论信用货币制度下中央银行的铸币税

论信用货币制度下中央银行的铸币税
主要结论：
所有关于铸币税的定义存在内在一致的统一性。

信用制度下的铸币税与纸币流通情况下的铸币税表现形式不同，但绝对量相等。

商业银行在中央银行存款准备金的利率是铸币税分享的一种手段。

信用货币下的铸币税通过利息的方式取得。

传统意义上的通过增加货币发行（当然导致物价上涨）直接购买所获得的铸币税，在信用货币制度下仍然存在并且绝对量相等。

如果中央银行通过持有国内证券或者向商业银行贷款来投放货币，此时的铸币税表现为中央银行资产方的名义利息率（由于通货膨胀）的增加而实现；如果中央银行通过持有外汇的形式投放货币，铸币税则来源于应国内物价上升造成的名义汇率的贬值（以本币计算的中央银行资产增加）来获得。

铸币税的内在一致性使得对铸币税的研究可以仍然在直接购买的框架下进行，这种分析方式极大简化了分析并且不至于产生误解。

一、信用制度下的铸币税与纸币流通情况下的铸币税表现形式不同，但绝对量相等。

铸币税这个概念来源于在纸币流通制度下，国家通过直接印刷钞票来购买商品这样一种行为。

由于纸币的垄断发行、强制流通和不可赎回性，使得政府便可以通过直接印刷钞票的购买行为而带来收入，由于其不可赎回性，政府便可以心安理得的享受其收入，而不必担心今后的偿还问题。

其实际绝对量的大小就等于印刷的名义纸币额M，除以用这部分纸币购买商品时的物价水平P，即S＝M/P。

从理论上来说，这种条件下，政府可以取得的铸币税数量是无限的，因为在任何一个时刻，价格水平总是一个有限值。

如果政府是一个善意的政府，其目的是保持物价的稳定，在假定货币流通速度不变且经济也不增长的情况下：通过为经济注入货币，由MV=PY ，我们可以看出M/P=Y/V，即政府可以一次性的取得产出Y乘以货币流通速度的倒数这样多铸币税。

那么，在信用货币制度下，是否存在铸币税呢？我们知道，信用货币制度与纸币流通一个最大的不同是货币投放时的不同：前者是通过信用即向经济中的个
人或者组织提供贷款的形式投放的货币，并且到期货币回笼，勾销相应的债权和债务；后者则是直接购买，也无需回笼。

对于后者，政府可以得到铸币税显然可以理解，因为购买后政府的资产方增加了，但是由于货币的不可赎回性实际上使得负债方等于0，所购得的商品实际上就是纯收入，即铸币税。

但对于前者由于资产和负债是同时增加的，并且数额相等，在货币投放时，政府并没有纯收入。

为分析的简便和直观，仍在一个简单的经济和简单的信用货币制度中分析。

此时，每个年度初，中央银行代表政府直接向个人或者组织以信用的形式投放货币（其形式假定仍然是纸币），在每个年度末收回。

我们将会看到，尽管在投放之时中央银行并没有收益，但是在期末货币回笼的时候，它出现了收益。

因为在这一年度中，它的资产方显然应该是生息的（假定该利息与市场利息相等），但是负债方的货币却并不支付利息。

这里也产生了纯收益，显然，这里的铸币税（如果我们一致地认为这种纯收益应该是铸币税的本质的话）的数量似乎比在纸币流通的情况下要小得多，因为前者绝对数量是本金，而这里只是利息。

但是在事实上，这二者是等价的。

我们已经假定在这两种制度下的实际经济是相同的。

那么很明显，在第一期结束后，经济仍然还需要相同数量的货币，于是中央银行又可以进行相同的操作，赚取第二期的利息收益。

显然，以此类推，中央银行实际上可以赚取一个利息收入流。

这个利息流与前面的一次性铸币税的等价性是显然的，因为后者按照借贷利率恰好产生了这样一个利息流，而前者按照折现其初始价值也等于后者。

实际上，货币的每期回笼只是在某一时点上使得中央银行的资产负债表变成了0，我们可以将它忽略，这样中央银行就实际上是永久地持用了一个等价于上面的M的这样一个资产负债余额（即每期的收益都从其资产负债表中拿走交给政府，而不转入资本），其中资产方是以市场利率的贷款，而负债方是不需支付利息的钞票。

