衍生金融工具案例

v 面对多方的步步紧逼，管金生一直在拼死抵抗。不幸的是， 此时万国证券的同盟军辽国发突然倒戈，改做多头，于是形 势大变，“327”国债在1分钟内竟上涨了2元，10分钟后共 上涨了3.77元!
v 这意味着什么?“327”国债每上涨1元，万国证券就要赔进 十几亿。面对巨额亏损，管金生只有孤注一掷，于是，在下 午4：22分开始出手，先以50万口把价位从151.30元轰到150 元，然后争分夺秒连续用几十万口的量级把价位打到148元， 最后一个730万口的巨大卖单狂炸尾市，把价位打到 147.40 元。
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中航油案例
v 2004年12月1日，中国航油(新加坡)股份有限公司 (China Aviation Oil， CNAO．SI)(简称中航油)通过 新加坡交易所发布公告：公司正在寻求法院保护， 以免受债权人起诉。
v 此前公司出现了5．5亿美元(约合45亿人民币)的衍 生工具交易亏损。
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2020/12/6
衍生金融工具案例
二. 金融衍生工具的基本特征
(1)依存于传统金融工具。 它包含两层意思： 一是金融衍生工具不能独立存在，它要随传统金融工具
的发展而发展。 二是金融衍生工具往往根据原生金融工具预期价格的变
化定值。 (2)借助跨期交易。 金融衍生工具是交易双方通过对利率、汇率、股价等因
Fra Baidu bibliotek
衍生金融工具案例
v 卖出看涨期权是金融衍生产品中风险最大的一个 品种，
v 目前国际通行的美式期权规定，持有看涨期权的 交易者可在行权期到来前，在规定的行权价格许可 范围内的任意时间、任意价格行权，如果他不行权， 损失的也仅是保证金；
v 相反，出售看涨期权的交易方则随时可能被迫承担 因交易对手行权而产生的损失。
v 10月26日和28日，中航油因无法追加部分合约保证 金而爆仓，蒙受1．32亿美元的实际亏损；
v 之后，形势进一步恶化，到11月底发布公告时，中 航油已平仓合约累计亏损约3．9亿美元，而未平仓 合约潜在亏损约1．6亿美元。
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v 中航油巨亏的原因在于中航油在2004年下半年国际 油价40多美元时，卖出了大量的看涨期权，并且没 有制定有效的风险控制机制；
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监管当局应该对市场做出迅速反应
v 但当时的上交所对此没有做出迅速反应，导致惊天大 案“327”国债期货事件的发生。如果当时的上海证券 交易所对“314”国债期货合约的异动进行严厉查处， 并出台相关规定防患于未然，那么管金生也就不可能有 机会透支炒作。
v 但这仅仅是如果，历史毕竟不相信假设。不幸的是， 随后的中国资本市场在监管的及时性问题上并没有吸取 教训，对“中科系”、“亿安系”、“德隆系”的查处 均是在股价已经被炒到高位并且庄家获取丰厚利润后才 进行的。
v “327”国债期货事件对目前一些正在拟议推出 的金融衍生工具，比如股票价格指数期货，是一个 警示，我们必须衡量市场条件是否成熟。
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v (3)具有杠杆效应。
v 金融衍生工具交易者一般只需要支付少量的保证 金或权利金，就可签订远期大额合约或互换不同的 金融工具。例如，期货交易保证金通常是合约金额 的5％，也就是说，期货交易者可以控制20倍于所 投资金额的合约资产，实现以小搏大。
v 保值贴补率由财政部根据通货膨胀指数每月公布，因此，对 通货膨胀率及保值贴补率的不同预期，成了“327”国债期 货品种的主要多空分歧。
v 以上海万国证券公司为首的机构在“327”国债期货上作空， 而以中经开(全称为中国经济开发信托投资公司)为首的机构 在此国债期货品种上作多。
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v 2004年10月，油价创新高，而中航油所持仓位已达5 200万 桶，账面亏损再度大增¨0月10日，面对严重资金周转问题 的中航油，首次向母公司呈报交易和账面亏损，账面亏损高 达1．8亿美元，另外，已支付8 000万美元的额外保证金； 10月20日，
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v 母公司中国航空油料集团配售15％的股票，将所得1 亿多美元资金贷款给中航油，但此时已回天乏术；
