四万亿财政刺激计划分析

四万亿财政刺激计划分析财政刺激计划的背景摘要1. 引言2. 财政刺激计划的背景3. 财政刺激计划的内容4. 财政刺激计划的影响5. 结论及建议2009. 3. 23.(第09-5号)作者 马兹晖(Ma Zihui) 首席研究员审阅 刘晋硕(Liu Jinshuo) 首席研究员《 摘要 》《摘要》2008年下半年以来，中国宏观经济形势发生急剧变化。

受自然灾害和国际金融危机影响，中国通胀压力消除，通缩威胁显现，出口增长大幅放缓，国内需求开始萎缩，东南沿海外向型出口企业大量倒闭，股市楼市泡沫破灭，中国经济面临1997年亚洲金融危机以来最大危机。

2008年第3季度和第4季度的GDP增长率分别为9.0%和6.8%，2001年第4季度（6.6%）以来第一次下降到7%以下。

为了避免经济继续下滑，2008年11月15日，中国政府提出扩大内需十项措施即“4万亿经济刺激计划”，全面转向扩张性政策，刺激经济增长。

基础设施建设和灾后重建是“四万亿”刺激计划主要内容，铁路、公路、机场和城乡电网建设是投资计划的最大部分，占投资额的1/3。

财政刺激计划将拉动水泥、钢铁、交通、机械、化工等领域的需求，并带来投资增加。

但因对医疗文教的投资相对较少，其促进消费效果将有限。

综合考虑乘数效应和挤出效应之后，估计投资计划可望推动中国经济增长上调1.6%左右。

银行增加发放贷款，但金融业坏账率可能上升，风险加大。

投资大幅增长，将成为阻止2009-10年经济增速过快下滑的决定性因素，财政刺激计划带来的投资增加，农村民生工程投资以及政府提供的农业补贴等政策将拉动农村居民消费增加。

投资计划主要是拉动内需，对促进出口直接效果不大，但放松信贷控制、扶持中小企业等政策可望部分缓解出口企业困境。

2009年中国经济将持续放缓，但增长率将维持8%。

受内外压力，未来两年中国经济将面临非常困难的局面，政府应加大对产业转移和产业整合的支持力度，加快财政制度改革。

为真正启动内需，实现经济协调发展，应加大对医疗、教育、社会保障体系的投入，建成社会安全网络。

1.引言□2008年下半年，中国宏观经济走势急速逆转–2008年下半年开始中国经济增长率明显放缓y2008年每季度的经济增长率10.6%→10.1%→9.0%→6.8%y季度增长率从2001年第4季度(6.6%)以来第一次下降到7%以下y从2007年的11.9%下降到2008年的9.0%–2008年下半年以后，通胀压力快速消减，通缩威胁抬头y下半年以后CPI维持连续下降趋势，总供应过剩和总需求不足加大了现在的通缩风险–出口增速持续下降，对外贸易对经济增长的贡献率也下降y2008年中国出口规模为14286亿美元，同比增长17.2%，增长率比2007年的25.7%下降8%百分点□内外部冲击是中国经济放缓的主要原因–2008年多次自然灾害对中国经济产生了不利影响，2007年以来的宏观调控政策、人民币快速升值、新劳动法实施、原材料大宗商品泡沫都对中国经济产生了负面冲击 –全球金融危机爆发、中国股市崩盘引起内外需求严重萎缩，中国经济面临深度调整□中国经济政策全面转向，大规模扩张性财政政策成为“保增长”的关键 –中国连续下调准备金率、利率，增加信贷配额，但货币政策效果不显著–在中国目前的经济结构和经济环境下，扩张性财政政策的效果更直接、更明显 –中国正在通过大规模扩张性财政刺激经济，避免经济过快下滑□中国政府为经济复苏实施财政扩大等经济刺激计划，这将影响整个经济部门 –四万亿资金将如何分配？各个产业和各地区将受到怎样的影响？–2009年中国经济能否“保八”？中国经济的结构性问题会改善还是更加扭曲？2.财政刺激计划的背景中国经济持续高增长中的结构问题□中国经济增长中第二产业特别是工业贡献最大，第三产业重要性逐步加强 –随着中国工业化发展，农林牧渔等第一产业比重下降，增长贡献率不大且不断下降 y从1991年到2007年，第一产业占GDP比重从24.5%下降到11.3%，贡献率7.1%下降到3.6%–工业和建筑业构成的第二产业占经济比重最大，贡献率最高y2007年，第二产业占GDP比重达48.63%，贡献率达54.1%–第三产业比重上升，贡献率越来越高y2007年，第三产业占GDP比重达40.1%，贡献率达42.3%三大产业占GDP比重和贡献率（单位：%）数据来源：《中国统计年鉴》□从需求角度看，投资对拉动中国经济增长作用极大，消费比重偏低 –2003年以来，中国投资率1连续5年高于40%，在世界上处于极高水平，固定资产投资占GDP比率更高，2007年甚至超过50%–中国消费率显著偏低，经济结构失衡y从2001年到2007年，消费率从60%以上下降到50%以下，除少数能源原材料输出国外，在世界上处于极低水平y消费对经济增长的贡献率也处于低位，2003年以来持续低于40%–消费率低的主要原因是未来不确定性较高，人们预防性储蓄动机强烈y社会保障体系不健全，住房、医疗、教育等费用上涨过快，人们倾向于增加储蓄以保障未来生活□净出口快速增长是2005年以来中国经济高增长的主要因素–2005年后投资贡献率显著下降，投资拉动效应已明显减弱y2003、2004年投资贡献率高达63.7%和55.3%，是拉动当时经济增长的决定性因素；但2005年以后，投资贡献率下降到40%左右，虽然仍处于很高水平但已经显著下降 –2005年以来，中国净出口快速增长，成为拉动中国经济增长的重要力量y2003-2004年高投资提高了中国的生产能力，出口能力大增，2007年，中国净出口为23380.5亿元，高达GDP的8.9%，拉动经济增长2.3个百分点，净出口贡献率高达20%左右1投资率是指国民收入账户中资本形成总额占国内生产总值的比率，统计上也称为资本形成率。