这样一个平衡的资产负债表确确实实产生了铸币税，并且其总额的现值就等于其资产负债表的余额（即M），这显然与前面的纸币流通的情况是等价的，只不过表示的形式不同，一个是一次性的收入，而另一个则是一个收入流。

这种等价实际上通过某种安排达到完全的等同：在信用货币制度中，政府以每期的铸币税收入为抵押发行永久债券M融资用于一次性消费1。

进一步，我们看到如果中央银行的贷款利率高于市场利率，那么资产负债表中的余额M产生的利息实际上可以支持比M更多的永久抵押债券，那么此时我们可以认为铸币税增1事实上，如果说在纸币流通的情况下存在借贷的话，政府通过贷出资金也可以将一次性铸币税收入M转变成同样的一个永久的利息流。

加了（即大于M）；反之，如果利息小于市场利率则铸币税量小于M。

从上面的这种一致性中，我们似乎可以这样认为，信用货币制度下的铸币税跟纸币流通的情况下差别不大，只不过后者表现为一次性的收入，而前者是一个纯利息流，它由中央银行2的资产负债表中产生。

根据这个推论，我们就可以充分地考察现实信用货币制度下存在的铸币税了。

二、商业银行在中央银行存款准备金的利率是铸币税分享的一种手段。

现代信用货币体系通常由中央银行和商业银行构成，中央银行的资产负债表中，其资产方为外汇，对商业银行债权，国债等，而负债方由发行的现金，商业银行存款准备金构成。

第一种情况：中央银行的资产方的各种资产利率都等于市场利率，对存款准备金也按市场利率支付利息，而现金显然是不支付利息的，经济不增长，经济中需要的货币量（由现金和商业银行的支票存款构成）不变，支票和现金的流通速度3一样。

在这种条件下，现金和商业银行支票存款的比例就在相当大的程度上决定了铸币税的数量。

即如果商业银行的支票存款为0，经济中需要的货币量完全由现金决定，此时，中央银行的资产负债表中的现金负债达到最大，不管资产负债如何变动，总的铸币税总额将等于现金数量（表现为每年利息收支差额M*r 的一个永久收入流）。

在另一个极端，如果经济中的货币全部由支票存款构成，那么中央银行资产负债表上的现金余额将为0，没有任何铸币税收入4。

但不管怎样，中央银行的铸币税将完全由其负债方的现金余额决定。

第二种情况：其他与上面相同，但对准备金不支付利息。

此时铸币税将等于中央银行的资产负债余额，当然，由于我们假定经济中货币需要量是不变的，如果货币全部由现金构成，那么铸币税仍等于M，与第一种情况不同的是，即使货币全部由支票存款构成，中央银行银行仍然有一定的数量的铸币税收入，等于M*R（R为准备金比率）5。

第三种情况：考虑经济增长（g）带来货币需求的增长（g）（仍然保持物价2当然，我们也可以更进一步定义成通过货币供应所得的收入，那么在一个货币由商业银行的支票存款和中央银行现金组成的信用货币制度重，也应该考虑商业银行所分享的铸币税收入。

3这里我们假定货币数量论是成立的，流通速度不变，意味着一个零增长的经济中为保持价格稳定，永远需要这样一个货币量。

4如果如果我们采用更为宽泛的定义：即将铸币税定义为金融系统通过货币供应所得的收入，那么我们合并商业银行和中央银行报表，就可以看出由于支票存款的零利率，此时铸币税实际上仍然存在，且仍为M,只不过全部由商业银行分享了而已。

