2017年国际原油价格深度分析报告

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2017年5月

正文目录

1. 14年以来原油价格下跌源于供给冲击 (5)

1.1页岩油与OPEC供给冲击，致使油价下跌 (5)

1.2低油价下部分产能出清，主要产油国产量分化 (7)

1.3为抢夺市场份额，OPEC持续增产打压油价 (10)

2.OPEC冻产预期推高油价，历经曲折最终达成 (11)

2.1OPEC冻产之路历经曲折，沙特伊朗成为焦点 (11)

2.2财政危机埋下伏笔，倒逼产油国走出囚徒困境 (12)

2.3冻产预期推高油价，历史性协议最终达成 (16)

3. 减产执行成为未来油价走向关键因素 (19)

3.1追溯过往经验，减产实践往往存在折扣 (19)

3.1.1OPEC历次减产难以完全执行 (19)

3.1.2俄罗斯对减产承诺的落实较差 (20)

3.2本次减产较为积极，首月实现良好开端 (22)

3.2.1 OPEC与俄罗斯减产态度积极，增强市场信心 (22)

3.2.2减产首月启动良好开端，未来或与供需、油价牵扯 (22)

3.3受限于高库存与页岩油，市场将缓慢恢复平衡 (25)

3.3.1减产将推动市场再平衡，库存消化仍待时日 (25)

3.3.2美国页岩油卷土重来，限制减产和油价上涨 (28)

4.相关建议和主要公司分析 (30)

图目录

图1：ICE布伦特原油(期货)价格(美元/桶) (5)

图2：11-15年世界石油产量持续增长 (6)

图3：11-15年间产量增量最大的来源是OPEC和美国 (6)

图4：2016年产量在1000万桶/日的国家 (7)

图5：全球原油主要供给格局 (7)

图6：长期的油价下跌导致非OPEC产油国产量出现大幅下跌 (8)

图7：2014-2016年主要非OPEC主要国家增量（万桶/日） (8)

图8：减产前快速增长，俄罗斯产量达历史新高 (9)

图9：美国主要致密油气产区 (9)

图10：七大产区致密油产能收缩（万桶/日） (10)

图11：OPEC组织月产量统计（万桶/日） (10)

图12：OPEC成员国产能、产量（万桶/日）开工率（%）统计 (11)

图13：OPEC主要产油国原油产量（万桶/日） (12)

图14：主要产油国沙特财政逐渐恶化 (13)

图15：沙特财政盈亏平衡油价（美元/桶） (13)

图16：卢布贬值抵消部分油价下跌带来的损失 (14)

图17：低油价导致俄罗斯财政赤字持续扩大 (14)

图18：俄罗斯外汇储备在逐步减少（百亿美元） (15)

图19：油价下跌导致卢布持续贬值 (15)

图18：2016OPEC年冻产曲折达成 (17)

图19：OPEC历史上减产情况 (20)

图20：俄罗斯历史上三次承诺减产执行效果不佳（万桶/日） (21)

图21：2010-2015年俄罗斯大型石油公司资本支出仍然上升（百亿卢布）21 图22：OPEC减产日收入（亿美元）受益减产上升 (24)

图23：美国原油库存处于历史较高位（百万桶） (25)

图24：完全按照目标减产执行，原油市场有望在17年Q2实现再平衡 (26)

图25：OECD原油总库存下降，但仍高于平均水平 (27)

图26：预计全球原油平衡在2017、2018年实现 (27)

图27：美国七大页岩产区产量开始回升（万桶/日） (28)

图28：Bakken、Eagle Ford、Permain和Niobrara 4大产区的盈亏平衡价格持

续下滑 (29)

图29：北美35家页岩油公司（及分部）的桶油完全成本（不含减值）曲线29 图30：美国页岩油钻机数（台）强劲反弹 (30)

表目录

表1：OPEC国家财政盈亏平衡点 (16)

表2：OPEC国家减产目标 (18)

表3：非OPEC国家减产目标情况 (19)

表4：OPEC首月减产执行情况 (23)

表5：重点公司估值表 (32)

1. 14年以来原油价格下跌源于供给冲击

1.1页岩油与OPEC供给冲击，致使油价下跌

国际原油价格回顾：本轮国际原油价格下跌始于2014年6月，Brent原油期货价格从115.06美元/桶一路下滑，中间经历了急速下跌的过程，最低跌至27.88美元/桶，截至2016年12月30日，Brent原油期货价格为56.82美元/桶。2016年原油价格先抑后扬，Brent原油期货一季度均价为35美元/桶，二季度均价为46美元/桶；三季度均价为47美元/桶，四季度均价为51美元/桶，虽然四季度翘尾，全年均价仅为45美元/桶，位于2004年来的低点。截至2月21日，Brent 原油期货收于56.66美金/桶；NYMEX期货价格收于54.06美金/桶。

图1：ICE布伦特原油(期货)价格(美元/桶)

14年以来的油价下行主要原因来自于基本面供给失衡。与2008-2009年油价暴跌情况相比不同，2014年开始的油价下跌的情形，并不是由于需求端的问题，原油价格从2014年的本轮调整下降，与1980年代中期的情形类似。当时油价下跌很大一部分原因是因为北海和阿拉斯加新项目带来了新的供应源头，本次下跌也首先是由于页岩气革命带来的技术突破，自2009年起美国原油产量持续增加，从2008年的500万桶/日产量增长到2015年的943万桶/日，增幅达88.6%。美国页岩油产量迅速增长，使得市场出现供应过剩、油价下跌，随后由于OPEC等国家追求市场份额持续扩产，延长了油价的疲软期。

2011-15年世界石油产量持续增长，主要来自美国和OPEC。2011-2015年产量累计增加770万桶/日，其中OPEC产量增加290万桶/日，非OPEC产量增加480万桶/日，非OPEC产量增量几乎全部来自美国，2014-2015年间产量增量最主要来源是美国，增幅达到了270万桶/日，而OPEC产量增加120万桶/日。