资本形成总额指常住单位在一定时期内获得的资产减去固定资产和存货，具体包括固定资本形成总额和存货增加两部分。

后文中提到的固定资产投资指以货币形式表现的在一定时期内全社会建造和购置固定资产的工作量以及相关费用的总称。

资本形成总额与固定资产投资统计口径上存在一些差异，固定资产投资包含上年生产计入存货、本年成为投资的部分三大需求占GDP比重和贡献率2最终消费支出 资本形成总额 货物和服务净出口 年 份 消费率 贡献率 投资率 贡献率 净出口率 贡献率 (%) (%) (%) (%) (%) (%) 1991 62.4 65.1 34.8 24.3 2.8 10.61992 62.4 72.5 36.6 34.2 1 -6.81993 59.3 59.5 42.6 78.6 -1.9 -38.11994 58.2 30.2 40.5 43.8 1.3 261995 58.1 44.7 40.3 55 1.6 0.31996 59.2 60.1 38.8 34.3 2 5.61997 59 37 36.7 18.6 4.3 44.41998 59.6 57.1 36.2 26.4 4.2 16.51999 61.1 74.7 36.2 23.7 2.7 1.62000 62.3 65.1 35.3 22.4 2.4 12.52001 61.4 50 36.5 50.1 2.1 -0.12002 59.6 43.6 37.9 48.8 2.5 7.62003 56.8 35.3 41 63.7 2.2 12004 54.3 38.7 43.2 55.3 2.5 62005 51.8 38.2 42.7 37.7 5.5 24.12006 49.9 38.7 42.6 42 7.5 19.32007 48.8 39.4 42.3 40.9 8.9 19.7数据来源：《中国统计年鉴》□中国经济能否持续发展的关键是需求结构调整–但需求面过度依赖投资和净出口，如不进行结构调整，高增长很难持续y40%以上的投资率不可能长期维持，净出口也很难持续高增长，如果消费不能快速增长，中国增长率将下降至6%以下本轮经济放缓的特点和诱因□净出口增速大幅下降，投资出现下滑征兆，消费成为亮点–2008年净出口贡献率可能下降到0y从2007年12月到2008年8月，连续9月中国出口同比增速低于进口增速，9月以后才有所好转，预计08年净出口实际增长接近0–2008年投资增长速度仍然较高，但先行指标显示2009年可能出现大滑坡y2008年前三季度，全社会固定资产投资同比增长27.0%，与上年同期基本相等y但投资先行指标新开工项目计划总投资361310亿元，增长1.7%，而上年同期增速为24.2%，这显示未来投资增长可能会大幅下降2消费率、投资率、净出口率分别指各项占GDP的比率，贡献率指三大需求增量与支出法国内生产总值增量之比。

