公司治理相关文献综述

《公司治理机制理论研究文献综述》-郑志刚
公司治理机制是解决现代公司由于控制权和所有权分离所导致的代理问题的各种机制的总称,它既包括公司治理的法律和政治途径、产品和要素市场竞争、公司控制权市场、职业关注等外部控制系统,同时包括激励合约设计、董事会、大股东治理、债务融资等内部控制系统。

研究意义
公司治理所要研究和解决的问题是如何使资金的提供者按时收回投资并获得合理的回报。

它构成建立在高度专业化分工基础上的现代公司制度运行的核心。

对公司治理问题的研究显然对于提高中国现代公司的治理效率,从而最终推进企业改革不仅具有重要的理论意义,同时还具有重要的现实意义。

一、外部控制系统
外部控制系统指的是尽管机制的实际实施超出了公司资源计划的范围,仍然可以用来实现公司治理目标的各种公司治理机制总称,它包括公司治理的法律和政治途径、产品和要素市场竞争、公司控制权市场、声誉市场等。

1.公司治理的法律和政治途径
①公司治理的法律途径在公司治理机制中处于基础性地位。

②此外,政治因素的考虑对一国法律的制定产生深刻的影响。

由于对于大多数国家的法律而言,对雇员的保护与对投资者的保护负相关,因而,法律规定是谋求高投资者保护程度的企业家与谋求高雇员保护程度的雇员的政治妥协。

③公司治理体系的不同更多的是意识形态的因素,而不是单纯由经济因素造成的。

2.产品和要素市场竞争
①产品(要素)市场竞争不仅是市场经济条件下,改善整体经济效率十分强大的力量,同时,它在公司治理方面也发挥重要作用
②产品和要素市场的监督力量对于新的和存在因量经济租或准租的活动而言十分微弱。

3.公司控制权市场
所谓的公司控制权市场是指建立在现代放熟的资本市场的有效运作基础之上,通过包括公司舞管、杠杆收购以及公司重组等在内的公司战略而实现的公司资产控制权力转移的各种市场行为的总称。

这里的接管包括兼并、敌意和友好要约收购以及代理权竞争等。

接管实际发生的另一个必要条件是,接管者能够战胜目标公司经理人的“反接管”措施。

对接管的主要批评是,接管的收益来自享受的税收优惠、与原公司经理人、雇员终止合同,以及非效率的资本市场在价值评估中的错误
对以接管为代表的公司控制权市场的争论表明,公司控制权市场单独同样不是一个约束经理人的有效机制。

4.声誉市场与职业关注
市场交换的经济范式的一个隐含假设是,存在一个政府来定义产权,并执行合约。

即使不存在第三方,声誉或品牌作为私人机制,同样可以向当事人提供履行合约的激励。

职业关注所提供的隐性激励不仅适用于经理人,同时适用于董事。

风险的规避与折旧成为市场约束激励的能力的限制。

因此,对未来职业的关注可能既是有利的,同时,也可能是有害的,这要取决于企业与个人利益的协调程度。

二、内部控制系统
内部控制系统指的是机制的设计或实施在一个企业的资源计划范围内,用来实现企业的公司治理目标的各种公司治理机制的总称。

它包括激励合约设计、董事会(外部董事)、大股东治理、债务融资等。

1.激励合约设计
激励合约设计的基础是,与经理人行为正相关的业绩衡量必须在法律上是可证实的,或者仅仅是可观察,但投资者存在可置信的威胁或承诺来采取必要的行动。

一个可行的激励合约通常受到经理人的风险态度以及激励所采取的补偿形式等方面的影响。

在设计激励合约时,要同时考虑正式和关系性合约的收益和成本。

设计激励合约需要注意的第二个问题是,当经理人的努力是多维,且对经理人绩效的衡量不完备时,如何协调不同激励方向的冲突问题。

2公司董事会与外部董事
在公司治理实践中,各国逐步形成了不同类型的董事会组织模式,从以德国为代表的监事会与董事会的双层组织模式,到以日本为代表的内部人主导的董事会模式,到以美国为代表的内部和外部黄事混合的董事会模式。