更进一步，如果对支票帐户支付市场利率，信用货币制度下是不存在铸币税的。

5同理，另外一部分铸币税M（1-R）由商业银行分享。

结合第一种情况，这意味着在广泛采用电子支付的今天，存款准备金率和存款准备金利率是中央银行和商业银行之间进行铸币税分配的一种手段。

稳定），假定经济中支票存款和现金货币的比例不变。

货币需求的增长使得中央银行的利息净收入不断增加，如果初始的现金余额为M0，那么现金余额将以g 的速度增长，那么利息流的现值将等于：（1+r）M0/（1+r-g）> M0，r为市场利率（假定不变）。

有了如上的铺垫，我们便可以粗略估算一下我国目前的铸币税规模，我国目前准备金是支付利息的，假定其利息与资产方的各项一致，大约为3%左右，现金的余额为1.8万亿人民币，经济增长率保持在8%的水平，那么铸币税规模将在1.95万亿元人民币的水平（这是在不导致通货膨胀的情况下带来的，这与什么赤字货币化没有联系）。

但中央银行的资产负债是不能动的，我们可以动用的资源仅仅是每年中央银行资产负债表上的收益，这个数目少得多。

要一次性的利用大量的铸币税资源，那么就有一个选择，将这些利息流进行资本化，依据前面相同的理由，我们可以以此为抵押发行相同规模的永久国债来取得一次性收入。

当然，我们还有其他的办法，我们可以造成中央银行帐面上的“呆帐”，把这部分钱永远“借”给其他机构，但不收利息，这实际上就是白给。

其后果是中央银行以后收支相抵，没有利润，但是这个游戏显然是可以永远的维持下去的，当然如果给的数量超过了这一规模，那么中央银行每年将入不敷出，其赤字的资本化也必然等于超过的这一数量。

这无疑印证了一个经济学的古典理念：财富不是帐面的数字，而是未来的收益。

利用上面的结论，我们可以澄清一系列实际问题：
一、财政部欠款问题。

在切断财政部向中央银行直接借款之前，财政累计的借款已经高达1582亿元，时至今日，如何偿还这笔借款，成了财政部的一块心病。

从铸币税的角度来看，这不是什么难题，财政部偿不偿还都没有什么本质的区别。

设想财政部通过国债发行取得收入来偿还中央银行，为保持基础货币的不变，中央银行又必须进行公开市场操作即购买相同数量的国债，这样偿还的最终结果是中央银行账上一笔“没有票据的借款”变成了一笔有票据（国债券）的借款。

对政府来说，以前不支付利息的借款变成了支付利息的借款，负担是增加了，但是另一方面中央银行死帐盘活利息收入增加了，这一增加的数额又是归政府的，因此政府的财务状况没有任何影响。

从表面上看，财政部把央行当成印钞机直接拿钱购买是一种“无耻”的征收铸币税的行为，而还了钱就没有这种担心了。

实则不然，不管怎样，信用货币制度下铸币税的存在是一个客观的事实，通过收取每年利息流和一次性征收并没有本质的区别。

从存量来看，中央银行目前应该
有1.8万亿的铸币税，一次性使用1500亿（永远借用并不付利息），还剩1.65万亿。

财政部一次性支出了1500亿元偿还了中央银行，抹掉了这笔直接的铸币税，但是在中央银行账上每年便会多出一部分利息，将这部分利息资本化便恰好等于1500亿元，换句话说，中央银行又多出了1500亿元的铸币税，由于中央银行的收入归财政部，收支相抵，财政部拥有的实际的铸币税存量仍然为1.65万亿。

二、中央银行的“呆帐”问题。

中央银行在清理农村信用社时贷出了许多注定无法收回的“贷款”，这也是很多学者关注的话题。

实际上，这不是什么问题，只要中央银行的呆帐只要不超过铸币税存量，另一方面，在处理过程中进行对冲而不至于增加货币供给。

那么这种呆帐就不会对物价稳定带来任何冲击。

当然央行呆帐既然在本质上是在利用“铸币税存量”，那么这也意味着其利息净流入的永久减少，归财政的铸币税收入流也减少，如果将这些减少的利息资本化，那么在数额上应该等于实际上的“呆帐”。

