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现代证券投资理论(PPT 37页)
完善资本市场：
市场无阻力，即不存在交易成本和政府 税收；
产品市场和证券市场都是完全竞争市场； 市场信息的交流是高效率的； 参加市场交易的个人都是理性的，都追
求个人效用的最大化。
三、完善资本市场与效率资本市场
效率资本市场：
证券价格完全反映所有相关信息； 投资者将其掌握的全部相关信息都用于
证券价格对各种最新消息的反应速度是 衡量市场效率的关键。
该市场上，基本分析不能带来超额利润。
强有效率市场
证券价格反映了所有有关信息，不仅包 括历史信息和所有公开发布的信息，还 包括仅为公司内部人掌握的内幕消息。
强有效率市场是一个极端的假设。
竞争是市场效率的根源。
三、完善资本市场与效率资本市场
二、资本资产定价模型
Ri = RF + (RM-RF) 式中: Ri —第i种股票的预期收益率；
RF —无风险收益率； RM —平均风险股票的必要收益率； —第i种股票的贝他系数。 期望报酬率=无风险报酬率+风险报酬率
第四节 套利定价理论
资本资产套利定价理论（APT）是一个决 定资产价格的均衡模型，它认为证券的 实际收益率要受更多具有普遍因素的影 响，证券分析的目标在于识别经济中的 这些因素以及证券收益对这些因素的不 同敏感性。
证券价格已经反映了所有历史信息，如 市场价格地变化状况、交易量变化状况、 短期利率变化状况等。
弱有效率市场假说意味着趋势分析等技 术分析手段对于了解证券价格的未来变 化、谋取利润是没有帮助的。
次强有效率市场
证券价格反映了所有公开发布的信息， 这些信息不仅包括证券交易的历史数据， 而且包含诸如公司的财务报告、管理水 平、产品特点、盈利预测、国家经济政 策等各种用于基本分析的信息。
市场无阻力，即不存在交易成本和政府 税收；
产品市场和证券市场都是完全竞争市场； 市场信息的交流是高效率的； 参加市场交易的个人都是理性的，都追
求个人效用的最大化。
三、完善资本市场与效率资本市场
效率资本市场：
证券价格完全反映所有相关信息； 投资者将其掌握的全部相关信息都用于
证券价格对各种最新消息的反应速度是 衡量市场效率的关键。
该市场上，基本分析不能带来超额利润。
强有效率市场
证券价格反映了所有有关信息，不仅包 括历史信息和所有公开发布的信息，还 包括仅为公司内部人掌握的内幕消息。
强有效率市场是一个极端的假设。
竞争是市场效率的根源。
三、完善资本市场与效率资本市场
二、资本资产定价模型
Ri = RF + (RM-RF) 式中: Ri —第i种股票的预期收益率；
RF —无风险收益率； RM —平均风险股票的必要收益率； —第i种股票的贝他系数。 期望报酬率=无风险报酬率+风险报酬率
第四节 套利定价理论
资本资产套利定价理论（APT）是一个决 定资产价格的均衡模型，它认为证券的 实际收益率要受更多具有普遍因素的影 响，证券分析的目标在于识别经济中的 这些因素以及证券收益对这些因素的不 同敏感性。
证券价格已经反映了所有历史信息，如 市场价格地变化状况、交易量变化状况、 短期利率变化状况等。
弱有效率市场假说意味着趋势分析等技 术分析手段对于了解证券价格的未来变 化、谋取利润是没有帮助的。
次强有效率市场
证券价格反映了所有公开发布的信息， 这些信息不仅包括证券交易的历史数据， 而且包含诸如公司的财务报告、管理水 平、产品特点、盈利预测、国家经济政 策等各种用于基本分析的信息。
现代投资组合理论.pptx
风险厌恶是指给定两个预期收益率相同的组合，投资 者总是选择标准差较小的那个组合
风险厌恶也指投资者不会选择fair game，fair game指预期 回报率为0的赌博
A 资产组合选择问题 3. 效用
Markowitz的资产组合选择问题表述为最大化投资者 末期财富的期望效用
效用财富函数
非满足性=》边际效用为正
三种以上证券形成的可行集
可行集的两个重要性质
（1）只要N 不小于3，可行集对应 于均值-标方差平面上的区域为 二维的。
（2）可行集的左边向左凸。
rP
可行集PΒιβλιοθήκη 三种证券形成可行集的例子rP
B
D
C
A
P
三点形成地区域
求解证券组合前沿(PORTFOLIO FRONTIER)
给定r, E(r), VC, N，不考虑无风险资产
预期收益率可视为任一组合的潜在回报强度的度量，而标准差 可视为任一组合的风险的度量。
A 资产组合选择问题 1.投资组合的预期收益率和标准差
投资组合是一个多种证券的集合
一个包含N种证券的投资组合的收益率向量(portfolio return vector)可定义如下：
r1
r
r2
rN
其中，ri代表第i种证券的随机收益率
P 0
X1
P
400
X
2 1
1600 X 22
1600 X1X 2
