申银万国-111124-2012年基础化工行业投资策略(ppt)周期景气回落,主题纵深推进

1.2 但仍有部分产品需求相对稳定
驱动因素 西部政府投资 产能转移 消费 农业
产品 民爆 精细化工中间体、 车用涤纶工业丝 涤纶毛条 化肥
12年需求 增速预期 10% 10% 10% 5%
资料来源：申万研究 www.swsresearch.com 申万研究
10
•
•
•
•
由于油价坚挺，烯烃和芳烃回落 导致价差大幅收窄。
1,500,000 1,000,000
•
500,000 0 2006-01 2006-06 2006-11 2007-04 2007-09 2008-02 2008-07 2008-12 2009-05 2009-10 2010-03 2010-08 2011-01 2011-06 汽车销量（辆） 同比月增速
Sep-08 Oct-08 Nov-08 Dec-08 Jan-09 Feb-09 Mar-09 Apr-09 May-09 Jun-09 Jul-09 Aug-09 Sep-09 Oct-09 Nov-09 Dec-09 Jan-10 Feb-10 Mar-10 Apr-10 May-10 Jun-10 Jul-10 Aug-10 Sep-10 Oct-10 Nov-10 Dec-10 Jan-11 Feb-11 Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11
周期景气回落，主题纵深推进
——基础化工行业2012年投资策略
证券分析师 周小波 A0230209040469 邓建 向禹辰 2011.11.24
主要内容
1. 周期：看好需求相对稳定、成本下降类子行业 2. 主题：技术突破、新材料、产业政策 3. 投资策略：周期景气回落，主题纵深推进
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480
510 6.3%
230
资料来源：申万研究 www.swsresearch.com 申万研究 5
1.1 4Q开工率降低，有恢复提升空间
分类 产品 纯碱 PVC 大宗品 烧碱 甲醇 醋酸 涤纶短纤 化纤 涤纶长丝 粘胶短纤 氨纶 BDO MDI 聚氨酯原料 己二酸 环氧丙烷 甲乙酮 DMF 尿素 化肥 磷肥 钾肥 复合肥 开工率估计 目前 80% 70% 80% 60% 80% 75% 80% 65% 70% 80% 80% 75% 80% 60% 80% 75% 80% 95% 50% 1H11 80% 70% 80% 60% 80% 80% 90% 80% 85% 80% 90% 85% 90% 80% 80% 80% 80% 95% 70%
资料来源：申万研究
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申万研究
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1.1 分产品看，多数产品12年产能恢复增长
硝铵、氟化工、玻纤产能增长相对较慢
万吨 /年 醋酸 yoy 甲醇 yoy 涤纶长丝 yoy 粘胶短纤 yoy 氨纶 yoy R22 yoy 硝铵 yoy 有机硅单体 yoy 玻纤 2008 430 2406 1790.5 165 33 2009 470 9.3% 2688 11.7% 1910.5 6.7% 197 19.4% 36.7 11.2% 2010 535 13.8% 3250 20.9% 2078.5 8.8% 211 7.1% 39.1 6.5% 57 560 9.8% 95 260 13.0% 2011E 650 21.5% 3919 20.6% 2375 14.3% 281 33.2% 51 30.4% 63 10.5% 590 5.4% 137 44.2% 280 7.7% 2012E 680 4.6% 4500 14.8% 2700 13.7% 327 16.4% 55 7.8% 65 3.2% 620 5.1% 167 21.9% 290 3.6%
化学工业 合成材料
肥料制造 专用化学品
资料来源：石油与化学工业协会、申万研究 www.swsresearch.com 申万研究 3
1.1 分产品看，多数产品12年产能恢复增长
万吨/年 尿素 yoy DAP yoy 钾肥 yoy PVC yoy 纯碱 yoy MDI yoy DMF yoy 环氧丙烷 yoy BDO yoy 己二酸 yoy 84.5 126 24 41 74 2100 1448 260.8 1200 2008 5900 2009 6300 6.8% 1346 12.2% 363 39.2% 1581 9.2% 2400 14.3% 114 54.1% 88 4.1% 128 1.2% 38 54.1% 56 36.6% 2010 6700 6.3% 1576 17.1% 449.2 23.7% 1781 12.7% 2678 11.6% 139 21.9% 104 18.2% 155 21.2% 45 18.6% 74 31.8% 2011E 7000 4.5% 1680 6.6% 464.6 3.4% 2050 15.1% 2768 3.4% 139 0.0% 124 19.2% 159 2.6% 50 12.3% 74 0.3% 2012E 7500 7.1% 1900 13.1% 527.7 13.6% 2250 9.8% 2968 7.2% 199 43.2% 124 0.0% 182 14.5% 66 31.9% 106 43.2%
1,500 1,000 500 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2010年（左轴） 2010年月度增长率 万台
140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40%
1,000 万台 800 600 400 200 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
