世界范围广泛存在，尤其在转型经济和很多发展中国家，企业家建立政治联系的动机更强。

在腐败程度越高和司法独立性越低的国家，企业的政治联系越为普遍（Faccio，2004）。

我国是最大的发展中国家，地区之间发展很不均衡，很多地方的地方政府对企业的经济活动干预很大，在资源配置过程中，
政府是主导者。

政治联系在很多情况下被视为一种有价值的资源。

国有企业的最终控制人是政府，政府有着对企业的人事任免权，并且可以通过政治联系加强对企业的控制。

因为这种自然纽带关系，国有企业自然会受到政府的干预（Fan et al.，2007），但是与此同时，国有企业相比于民营企业也享受到了更多的资源，企业可以通过政治联系获得政策倾斜，从政府的手中取得更多的资源。

从以上判断，尽管政府“干预”在国有企业中十分普遍，从另一方面而言，国有企业也是政治关联的受益者。

考虑到企业的大部分的人事通过政府任命，政府一定程度上也影响了薪酬的制定，使国有企业的高管薪酬被抬高，因此，在有政治联系的国有企业，高管有可能会获得更高的薪酬。

在民营企业中，由于大多数民营企业是缺乏政治联系的，在一些资源上，明显不及国有企业，因而民营企业有更大的动机去追求政治联系。

聘任有政治联系的高管是民营企业是获得政治联系的重要渠道。

和政府建交，有利于企业获得更多经济资源，提高企业价值（Fisman，2001）。

并且，民营企业为了解决委托代理问题，会给予高管激励，企业高管的政治寻租能力为他们争取了超额薪酬，因此，在民营企业中，政治联系会使高管获得更多薪酬，本文预计政治联系和高管薪酬呈显著正相关关系。

基于上述分析，本文提出：
假设1：在国有企业中，政治联系会显著提高高管薪酬。

假设2：在民营企业中，政治联系会显著提高高管薪酬。

（二）高管薪酬、未来业绩与政治联系
高管薪酬激励机制是企业很重要的机制，因为这对于企业挽留人才，解决委托代理问题有着重要的意义。

合理的高管薪酬激励机制能够激励高管以股东权益最大化为目标提升企业的价值，而不是仅仅关注自身的利益。

适当的薪酬激励会使高管更加努力，这对于企业来说是有利的，但是如果薪酬支付过度，企业因为激励高管获得的收益不足以覆盖超额支付薪酬的成本，这种情况下则会损害企业的未来业绩。

在国有企业中，高管薪酬的激励效果相比于民营企业更难断定，因为国有企业受到了政府较多的干预，业绩也因此受到影响，高管的努力程度更加难以界定，可能会出现薪酬过度支付、贪污腐败滋生的情况。

如果当年的业绩不理想，高管
很可能将理由归咎于政府干预，而不是自身的过失，从而依旧取得较高报酬。

由于这些原因，政治联系一定程度上会对高管薪酬业绩敏感性有消极的作用，从而损害企业的未来业绩。

对于民营企业而言，由于其所有制的原因，在很多方面受到不公平的待遇，不能像国有企业一样依靠政府较容易地稀缺资源，因此民营企业更加倾向于建立政治联系并给予政治关联高管更多的薪酬激励。

企业对于政治关联高管的超额薪酬，会使高管加强和政府的联系，从政府获取资源，抵御政府对于经济资源的干预。

基于此，政治联系对于高管的薪酬业绩敏感性有积极的作用，薪酬激励会鼓励高管发挥政治联系的作用，提升企业的未来业绩。

基于上述分析，本文提出：
假设三：政治联系会削弱国有企业中的高管薪酬业绩敏感性，从而对企业业绩有负面的影响。

假设四：政治联系会加强民营企业中的高管薪酬业绩敏感性，从而对企业业绩有促进作用。

三、研究设计
（一）样本及数据来源
为检验上述假设，本文以2011年至2013年共三年间在深交所和上交所上市的民营上市公司和国有上市公司为样本，按以下标准筛选：①因ST企业的财务报表会因为盈余管理等而有失公允，剔除样本期间被ST的企业；②因金融资产不同于其他资产多以公允价值计价，金融类的企业也不同于企业企业具有现金流大等特殊性，剔除金融类企业，③剔除其他实际控制人不明确，高管简历缺失等数据不完善的企业。

经过筛选，最终得到2011-2013年间的513个样本观测值。

本文的公司经济因素数据来自CSMAR国泰安中国上市公司财务指标分析数据库，公司治理指标数据来自CSMAR中国上市公司治理结构研究数据库，企业国有属性和民营企业的属性根据股东研究数据库中的实际控制人文件的不同代码区分。