X2 1 X1
当两个证券的相关系数介于-1和1之间时，其所有组 合将处于一条向左弯曲的曲线上
MVP的上方，可行集是下凹的
MVP的下方，可行集是上凸的
当两个证券的相关系数介于-1和1之间时，其所有组 合将处于一条向左弯曲的曲线上
风险厌恶也指投资者不会选择fair game，fair game指预期 回报率为0的赌博
A 资产组合选择问题 3. 效用
Markowitz的资产组合选择问题表述为最大化投资者 末期财富的期望效用
效用财富函数
非满足性=》边际效用为正
三种以上证券形成的可行集
可行集的两个重要性质
（1）只要N 不小于3，可行集对应 于均值-标方差平面上的区域为 二维的。
（2）可行集的左边向左凸。
rP
可行集PΒιβλιοθήκη 三种证券形成可行集的例子rP
B
D
C
A
P
三点形成地区域
求解证券组合前沿(PORTFOLIO FRONTIER)
给定r, E(r), VC, N，不考虑无风险资产
预期收益率可视为任一组合的潜在回报强度的度量，而标准差 可视为任一组合的风险的度量。
A 资产组合选择问题 1.投资组合的预期收益率和标准差
投资组合是一个多种证券的集合
一个包含N种证券的投资组合的收益率向量(portfolio return vector)可定义如下：
r1
r
r2
rN
其中，ri代表第i种证券的随机收益率
P 0
X1
P
400
X
2 1
1600 X 22
1600 X1X 2
X2 1 X1
当两个证券的相关系数介于-1和1之间时，其所有组 合将处于一条向左弯曲的曲线上
MVP的上方，可行集是下凹的
MVP的下方，可行集是上凸的
当两个证券的相关系数介于-1和1之间时，其所有组 合将处于一条向左弯曲的曲线上
第四章 债券投资 《 现代投资理论与务实》PPT课件
二、债券的交易价格和清算价格
债券的交易价格 ☆（重点） ➢ 交易行情 ➢ 价格测算 ✓ 思路：投资该国债能获得平均收益率（一样） ✓ 具体测算：还本付息与贴现债券都一样。见教材
三、影响债券价格的因素
核心因素：债券品质与利率 ➢ 债券品质：发行人，担保情况，期限 ➢ 利率：利率水平及走势与债券价格水平及走势成反比关系。 ✓ 由债券价格计算公式来看债券价格与利率关系 ✓ MP（Monetary Policy）与FP（Fiscal Policy）对利率的影
得收益率。 ➢ 到期收益率是投资决策的关键，投资者要求所获得的到
期收益率不低于市场平均收益率。 ➢ 决定债券收益率的因素 ✓ 债券利率 ✓ 投资本金 ✓ 还本期限
一、债券到期收益的计算
到期收益的计算 ☆（重点） ➢ 原理与债券价格测算一样，难度要低于价格测算，实际
上是价格已知下计算所得收益率 ➢ 无论是附息票债券，还是贴现债券；无论是新发债券，
✓ 思路：投资该国债能获得平均收益率 ❖ 公式：
发行价格（1+同期市场收益率×期限）=债券到期还本付息额 发行价格=债券到期还本付息额 /（1+同期市场收益率×期限） ❖ 发行价格=100（1+6%×10）/（1+5.5%×10）=103.23（元）
一、债券的票面价格和发行价格
➢ 贴息债券的发行价格计算
债券 ❖ 按内含选择权分类：可转换债券、可赎回债券、偿还基金
债券、带认股权证的债券 ❖ 按是否有担保分类：担保债券、信用债券 ❖ 按债券利率是否固定分类 ：固定利率债券 、浮动利率债券
一、债券 记账式国债与凭证式国债
❖ 概念 ❖ 买卖方式与付息方式 ❖ 现实查找
二、债券市场
债券发行市场 ❖ 知识点：概念，公募发行与私募发行 债券流通市场 ❖ 知识点：概念，场内交易与场外交易
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3、最优组合的 选择
最优组合应同时满足以下条件：
（1）位于有效边界上； （2）位于投资者的无差异曲线上； （3）为无差异曲线与有效边界的切点。
投资者应选择无差 异曲线簇与有效边界的 切点作为最优投资。因 为越靠上的无差异曲线 带来的满足程度越大， 而在有效边界上，切点 以外的点均位于切点处 无差异曲线的下方，因 此切点处即是最佳投资 点。
五、资产组合理论的缺点 当证券的数量较多时，计算量非常大，使模型应用受 到限制。 均值方差分析的成立条件：收益正态分布
第三节 资本资产定价模型
资本资产定价模型
资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）是由美国Stanford大学教授夏 普等人在马克维茨的证券投资组合理论基础上 提出的一种证券投资理论。
每一位投资者根据自己的无差异曲线与有效边界相切 之切点确定其最优证券投资组合。虽然每位投资者的 最优证券投资组合各不相同，但是在有效边界相同的 情况下，投资者的最优风险证券组合是一样的。
分离定理：