然而,董事会在控制经理人问题上所表现出的低效率,长期以来受到理论界的批评。

这里所谓的外部董事是美国等一些国家对除了担任公司的董事外,与公司没有任何家族、商业关联的董事会成员的总称。

在英国等一些国家,则称为独立董事。

担任外部董事的通常是其他企业的前任或现任经理人,会计、律师事务所的职业会计师、律师等,以及前政府官员和大学教授等。

3.大股东治理
大股东的投资相对集中,缺少多样化的资产组合,因而,与分散的股东相比,要
承担更多的风险。

即使大股东控制在事后是有效率的,但在事前它构成的对经理人剩余进行掠夺的威胁,将降低经理人创造力和减少经理人的企业专用性投资。

特别地,当处于控制性地位的股东较少时,通常会出现所谓的监督过度现象。

分权控制实际上成为在内部化企业价值之前的大股东的监督过度,与不存在控制性股东所导致的经理人挥霍过度的折衷。

分权控制所出现的折衷并非总是有效。

事后的讨价还价可能会导致公司的业务瘫痪,最终使小股东的利益受到损害。

只有对于存在明显的投资过度,或需要大量融资的企业,分权控制才可能是一种有效的公司治理模式。

4.债务融资
债务的税盾价值使债务融资成为现代公司十分重要的金融工具。

对作为借贷双方签订的借方以承诺在未来归还,而获得贷方贷款的债务合约能够使控制权从股东,从而经理人转移到债权人的事实的重新考察使理论界认识到债务合约同时成为解决代理问题的重要机制之一。

对债务融资公司治理角色的上述认识促使人们不仅仅关注资本结构选择可能实现的融资成本降低的“传统”功能,同时开始重视通过资本结构的选择来实现降低代理成本的公司治理目的。

若赖债不还的信号导致企业未来价值损失,具有较高信用等级的借款人则有激励维护信用等级。

声誉效应成为对信用等级良好的经理人的监督的替代机制。

只有信用等级居中的借贷人才选择银行贷款。

有必要对公司内部控制与资本结构做出合理设计。

按照这些设计包括允许债权人进人董事会,债务合约中对信贷商可以否决经理人的更换做出规定等。

当股东拥有绝对的控制权,企业价值与债务水平呈现负相关;当债权人拥有否决权,企业价值与债务水平呈现正相关。

《公司治理研究的新进展：国际趋势与中国模式》
李维安邱艾超牛建波徐业坤
研究背景
国际公司治理研究呈现出新的研究态势，具体表现为：在内部治理方面，对治理特征的深入挖掘和对关系网络治理效应的细分研究；在外部治理方面，对法律环境和政治联系治理机理的持续关注；公司治理评价体系得到动态优化与调整；研究对象特别关注新兴市场和转型经济体；国际金融危机背景下对金融机构及其治理风险的研究方兴未艾等。

研究主体内容
本文对上述国际研究趋势进行了探索性的综述。

同时，对国内公司治理的相关研究从内部治理、外部治理、治理评价、拓展研究等视角进行了梳理，并提炼和总结出中国式公司治理从行政型治理到经济型治理的研究主线和分析框架，以期揭示复杂背景下中国公司治理的演进逻辑与研究方向。

本文力争对此间国内外公司治理研究的新进展、新动态、主要趋势等进行探索式综述。

总体来讲，公司治理及其相关的研究领域非常“庞大”，以上研究综述已经为我们勾勒出公司治理研究的基本脉络与发展趋势。

在上述文献“枝繁叶茂”的基础上，本文仅致力于对十年来国内外公司治理研究的主要趋势或发展动向进行探索性的总结，并在此基础上提炼中国公司治理的研究主线。

一、国际研究
按照Denis 和Mc Connell 的分类，公司治理系统一般可以从内部治理和外部治理两方面来综述。

内部治理主要体现为公司治理特征，如董事会规模、
股权结构、经理层激励等；外部治理涉及政府监管、法律体系等。

1. 内部治理
内部治理方面，不同治理层级的交互效应受到普遍重视，如大小股东问题、董事会和经理层的交互机制等；同时，针对经理层和董事会关系网络问题的研究方兴未艾。

(1) 股东治理
在公司治理机制形成的众多影响因素中，股权结构是最为重要的因素。

首先，是对股权结构“双重治理效应”的再认识。

其次，是对金字塔式隧道效应的进一步深化。

公司的所有权结构决定了内部控制股东与外部分散的中小股东之间的关系，并且对公司的价值、经济增长、金融发展等具有重要影响。

最后，股东投票的研究开始受到关注。

作为一系列公司治理措施的基础，股东投票问题受到了学者们的广泛关注。

长期以来，公司治理一直以高管薪酬和董事会为主要研究对象，很少关注股东投票问题，不断发展的股东投票实践推动了的学术研究，该领域极具发展潜力，将成为公司治理研究的重要领域。