v 所以在国际上，除摩根大通等大投行、做市商外， 很少有交易者敢于出售看涨期权。另外，当中航油 发现方向做错后，也没有买人看涨期权以对冲风险， 减小损失。
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借贷：
v 2003年7月18日，中国航油与10家国际银行签署了 1．6亿美元的银团贷款协议。
v 而这就是中航油进行石油衍生品交易的资金主力。 用借来的钱，在高风险的OTC市场，进行高风险的 期权交易，中航油简直将游戏玩到了极限，稍有闪 失，资金链接不上，便会导致崩盘。
素变动趋势的预测，约定在未来某一时间按照一定条件进行 交易或选择是否交易的合约。
这就要求交易双方对利率、汇率、股价等价格因素的未 来变动趋势做出判断，而判断的准确与否直接决定了交易者 的交易成败。
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“327”国债期货事件钩沉
事件背景
v 1992年12月28日，上海证券交易所(上交所)首先向证券商自 营推出了国债期货交易。
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导致公司经营陷入困境。
v 由于中航油事件，使中航油公司同阿联酋国家石油的合 资项目遭搁浅，英国富地石油则对中国航油近期的股价 变动，以及展延批准收购富地在中国华南蓝天航空油料 公司股权感到担忧，并表示有权取消这项交易。
v 新加坡石油公司(SPC)决定中断供应燃油给中国航油。 此外，J．Aron公司、三井(Mitsui)能源风险管理公司、 巴克莱资本(Barclays Capital)、 Standard Bank London 等7家国际银行向中国航油正式发出了追债信。
v 第二，因资产或指数价格不利变动可能带来损 失的市场风险。
v 第三，因市场缺乏交易对手而导致投资者不能平 仓或变现造成损失的流动性风险。
v 第四，因交易对手无法按时付款或交割可能带来 损失的结算风险。
v 第五，因交易或管理人员的人为错误或系统故障、 控制失灵而造成损失的运作风险。
v 第六，因合约不符合所在国法律，无法履行或合 约条款遗漏及模糊导致损失的法律风险。
v 随着油价的不断攀升，中航油没有及时止损，反而 不断追加保证金，最终导致国际油价攀升至每桶 55．67美元时没有资金支持，不得不“爆仓”。
v 由于有很多期权采取的是信用证方式支付，因此当 信用证到期后，中航油就不得不面临因巨额透支而 产生的还款压力。一旦无力还款，申请破产保护也 就在所难免了。
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止损不及导致爆仓
v 2004年一季度，如果当时进行结算，则公司亏损将达580万 美元，于是，中航油决定延期交割合约，同时增加仓位，寄 希望于油价能回跌；
v 二季度，油价再升，中航油账面亏损增至3 000万美元左右， 公司因而决定再将期权延后到2005年和2006年交割，并再 次增仓；
v 到1995年初，通货膨胀已开始回落。于是管金生出 手，联合辽国发等一批机构在“327”国债期货合 约上重仓持有空单，且大大超过规定持仓的限量。
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v 1995年2月23日，传言得到证实，财政部确实要对“327” 国债进行贴息。
v 当日上午一开盘，有财政部背景的中经开凭借利好率领多方， 一路掩杀过来，用 80万口将前一天148.21元的收盘价一举攻 到148.50元，接着又以120万口攻到149.10元，又用100万口 攻到150元，下午攻到151．98元。
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v “327”国债期货收盘时价格被打到147.40元。当 日开仓的多头全线爆仓，万国证券由巨额亏损转为 巨额盈利。
v 但成交量的迅速放大并不能说明问题，关键是期货 交易的保证金根本没有，一句话，是透支交易，但 反映在期货价格上却成为当天的收盘价。
v 收市后上交所紧急磋商，当晚宣布：
v 2004年 11月30日，中国航油发布公告称，已向当地法 院申请召开债权人大会，开展重组业务。
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不要将金融杠杆利用到极致
v 期权：
