不动产收益权作为资产证券化基础资产的法律分析

不动产收益权作为资产证券化基础资产的法律分析资产证券化被称为二十世纪最伟大的金融创新之一，是一种以独立的特定资产为信用基础发行证券，并以该特定资产所产生的现金流偿付证券本金和收益的融资制度安排。

我国目前资产证券化产品大体可分为四类，分别为信贷资产支持证券、企业资产支持证券、项目资产支持计划以及资产支持票据。

这四类资产支持证券的法规依据、监管机构、法律结构、基础资产各不相同，也分别属于不同监管机构监管(其贷资产支持证券的监管机构为中国人民银行和中国银监会，企业资产支持证券的监管机构为中国证监会，项目资产支持计划的监管机构为中国保监会，资产支持票据则由银行间交易商协会管理)。

上述各类资产证券化产品,基础资产的特性基本相同，但具体种类并不完全相同，其中依据中国证监会《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》发行的资产支持证券，其基础资产包括“基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权”,颇具特色，本文仅就“不动产收益权”能否作为资产证券化的基础资产做初步讨论。

一、基础资产的法律特性《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》(以下简称《管理规定》)第二条第一款规定：“资产证券化业务，是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。

”在资产证券化业务中，基础资产处于关键地位，其所产生的现金流是资产支持证券收益分配的资金来源。

基础资产的资产质量、法律结构以及增信措施是影响资产支持证券收益率以及安全保障程度高低的决定性因素。

资产证券化中的基础资产具有以下特性：(一)能产生独立、可预测的现金流。

基础资产，是指符合法律法规规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可特定化的财产权利或者财产(《管理规定》第三条第一款)。

前款规定的财产权利或者财产，其交易基础应当真实，交易对价应当公允，现金流应当持续、稳定(《管理规定》第三条第二款)。

由于基础资产产生的现金流是资产支持证券收益分配的资金来源，因此，能产生独立、可预测的现金流应是资产支持证券发行的基础。

这包括两方面，一方面是能独立产生现金流，即基础资产自身就能独立产生现金流，如果基础资产不能独立产生全部现金流或绝大部分现金流，其现金流或其他经济利益主要来自于其他资产，则该部分资产就丧失了作为基础资产的意义。

另一方面，该基础资产产生的现金流必须是可预测的，即应该有一个稳定的收入来源或法律关系来保障基础资产能获得一个可预测的现金流。

如果基础资产仅能独立产生现金流，但该现金流不可预测，则意味着以该基础资产为基础发行的证券风险过大或收益波动太大，也不适宜作为资产证券化中的基础资产。

(二)能够特定化。

基础资产，还必须能够特定化，这亦为《管理规定》第三条第一款所明定。

特定化，应是指作为资产证券化的基础资产，作为财产权利或财产，能够清晰、可明确界定，即能够从法律上界定其权利容及围，如动产所有权、土地使用权、房屋所有权、租赁债权、应收账款债权等。

如果一项基础资产不能够特定化，权利容及围不清晰，则不适宜作为基础资产。

(三)权属应明确。

除能够特定化之外，基础资产还应当权属明确(《管理规定》第三条第一款参照)。

这里的权属明确应是指转移给资产支持专项计划(证券公司、基金管理公司子公司通过设立特殊目的载体，以下简称专项计划)的资产，或为所有权、或为土地使用权，或为债权，其权利应当属于原始权益人合法享有，不存在权利争议。

如果原始权益人转移给专项计划的资产存在权属争议，则不适宜作为基础资产。

(四)具有独立性。

基础资产还应该具有独立性。

即原始权益人转移给专项计划的资产应具备以下特征：(1)因专项计划资产的管理、运用、处分或者其他情形而取得的财产，归入专项计划资产。

因处理专项计划事务所支出的费用、对第三人所负债务，以专项计划资产承担(《管理规定》第五条第一款);(2)专项计划资产独立于原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与人的固有财产(《管理规定》第五条第二款);(3)原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与人因依法解散、被依法撤销或者宣告破产等原因进行清算的，专项计划资产不属于其清算财产(《管理规定》第五条第三款)。

即基础资产转移给专项计划后，该项资产独立于原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与人的固有财产，对外独立取得权利、负担债务，在管理人、托管人及其他业务参与人因依法解散、被依法撤销或者宣告破产时，该项资产也不属于清算财产，管理人、托管人及其他业务参与人的债权人不能对基础资产有所请求。

该项特性一般又被称为破产隔离等。

(五)具有可转移性。

基础资产除应具有上述特性外，还应具有可转移性。

《管理规定》第九条第一项规定，原始权益人应当依照法律、行政法规、公司章程和相关协议的规定或者约定移交基础资产，就是明确规定基础资产应具有可转移性。

所谓可转移性，是指基础资产应具有权利主体的变更能力，即能够在法律上作为交易客体或标的。

如果一项基础资产不具有可转移性，即不能作为法律上的交易客体或标的，则不适宜作为资产证券化的基础资产。

另外，如果一项基础资产不具有可转移性，则其应该具有的独立性、特定化也失去了基础。

二、“不动产收益权”作为基础资产的适格性关于基础资产的种类，《管理规定》第三条第三款规定：“基础资产可以是企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权，以及中国证监会认可的其他财产或财产权利。

”根据该款规定，基础资产可以分为两类，一类是财产权利，一类是基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权。