(2) 董事会治理
作为重要的内部治理机制，董事会的作用主要包括两个方面：指导和监督。

众多学者从不同角度对董事会的作用机理以及如何提高董事会的效率展开研究。

十多年以来，关于董事会的研究一直“长盛不衰”，但研究的切入点已经从初期的对董事会基本特征的分析，转向对董事会和经理层的交互效应以及董事会关系网络的研究。

首先，是对董事会基本特征及其治理效应研究的进一步细化。

其次，对交错董事会及其价值的研究逐渐增多。

交错董事会中的董事由不同的层级（通常是三层）构成，只有一层董事是由某一次年度股东大会再次任命的，这种结构避免了因投票权争夺或者收购要约的保护而获得控制权，因而是一种通过增加接管的难度来保护管理层的机制。

再次，女性董事特征及其对公司治理绩效的影响日益受到关注。

近十余年来，董事会构成的性别多元化已经成为公司治理准则的重要议题。

董事会的多元化尤其是女性董事的存在对公司价值、公司治理的作用的研究保持增长趋势。

最后，对董事会关系网络的研究受到重视。

董事通常会在不同的公司任职，由于多个董事头衔，董事任职的不同董事会之间相互关联，进而形成了董事关系网络。

(3) 高管层治理
关于高管层治理的研究，涉及对高管层的激励和约束机制、高管层的关系网络问题以及与其它治理层级的互动影响，但总体来讲，高管层的薪酬问题一直是研究的重点。

回顾了高管薪酬的理论和实证研究，认为用以解释高管薪酬问题的最优合约理论、经理层权力理论和团队生产理论是相互补充的。

首先是经理层权力理论的研究视角。

其次是董事会团队独立性的研究视角。

最后是基于经济学范式的契约参照点视角对高管薪酬的研究。

2 . 外部治理机制
外部治理方面，一些传统的外部治理变量逐渐被引入到公司治理系统的研究中，侧重于发现不同的制度环境对公司治理模式的“型塑”。

自对法律制度的研究之后，对政治因素的研究持续升温。

从历史的视角比较了不同国家的公司治理情况，进而限制了不同时期公司治理制度设计
(1) 投资者保护及其测度研究在持续关注中受到一定质疑
(2) 政治联系的治理机理研究逐步成为“新亮点”
(3) 利益相关者治理研究日益受到重视
(4) 控制权/ 产品市场/ 媒体治理机制等的研究丰富化
3. 公司治理评价的动态优化与调整
随着公司治理研究的深入，比较公司治理的差异以及考察公司治理的总体效果逐渐成为研究的热点。

4. 针对转型经济或新兴市场的研究引发广泛
关注转型和新兴市场国家因为在市场体制、法律环境、资本市场发育程度等问题上处于转型或完善当中，导致这些国家的公司治理存在诸多特殊性。

对转型和新兴市场国家法律体系和政治体系的研究占据了重要部分，并引发了广泛关注。

首先，隧道效应的证据丰富化。

其次，家族企业的传承问题发展了资产特殊性研究的新视角。

再次，政治网络、婚姻网络与公司治理的研究引起重要关注。

最后，针对中国的国际研究关注转型特征。

针对转型经济中的中国，多数学者从不同角度进行了研究。

5. 全球金融危机背景下的金融机构及其治理风险研究方兴未艾
企业的风险管理和融资策略很大程度上影响了金融危机对企业的影响，而董事会和股东无疑在这些方面扮演了重要角色
二、中国公司治理：理论研究与提炼
中国独特的制度环境为公司治理研究和实践提供了特殊的土壤。

以建立现代
公司制度为目标的企业改革的深入推动了中国公司治理研究的发展，公司治理研究近年来呈蓬勃发展的态势。

尽管这些文献对于理解公司治理领域的研究进展起到了重要作用，但并没有评述一些新兴的治理问题如公司治理评价、市场竞争对公司治理的影响以及政治联系等问题，也未能构建中国公司治理的分析框架。