事实上，中央银行的这种“呆帐”的影响不在于对物价稳定造成冲击，而在于对财政收入造成的冲击。

如果财政本来是收支平衡的，那么铸币税的减少必然对财政预算带来冲击，财政要么压缩开支，要么增加今后的税后，其压缩开支或者增加税收的资本化必然等于当前的“呆帐”数额，否则根据融资的一般原理，财政的债务将不断增加，最后无法维持。

因此，我们似乎可以这样认为，由于中央银行的利息收入已经纳入到政府的预算之中了（并且将来的财政预算中也考虑了这部分收入），我们不得不面临一个令人沮丧的消息，指望铸币税能解决问题是不可能的6。

我们指出了信用货币制度下确实存在铸币税，但是它确确实实已经被我们用了7。

三、用中央银行的外汇资产补充国有商业银行的资本金。

目前对中央银行用外汇资产补充建设银行和中国银行的资本金的讨论很多。

如果在操作上不要求商业银行对占用资金支付利息，那么中央银行实际上是在利用这部分铸币税，其向财政上缴的收入流自然会减少，减少额大约为450*8*3％＝108亿元。

如果财政今后每年都能够以这个数目压缩其他的开支，那么这种利用就是可以维持的。

但是其实质跟财政直接发行国债注资并无不同，因为每年财政压缩的开支的资本化
6当然，由于中国经济的高增长，我们相信如果保持财政支出的增长小于经济增长，而税收则与经济增长同步，以至于扣除中央银行收入的财政预算能够持平，那么铸币税仍然是可以利用的。

但是这似乎与铸币税本身没有任何关系，这种可利用的资源的根源在于财政的节余。

7换句话说，如果政府拥有与铸币税相等的国债余额，那么这跟财政直接从中央银行融资购买以投放基础货币实质上是一样的，此时政府可以不用为偿还国债利息担心，因为铸币税每年可以带来这样一个利息流，并且政府总可以通过债务滚动来保持这个负债的存量，而不会造成债务恶化。

这种实质上的一致更是意味着我们的铸币税已经被使用了。

必然等于450亿美元。

如果这部分资金需要商业银行支付利息，或者能够保证取得稳定的红利收入，那么中央银行就没有利用它的铸币税，财政也没有拿钱。

钱从那里来呢？从直觉上来说，资本金本身并不向坏帐那样是一种纯粹的已经发生的实际损失，因此并不需要特别的利用其他资源来进行弥补，并且从长期的角度来看能产生能与市场利率相一致的回报，它只是一种信心的保障和信息不对称时的激励约束机制。

三、信用货币制度下，中央银行如何通过增发货币来取得更多的铸币税。

前面讨论了在保持物价水平不变的情况下，中央银行的铸币税，事实上，如果经济不增长，要保持物价稳定铸币税是没法增加的。

在众多关于铸币税的研究的文献中，关注最多的还是中央银行（或者说政府），如何通过增加货币发行来取得铸币税收入的。

同样的道理，如果中央银行可以直接用货币进行购买，我们不难理解增加货币发行并用于购买确实能够增加铸币税。

但是如果中央银行不能直接购买呢？而这正是一个健全的现代中央银行具有的典型的特征。

此时根据我们以前的分析，货币供应增加了，利息收入的名义量也确实增加了，但是由于价格上升，以实际资源衡量的铸币税存量可能并没有增加。

为了看得更清楚一点，我们适当进行一些简化，经济中只存在中央银行，中央银行通过购买国内债券（或者向商业银行贷款）来发行货币，金额为100元，此时根据货币需求假定价格恰好为1元。