3新开工项目计划总投资指期内新开始建设的投资项目计划将要完成的总投资额，其中包括本期已投资和尚未投资部分，这一指标通常反映来未来总投资的发展趋势–2008年消费增速可观，成为亮点，受奥运效应、2007年收入上涨等因素影响，2008年1-10月消费总额实际增长15.3%，而上年同期为11.7%–到目前为止，本轮经济放缓主要压力来自于净出口增速下滑，但未来可能出现投资萎缩□通涨压力缓解，通缩威胁增大–2008年4月以来，通胀率逐步下降，到10月已经下降至4.0%，通胀压力逐步缓解 –受热钱流出、净出口增长放缓等因素影响，中国货币供应量增速下降y一直以来，中国货币量增长的主要原因是外汇占款增加，受热钱流出、净出口增长放缓等因素影响，2008年5月到10月，M2同比增速从18.0%下降至14.9% –国际能源和原材料价格崩盘，可能产生输入型通缩□外部冲击和政策滞后效应是本轮经济放缓的主要诱因–发达国家陷入衰退，国际能源、原材料价格巨幅波动，对中国出口产生负面冲击 y受金融危机影响，各发达国家都已经或即将陷入衰退，对中国产品需求下降；而能源、原材料价格暴涨暴跌造成中国很多中小企业蒙受巨额损失–人民币大幅升值、劳动力成本上升使劳动密集的外向型中小企业陷入严重亏损–高准备金、信贷控制、投资管制等宏观调控政策的滞后效应正在对投资产生负面冲击，加大了经济放缓的压力3.财政刺激计划的内容中国宏观政策大转向□宏观政策从“双防”到全面扩张–2007年底，为抑制经济过热，中国政府提出“防经济过热，防通货膨胀”–2008年4月，通胀压力达到顶峰，经济增长开始减速，中国政府提出“既要防经济过热，又要防经济下滑”–2008年7月，经济减速趋势日益明显，通胀压力尚未消除，中国政府提出“保持经济平稳较快发展、控制物价过快上涨”的“一保一控”政策–2008年11月5日，通胀压力基本消除，受全球金融危机影响，中国经济面临严峻挑战，中国政府提出扩大内需十项措施即“4万亿经济刺激计划”，开始全面扩张□货币汇率政策也全面转向，保增长成为唯一目标–2008年9月16日到11月27日，央行四次大幅降息，一年期存款基准利率累计下调1.89%，同期存款准备金率也四次下调，共下调3.5%y取消信贷规模控制，鼓励商业银行向中小企业发放贷款–2008年3季度起人民币对美元升值几乎完全停止，12月1日出现汇改以来单日最大幅度贬值，中国政府似乎有意通过汇率贬值促进出口□税收政策改革，刺激经济增长–2008年11月1日起，政府上调约1/4出口产品的出口退税率，刺激企业出口–2009年1月1日起，在全国所有地区、所有行业推行增值税转型改革，实际减税约1200亿元y改革的主要内容是：允许企业抵扣新购入设备所含的增值税，同时，取消进口设备免征增值税和外商投资企业采购国产设备增值税退税政策，将小规模纳税人的增值税征收率统一调低至3%，将矿产品增值税税率恢复到17%□基础设施建设和灾后重建是“四万亿”刺激计划主要内容–铁路、公路、机场和城乡电网建设是投资计划的最大部分，计划投资18000亿元用于相关建设，占投资额的1/3强y四川地震灾后重建是投资计划的重要部分，占投资总额的25%□财政刺激计划中，四万亿投资规模并不全部来源于政府，也不都是新增项目 –所谓四万亿规模，是指“十项措施”中所有涉及的工程投资总额，其中很多工程项目需要吸收地方政府、企业和个人，资金来源多元化y例如，高速公路建设很可能采用贷款方式筹集资金，建成后通过公路收费归还贷款而不是通过财政拨款建设，一些农村建设项目也可能吸收民间资本参与–从公布的信息来看，部分投资项目是已经原已经准备实施的，部分是提前实施的 y例如1万亿灾后重建投资是早已计划安排的，南水北调工程则一直在进行中，根据新计划可能加快建设速度y投资计划中，2009年铁路、公路、港口以及机场基础建设投资规划额度分别上升至6000、9000、1250以及800亿元，比“十一五”规划，新增投资分别达到3000、2200、90和540亿元，合计新增投资规模达到5830亿元–扣除原计划投资额，刺激经济计划中实际新增投资约1万亿元–总投资中，各级政府实际承担约2.43万亿元新增资金，即总额的约61%y中央政府承担的新增投资金额为1.18万亿，需要各级地方政府配套1.25万亿元地方政府积极响应提出配套计划□地方政府出台25万亿投资计划–国务院公布刺激经济计划后，各省区也积极公布各自的的刺激计划–到2009年3月，各省公布的投资计划总额达25万亿元y投资规模较大的省份包括云南省计划在未来5年投约3万亿元，广东省今后5年投2.3万亿，重庆计划在未来5年投资1.3万亿，辽宁省明年投资1.3万亿 –给地方政府的投资计划主要集中于交通等基础设施计划y例如，云南省计划未来5年投约3万亿元；包括建设中缅油气管道和石油炼化工程、新建云桂、丽香铁路等大型项目y广东省计划今后5年投资2.3万亿元，主要包括珠三角轨道交通和武广客运线□地方政府“25万亿”计划仅仅是投资请求，实际实施规模将远低于这一数字 –“25万亿”计划是各地方政府向中央政府争取财政资源的策略y大型投资项目启动需经过中央政府审批并获得财政信贷支持，因此地方提出的投资计划并不能保证实施，相当一部分项目将会被否决，而地方政府为避免项目被否决后，本地区失去财政信贷资源，倾向于提出超额项目申请–相当一部分省市提出的投资计划不可能完全实施y例如，云南提出5年3万亿投资计划，平均每年6000亿，但2007年云南GDP总额仅为4741亿元，其投资计划不可能全部实施–预计到2010年底以前，政府推动的投资计划会超过4万亿元，但不大可能突破5万亿 –如果2010年以后，中国经济形势仍然严峻，政府将继续推动大规模投资，但5年内规模超过10万亿元的可能性较低财政刺激计划要点和后续发展□目前来看，投资计划尚未制定完成，四万亿是投资目标额度，操作中存在一定的弹性 –根据目前公布的信息来看，中央政府虽然分配了各个投资领域的额度，但具体投资项目公布很少y从08年四季度新增投资分配情况来看，主要是由各地区上报投资计划，发改委批准或否决，而不是由中央政府直接提出投资项目–事实上，中央政府虽然确定了投资额度和领域，但具体投资项目仍然由地方政府推动，中央政府根据规划额度和领域分配资金–由于没有确定具体项目，政府操作中可根据宏观经济形势进行调整，如果经济形势持续恶化，投资规模还可能扩大–根据2009年3月发改委提交全国人大的报告，投资计划分配额度已有所调整y报告中基建投资额度下调3000亿元，保障性住房、自主创新结构调整、医疗卫生教育文化事业投资额大幅增加，新方案更倾向于民生工程，弱化基础建设投资□中央和地方政府投资倾向存在差异，实施中可能与原有规划不一致–中央政府的投资规划中，民生工程和环境保护占重要位置y中央政府原有规划中，扣除1万亿灾后重建资金外，农村民生和基础建设、安居工程、医疗卫生和文教、环境保护等项目计划投资约1万亿元，占剩余投资的1/3左右 –各地方政府倾向于加大对经济拉动作用更大的基础实施建设y在目前中国的体制下，地方政府政绩评价体系中，经济增长是首要目标，民生和环保重要性相对较低，因此地方政府更倾向于上马基础设施建设等工程 –中央政府虽然握有项目审批权，但多数项目实际运作仍由地方政府控制，地方政府很可能把基础设施建设放在更优先的位置□中国政府将会继续出台刺激经济的具体政策，但短期内不会大幅增加刺激规模 –除“四万亿”刺激政策外，中央政府还将考虑采用降息、减税、产业等其他政策刺激经济y根据国内外经济环境，中国央行年内可能减息1-2次，刺激信贷扩张y对汽车、造船、电子等朝阳产业可能获得政策扶持，推动经济增长，也可能出台政策稳定房地产市场四万亿投资计划构成（单位：亿元）原计划最新计划 交通和电力基建工程 1800015000四川灾区重建 1000010000保障性住房 28004000农村基础建设 37003700自主创新结构调整 16003700生态环境建设 35002100医疗卫生教育文化事业 4001500资料来源：原投资由国家发改委于2008年11月发布，最新计划根据2009年3月发改委提交全国人大的国民经济发展报告统计4.财政刺激计划的影响经济刺激计划对产业的影响□交通业将出现跨越性发展–铁路业将是交通投资重点，投资额将大幅增长，2009年增幅甚至可能高达100%y刺激计划实施后投资将会大幅提速。