其中财产权利包括企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等。

这类财产权利作为基础资产应不存在争议。

但是基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权能否作为资产证券化的基础资产，即是否具备上文分析的基础资产应具备的特性，笔者认为值得进一步讨论。

鉴于“基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权”的表述有不太明确之处，如“不动产财产”与“不动产收益权”两者之间的区别何在?含义颇为模糊。

为讨论方便，本文仅讨论“基础设施、商业物业不动产收益权”能否作为资产证券化的基础资产。

(一)何为“基础设施、商业物业不动产收益权”?对于“基础设施、商业物业不动产收益权”，《管理规定》并未明确定义。

讨论“基础设施、商业物业不动产收益权”的定义，可先讨论与之意思相近的“资产收益权”。

“资产收益权”在一些金融机构设计的交易结构中常常出现，如资产(股权、应收账款、土地使用权及房屋等)收益权转让回购、资产收益权财产权信托等。

“资产收益权”一词近年来在我国相关政府部门文件或者最高院司法解释上也时有出现，但是该类文件均未对“收益权”或者“资产收益权”的涵与外延并未做出明确的界定。

实务中，对于“收益权”或者“资产收益权”多是由交易双方根据其依附的基础权利的不同以及交易的特殊需要，以合同方式对其涵与外延加以约定。

根据其所依据资产种类的不同，可分别称为“基础设施收益权”、“股权收益权”、“应收账款收益权”等等。

其定义，一般可以概括为就某项资产(如基础设施等不动产、股权、应收账款等)取得收益的权利。

综上，“基础设施、商业物业不动产收益权”可以表述为“就某项基础设施、商业物业等不动产取得收益的权利”。

(二)“不动产收益权”是一种“权利”?1、权利的定义、分类及其容关于权利的概念，现今通说认为，“权利乃享受特定利益的法律之力”(王泽鉴：《民法总则》，第94页，大学2009年12月第1版)。

权利包括两个方面，一方面，权利乃享受一定利益，如物权包含对物的使用收益，债权包含得接受债务人的给付，股权包括表决权、分红权、剩余财产分配请求权等;另一方面，权利具有“法律之力”，即如果权利无法实现，则可诉请法律救济，如果某项权利，其无法实现或受到侵害时，无法获得法律救济，则并不能构成法律上的权利，至多构成一项“利益”而已。

所谓“权利”，是指既存法律体系所承认的权利。

”(忠五：《契约责任与侵权责任的保护客体-“权利”与“利益”区别正当性的再反思》，第11页，大学2013年6月第1版)。

关于民法上权利的分类，标准不一。

按照权利的容来分，一般可分为财产权与人格权、亲属权等非财产权等。

财产权又可分为债权与物权。

债权为相对权，为得请求相对人为一定给付的权利，物权为绝对权或支配权，得对社会不特定人要求其不为一定行为。

物权又分为所有权(如房屋等物业所有权)、用益物权(如土地使用权)、担保物权(如抵押权、质权)等。

每一种权利都有其法定容及效力，如债权的容为请求相对人为一定给付，所有权容为所有权人对物之占有、使用、收益、处分的权利，在所有权中，其中占有、使用、收益、处分分别为所有权的四项权能，除非将各项权能予以权利化，否则不能单独处分。

用益物权、担保物权相对于所有权而言，为定限物权，分别为取得对某物的使用价值和交换价值的权利。

物权与社会公益攸关，其得失变更，须有一定的公示方法，以维护交易安全，乃产生物权法定原则。

债权因仅具相对性，故除法定之债(如侵权行为)外，原则上当事人得以契约自由创设。

2、“不动产收益权”是一种“权利”，抑或是一个想象?根据上述关于权利的定义、分析及容分析，进一步探讨“不动产收益权”的性质。

我们姑且认为“不动产收益权”是一种权利，接下来的问题是，到底属于何种权利?“不动产收益权”如属于一种“权利”，应当属于财产权，这应无疑义。

财产权又可以分为债权和物权，“不动产收益权”属于债权还是物权?(1)“不动产收益权”为一种物权?如果属于物权，属于所有权还是用益物权，抑或担保物权?显然，不动产收益权不是不动产所有权和担保物权，这也无需争论，值得讨论的是，“不动产收益权”可能属于用益物权。

可是根据我国物权法规定，用益物权是指“用益物权人对他人所有的不动产或者动产，依法享有占有、使用和收益的权利”(《物权法》第一百一十七条)，用益物权包括土地承包经营权、建设用地使用权、宅基地使用权、海域使用权、探矿权、采矿权、取水权等，并不包括一般的“不动产收益权”。

况且如果“不动产收益权”也属于不动产物权中的用益物权，则由于物权与社会公益攸关，其得失变更，须有一定的公示方法(如《物权法》对土地承包经营权(一百二十七条)、建设用地使用权(一百三十九条)等用益物权的登记都做了规定)，即应进行物权登记，但实务中“不动产收益权”均未进行登记(实际上也无法登记，除非将该“不动产收益权”设定为建设用地使用权等物权，才能够进行登记)。

综上，“不动产收益权”不构成一种物权。

(2)“不动产收益权”为一种债权?“不动产收益权”不是一种物权，其是否是一种债权?债权是请求特定人为一定给付的权利，债权不同于物权，为一种相对权，债权人和债务人构成债权法律关系的双方主体。