如果经济不增长，中央银行可以拥有这100元的铸币税，实际资源＝100（100/1），当然从前面的分析我们看出，这是以一个利息流来实现的（可以假设利率为5％）。

*：名义利率仍为5％。

**：物价水平在第一期末或者说第二期初这一时点上由于货币供应的增加而突然上涨。

假定货币数量论成立，并马上反应到物价上。

这意味着实体经济没有发生任何变化。

从上面这两个图对比我们看出，由于实体经济没有发生任何变化，因此实际利率并没有发生任何改变，货币扩张前，实际铸币税表现为一个每年为5单位的实际收入，而后者实际收入反而减少（第一期末由于物价上涨，实际利息收入减少为2.5），因此用实际利率折现意味着货币扩张在信用货币制度下反而降低了铸币税。

那难道我们可以说在信用货币制度下，货币扩张不能增加实际铸币税收入吗？这是否与我们前面的分析产生了不一致，在前面，无论是中央银行购买不购买铸币税都是一致的。

但在这里，如果我们第一期的货币发行是通过直接购买实现的，那么在第二期货币扩张时，这部分铸币税已经实实在在的取得了，为100个单位，而第二期再购买100元的商品，由于价格是2元，那么显然还可以购买50个单位。

实际购买和货币的信用发行的这种不一致是什么原因造成的呢。

经过一番审查，我们发现了上面分析的纰漏，如果在合理预期的情况下，政府会在第一期以5％的利率借出100元钱吗，显然不会，因为如果他的资产是实际购买的产品，那么到到期末，他应该有105个实际产品，但是如果以5％的利息借出去100元钱，由于通货膨胀它必定要吃亏，如果不吃亏，名义利率应该为110％（即在期末恰好能够买105个实际产品）。

也就是说，我们前面的分析没有考虑到通货膨胀率对政府资产收益率的影响。

如果将这种影响考虑进来，我们将再次证实信用货币发行和货币购买发行的等价性。

如果在第一期名义利率为110％，那么政府的实际收入流就会大不一样，在第一期末，名义收入为110，实际收入为55，然后一直为5。

这显然与直接购买是等价的，因为直接购买在第一期初取得100，而在第一期末取得50。

信用货币下的收入流相当于在第一期末取得50，
然后再加上一个每期（包括第一期）末等于5的实际收入流，而后者折现就等于在第一期初的100。

从上面的分析，我们再次印证了信用货币制度下中央银行可以与直接用货币购买一样取得相同的铸币税。

这种铸币税从形式上来看仍然来源于利息收入，尽管中央银行不能用货币直接购买，但是通过货币供给的增加带来的通货膨胀推高了中央银行资产的名义利息收入。

在合理预期的情况下，中央银行的铸币税增加额与直接购买相同。

那么如果中央银行是通过持有外汇而不是持有国内债券来投放货币呢?显然我们没有理由假定外汇资产的名义收益率也将随国内的通货膨胀而增加，事实上，外汇资产的利息在国外没有通货膨胀的情况下很可能是一个固定的值。

此时中央银行的铸币税又从何而来呢?，显然在合理预期的框架下，中央银行不再是通过利息收入来取得铸币税了，因为利息收入就那么多。

但是依据同样的分析方法，我们不难看出，如果国内通货膨胀，国外稳定，显然国内货币会贬值，因此，尽管中央银行外汇资产的利息是没有增加，但是由于本国货币贬值使得以本国货币计算的中央银行的资产出现膨胀，从而产生了铸币税。

稍作分析，我们就可以看出这同样印证了我们前面得出的一致性的结论，尽管这个结果让我们有点惊讶：中央银行的铸币税也可以来自于本国货币的贬值8。

参考书目：
萨金特，动态宏观经济理论，中国社会科学出版社，1998年
奥博斯特弗尔德，若戈夫，高级国际金融学教程，中国金融出版社，2002年
8事实上，升值贬值除了对进口、出口产出等流量因素的影响，对存量比如债权债务的影响也非常明显。

如果一国净外债（持有外汇加上国内对外投资减去国外对内投资）等于零，那么货币升值贬值的对外净财务效应等于零，中央银行从货币贬值中得到的净收入实际上来源于国内的外债借款人的损失。