本文所使用的高管政治联系的数据主要根据上市公司的高管简历手工整理信息得到，高管数据来自国泰安中国上市公司治理结构研究数据库的高管简历。

（二）模型选择
为了考察政治联系和高管薪酬之间的关系，本文参照刘慧龙等（2010）等研究采取了以下研究模型：
（1）
为了研究高管薪酬、未来业绩与政治联系之间的关系，本文将检验模型定为：（2）
（三）变量定义
在研究高管薪酬和政治联系层次上，本文选用因变量Epay表示高管的薪酬。

在我国，由于股权激励机制起步的比较晚，所以高管中零持股现象比较普遍，并且即使有高管持股也难以断定其是否为自购（李增泉，2000；魏刚，2000）。

所以在本文中不考虑因为股权激励而构成的高管薪酬，而仅考虑货币薪酬部分。

本文以企业中前三名的高管薪酬的平均数的自然对数作为衡量高管薪酬的标准，这与大多数高管薪酬研究的文献一致（方军雄，2009；吴育辉、吴世农，2010；辛清泉等，2007；王克敏、王志超，2007）。

政治联系PC是文章的虚拟变量和解释变量。

本文借鉴余明桂, 潘红波（2008）、陈钊等（2008）的做法，PC值为1代表企业具有政治联系，PC值为0则证明企业没有政治联系。

国内外学者对于企业是否具有政治联系的判断标准不一，Faccio(2004)对政治联系的定义为：如果一个公司至少有一位控制至少10%投票权的大股东或他的高管（首席执行官、董事长、副董事长、会长或秘书）之一是一位议员，或者公司与一位政治家或政党有密切的关系，这个公司就会被认定为有政治联系。

由于我国体制原因，没有政治选举，因而没有类似国外通过政治选举捐献建立政治联系的途径。

在本文的研究中，下列情况认为企业具有政治联系：①企业的董事长、副董事长、总经理、副总经理现在或者曾经担任政府或者军队要职，②企业的董事长、副董事长、总经理、副总经理现在或者曾经是各级人大代表或者各级政协委员。

在公式（1）中，由于还有一些变量会对高管薪酬产生极大的影响，虽然不是本文考量的PC，我们在模型中也加入了这些控制变量。

影响企业高管薪酬的其他变量主要有企业的经济因素和公司治理因素（Hwang and Kim，2009）。

在本文中，经济因素主要考量了企业规模、发展能力、负债能力、盈利能力等，这些因素会对高管薪酬产生较大影响，如公司规模越大，高管越可能获得较高的薪
酬。

在本文中，经济因素指标主要选取了总资产对数、营业收入增长率、资产负债率、总资产收益率等。

在公司治理角度，本文考虑了企业独立董事占董事会的比例、董事长总经理兼任情况等。

在研究企业业绩、高管薪酬、政治联系层次上，本文参考刘慧龙等（2010），以ROA即总资产报酬率作为业绩指标。

同时，在自变量中加入企业业绩和政治联系的交互项（ROA×Inpay），控制企业规模（Size）、负债水平（Lev）、成长性（Growth）、公司治理水平（IDR、Dual）等等，以此研究高管薪酬、企业业绩、政治联系之间的关联。

参考已有文献，表1给出了两个模型中的变量定义和度量方法。

表1 变量定义
名称符号定义
高管薪酬Epay 前三名高管薪酬平均数的自然对数
政治关联PC 见前文定义
公司规模Size 总资产对数
营业收入增长率Growth (本年营业收入－上年营业收入)/上年营业收入
资产负债率Lev 年末总负债/总资产
总资产收益率ROA 净利润/总资产
公司独立董事比例IDR 独立董事数量/董事会人数
两职分离Dual 董事长兼任总经理时取1，否则取0
四、实证分析
（一）描述性统计
表2和表3分别列示了国有企业和民营企业的描述性统计，从总体上看，政治联系在国有企业和民营企业中都十分普遍，从PC均值上可以看出有政治联系在企业中十分常见，国有企业样本中，具有政治联系的企业占41%，民营样本企业中，具有政治联系的企业占38%。

从数据中也可以看出国有企业的政治联系普遍率要略高于民营企业，这很大程度上是因为国有企业的最终控制人是政府，具有天然的政治亲密度，而民营企业主要是通过后天的努力和政府建交。

我国的法律制度不是很完善，很多规则是政府一手制定的，并且政府或多或少干预着企业的经济活动。

和政府建交，有利于在竞争中占据优势，同时获得更多经济资源，。