历史成交量分析

数量化研究 成交量 中国股市沉浮之成交量分析

一、上证指数的牛熊波段划分

纵观整个上证综指的发展，我们把中国股市的成长历程初步分为以下6个大的牛熊波段

大波段一：100点——1429点——386点。（1990年12月19日至1992年11月17日） 上海证券交易所正式开业以后，挂牌股票仅有8只股票，人称"老八股"。当时交易制度

实施1%涨跌停板（后改为0.5%）限制，股指从96.05点开始，历时2年半的持续上扬，终

于在取消涨跌停板的刺激下，一举达到1429点的高位。冲动过后，市场开始价值回归，不

成熟的股市波动极大，仅仅半年时间，股指就从1429点下跌到386点，跌幅高达73%，这

样的下跌在现在来看是不可想象的，而在当时，投资者们都很自然地接受了。

大波段二：386点——1558点——325点。（1992年11月17日至1994年7月29日） 快速下跌爽，快速上涨更爽，半年的跌幅，3个月就全部涨回来。从1992年11月17

日的386点开始，到1993年2月16日的1558点，只用了3个月时间，大盘涨幅高达303%。

这种行情在现在看来，足以让投资者羡慕不已。快速牛市上涨完成后，股市的大扩容也就开

始了，伴随着新股的不断发行，上证指数也逐步走低，进而在777点展开长期拉锯，后来

777点位失守，大盘再度一蹶不振的持续探底。到1994年7月29日，股指回到325点，但

这次熊市带来的"成果"是上市公司数量急速地膨胀。

大波段三：325点——1052点——512点。（1994年7月29日至1996年1月19日） 证券市场一片萧条，在人们都对股市信心丧失殆尽的时候，市场中甚至一度传言监管层

将关闭股市，为了挽救市场，相关部门出台三大利好救市，股市再度亢奋，1个半月时间，

股指涨幅200%，最高达1052点。早期的股市不讲究什么价值投资，业绩好坏也是无所谓，

最重要的是流通盘要小，这样好炒。但是随着股价的炒高，总有无形的手将股市打低，在1995年5月17日，股指已经回到577点，跌幅接近50%。1995年5月18日，股市受到管

理层关闭国债期货消息的影响，全面暴涨，3天时间股指就从582点上涨到926点。本轮行

情充分反映了我国股市对相关"政策"的敏感程度，"股市政策市"的说法也被投资界普遍接

受。短暂的暴涨过后，股市重新下跌。从1995年的8月开始，当时仅仅3倍市盈率的四川

长虹开始悄悄走强，业绩白马股票逐步受到主流资金的关注。至1996年1月19日，股指达

到阶段低点512点，绩优股股价普遍超跌。

大波段四：512点——1510点——1047点。（1996年1月19日至1999年5月18日）

数量化研究 成交量 崇尚绩优开始成为市场主流投资理念，深发展、四川长虹、深科技、湖北兴化等龙头股

均为业绩极佳的绩优成长股，在这些股票的带领下，股指重新回到1510点，这些股票创造的"投资神化"也对当时的普通投资者进行了一场鲜活的投资教育。1996年12月16日，沪、

深证券交易所上市的股票交易，实行涨跌幅不超过前日收市价10％的限制。就是常说的 “12

道金牌”。但是股市在短线急跌后，继续上冲直至1510点。在绩优股得到了充分炒作之后，

到1999年5月18日，股指已经跌至1047点。这两年间，股市的扩容继续疯狂进行，规模

出现了难以想象的扩张。严重的供需矛盾使二级市场出现极度失血，持续2年的熊市就此展

开。

大波段五：1047点——1756——1361——2245点——998点。（1999年5月18日至2005年6

月6日）

这次的牛市俗称"5·19"行情，多数的投资者都记忆犹新，在短短的一个半月时间，股指

上涨将近70%，1999年6月30日上证指数上攻至1756点。它第一次将历史的“箱顶”（1510

点）狠狠地踩在了脚下。随后股市大幅回调。2000年1月4日，上证指数直抵1361点。由

于继续受欧美股市大幅攀升的刺激，中国股市最后奋力一搏，终于冲上了本轮行情的“至高

点”2245点，伴随一轮波澜壮阔的大牛市，证券投资基金也出现了历史上罕见的大发展。 "5·19"行情过后，市场最关注的就是股权分置的问题。投资者普遍认为这是利空因素，解决

股权分置也成为股市下跌的理由，股指也从2245点一路下跌到998点。经过这轮历史上最

长时间的大调整，A股市场的市盈率降至合理水平

大波段六：998点——6124点——2566（？）

998点以后，推动此轮牛市的核心因素主要是：股权分置改革，人民币升值，资产价值

重估及上市公司业绩快速增长。股权分置改革后，将大股东及大型流通股东引入市场，他们

和公司管理层以及流通股东利益被绑在了一起，市值的变动将关系他们的各自的利益（融资，

减持，股权，收益）。股改后整体市场融资功能大幅提高。人民币升值也是这波牛市起来的

一大主因，各大研究所通过周边市场本币升值时股市的比对，几乎得出了本币升值等于股市

上涨的推论。向全球资本开放，向国内大型资本开放，具有不同视角，不同经验的投资者来

到A股市场上，往往能够激发新的认识，全球对中国股票资产的重新认识，激发内陆投资者

的再次评估，价值重估无疑是这波牛市起来的又一大因素。中国经济在过去20多年实现了世

界经济奇迹，保持了7.5%以上的高速增长，而且上市公司年复合增长率实现20%以上的增长。

业绩的高速增长也是推动这波大牛市的一大因素。

此轮牛市从998到6124，几乎没有大的调整，期间加息和上调存款准备金率一直伴随着

股市的上涨。即使530上调印花税，那也只是此轮牛市上升途中的一个驿站。但是没有只