人民币升值股市效应论文

人民币升值股市效应论文

自去年人民币对美元汇率升至8.11以来，人民币汇率一直在8左右徘徊，当前仍维持在7.95%上下的水平。为避免加大人民币升值压力，央行在应对固定资产投资增长过快、货币信贷投放过多、对外贸易顺差过大等一系列经济运行中存在的突出问题时，央行采取了再度上调存款准备金率0.5个百分点和加息等措施。但减少压力并不能消除压力，人民币升值已势不可挡。关于人民币升值趋势及其对股市影响的研判，已成为了证券业必须面对的现实问题。在此，我想就这个问题谈谈自己的看法。

一、人民币汇率走势的理论分析

汇率决定理论主要是购买力平价理论、国际收支理论和资产市场理论。购买力平价理论认为，汇率主要是由两国货币在其本国所具有的购买力决定的，即两种货币购买力之比决定两国货币的交换比率。国际收支理论认为汇率决定于外汇的供给与需求，当一国的国际收支顺差时，外汇供大于求，因而汇率下降；当国际收支逆差时，外汇的需求大于供给，因而汇率上升；如果外汇收支相等，汇率处于均衡状态不会发生变动。资产市场理论认为各国货币的比价决定于各种外币资产的增减，各种外币资产的增减是由于投资者调整其外币资产的比例关系造成的，这种调整往往引起资金在国际间的大量流动，对汇率发生影响，而相对利率水平是资金在国际间的大量流动的原因。我们用上述理论对人民币汇率予以分析如下：

首先，从购买力平价看，自1994年以来，人民币就一直钉住美元，兑美元汇率在8.3人民币元/美元上下小幅波动。十多年来，中国经济增长速度约为9%，是美国的3倍，通货膨胀率和美国基本一致，工资和生产率增长率大大高于美国，这意味着和美元相比，人民币的购买力已大大提高，中美之间的相对购买力需要调整，尽管去年7月人民币汇率已经调整，但迄今（2006-7-26）仅升值了1.6%左右，还远没有达到均衡汇率的水平，中国社科院赵志君和亚洲开发银行研究所金森俊树的一般均衡模型表明，2000年以来按名义有效汇率计算的人民币币值低估了7%到25%，平均低估了17%.这个低估幅度与2005年7月21日对人民币做的2%的向上调整相比，显然2%的向上调整不足以消除进一步的升值预期，人民币将

不可避免地要经历一个渐进的升值过程。

其次，从资产市场理论看，美国已进入一轮加息周期之中，人民币兑美元升值压力有所缓解。美国房地产市场价格上升和国际石油价格大幅上涨带来的通货膨胀，促使美联储坚定地执行稳步小幅升息的政策。今年6月29日美联储联邦基金利率上调25个基点至5.25%.这是自2004年6月以来，美联储连续第17次加息，考虑到经济增速放慢与潜在通胀压力加大两种现象并存，此轮持续了近两年的加息周期有望终结。美国升息，美元和人民币的利差加大，对短期资本流入我国有一定的抑制作用，有利于缓解人民币兑美元的升值压力。美元对欧元、日元等其他货币的弱势地位会有所改善，在人民币对美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动以及非美元货币对人民币的交易价在该货币交易中间价上下3%幅度内浮动的机制下，人民币对欧元、日元等升值的幅度可能加大。如果美元加息周期结束，那人民币升值压力会重新加大。

第三，从国际收支看，国内外汇明显供大于求，外汇储备规模过大。从出口方面看，全球经济稳步发展对我国产品的需求依然强劲，国内经济高增长推动跨国集团的产业转移进一步深化，在外商投资企业的影响下国内企业的对外竞争力进一步增强，中国外贸经营权完全放开和配套政策逐步落实。虽然，去年7月21日汇率调整会消弱出口产品的价格竞争优势，贸易摩擦更加频繁和贸易竞争日益激烈，国外企业针对中国产品的反倾销的调查和诉讼增多，对高耗能产品出口退税政策的调整等也在一定程度上影响外贸出口，但总体来看，由于世界经济稳步增长（根据国际货币基金组织的最新预测，2006年世界经济增长速度将达到4.9%）、国际市场需求旺盛，出口仍将继续保持快速增长的态势。从进口方面看，国内经济高速增长必然刺激进口需求；按照加入世贸组织承诺，关税将进一步削减，而且逐步调整到位；利用外资的快速发展和石油价格的上涨直接导致进口增加。但发达国家对高新技术设备的出口限制将继续存在，国内以抑制投资增长为主要目标的宏观调控政策将继续维持，进口增长会受到一定的限制，但增长势头不减。此外，随着中国入世承诺的逐步兑现，外商投资领域进一步扩大。虽然印度、越南等国家利用外资的发展势头良好，直接投资分流的竞争将进一步加剧，中国直接投资流入难于实现快速增长，但伴随着国内基础设施和制度环境的不断完善，外资流入中国的趋势将依然十分强劲。当然，由于中国投资政策和外汇管

制的逐步放松和配套措施开始落实，国内企业的境外投资也将会出现一定的增长，所以中国直接投资项目在较长时期内仍将保持较大顺差。在经常项目和资本金融项目“双顺差”的推动下，预计中国外汇储备仍将保持增长势头。

可见，上述三种汇率决定理论的分析表明，人民币升值压力仍然存在，人民币仍将维持升值趋势。根据国家统计局数据，2005年我国通货膨胀率为1.8%，美国的通货膨胀率为12.7%，按照购买力评价模型，我国人民币有约10%的升值空间。又根据人民银行数据，我国当前一年期央行票据利率为2.7961%（2006年7月26日），而美联储最新的基准利率为5.25%，根据资产市场理论，今年人民币约有2.5%的升值空间。因此，从汇率决定的中长期模型和短期影响模型来分析，考虑到我国在人民币升值上会吸收日元升值过快的教训，会采取台湾式的渐进升值方式（1986-1992年平均每年升6%），剔除今年以来已有的1.6%升幅，预计今年人民币还会有2%左右的升值空间，全年升值幅度在4%左右，上限为10%.

二、人民币升值的背后推动力量

由于世界三大经济主体长期的低利率政策，特别是替代“金本位”的“美元本位”的世界货币体系，创造全球过剩的流动性，推动全球资产价格上涨，也推动过剩流动性向中国流入。2004年中国外汇储备增长2100亿美元，是增长幅度最大的一年。其中350亿美元来自贸易顺差，其余1750亿美元都是资本流入。资本流入中500亿来自外国直接投资，200亿来自外债增加和海外证券投资，剩下1050亿美元可能来自各种名目的寻找投资机会的国际资本。

流动性过剩的输入不能等同于正常的由于需求引进的资本输入。最关键的是这种输入是强行的推门而入，本国被动地没有独立性地被制造流动性过剩，特别是对中国目前的过度的投资更是火上浇油。中国外汇积累的大幅增加，全球过剩的流动性的输入占到半壁江山。

尤其值得注意的是，2001年，由于9.11事件和科技股泡沫破灭，为刺激美国经济复苏，美联储开始实施了长达两年多的1%低利率政策。2001年，中国资本账户开始从逆差变成顺差并持续增长，2004年达到高峰，人民币升值的国际压力也从2001年开始。这些事情与美国宽松的货币政策同步应该不是巧合。

8月8日，美联储决定暂停加息，仍将联邦基金目标利率维持在5.25%的水平。美国基准利率维持不变，极可能导致美元走弱。若人民币兑美元不能进一步