1. 中国公司治理的理论研究综述
(1) 内部治理
股权结构的研究方面，研究重点从终极产权逐步向治理效应过渡。

(2) 外部治理
股权分置改革的相关研究在某一时间内成为热点领域。

以股权分置改革作为时间点，中国的公司治理研究大致可以分成两个阶段，第一个阶段的研究焦点是国有企业改革、国有股及其治理问题。

随着股权分置改革的基本完成，治理环境成为国内公司治理研究的热门话题，法律保护、政府治理、市场竞争等公司治理环境是比公司的内部和外部治理机制更为基础的研究层面。

投资者保护的研究日趋增多。

政府干预、政治联系与公司治理“异军突起”。

中国公司政治联系制度诱因方面的研究逐步增多。

对于政治联系治理效果多视角的刻画与度量也较多。

产品市场竞争与公司治理研究丰富化。

(3) 公司治理评价研究实现长期化
公司治理评价研究是对公司治理状况和质量进行定量测度的过程，从股东治理、董事会治理、监事会治理、经理层治理、信息披露和利益相关者治理等六个维度对公司治理成本、治理风险、治理质量等进行综合分析与评价。

一些学者利用公司治理指数进行了相关的实证研究，如李维安和张国萍在盈利能力、股本扩张能力、成长性以及安全性四个维度、十三个方面构建综合绩效指标体系的基础上，研究了南开公司治理指数中的经理层治理评价指数对公司业绩的影响。

(4) 相关拓展研究
第一，公司治理实验研究。

第二，社会治理和媒体治理研究。

第三，公司治理的案例研究。

2 . 中国式公司治理理论提炼：从行政型治理到经济型治理
在上述文献基础上，提炼中国公司治理的理论及实践演进主线成为中国公司治理研究的重要课题。

相对于东欧国家的私有化改革及其相应的治理问题，转型经济中的中国呈现了独具特色的治理模式：以行政型治为起点，逐步实现从行政型治理到经济型治理的转型。

改革背景下，中国公司治理从行政型治理向经济型治理的转型是“中国式公司治理理论”的提炼与升华，中国情境下形成的行政型治理，是公司经营目标行政化、高管任免行政化和资源配置行政化的总结与归纳
构建了中国公司治理转型的分析框架。

该框架既包括了宏观层面的转型的驱动因素与经济后果，又包括了微观层面两种治理模式的度量视角和转型特征。

我国当前正处于行政型治理与经济型治理演化与共生的关键时期，从公司治理评价来看，评价侧重的是对经济型治理进程的测量。

因此，行政型治理及其量化研究便成为需要重点关注与补充的领域。

3. “专刊”文献综述及其理论支撑
“专刊”多篇文章的研究从“点、线、面”的视角，分析了中国公司治理转型的路径、特征与治理效率，较好地契合了本文提出的中国公司治理转型的分析框架，一定程度上又为该框架的完善提供了有效的证据。

首先，是一个“企业点”公司治理转型路径的研究。

其次，是一个“行业线”公司治理转型特征的提炼。

最后，是一个“企业面”公司治理型中治理效率等的分析。

另外，宁向东和张颖的研究比较了“集权制”、“票决制”以及“冠以‘票决制’名义的‘集权制’”这样三种不同的董事会决策机制，其实质是探讨不同的治理模式下的科学决策问题。

三、研究结论与启示
本文对近年来公司治理领域的最新研究进展进行了梳理，以期从大量的公司治理文献中寻找公司治理研究的发展趋势并提炼出中国式公司治理的理论研究
和实
践发展的主线。

从研究对象来看，新兴市场经济体和转型经济体的公司治理问题逐渐成为热门话题，研究特定制度环境下的公司治理问题成为焦点；
从研究内容来看，研究的深度和广度得以极大拓展，传统的公司治理机制研究已经由面上的简单研究转向点上的深度研究；新兴的公司治理问题如公司治理评价、政治联系等逐渐成为研究的重点；
从研究方法上看，注重研究的严密性如注重内生性问题的处理和数理模型的构建，讲究理论和实践的结合如采用实验、案例等方法对现实问题进行抽象化和理论化的解释。

这些趋势无疑为未来的公司治理研究提供了很好的方向。

当前，针对中国样本的研究正成为研究的重点。

在此基础上，中国近二十年公司治理机制的形成和发展为何以及在多大程度上与其它发达或发展中国家有着显著的重要差异？中国特有的公司治理转型路径具有哪些典型特征及其成因？这些尚无统一的中国公司治理模式的理论概念界定和运作机制。

如何结合转型经济学和中国特有的制度特征阐释中国两种公司治理模式存在的必然性及转型过程，如何将中国公司治理模式转型理论广泛运用于其它相关理论及实证研究中是后续的研究方向。

同时，如何更好地刻画中国公司治理转型背景下，行政型治理与经济型治理的静态分布与动态演进也成为未来中国公司治理的主要研究方向之一。