也称分离特性，是指最优风险组合的确定与个别投资 者的风险偏好无关。
分离定理对组合选择的启示
若市场是有效的，由分离定理，资产组合 选择问题可以分为两个独立的工作，即资 本配置决策和资产选择决策。
两种资产完全负相关，即ρDE =-1，则有
E(rP ) wD E(rD ) wE E(rE ) (1)
P wD D wE E
( 2)
wD wE 1
( 3)
当wD E /( D E )时, P 0
当wD E /( D E )时, P wD D wE E 0
当wD E /( D E )时, P wE E wD D 0
现代投资学原理投资学
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现代投资学原理投资学
第二节 现金流量的估计
一、项目计算期构成 二、现金流量含义 三、现金流量的估算
四、现金流量估计中应注意的问题
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第二节 现金流量的估计
一、项目计算期构成
项目计算期=建设期+生产经营期 K公司拟新建一条生产线，预计主要设备的使用 寿命为5年。在建设起点投资并投产，或建设期为1 年情况下，分别确定该项目的计算期。 项目计算期=0+5=5（年） 项目计算期=1+5=6（年）
多选题：某公司正在开会讨论是否投产一种新产品，对以下 收支发生争论。你认为不应列入该项目评价的现金流量有 （ ）。
A.新产品投产需要占用营运资本80万元，它们可在公司 现有周转资金中解决，不需要另外筹集
B.该项目利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设 备出租可获收益200万元，但公司规定不得将生产设备出 租，以防止对本公司产品形成竞争
由投资项目引起的企业现金支出的增加额 。 1.原始投资 （1）建设投资：固定资产投资 无形资产投资 其他资产投资 （2）流动资金投资 2.付现成本 3.各项税款
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现代投资学原理投资学
（三）现金净流量 =项目计算期各年的现金流入量-现金流出量 一般来说，建设期内的净现金流量的数值为负值或等于零； 经营期内的净现金流量则多为正值。 按时段特征，通常把投资项目的现金流量分为初始现金流 量、营业现金流量和终结现金流量。
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现代投资学原理投资学
二、现金流量含义
•一个项目引起的企业现金支出和收入增加的数量---是增量 的现金流量。
（一）现金流入量 现金流入量是指由投资项目引起的企业现金收入的增加额。 ➢ 营业收入 ➢ 回收额：长期资产的残值收入、垫付的流动资金
6第六讲 现代投资理论：马科维茨投资组合选择理论(E-V)(PPT)
一、Markowitz投资组合理论
Harry Markowitz1952年在Journal of Finance上发表了
现代投资理论
之二：投资组合理论 张璟
一篇名为portfolio selection的文章，在其分析中引入了统计 上的均值—方差[mean-variance，E-V][或标准差]概念来衡 量证券或证券组合的收益与风险，并对投资组合和选择问 题进行了研究。1959年，他出版了同名著作，进一步阐述 了投资组合问题。 Markowitz的研究被认为是历史上首次对投资领域中收 益和风险运用现代微观经济学和数理统计的规范方法进行 的全面研究 [Miller，1999]，是现代投资组合理论的起点。
金融学院金融学系
金融学院金融学系
2.无风险资产与风险资产[组合]的组合
四、引入无风险借贷后的理论拓展
1.无风险资产的特点 9标准差为0，即σRf=0； 9收益率是确定的或已知的； 9与任意风险资产收益率之间的协方差为0，即σiRf=0 ；
假定风险资产和无风险资产在投资组合中的比例分别 为Wr和WRf，各自的预期收益率分别为ERr和Rf，标准差分 别为σr和0，二者的协方差显然为0，我们可以得到：
金融学院金融学系
[1] [2]
图6-1两种证券的风险—收益关系
预期收益率
ρ12 = 0
ERAσ B + ERBσ A 0, D σ A +σB
ρ12 = 0.5
(σ A , ER A )
ρ12 = 1
B.允许卖空 例6-1：我们仍然以表5-2中股票1和2为例。 预期收益率 15%
σp
金融学院金融学系
金融学院金融学系
三、理论评价
1.Markowitz投资组合理论的贡献 9Markowitz的投资组合理论建立了一系列的基本概念，运 用统计学的均值和方差[标准差]等概念为金融资产的风险 与收益分析提供了科学的依据，使得以均值衡量收益、方 差[标准差]衡量风险的现代风险分析基本框架在现代金融 理论中得到确立； 9该理论提出的有效投资组合概念和投资组合分析方法大 大简化了投资分析的难度。