申万研究
2
1.1 供给：固定资产投资增速重回升势，农药例外
化学工业整体投资增速回升，分子行业看：
• • • 肥料制造投资增速回升至24%； 合成材料和专用化学品增速维持在较高水平，40%左右； 农药制造10-11年投资增速持续下行
行业固定资产投资增速
70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年19月 农药制造
500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0
资料来源：CEIC、申万研究 www.swsresearch.com 申万研究 8
1.2 下游需求：汽车、家电销量增速下滑
2,000,000
•
汽车：轮胎、改性塑料。10月销量环比下 滑7%；同比下滑1%。 家电：制冷剂（空调）、改性塑料（黑 电）、聚合MDI（冰箱)。冰箱9月销量同 比下滑3.6%，环比下滑26%。空调9月销量 同比增速下滑至2.8%，环比下滑28%。
1.3 橡胶价格回落，轮胎及橡胶制品成本压力减轻
天然橡胶和合成橡胶价格均大幅下跌
轮胎成本构成
天胶和合成橡胶出厂价格（元 /吨）
45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 Jan-06 Apr-06 Jul-06 Oct-06 Jan-07 Apr-07 Jul-07 Oct-07 Jan-08 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11
2.7 2.4 2.1 1.8 1.5 1.2 0.9 0.6 0.3 0 Feb-06 Feb-07 Feb-08 Feb-09 Feb-10 Aug-06 Aug-07 Aug-08 Aug-09 Aug-10 Feb-11 Aug-11
80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 2007-01 2007-05 2007-09 2008-01 2008-05 2008-09 2009-01 2009-05 2009-09 2010-01 2010-05 2010-09 2011-01 2011-05 2011-09 鞋出口金额（万美元） 同比月增速
化学原料及化学制品制造业新订单
1.2 下游需求：地产开工、出口增速下滑
• 地产相关：PVC、纯碱、钛白粉。地产开 工同比增速下滑至2%，环比下滑21%。 出口相关：玻纤、化纤、聚氨酯原料（纯 MDI、己二酸、DMF、丁酮等）。纺织服装 出口金额10月环比下滑14.5%；鞋9月出口 环比下滑来自百度文库6%。
70 60 50 40 30 20 10 0 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Apr-08 Apr-09 Apr-10 Oct-08 Oct-09 Oct-10 Apr-11 Jul-11
资料来源：中采咨询、申万研究 www.swsresearch.com 申万研究 7
200 400 600 0
08年底：乙烯和油价同步回落，价差收 窄；随后油价和乙烯价格上涨，价差扩大。
(200)
资料来源：Datastream、申万研究
苯价差
乙烯价差
1.3 原料成本：烯烃和芳烃回落，下游相关产品成本降低
东南亚烯烃与石脑油价差（美元/吨）
东南亚芳烃与石脑油价差（美元/吨）
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人工折旧 13% 辅料 12%
天然橡胶 32%
帘子布 12% 炭黑 10% 合成橡胶 17%
天然橡胶
顺丁橡胶
丁苯橡胶
资料来源：申万研究
资料来源：申万研究 www.swsresearch.com 申万研究 6
1.2 需求：9月需求下滑，国庆后体现为化工品价格大幅下跌
11年需求变化节奏
• • • • 4Q10-1Q11：限电、补库存推动需求增加； 2Q11-3Q11：去库存，开工率降低 国庆前后：9月补库存需求转瞬即逝，需求再下台阶。国庆后价格下跌。 结合申万宏观判断，需求可能在1季度见底。
•
250% 200% 150% 100% 50% 0% -50%
房地产新开工面积（亿平方米）
同比增长率
150% 100% 50% 0% -50% -100% 纺织品出口额增速 纺织服装出口额增速 服装出口额增速 Jan-08 Mar-08 May-08 Jul-08 Sep-08 Nov-08 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11
烯烃和芳烃价格回落，下游衍生 化工品成本压力减轻（聚氨酯原 料MDI、己二酸、环氧丙烷等；精 细化工、纺织助剂等）。
价差回顾：烯烃VS油价，哪个定价偏离？
从目前需求情况看，倾向于认为油价仍有 下行风险。
1000 200 400 600 800 0
乙烯价差回落，与08年底和3Q10年相当。
3Q10年：油价短暂下跌后稳定，乙烯持续 下跌，价差收窄；随后乙烯价格上涨，价 差扩大。
丙烯价差
甲苯价差
Sep-08 Oct-08 Nov-08 Dec-08 Jan-09 Feb-09 Mar-09 Apr-09 May-09 Jun-09 Jul-09 Aug-09 Sep-09 Oct-09 Nov-09 Dec-09 Jan-10 Feb-10 Mar-10 Apr-10 May-10 Jun-10 Jul-10 Aug-10 Sep-10 Oct-10 Nov-10 Dec-10 Jan-11 Feb-11 Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11
100% 80% 60% 40% 20% 0% -20%
100% 80% 60% 40% 20% 0%
2010年（左轴） 2010年月度同比增速
2011年（左轴） 2011年月度同比增速
2011年（左轴） 2011年月度增长率
资料来源：CEIC、申万研究 www.swsresearch.com 申万研究 9