v 肇事的限价期权，赋予买方以特定价格买人一定数 量航空煤油的权利，为此，买方支付一定的费用， 即权利金，新加坡期货市场一般称为“保费”；卖 方则收取权利金。
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v 3．一个新的金融品种的产生必须要有成熟的市场 条件配合
v 缺少必要市场条件的金融期货品种本身就蕴藏着 巨大的风险，如果没有相应的规则进行约束，市场 必然出现混乱情况。
v 国债期货赖以存在的是利率机制市场化，而直到 今日，我国的利率市场化尚未实现，遑论开设国债 期货的当时。
v 23日16时22分13秒之后的所有“327”国债期货品 种的交易无效，该部分成交不计入当日结算价、成 交量和持仓量的范围。
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v 经过此调整，当日国债成交额为5 400亿元，当日“327”国 债期货品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格 151.30亿元。
v 如果按照上交所定的收盘价到期交割，万国证券赔60亿元人 民币；如果按照管金生抡板斧砍出的局面算数，万国证券赚 42亿元。第二天，万国证券门前发生了挤兑。
v 1994年全国国债期货市场总成交量达2．8万亿元。
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事件回放
v “327”国债是指1992年发行、1995年6月到期兑换的3年期 国债。
v 1992—1994年中国面临高通货膨胀压力，银行储蓄存款利 率不断调高，国家为了保证国债的顺利发行，对已经发行的 国债实行保值贴补。
v 1993年10月25日，上交所国债期货交易向社会公众开放。与 此同时，北京商品交易所在期货交易所中率先推出国债期货 交易。
v 1994年至1995年春节前，国债期货飞速发展，全国开设国债 期货的交易场所从两家陡然增加到14家(包括两个证券交易 所、两个证券交易中心以及10个商品交易所)。
v 由于股票市场的低迷和钢材、煤炭、食糖等大宗商品期货品 种相继被暂停，大量资金云集国债期货市场。
v 显然，在这中间，买方的风险是有限的，顶多就是 期权作废，损失权利金；
v 但作为卖方，中航油的风险极大，因为期权结算时， 高于限价的部分都要中航油承担。
v 由于中航油在2003年底采用的是卖出看涨期权这种
收益不大却风险很大的交易方式，因此一旦油价走
向与中航油的预期相反，则中航油面临的风险就将
被成倍放大。 PPT文档演模板
v 3个月后，国债期货市场被关闭。5个月后，管金生被捕。 指控他的罪名有渎职、挪用公款、贪污、腐败等。
v 在此前后，上交所总经理、中国证监会主席都换人了，万国 证券也和申银证券合并了。
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监管当局应该对市场做出迅速反应
v 实际上，在“327”国债期货事件发生前，上海证券交 易所已经出现因数家机构联手操纵市场，“314”国债 期货合约日价格波幅达3元的异常行情。
v 由于与9年前的巴林银行一样案发新加坡，一样是 由金融衍生产品交易失控所引起，所以，业界称之 为中国版的“巴林事件”。
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止损不及导致爆仓
中航油自2003年开始买卖石油衍生产品。 v 除了对冲日常业务的风险外，公司也从事投机性的交易活动。
一开始进入石油期货市场时，中航油获得了巨大的利润—— 相当于200万桶石油。 v 正是在这种暴利的驱动下，中航油才会越陷越深。2004年， 油价持续走高，对中航油的期权合约头寸不利。
v 当时虽然市场传言财政部将对“327”国债进行贴 息，但在上海当惯老大的管金生(万国证券的总裁) 就是不信这个邪。
v 管金生的分析不无道理：
v 国家财政力量当时极其空虚，不太可能拿出这么大 一笔钱来补贴“327”国债利率与市场利率的差， 而且1993年年中，中国高层下狠招儿宏观调控，整 治银行乱拆借，下军令状要把通货膨胀拉下来。
v (4)具有不确定性和高风险性。
v 金融工具价格的变幻莫测决定了金融衍生工具 交易盈亏的不稳定性，也成为金融衍生工具高风险 性的重要诱因。
v 金融衍生工具交易的风险不仅仅表现为金融工 具价格不确定，还包括以下几种风险：
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v 第一，交易中对方违约，没有履行所作承诺造 成损失的信用风险。