Harry Markowitz1952年在Journal of Finance上发表了
现代投资理论
之二：投资组合理论 张璟
一篇名为portfolio selection的文章，在其分析中引入了统计 上的均值—方差[mean-variance，E-V][或标准差]概念来衡 量证券或证券组合的收益与风险，并对投资组合和选择问 题进行了研究。1959年，他出版了同名著作，进一步阐述 了投资组合问题。 Markowitz的研究被认为是历史上首次对投资领域中收 益和风险运用现代微观经济学和数理统计的规范方法进行 的全面研究 [Miller，1999]，是现代投资组合理论的起点。
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2.无风险资产与风险资产[组合]的组合
四、引入无风险借贷后的理论拓展
1.无风险资产的特点 9标准差为0，即σRf=0； 9收益率是确定的或已知的； 9与任意风险资产收益率之间的协方差为0，即σiRf=0 ；
假定风险资产和无风险资产在投资组合中的比例分别 为Wr和WRf，各自的预期收益率分别为ERr和Rf，标准差分 别为σr和0，二者的协方差显然为0，我们可以得到：
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[1] [2]
图6-1两种证券的风险—收益关系
预期收益率
ρ12 = 0
ERAσ B + ERBσ A 0, D σ A +σB
ρ12 = 0.5
(σ A , ER A )
ρ12 = 1
B.允许卖空 例6-1：我们仍然以表5-2中股票1和2为例。 预期收益率 15%
σp
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三、理论评价
1.Markowitz投资组合理论的贡献 9Markowitz的投资组合理论建立了一系列的基本概念，运 用统计学的均值和方差[标准差]等概念为金融资产的风险 与收益分析提供了科学的依据，使得以均值衡量收益、方 差[标准差]衡量风险的现代风险分析基本框架在现代金融 理论中得到确立； 9该理论提出的有效投资组合概念和投资组合分析方法大 大简化了投资分析的难度。
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2020-5-30
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3
决定投资行为的因素可分为内在因素和外在因素。外 在因素包括技术、政治、心理、政府政策、资源、人口等 等；内在因素主要指企业家预期从事投资所能得到的利润 率与利息率之间的关系。新古典经济学的投资模型主要针 对内在因素进行分析，分析投资与利率负相关关系。
在微观经济学中，居民的储蓄构成资本的供给，厂商 的投资构成资本的需求，利息率由资本的供给和需求决定。 其中，厂商对于投资资金的需求取决于资本的边际生产力， 后者随着投资增加而递减。可以假定厂商面临的利息率是 给定的，他们按照与一定投资量相对应的资本的边际生产 力等于给定的利息率的原则决策。
当把整个经济中的投资作为一个整体来考虑时，则投 资与预期利润的现值正向变动。当前或者预期利润越高， 则投资水平越高，当前或者预期实际利率越高，预期现值 就越低，从而投资水平越低。
2020-5-30
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6
如果假设企业预期的未来利润和利率 现在相同，则有
V(
E T
)
T /(RT )
预期利润的现值等于利润除以实际利率与折旧率之和。 （具体推导过程参见）
2020-5-30
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10
资本的边际成本等于资本的租用价格（rental cost of capatal），记为R。它是企业在生产过程中多使用一 单位资本增加的成本。按照利润最大化原则，企业会自愿 调整资本存量，使资本的边际收益等于边际成本。因此， 对于追求利润最大化的企业，必然会把资本存量调整到：
在租赁市场没有形成垄断时，加入税收因素后，应使 税后租用价格和税后出租成本相等，所以可得
R=[（1-U）/（1-T）]（r+δ）PK。
如果U=T，公司所得税恰好与企业获得的税收优惠相 互抵消，资本租用价格保持在以前水平。一般而言，政府 较高的所得税会提高资本的租用价格并减少投资，或者通 过税收优惠，降低资本的租用价格，从而刺激投资。
现代证券投资组合理论与业绩评价28页PPT
