论财务管理目标与资本结构优化

论财务管理目标与资本结构优化

发表时间：2009-05-22T17:25:54.357Z 来源：《中小企业管理与科技》2009年4月上旬刊供稿作者：李梦燕[导读] 分析财务管理最优目标(企业价值最大化)与资本结构的关系，对我国企业的负债经营状况进行分析研究。摘要:本文拟从确定财务管理的最优目标出发，分析财务管理最优目标(企业价值最大化)与资本结构的关系，并运用资本结构的计量指标(财务杠杆利益)，对我国企业的负债经营状况进行分析研究。

关键词：价值目标理论企业利益财务管理负债成本资本结构财务杠杆1 财务管理的最优目标——企业价值最大化财务管理目标，是在特定的理财环境中，通过组织财务活动，处理财务关系所要达到的目的。根据现代企业财务管理理论和实践，并通过关于财务管理目标的几种主要观点的比较，企业价值最大化应作为财务管理的最优目标。企业价值是指企业全部资产的市场价值，它是以一定期间企业所取得的报酬(按净现金流量表示),按与取得该报酬相适应的风险报酬率作为贴现率计算的现值来表示的。企业价值不同于利润，利润只是新创造价值的一部分，而企业价值不仅包含了新创造的价值，还包含了潜在或预期的获利能力。企业价值与预期报酬成正比，与预期风险成反比。由财务管理的基本原理可知，报酬与风险是呈比例变动的，所获得的报酬越大，所冒的风险也就越大。而风险的增加又会影响到企业的生存状况和获利能力。因此，企业的价值只有在其报酬与风险达到较好的均衡时才能达到最大。

以企业价值最大化作为财务管理目标，其理由主要有以下两点：1.1 以企业价值最大化作为财务管理目标弥补了利润最大化的不足如果以利润最大化作为财务管理目标，一方面，没有考虑企业所创造的利润与投入资本之间的关系；另一方面，它没有考虑时间价值和风险价值。如果以追求企业利润最大化作为财务管理目标，还可能会忽视产品开发、生产安全、履行社会责任等工作，导致企业短期行为的发生。进行财务管理就是要权衡报酬与风险的得失，实现二者的最佳平衡，使企业价值最大。以企业价值最大化作为财务管理目标，可以将企业取得的报酬按时间价值进行计量，考虑了报酬与风险的关系，使企业的当前收益与未来收益都对企业价值产生影响，有效地避免企业短期行为的发生。

1.2 以企业价值最大化作为财务管理目标更符合我国国情在我国，有人认为应将企业经济效益最大化作为财务管理目标，它是三类量化指标的综合:一是以资本、成本、利润的绝对数及相对数表示的价值指标；二是以产量、质量、市场份额等表示的实物量指标；三是以劳动生产率、资产利润率、保值增值率等表示的效率指标。并认为第一类指标反映的是企业现实的盈利水平，第二类、第三类指标反映的是企业潜在的盈利水平或未来的增值能力，因此该指标在利润中加入了时间因素，可以认为该指标考虑了时间价值和风险价值。但是，由于反映企业盈利水平的利润指标是按照权责发生制计算的，并没有考虑时间价值。这种认为潜在的盈利能力或未来增值能力反映了时间价值的观点在理论上是缺乏依据的，在实践上也是难以计量的。而以企业价值最大化作为财务管理目标，体现了对经济效益的深层次认识，不仅考虑了风险与报酬的关系，还将影响企业财务管理活动及各利益关系人的关系协调起来，使企业所有者、债权人、职工和政府都能够在企业价值的增长中使自己的利益得到满足，从而使企业财务管理和经济效益均进入良性循环状态。因此，企业价值最大化应是财务管理的最优目标。

2 资本结构理论与企业价值最大化

企业的资本结构是由于企业采取不同的筹资方式形成的，表现为企业长期资本的构成及其比例关系。各种筹资方式及其不同组合类型决定着企业的资本结构及其变化。资本结构的变化与企业价值处于怎样的关系?当企业资本结构处于什么状态能使企业价值最大?这种关系构成了资本结构理论的焦点。其中，莫迪利安尼和米勒创立的ＭＭ定理，被认为是当代财务管理理论的经典。

2.1 ＭＭ理论的发展阶段

2.1.1 最初的ＭＭ理论（无税条件下的资本结构理论）最初的ＭＭ理论，即由美国的Modigliani和Miller(简称ＭＭ)教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想。该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。或者说，当公司的债务比率由零增加到100%时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。

2.1.2 修正的ＭＭ理论(含税条件下的资本结构理论) 修正的ＭＭ理论，是ＭＭ于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，增加企业的价值。因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大。最初的ＭＭ理论和修正的ＭＭ理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。

2.1.3 米勒模型理论米勒模型是米勒于1976年在美国金融学会所做报告中阐述的基本思想。该模型用个人所得税对修正的ＭＭ理论进行了校正，认为修正的ＭＭ理论高估了负债的好处，实际上个人所得税在某种程度上抵销了个人从投资中所得的利息收入，他们所交个人所得税的损失与公司追求负债，减少公司所得税的优惠大体相等。于是，米勒模型又回到最初的ＭＭ理论中去了。

2.1.4 权衡模型理论该理论认为，ＭＭ理论忽略了现代社会中的两个因素:财务拮据成本和代理成本，而只要运用负债经营，就可能会发生财务拮据成本和代理成本。在考虑以上两项影响因素后，运用负债企业的价值应按以下公式确定:运用负债企业价值=无负债企业价值+运用负债减税收益-财务拮据预期成本现值-代理成本预期现值上式表明，负债可以给企业带来减税效应，使企业价值增大；但是，随着负债减税收益的增加，两种成本的现值也会增加。只有在负债减税利益和负债产生的财务拮据成本及代理成本之间保持平衡时，才能够确定公司的最佳资本结构。即最佳的资本结构应为减税收益等于两种成本现值之和时的负债比例。

2.2 资本结构理论对我们的启示资本结构理论的重要贡献不仅在于提出了“是否存在最佳资本结构”这一财务命题；而且认为客观上存在资本结构的最优组合，并使我们对资本结构有了以下几点明确认识:负债筹资是成本最低的筹资方式。当存在公司所得税的情况下，负债筹资，可降低综合资本成本，增加公司收益。成本最低的筹资方式，未必是最佳筹资方式。随着负债比重的增加，企业利息费用在增加，企业丧失偿债能力的可能性在加大，企业的财务风险在加大。这时，无论是企业投资者还是债权人都会要求获得相应的补偿，即要求提高资金报酬率，从而使企业综合资本成本大大提高。最优资本结构是一种客观存在。资本结构在客观上存在最优组合，企业在筹资决策中，要通过不断优化资本结构使其趋于合理，直至达到企业综合资本成本最低的资本结构，方能实现企业最大化这一目标。

3 衡量资本结构重要指标——财务杠杆利益