期货故事

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感悟篇之一短线操作别放过

经济学家凯恩斯说过：“从长远来看，我们都将死亡”。给美国投资者伤害最深的恐怕就是对长期投资的迷信。只买不卖的方法在牛市中大显神通，而在熊市到来后就原形毕露。

100多年的历史数据证明了美国股票市场的平均回报为每年7％，高于长期国债。20世纪90年代的最后5年中，SP500股指以每年20％以上的速度攀升，使多数投资者忽略了长期熊市的可能。然而历史事实也说明十几年的大牛市后会跟着有十几年的大熊市。1929年

泡沫股市崩溃后的3年内，道指暴跌90％，它的最高点直到1954年才被重新突破。经过50年代和60年代的大牛市后，道指于1966年第一次涨到1000点，但却在它以下渡过了以后的16年。最近的一次大牛市从1982年开始，18年之间道指翻了10倍多，于2000年初创下11750点的记录，而两年多后的今天它又落到8500点以下。

长期牛市中培养出来的股票投资者很多是股票跌了更不忍心卖，甚至买进更多。每次大牛市中总有一些股票涨了几十倍，它们成为了这些投资者的梦想。这种只买不卖的方法在牛市中大显神通，而在熊市到来后就原形毕露。2000年的第一次股崩被许多美国投资者当作千载难逢的机会，他们不仅没卖，而且还利用保证金帐户（margin account）买进更多。根据美联储的规定，投资者只需付出股票交易额的50％作为保证金，其余可由券商贷款。不幸的是，用保证金买股票的风险和收益都加倍，这些勇敢的长期投资者成了这次熊市的第一批牺牲品。股价是股票是否有投资价值的关键。长期投资理念的根本错误就在于它无视股票的合理价值，盲目地寄希望于股市7％的平均年增长率。事实上，预测股票的长期走向涉及到的因素太多、难度更大。更重要的是，长期持股者必须承受巨大的风险，美国单个股票平均每年振幅在50％以上。

多年的市场操作使我深刻地意识到风险控制是长期盈利的关键。每次买进股票之前，我都做好了卖出的准备，确定好止损点。一旦市场条件对我不利，或者股票跌过止损点，我就毫不犹豫卖出。在我看来，资本来之不易，任何不顾风险的投资者都必将失败，而控制风险最有效的手段就是短期交易。

对短期交易最大的限制是交易成本。近年来美国股票交易的佣金已经基本降为零，也没有政府印花税。短期交易的成本主要是买卖差价，它实际上取决于交易者自己的买卖单对市场价的瞬间影响。资金量越大或交易期限越短，对股票流动性的要求就越高，市场中可以用来操作的股票也就越少。对股票流动性的要求是庞大的共同基金无法进行短期交易的真正原因，迫使它们以长期投资为主，在剧烈动荡的市场中显得十分笨重。对于资金量不大、运作灵活的职业交易者和绝大多数个体交易者，短线操作是难得的优势，千万不可轻易放过它。

感悟篇之二技术分析是法宝

作为两种相对立的投资理念，基本分析和技术分析本身并不矛盾。股票的长期走向取决于公司现在的价值和将来的利润，这是基本分析法的研究对象。而股票的短期变动则通常反映的是股市中资金的流动，这是技术分析法的用武之地。

美国的大机构投资者和华尔街的股票分析师多以长期投资为基础，市场中绝大部分资金

只相信基本分析。他们在市场中彼此竞争，最终只能靠信息上的优势取胜。在透明度较高的美国股票市场，想长期保证合法的信息优势极为困难。实力雄厚的共同基金虽然雇有大批分析师来密切跟踪公司的经营状态，但也只能获得信息上的微弱优势，公司的财会欺骗同样能让他们措手不及。资源有限的职业或个体投资者永远处于信息上的劣势，基本分析不应是他们投资决策的主要方法。

技术分析法所需要的信息只是股价过去的表现。尽管被学术界以及多数投资者否认，它是资金量不大、运作灵活的短期交易者最有效的工具，这些交易者能长期在美国股市中盈利是技术分析法最好的证据。我自己多年在市场中的摸索使我坚信在股价的短期变动中确实存在可以被利用的规律。我对这些现象的理论解释是多数市场参与者总有改不掉的习惯，最终的来源是人类贪婪和恐惧的本性。我认为在正确的资产管理和风险控制的保证下，股票交易者完全可以把这些短期规律转化成长期利润。

技术分析和基本分析完全可以同时使用。随着资金量、交易成本的增加和交易期限的延长，基本分析在交易决策中的比重将逐步提高。尽管目前我的所有交易决策仍然以技术分析为基础，我也密切跟踪任何对股价有影响的基本面信息，包括最新的宏观经济数据和公司财务报告等等。

事实上，技术分析法常常能找到市场中有信息优势的少数参与者的踪迹，从而发现大行情出现前的信号，这使技术分析交易者间接地占有一定的信息优势。在动荡剧烈的熊市中，以技术分析法为主的短期交易者更是占尽了上风。

感悟篇之三做空良机要把握

在股价下跌时，美国股票交易者可以利用卖空（sellshort）机制盈利。在并不拥有某股票时，卖空者可以先卖出从券商借来的该股票，希望将来以更低价买回偿还券商。卖空是我以前进行可转债交易时套利保值的基本方法，也是投资银行和对冲基金的主要避险手段。

因为股价最低只能跌到零，而理论上却没有上限，单独进行卖空操作有收益有限、风险无限的缺点。我的基金在章程中明确表示将尽量避免应用卖空以及期权和期货等风险较大的金融工具。当时我认为熊市即使出现也不会时间太长，市场中总有上涨的板块和股票，任何时候都有做多盈利的机会。

过去两年多的熊市证明我的判断是错误的，除了几次时间很短的反弹机会以外，整个市场和其中几乎所有板块都长时间地处于下滑状态。特别是2001年以后，市场崩溃的速度加快，我几乎找不到可靠的买入信号，只能将90％以上的资金放在现金里。只做多、不卖空的顽固理念是我去年失败的根源。华尔街有句话："牛能赚钱，熊能赚钱，猪会被宰"。

熊市的经历告诉我，无论多么完美的基本理论和技术模型，成功的股票交易者都还必须具有正确的心理状态。很多人在"纸上谈兵"时头头是道，一旦动了"真刀真枪"就会"败下阵来"，原因是当看到自己的资金在市场中冒险时，人们常会丢掉理性的头脑。

凶猛的熊市赶走了一大批投资者，但幸存者一定会吸取教训，掌握更正确的理念、方法，在今后投资生涯的中创造更大的财富

“张文军现象”透视

——记一个国内期货操盘手成长历程

在连豆期货市场很少有人不知道“张文军”这个名字的，这个名字与张文军本人