根据分离定理，确定投资者无差异曲线之前，我们就可以确 定风险资产的最优组合。即投资者的投资决策分为两个阶段：
第一阶段是对风险资产的选择
文本
第二文阶本段是最终资文产本组合的选择 文本
（三）市场组合
所谓市场组合，是将证券市场上的所有
种类证券按照它们各自在整个证券市场总额 中所占的比重组成的证券组合。
二、资本市场线
假定证券可以自由地按一定的利率借入或借出。当无风险证券f与风险证券i进 行组合时，组合的期望收益率为:
p wi i (1 w f ) i
组合的标准差为：
（14.1）
2 p
w
2 f
2 f
2w f wi
cov
fi
wi2
2 i
（14.2）
由于CAPM模型假定投资期为一期，因而无风险资产意味着它的收益是确定的， 由于不存在预期收益的变动，因此它的标准差为零。一般以到期日与投资者的 投资期文相本等的国债代表无文风本险资产，如美国文联本邦政府发行的短文期本国库券。由于 无风险证券的回报率是确定的，与任何风险证券的收益率无关，因此无风险资 产收益率与风险资产收益率之间的协方差也等于零，它们之间的相关系数为零。 因此，组合的标准差可以简化为：
“马柯维茨有效组合。”
（一）有效边界
1.两种证券投资组合的可行区域与有效边界
文本
文本
文本
文本
图14-2 二元投资组合的有效组合和有效边界
2.多个投资组合的可行区域与有效边界
文本
文本
文本
图14-3 多元投资组合的有效组合和有效边界
文本
（二）最优投资组合的选择
给定若干有效组合供投资者选择，投资者最乐意选择的投资组合即能达到 效用最大化的投资组合即为最优组合（optimal portfolio）。
投资学第6章+现代投资理论(1)：资产组合的风险与收益幻灯片PPT
投资学 第5章
22
投资学 第６章
6.1.6名义利率与真实利率
P01 Cy(1Cy)2(1Cy)3 (1Cy)n(1Fy)n
n
C F
t1(1y)t (1y)n
投资学 第5章
13
投资学 第６章
例子
▪ 例如，一张息票率为10%、面额为1000元 的10年期附息债券，每年支付息票利息 100元，最后再按照债券面值偿付1000元。 其现值的计算可以分为附息支付的现值与 最终支付的现值两局部，并让其与附息债 券今天的价值相等，从而计算出该附息债 券的到期收益率。
▪
PV A ▪ 实际上，rn期普通年金就等于永续年金减
去从n+1期开场支付的永续年金。
投资学 第5章
11
投资学 第６章
6.1.3到期收益率
▪ 到期收益率，是指来自于某种金融资 产的现金流的现值总和与其今天的价 值相等时的利率水平。
▪
投资学 第5章
12
投资学 第６章
1.附息债券的到期收益率
▪ 如果P0代表债券的价格，C代表每期支付 的息票利息，F代表债券的面值，n代表 债券的期限，y代表附息债券的到期收益 率。那么我们可以得到附息债券到期收 益率的计算公式：
▪ F V P 0 1 rn
投资学 第5章
4
投资学 第６章
▪ 其现值那么为：
▪ ▪
PV(1FrV)n
▪ 含义：n年后的1元钱不如现在1 元钱值钱。
投资学 第5章
5
投资学 第６章
6.1.2年金
▪ 年金是指在一段固定时期内有规律地收入〔或支 付〕固定金额的现金流。如养老金、租赁费、抵 押贷款等。
▪ 如果每次收〔付〕都发生在期末，这种年金那么 称为普通年金 ；
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14-3-4 紡織、鋼鐵類股
2.鋼鐵類股 鋼鐵業的景氣與汽車、營建等產業息息相關。鋼鐵 業是市場價格的接受者，而非主導者；鋼鐵業是資 本密集與勞力密集的產業。
14-3-5 造紙、航運類股
1.造紙類股 造紙業是耗能源高污染的產業，不僅原料進口依存 比例甚大，也是資本與勞力密集的內需型產業。國 內造紙業分為上游的紙漿業，中游的造紙業與下游 的紙器業。
件製造和下游的個人電腦、數據機、通訊用品等。
14-3-2 金融類股
影響金融業的兩大因素分別為股市與房地產。股市處 於低檔，金融業的轉投資收益將明顯減少；房地產若 不能復甦，則壽險不動產投資必將無法獲利；銀行更 受不動產跌價，而有擔保品不足所衍生逾期放款大增 的危險。
14-3-3 水泥、塑化類股
1.水泥類股 水泥業的景氣大致落後營建業半年到一年的時間， 其景氣有賴營建業的復甦與政府加速公共工程來 推動。
14-3-6 營建、玻璃類股
2.玻璃類股 許多產業的產品會使用到玻璃，其中又以營建業 與汽車業對玻璃的需求影響最大。 台灣的陶瓷業多以內銷為主，因此深受營建業景 氣與否之影響。
14-3-4 紡織、鋼鐵類股
1.紡織類股
紡織的原料來自棉紗、毛料和人造纖維， 以國內而論， 人纖製品是市場主力。 紡織業可分為上、中、下游三部分。上游廠商如中纖、 東聯，將乙矯提煉成乙二醇(EG)供給南亞、遠紡、中紡 和大東的TC混紡紗，力麗、宏洲、聯發和集盛等的加工 絲。下游廠接手將紗織成布並經過染整，最後交給成衣 廠，製成各種紡織成品。 國內紡織業以出口為導向，最大市場是美國，因此台幣 的升貶對紡織業影響頗大。
現代投資學
Chapter 14 產業分析
產業分析
✓ 學習目標 1. 了解產業分析的目的 2. 如何進行產業分類 3. 如何進行產業投資分析 4. 進行產業結構分析 5. 分析我國各產業狀況
14-3-4 紡織、鋼鐵類股
2.鋼鐵類股 鋼鐵業的景氣與汽車、營建等產業息息相關。鋼鐵 業是市場價格的接受者，而非主導者；鋼鐵業是資 本密集與勞力密集的產業。
14-3-5 造紙、航運類股
1.造紙類股 造紙業是耗能源高污染的產業，不僅原料進口依存 比例甚大，也是資本與勞力密集的內需型產業。國 內造紙業分為上游的紙漿業，中游的造紙業與下游 的紙器業。
件製造和下游的個人電腦、數據機、通訊用品等。
14-3-2 金融類股
影響金融業的兩大因素分別為股市與房地產。股市處 於低檔，金融業的轉投資收益將明顯減少；房地產若 不能復甦，則壽險不動產投資必將無法獲利；銀行更 受不動產跌價，而有擔保品不足所衍生逾期放款大增 的危險。
14-3-3 水泥、塑化類股
1.水泥類股 水泥業的景氣大致落後營建業半年到一年的時間， 其景氣有賴營建業的復甦與政府加速公共工程來 推動。
14-3-6 營建、玻璃類股
2.玻璃類股 許多產業的產品會使用到玻璃，其中又以營建業 與汽車業對玻璃的需求影響最大。 台灣的陶瓷業多以內銷為主，因此深受營建業景 氣與否之影響。
14-3-4 紡織、鋼鐵類股
1.紡織類股
紡織的原料來自棉紗、毛料和人造纖維， 以國內而論， 人纖製品是市場主力。 紡織業可分為上、中、下游三部分。上游廠商如中纖、 東聯，將乙矯提煉成乙二醇(EG)供給南亞、遠紡、中紡 和大東的TC混紡紗，力麗、宏洲、聯發和集盛等的加工 絲。下游廠接手將紗織成布並經過染整，最後交給成衣 廠，製成各種紡織成品。 國內紡織業以出口為導向，最大市場是美國，因此台幣 的升貶對紡織業影響頗大。
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Chapter 14 產業分析
產業分析
✓ 學習目標 1. 了解產業分析的目的 2. 如何進行產業分類 3. 如何進行產業投資分析 4. 進行產業結構分析 5. 分析我國各產業狀況
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– 可行集：资产组合的机会集合（Portfolio opportunity set），即资产可构造出的所有组 合的期望收益和方差。
– 有效组合（Efficient portfolio ）：给定风险水 平下的具有最高收益的组合或者给定收益水平 下具有最小风险的组合。每一个组合边界 （ Efficient frontier）,它是有效组合的集合（点 的连线）。
• 在均值-方差模型中,马柯维茨假设投资者是预期效用 最大化者,假设证券组合未来收益率的概率分布服从正 态分布,可用预期收益率和方差这两个参数来刻划
• 以此假设为基础,马柯维茨证明了证券组合的风险 分散效应——马柯维茨定理:随着证券组合中包含 的证券的数目增加,单个证券的风险对证券组合的 风险的影响越来越小,证券之间的相互作用成为证 券组合风险的主要来源;给定证券组合,证券之间的 相关程度越小,证券组合的风险分散效应越大。
• 如果投资者基于证券组合的预期收益率和方差进 行投资决策,那么根据均值-方差模型,投资者运用 效用最大化的决策准则,可在所有可能的投资方案 集中求出最优投资组合。
资产组合的收益和风险衡量
• 资产组合的预期收益E(rp)是资产组合中所有资产预期收益 E(ri)的加权平均，其中的权数x为各资产投资占总投资的比
最优组合的确定
• 最优资产组合位于无差异曲线I2与有效集相切的切 点Ｏ处。由G点可见，对于更害怕风险的投资者， 他在有效边界上的点具有较低的风险和收益。
资产组合理论的优点
• 首次对风险和收益进行精确的描述，解决 对风险的衡量问题，使投资学从一个艺术 迈向科学。
• 分散投资的合理性为基金管理提供理论依 据。单个资产的风险并不重要，重要的是 组合的风险。
收益rp
风险σp
最优风险资产组合
1. 由于假设投资者是风险厌恶的，因此，最 优投资组合必定位于有效集边界上，其他 非有效的组合可以首先被排除。
2. 虽然投资者都是风险厌恶的，但程度有所 不同，因此，最终从有效边界上挑选那一 个资产组合，则取决于投资者的风险规避 程度。
3. 度量投资者风险偏好的无差异曲线与有效 边界共同决定了最优的投资组合。
• 从单个证券的分析，转向组合的分析
资产组合理论的缺点
• 当证券的数量较多时，计算量非常大， 使模型应用受到限制。
• 解的不稳定性。 • 重新配置的高成本。 • 因此，马克维茨及其学生夏普寻求了
更为简便的方法，这就是CAPM。
资本资产定价模型（CAPM）
❖资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）是由美国Stanford大学 教授夏普等人在马克维茨的证券投资组合 理论基础上提出的一种证券投资理论。
率。资产组合预期收益的计算公式为：
E(rp)=
（5.1）
其中，i=1，2，···n；x1+x2+···xn=1。E(ri)的计算 公式为：
n
E(ri)= hiri
（5.2）
i 1
式中， ri为第i个资产的收益预期；hi为第i个资
产的预期收益可能发生的概率。
资产组合的方差是资产组合的收益与其预期收益
现代投资理论
核心内容
• 现代投资理论的发展 • 证券组合理论 • 资产定价模型
现代投资理论的发展
• 现代投资理论的产生以1952年3月Harry. M. Markowitz发表的《投资组合选择》为标志
• 1962年，Willian Sharpe对资产组合模型进行简化， 提出了资本资产定价模型（Capital asset pricing model， CAPM）
均值 -方差模型
• 尽管投资者早就知道分散化可以降低风险,直到1952 年马科维茨在开拓性论文《投资组合选择》中,用均值 -方差方法分析了不确定性条件下的投资决策,标志着 不确定性条件下金融资产的配置──现代投资组合理 论的开端, 马科威茨因此被誉为“现代投资组合理论” 之父,获得1990年诺贝尔经济学奖。
不同理性投资者具有不同风险厌恶程度
由无差异曲线族的陡峭程度来反映。无差异曲线越陡峭，投资者越厌恶风险。
图 a 代表的投资者与图 b 代表的投资者相比，风险水平增加相同幅度, 图 a 代表的投资者要求收益率的补偿要远远高于图 b 所代表的投资者。 因此，图 a 对应的投资者更加厌恶风险。
可行集与有效集
资产组合理论
• 投资学的一个基本指导理念即是风险与收益的最
优匹配。对一个理性的投资者而言，所谓风险与 收益的最优匹配，即是在一定风险下追求更高的 收益；或是在一定收益下追求更低的风险。对风 险与收益的量化以及对投资组合效用的分析，是 构建资产组合时首先要解决的一个基础问题。 • 资产组合理论是由哈里·马克维茨等人于1952年建 立的，他的研究结论是：只要不同资产之间的收 益变化不完全正相关,就可以通过资产组合方式来 降低投资风险。
• 1976年，Stephen Ross提出了替代CAPM的套利定 价模型（Arbitrage pricing theory，APT）。
• 上述的几个理论均假设市场是有效的。人们对市场 能够地按照定价理论的问题也发生了兴趣，1965年， Eugene Fama在其博士论文中提出了有效市场假说 （Efficient market hypothesis，EMH）
率的方差σm 2，即：
βi=σim/σm 2
（5.4）
对一个证券组合的β系数βp，它等于该组合中各
证券的β系数的加权平均，权数为各种证券的市值占
该组合总市值的比重Xi，即： βp＝
（5.5）
无差异曲线
同一条无差异曲线, 给投资者所提供的效用（即满足程度） 是无差异的，无差异曲线向右上方倾斜, 高风险被其具有的 高收益所弥补。对于每一个投资者,无差异曲线位置越高，该 曲线上对应证券组合给投资者提供的满意程度越高。
偏离数的平方，即：
σp 2=E[rp-E(rp)2] 式中，rp为资产组合的收益率。
（5.3）
进一步，投资组合所面对的风险可分为系统性风
险和非系统性风险两类。对于某证券所面临的系统性
风险的衡量，可以用该证券的收益率与市场收益率之
间的β系数来进行。某证券i的β系数βi是指该证券
的收益率和市场收益率的协方差σim，除以市场收益
– 有效组合（Efficient portfolio ）：给定风险水 平下的具有最高收益的组合或者给定收益水平 下具有最小风险的组合。每一个组合边界 （ Efficient frontier）,它是有效组合的集合（点 的连线）。
• 在均值-方差模型中,马柯维茨假设投资者是预期效用 最大化者,假设证券组合未来收益率的概率分布服从正 态分布,可用预期收益率和方差这两个参数来刻划
• 以此假设为基础,马柯维茨证明了证券组合的风险 分散效应——马柯维茨定理:随着证券组合中包含 的证券的数目增加,单个证券的风险对证券组合的 风险的影响越来越小,证券之间的相互作用成为证 券组合风险的主要来源;给定证券组合,证券之间的 相关程度越小,证券组合的风险分散效应越大。
• 如果投资者基于证券组合的预期收益率和方差进 行投资决策,那么根据均值-方差模型,投资者运用 效用最大化的决策准则,可在所有可能的投资方案 集中求出最优投资组合。
资产组合的收益和风险衡量
• 资产组合的预期收益E(rp)是资产组合中所有资产预期收益 E(ri)的加权平均，其中的权数x为各资产投资占总投资的比
最优组合的确定
• 最优资产组合位于无差异曲线I2与有效集相切的切 点Ｏ处。由G点可见，对于更害怕风险的投资者， 他在有效边界上的点具有较低的风险和收益。
资产组合理论的优点
• 首次对风险和收益进行精确的描述，解决 对风险的衡量问题，使投资学从一个艺术 迈向科学。
• 分散投资的合理性为基金管理提供理论依 据。单个资产的风险并不重要，重要的是 组合的风险。
收益rp
风险σp
最优风险资产组合
1. 由于假设投资者是风险厌恶的，因此，最 优投资组合必定位于有效集边界上，其他 非有效的组合可以首先被排除。
2. 虽然投资者都是风险厌恶的，但程度有所 不同，因此，最终从有效边界上挑选那一 个资产组合，则取决于投资者的风险规避 程度。
3. 度量投资者风险偏好的无差异曲线与有效 边界共同决定了最优的投资组合。
• 从单个证券的分析，转向组合的分析
资产组合理论的缺点
• 当证券的数量较多时，计算量非常大， 使模型应用受到限制。
• 解的不稳定性。 • 重新配置的高成本。 • 因此，马克维茨及其学生夏普寻求了
更为简便的方法，这就是CAPM。
资本资产定价模型（CAPM）
❖资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）是由美国Stanford大学 教授夏普等人在马克维茨的证券投资组合 理论基础上提出的一种证券投资理论。
率。资产组合预期收益的计算公式为：
E(rp)=
（5.1）
其中，i=1，2，···n；x1+x2+···xn=1。E(ri)的计算 公式为：
n
E(ri)= hiri
（5.2）
i 1
式中， ri为第i个资产的收益预期；hi为第i个资
产的预期收益可能发生的概率。
资产组合的方差是资产组合的收益与其预期收益
现代投资理论
核心内容
• 现代投资理论的发展 • 证券组合理论 • 资产定价模型
现代投资理论的发展
• 现代投资理论的产生以1952年3月Harry. M. Markowitz发表的《投资组合选择》为标志
• 1962年，Willian Sharpe对资产组合模型进行简化， 提出了资本资产定价模型（Capital asset pricing model， CAPM）
均值 -方差模型
• 尽管投资者早就知道分散化可以降低风险,直到1952 年马科维茨在开拓性论文《投资组合选择》中,用均值 -方差方法分析了不确定性条件下的投资决策,标志着 不确定性条件下金融资产的配置──现代投资组合理 论的开端, 马科威茨因此被誉为“现代投资组合理论” 之父,获得1990年诺贝尔经济学奖。
不同理性投资者具有不同风险厌恶程度
由无差异曲线族的陡峭程度来反映。无差异曲线越陡峭，投资者越厌恶风险。
图 a 代表的投资者与图 b 代表的投资者相比，风险水平增加相同幅度, 图 a 代表的投资者要求收益率的补偿要远远高于图 b 所代表的投资者。 因此，图 a 对应的投资者更加厌恶风险。
可行集与有效集
资产组合理论
• 投资学的一个基本指导理念即是风险与收益的最
优匹配。对一个理性的投资者而言，所谓风险与 收益的最优匹配，即是在一定风险下追求更高的 收益；或是在一定收益下追求更低的风险。对风 险与收益的量化以及对投资组合效用的分析，是 构建资产组合时首先要解决的一个基础问题。 • 资产组合理论是由哈里·马克维茨等人于1952年建 立的，他的研究结论是：只要不同资产之间的收 益变化不完全正相关,就可以通过资产组合方式来 降低投资风险。
• 1976年，Stephen Ross提出了替代CAPM的套利定 价模型（Arbitrage pricing theory，APT）。
• 上述的几个理论均假设市场是有效的。人们对市场 能够地按照定价理论的问题也发生了兴趣，1965年， Eugene Fama在其博士论文中提出了有效市场假说 （Efficient market hypothesis，EMH）
率的方差σm 2，即：
βi=σim/σm 2
（5.4）
对一个证券组合的β系数βp，它等于该组合中各
证券的β系数的加权平均，权数为各种证券的市值占
该组合总市值的比重Xi，即： βp＝
（5.5）
无差异曲线
同一条无差异曲线, 给投资者所提供的效用（即满足程度） 是无差异的，无差异曲线向右上方倾斜, 高风险被其具有的 高收益所弥补。对于每一个投资者,无差异曲线位置越高，该 曲线上对应证券组合给投资者提供的满意程度越高。
偏离数的平方，即：
σp 2=E[rp-E(rp)2] 式中，rp为资产组合的收益率。
（5.3）
进一步，投资组合所面对的风险可分为系统性风
险和非系统性风险两类。对于某证券所面临的系统性
风险的衡量，可以用该证券的收益率与市场收益率之
间的β系数来进行。某证券i的β系数βi是指该证券
的收益率和市场收益率的协方差σim，除以市场收益